温氏资本吴接勤：高度确定性和高度不确定性共存的军工投资

2021年4月14日，清科投资学院有幸邀请到温氏资本高级投资总监吴接勤担任授课导师，为大家带来线上课程《军工领域投资的思考与探讨》，分享他在军工领域投资方面的实践经验。

本次课程完整时长为1小时，我们整理了课程部分精彩内容。以下 ，enjoy～

导师介绍

吴接勤

温氏资本高级投资总监

吴接勤先生，温氏资本高级投资总监。中山大学理学学士，经济学硕士。曾任职于券商，2011年加入温氏资本，股权投资从业经验10年，主要关注先进制造和军工领域投资。历史累计投资金额超过15亿元，主要投资案例包括三角防务（300775）、盈趣科技（002925）、华夏航空（002928）、森麒麟轮胎（002984）、宏川智慧（002930）、时空科技（605178）、国电高科、国科军工、中航比特、佳驰电子、沃得农机等。

（点击视频进行试看）

高门槛的蓝海市场

| 蓝海市场,快速增长

军工领域持续稳定发展，国防开支长期保持8%左右的增长，装备增长则超过10%，重点装备增长超过15%，属于稳健增长的蓝海市场；重点型号十三五全面定型，十四五放量，未来5-10年增长无忧。

| 军民融合

军民融合给民营企业带来了发展机会，也给股权投资带来了机会。现阶段，民参军是主要投资方向。2015年之前，军工领域的投资机会较小，大央企涵盖了产业链的各个环节，军民融合政策之后，国家鼓励“小核心，大协作”，非最核心的领域都鼓励外包给军工集团之外的企业，提升效率。

| 高门槛，低竞争

对企业而言，参与军工业务通常需要军工三证以及军工的背景，这是企业的门槛。对投资机构而言，由于保密的要求，尽调难度较大，提升了投资机构的门槛。同时军工企业股东中一般要求不能有外资成分，导致了部分基金无法参与军工投资， 投资机构间竞争减弱。

| 对冲非军工领域的投资风险

军工企业基本独立于市场经济之外，属于国家财政保障的行业，可以对冲其他行业波动给投资带来的风险，比如新冠对服务业等的冲击、贸易战对出口企业的冲击等。有时候甚至是逆大势的，比如地区冲突、战争会导致股市大跌，但是军工版块大概率是上涨的，可以成为投资组合中重要的配置版块。

| 长期主义

一个军工产品或配套产品的研发通常在5-10年，但是定型之后，能够稳定供应5-15年，与创新药研发有类似之处，属于长期主义的行业，长期坚持能给企业带来更多的机会，给投资机构带来更高的回报。

| 安全形势不乐观

中国加入WTO之后，经过了高速发展的20年。在经济总量、部分科技领域已经威胁到了美国在全球的领导地位。对抗和冲突的可能性在加大，国防军工是国际政策、外交政策的底线保障和谈判底气，重要性不言而喻。投资军工也在间接进行产业报国。

重点关注的军工子领域

| 航空产业链

指飞机产业链的企业，包括民用飞机和军用飞机产业链，供应链有很大部分重叠。

| 航天企业

主要包括火箭产业链企业、卫星产业链企业、卫星运营企业等。

| 弹药产业链

部分产业链与火箭产业链重叠，主要是弹药、导弹的总体单位、产业链的各零部件企业。

| 军工信息化

军用信息化和民用信息化一样，深入军队的各个军种，主要用于军队管理、指挥、作战和武器的信息化。

投资军工企业的主要关注点

军工投资是高度确定性和高度不确定性共存的领域

首先军工投资是有高度的确定性的，军工产品