经济热点
中国再次成为美国的最大债权国
据英国《金融时报》道，根据美国政府最新数据，中国再次成为美国最大的债权国，超越日本成为美国国债的最大持有者。
在中国去年动用部分外汇储备捍卫人民币、并于去年10月将美国国债的最大外国持有者头衔让与日本后，投资者一直密切关注中国持有美国国债的情况。不过，自那之后，人民币汇率已经企稳。2017年迄今，人民币兑美元汇率从今年初的1美元兑6.9450元人民币，升至8月15日的1美元兑6.6855元人民币。
6月份中国购入443亿美元美国国债，是自2011年6月以来最大一次月度购入，也是连续第五个月增持，其总持有量达到1.147万亿美元。日本售出205亿美元，总持有量降至1.091万亿美元。Informa Globalmarkets首席宏观策略师戴维?阿德说：“这当然意义重大。以前人们担心中国人抛出，现在他们显然再次入市买入了。”尽管中国持有量近期有所增加，但仍比去年同期水平低了940亿美元。截止2016年10月底，中国所持美国国债减少了413亿美元，减至1.12万亿美元，日本则减少了45亿美元，减至1.13万亿美元。
比利时的持有量继续下降，6月份下降了4亿美元。杰富瑞（Jefferies）高级货币市场经济学家托马斯·西蒙斯表示：“这很重要，因为人们普遍猜测中国用托管在比利时的美债进行交易。”阿德补充说：“这不仅仅是从一个卖家转变为另一个卖家。”
外国央行和投资者的买卖对美国国债市场可产生重大影响。基准的10年期美国国债收益率在3月份达到2.63%的年内峰值，又在6月份降到2.13%的低点，当年其余时间在狭窄的区间内波动，15日收于2.27%。
去年10月日本成为美国的最大债权国，尽管它持有的美国国债在逐渐减少。三菱日联金融集团（MUFG）利率策略师约翰?赫尔曼表示：“整体的走势一直非常谨慎。（日本）担心美国仍处于利率上升环境中。他们不想在区间顶端买入。”中日两国的持有量合计占外国所持美国国债总量的三分之一以上。前五名还包括爱尔兰、巴西和开曼群岛。开曼群岛所持的美国国债主要是那些在这个加勒比国家拥有合法注册地的资产管理公司持有的。
日经中文网报道说，中国开始快速增持美国国债是在2001年加入世贸组织（WTO）之后。中国将扩大出口流入国内的巨额美元作为外汇储备储存起来，用于投资购买属于安全资产的美国国债。2008年9月，中国首次超过日本成为全球最大的美国国债持有国。
但是，随着中国人民银行（央行）2015年8月使交易中间价贬值2%，人民币汇率开始持续下跌。再加上市场对中国经济的担忧，2016年1年的跌幅达到了7%。央行不得不动用外汇储备实施了大规模的抛售美元、买入人民币的市场干预。外汇储备自峰值的2014年6月开始，仅2年半时间就减少了1万亿美元，到2017年1月跌破了3万亿美元。
央行的货币保卫措施发挥了效果，人民币汇率进入2017年后加强了涨势。抛售美元、买入人民币的市场干预好像正在大幅减少。截至7月底，中国的外汇储备连续6个月增加，增加的部分被认为用来扩大了美国国债的投资。
“中美之间已经形成你中有我、我中有你的格局，希望双方共同努力维护好中美经贸关系互利共赢的局面”，中国外交部新闻发言人华春莹在8月16日的记者会上就中国成为美国最大的国债持有国这样表示。
8月14日，美国总统特朗普以中国侵害了美国企业的知识产权为由，包括采取制裁措施在内，指示相关部门启动对华贸易调查。背后的原因是对中国的不满，针对核导技术不断升级的朝鲜，中国没有采取石油禁运等强力制裁措施。中国始终要求美国将朝鲜问题与经济区分对待。然而，在美国针对贸易问题下手的时机再次成为了美国最大的债权国，可以认为中国已准备好在发生意外情况时牵制美国的手段。
在与美国的博弈中，中国以前也有过利用最大“债权国”身份的情况。美国为应对2008年秋季的雷曼危机而增发大量国债时，中国接手了其中很大一部分。2011年8月，标准普尔调降美国主权信用评级之后，新华社评论称，作为最大债权国，中国完全有权利要求美国正视债务问题并保障中国的美元资产安全，对美国削减军费进行了敦促。
但是，在美国新一轮加息预期升温的情况下，人民币的下跌压力依然很强。央行依然有可能再次进行大规模干预，外汇储备将不可避免地再次减少。中国的最大美国债权国地位能保持到何时，存在微妙的因素。
（综合消息）
国际经济
美联储对何时开始缩表意见不一
美联储7月议息会议纪要显示，部分政策制定者对偏低通胀的担心加剧，这让不宜迅速收紧货币政策的理由更加充分。
美联储（Fed）的数名政策制定者本来有意在上月宣布开始“解除”金融危机中出台的经济刺激计划的时间，但倾向于继续等待的人更多。美联储7月议息会议纪要表明，政策制定者对于何时开始收缩美联储资产负债表存在意见分歧，同时部分政策制定者对通胀偏低感到更加担心了，这让不宜迅速收紧货币政策的理由更加充分了。
美联储主席珍妮特·耶伦今年以来一直在准备迎接将量化宽松计划逆转的里程碑时刻。会议纪要上写道：“数名与会者已准备好在本次会议上宣布（缩表）计划的起始日期。”
假如美联储在会议结束后宣布了这样的消息，很可能使金融市场受到震动，因为投资者一直猜测美联储会从9月开始缩表。
不过，7月25-26日会议的纪要显示，最后“多数（政策制定者）更倾向于推迟到下次会议再做出这个决定，同时收集更多关于经济前景和可能影响金融市场的动向的信息”。
美联储沿用之前的说法，即政策制定者“普遍认为”应该“相对较快地”开始缩表，除非经济或金融市场出现不利发展。
议息会议记录显示，FOMC委员在何时加息上的分歧比预想的严重，对拖延加息持异议的委员不止是那三个投反对票的人。会议纪要还指出，部分政策制定者越来越担心通胀“疲软”，他们认为这意味着美联储在今年两次加息后不应该仓促进行下一次加息。会议纪要中写道：“部分与会者……评论说，（货币政策）委员会在当前环境下等得起，可以在决定何时进一步上调联邦基金利率这件事上保持耐心。他们认为，在新的信息证实近期的低通胀读数不可能持续之前，不应进一步调整利率。”
然而，其他人则持相反观点，他们警告称，“推迟逐步消除政策宽松度的步伐，可能导致通胀水平超过委员会的目标值，这可能需要付出很大代价才能逆转”。
在金融危机期间，美联储购买了数万亿美元的美国国债和抵押贷款支持证券，并且在这些证券到期后将收益用于再投资，使其资产负债表规模维持在约4.5万亿美元的水平。缩减资产负债表意味着要在证券到期后停止把收益用于再投资。
美国国内发生新的政治动荡，加上美联储会议纪要偏于鸽派立场，使得美国债券收益率和美元汇率大幅下跌。由于部分美联储官员对低通胀表示担忧，基准10年期美国国债收益率（与价格走向相反）下跌5.3个基点，至2.22%。
（FT中文网，2017.8.17）
超宽松政策反转将如何影响投资？
瑞银财富管理亚太区首席投资总监及投资总监办公室主管为陈敏兰在FT中文网发文认为，预计近期全球股市波动性不会显著增加，但黄金的风险回报不对称性，仍彰显出良好的避险价值。
文章称，随着全球经济活动屡创佳绩，发达市场央行继续维持超宽松政策立场的必要性愈来愈受到质疑。作为全球货币政策方向的领航者，美联储料将在今年晚些时候再度加息并开始缩减资产负债表规模，这也是全球金融危机以来的第五次加息。最近加拿大央行也加入了升息行列。澳大利亚央行和英国央行的官方言辞也更趋鹰派，不过在2018年下半年之前不太可能真正采取加息行动。鉴于欧元区经济增速已达到自5年前爆发债务危机以来的最快水平，欧洲央行可能将于明年初开始缩减购债规模。
然而，全球通胀率一直低于预期。因此，全球流动性收紧将是逐步的，不太可能对债券市场造成巨大冲击。我们预计美国10年期国债收益率将在未来6-12个月内温和上涨至2.5%，而人口老龄化和全球储蓄过剩应确保10年期基准收益率在2019年不会升破3%。
随着各大央行陆续采取行动退出全球金融危机以来的超宽松政策，各地区乃至全球资产可能会受到相当深远的影响。
其中一个影响便是香港和新加坡借款成本升高。二者的货币政策与美联储的政策动向密切相关。因此当美国利率上升时，这两个市场的利率往往也会亦步亦趋。在美联储可能再度加息之际，3个月期新加坡和香港银行间同业拆息（SIBOR和HIBOR）在未来几个季度可能将升高。但二者不会与美联储齐头并进：目前HIBOR和SIBOR均低于美元LIBOR。
HIBOR相对于LIBOR的折价目前约为50个基点。这一深度折价主要归因于香港流动性充裕，货币供应量同比增速高达15.9%，为2007年12月以来最快。如此充裕的资金环境主要源于中国内地资金流入香港以及外资通过香港投资内地市场，前者是为了保护投资组合免受人民币走软的影响。
在美元走弱以及美联储缓步加息的背景下，HIBOR相对于LIBOR的折价将持续存在。我们预期3个月期HIBOR在6及12个月内将分别升至1.2%和1.5%，比美元LIBOR预测值低40个基点左右。二者之间的息差将支撑美元/港元汇率保持在当前的7.80水平，因此美元/港元1年期远期合约值得持有。
新加坡方面，3个月期SIBOR在6及12个月内将分别升至1.5%和1.8%，对美元LIBOR的息差相对较小（瑞银预计从目前的20个基点缩窄至10个基点），这是因为新加坡金管局的零升值汇率政策削弱了市场对新元的需求，进而限制了该货币的升值空间。新加坡金管局表示会在较长期限内让新元零升值。我们预计美元兑新加坡元在未来12个月的目标价在1.38左右，相对逊于该地区其他货币。对新加坡投资者而言，新元的利息成本较低，是印尼盾多头头寸的理想融资货币，后者收益率高达4.5%左右。鉴于过去几年印尼经常账户状况改善且外汇储备显着增长，印尼盾应能更好地抵御美国利率逐步上涨。
美元抛压涌现使得亚太货币接近于诸多央行的汇率上限。澳大利亚央行在最新的会议纪录中提到“中性名义利率”将会在3.5%，远高于目前1.5%的政策利率，进而引发澳元暴涨，澳央行随后迅速做出回应以平息市场对于即将加息的预期。泰国央行表示，泰铢近期涨势过快，意指过去一个月中大涨2.3%。与此同时，新加坡元名义有效汇率（NEER）已经接近金管局政策区间的上限，进一步走升必将促使央行对外汇市场进行干预。此外，几项市场指标显示，亚太货币相对于美元的强势可能已开始整固。投机性美元净空头头寸目前在97亿美元左右，为2013年2月以来最高。而且，利率市场显示9月份美联储加息的概率低于10%，12月份加息概率为 40%。鉴于美元看跌情绪高涨，如果美国经济数据增长超预期，美元兑亚太货币出现反弹的可能性较大。
上月欧元兑美元的涨幅超出预期，从1.13上涨至1.18。在美元全面走弱之际，欧元区经济状况稳健且市场预期欧洲央行将逐步退出量宽政策，欧元因而大幅攀升。欧元区经济已连续17个季度扩张，6月份失业率达到8年来最低点9.1%。目前市场的关注焦点转向9月份欧洲央行的政策会议，届时可能将宣布逐渐缩减资产购买计划。
我们预计欧元兑美元在未来12个月内将进一步走升至1.20。尽管最近几周欧元飙涨已开始损及欧元区股票，但相对而言欧元区股市的下挫幅度似乎有些过度。作为一个相对开放的经济体，欧元区约有50%的营收来自于其他地区，全球需求同步增长使其大获裨益。尽管货币走势带来逆风，但2017年欧元区盈利增长仍将达到10-12%。我们对该地区仍保持乐观，并继续维持相对于英国股票加码欧元区股票的立场。
尽管我们仍然加码全球股市并预计近期内市场波动性不会显著增加，但黄金的风险回报不对称性仍彰显良好的避险价值。美国实际利率应继续保持负值，因此持有黄金的机会成本较低。此外，美元缺乏上涨推动力且亚洲富裕人士对黄金的需求日渐升温，应会支撑金价不低于1200美元/盎司。如果宏观经济环境持续良好，金价可能持稳于1250美元/盎司，因此在亲风险的环境下投资者的持有成本相当低。另一方面，如果金融市场环境极度恶化，导致全球避险情绪升温，那么金价可能会升至1300美元/盎司以上。对于亚洲投资者而言，由于本地股票市场与当地货币走势密切相关，黄金的避险价值可能将愈发显着。
（FT中文网，2017.8.16）
中国经济
专家警告重视金融体系坏账
最早警告中国债务风险的金融分析人士之一朱夏莲认为，政府干预会使隐蔽风险变得更大。但也有人质疑她的方法。
据英国《金融时报》报道，朱夏莲认为实际坏账比官方数字高出6.8万亿美元，并警告称，政府维持稳定的能力使根本的问题没有得到解决。朱夏莲（Charlene Chu）曾效力于信用评级机构惠誉（Fitch），在那里建立了中国银行业分析师的声誉，她是最早警告债务水平不断上升（尤其是在中国的影子银行体系）带来风险的人士之一。如今，她最先提出的很多观点，比如对于中国各银行把高风险信贷隐藏在资产负债表外的担忧，已成为分析师们的共识。“大家都知道中国存在一个信贷问题，但我发现人们经常忘记问题有多大。这个问题对全球都很重要，”身在纽约的朱夏莲在接受电话采访时表示。
朱夏莲在2014年离开惠誉，协助建立Autonomous Research的亚洲业务，该公司专业分析金融机构。朱夏莲在最新报告中估计，到今年底，中国金融体系中的坏账总额将达到51万亿元人民币（合7.6万亿美元），是官方界定为不良贷款或关注类贷款的银行贷款价值的五倍以上。这个估算数字意味着坏账比例为34%，远高于上述两类贷款在6月底5.3%的官方比例。
中国已在世界资产管理公司“500强”中占据24席。政治前景的日益全球化和人民币的国际化很可能会令本土基金公司受益，帮助它们走向海外市场。中国的借款问题在本周受到关注，因为国际货币基金组织（IMF）就如下问题发出警告：北京不愿意遏制“危险”水平的债务。IMF把北京方面容忍高债务水平归咎于其在2010年至2020年实现中国经济规模翻番的目标。“中国当局将为实现2020年GDP目标采取一切必要行动，”IMF表示。
朱夏莲从2011年起受到关注，原因是她对中国债务总额作出了自己的估算，在央行数据基础上加上了她自己对官方数据没有捕捉到的隐藏信贷的评估。朱夏莲是最悲观的中国观察家之一，也有一些分析师质疑她的方法。尤其是，她得出的51万亿元人民币坏账估算结果，是基于11个其他经济体的平均信贷损失，这些经济体以往经历过与中国可比的快速债务增加，包括1985年至1997年的日本，以及2000年至2007年的美国。
但北京龙洲经讯（Gavekal Dragonomics）的中国经济学家陈龙表示，这种方法隐含地假定中国最终会发生经济崩溃。陈龙认为，信贷损失与经济表现高度关联：不良贷款在增长放缓时上升。如果中国能够防止一场急剧下滑，信贷损失将会小得多，尽管杠杆出现不寻常的上升。“如果发生经济崩溃，当然会有大量的信贷损失。没有人不同意那一点。但问题是崩溃会不会真的发生。她认为那是一个免不了的结果，”他说。他说，朱夏莲未能考虑本世纪头10年的韩国，以及1997年后的日本等案例，当时这两个国家的债务迅猛增加，却都没有损害经济增长。
朱夏莲承认，眼下看不出急性危机迫在眉睫的迹象。中国政府对借款人和贷款人双方的影响，使其能够把问题的爆发大大推迟——这是更大程度上由市场驱动的系统所不可能做到的。北京方面可以下令国有银行继续向亏损的僵尸企业（或者依靠短期银行同业拆借资金的较小银行）放贷。但朱夏莲表示，相比在经济主体单纯针对市场激励作出回应的经济体中，拥有避免承认损失的能力，会使问题发酵地更久，同时变得更大。“我越来越深地体会到，当局是如何策划一切的，”她表示，“优点是这样能创造稳定性。缺点在于它可能酿成一个人们本以为绝不可能的大问题。我们正在进入这一境地。”
（FT中文网，2017.8.17）
中国房地产降温是在为经济“练肌肉”？
一直拉动中国经济增长的房地产出现了阴霾。1-7月的房地产成交量降至1年零7个月来的低水平。政府实施的货币紧缩政策和住房限购政策产生了影响。受房地产减速等影响，8月14日发布的投资和消费经济指标的增速均有所放缓。尽管中国经济依然保持坚挺，但下半年可能会缓慢减速。
北京的公司职员小吴最近买了两个车位。车位并不是自己用，而是用来出租。小吴在市内还有两套房子。据其介绍，之所以投资车位，是因为“按北京的规定无法再买更多房子了，而且现在的房价过高，也买不起了”。
北京市从3月起收紧了购房限制。如果办过一次住房贷款，再买第二套房时必须准备60%-80%的首付。北京市内的房地产成交量同比下滑了40%左右。
据官方统计，房地产在中国国内生产总值（GDP）中的占比为6%，但某政府系经济学家认为：“如果加上对投资和消费的影响，能达到约20%”。
1-7月全国的房地产累计销售面积同比增长14%。与表现低迷的北京和上海不同，地方城市为压缩库存鼓励销售，中国整体的成交量仍然超过上年。即便如此，增长率依然降到了2015年1-12月以来最低。7月单月仅增长2%，受到了意在消除泡沫的大城市限购、限贷和贷款利率上涨的影响。房地产开发投资额累计同比增长7.9%，比1-6月回落0.6个百分点，影响了整体投资。个人消费（社会消费品零售总额）的7月增长率也比6月回落0.6个百分点。购房的同时需要购买的家具、家电、建材和内饰的消费增长率均在放缓，成为原因之一。
8月14日发布的经济统计数据显示，7月的工业增加值同比增长6.4%，增长率比6月降低1.2个百分点。上半年国内销售突然减速的汽车和手机生产乏力。国家统计局称“系因高温和洪涝等因素影响”，但这一理由与2016年7月相同，缺乏说服力。
另一方面，7月的粗钢产量同比增长10.3%，为7402万吨，创下了单月最高纪录。因为在旺盛的基础设施投资和对违法钢材生产的管制下，钢铁价格上涨。
此前复苏迹象明显的出口在7月也大幅减速，增长率仅7.2%。可能因为中国年初以后引导人民币升值，抑制了出口的增长率。另外，出现中美贸易摩擦的迹象也令人担忧。
出现收紧迹象的货币政策不单单影响房地产，下半年整体经济可能都会面临减速压力。统计局新闻发言人毛盛勇在8月14日的记者会上表示：“下半年经济增速或者GDP增速放缓了0.1个或者0.2个百分点，这实际上也是一种合理、正常的小幅波动。中国经济不仅要追求经济有‘块头’，还得要有‘肌肉’，要强健”，显示出了优先实施结构改革的姿态。
（日经中文网，2017.8.15）
PPP条例恐对其泛化和落地率低无能为力
路透报道，政府和社会资本合作（PPP）模式正愈发为成为中国稳投资，应对经济下行压力的重要工具，而泛PPP化和PPP项目落地率低等问题亦如影相随，正在向社会征求意见的PPP条例显然对这些问题也无能为力。
8月16日在财科院召开的PPP立法研究成果发布研讨会上，专家们亦对尚在征求意见的PPP条例提出诸多建议，尤其是地方政府在PPP项目中往往既是项目提供者又是参与经营者，如何约束规范政府行为，防范政府信用风险和地方债务风险，并给社会资本公平公正的稳定预期至关重要。
“政府在PPP项目往往承担着三重角色，PPP协议合同主体的民商事法律主体地位，一致性监管的行政主体地位，以及专业监管主体的行政主体地位。但条例的征求意见中对政府方的主体资格，地位含糊不清，过多强调政府作为行政主体的行政权力和职责。”财科院院长刘尚希称。
他认为，条例立法要回归合作本身，强化对合作过程本身的规制，并以政府和社会资本方权利义务实现为基点进行立法，“不能说当初上项目的时候一切都你好我好，过一段时间又说项目不合环保要求要停工停产，既浪费资金又可能产生社会风险。”
国务院法制办7月下旬发布关于《基础设施和公共服务领域政府和社会资本合作条例（征求意见稿）》公开征求意见的通知，截止日期2017年8月22日。条例明确符合条件的基础设施和公共服务项目，可以采用政府和社会资本合作模式等。
根据财政部发布数据，截至2017年6月末，全国PPP入库项目有13,554个，总投资额达16.4兆元人民币。在全国入库项目中，已签约落地的项目有2,021个、投资额达到3.3兆元。据此测算，签约落地率不到15%。
条例未涉及多头管理方式
以往中国在基础设施和公共服务领域，往往采取政府投资的大包大揽做法，这种大规模的政府投资亦是支撑中国经济快速增长的主要力量，但同时也积累了大量的债务风险。
尤其是此前通过各种地方政府融资平台堆积的大量隐性地方政府债务，令外界担心会成为中国经济的雷区。随着中国对风险防控的高度重视，PPP模式则被视为打破垄断重塑政府和市场关系，以及政府对经济管理方式和投融资体制的一项重大改革。
不过，在中国现行推进PPP的过程中，根据分工基础设施建设领域的PPP项目由发改委负责，公共服务领域的则由财政部负责，两个部门均有各自的PPP项目库，PPP泛化和部门间竞争导致的各种乱象亦为外界诟病。
财政部PPP中心主任焦小平就指出，现在财政部和发改委有两个项目库，两个市场，条例在PPP的统一方面还不够。同时不同的部门主体有不同的利益诉求，达不成共识时该如何协调？ 风险该如何控制？
多头管理也让企业无所适从。北京城市快轨建设管理有限公司副总工程师朱玲就表达了来自企业的困惑，“基础建设和公共服务领域的概念其实是很模糊的，比如城市公园的建设，即涉及基础设施建设又包含公共服务，企业在参与报材料的时候都不知是找财政部还是发改委。”
近期两部委均加大了PPP推广力度，如国家发改委周三称，下半年要多管齐下加大PPP项目推动力度，促进民间资本参与PPP项目。研究出台进一步激发民间有效投资活力的政策，促进经济持续健康发展。
财政部亦于7月底召开会议部署着力规范推进PPP工作，表示要在防控风险的同时，发挥PPP在激发市场活力、转变政府职能、优化公共服务方面的作用，实现PPP改革的初心。
政府定位应明确 风险防范是重点
尽管PPP条例尚在征求意见，但从现实角度看，法律的制订往往滞后于现实的发展，而在中国已有相关法律的大框架下，又不能受制于个别具体条款和要求，因此条例在与其它法律制度衔接时更应注意解决根本性，基础性及方向性的大问题。
“必须跳出政府特许经营的思维。”刘尚希称，条例应明确以合作，合同为主线，明晰产权关系，明确政府方和社会资本方的权利义务，对社会合作项目的界定应采用负面清单方式，即要明确基础设施和公共服务领域并非政府的法定，独断，天然的权利。
他指出，对于社会资本而言，“法无禁止即可入”，对于政府而言，要充分强调运营和服务，而不是简单的移交。
此外，防范PPP合作全生命周期的风险，由于PPP存在各种各样的风险和不确定性，即有宏观风险也有微观风险，有市场风险，也有公共风险，如财政风险，社会风险和生态环境风险等。这些风险遍布从项目识别至移交的全过程，因此需要建立合理的风险防范机制。
刘尚希提到，当前一些地方政府通过PPP，政府购买服务等方式变相举债，导致债务规模增长较快，债务率甚至超过警戒线，形成潜在风险触发点。建议在条例中把PPP风险防范放在更加重要的位置，规定PPP全过程的风险识别，风险责任以及风险防范等内容。
“政府在民事主体与行政主体之间，更愿意选择后者，签订行政合同，刀把子攥在自己手里，而社会资本则更愿意平等合作，签订民事合同。如果签订的是行政合同，社会资本则担心政府变卦，更重视现金流，从一开始就想退路，赚一把就走，如果同床异梦，PPP就会中途夭折，最终损害公共服务的供应和享用，加大社会风险和政府风险。”他称。
（Reuters，2017.08.16）
（编译、整理：李彦松、王砚峰 责任编辑：王砚峰）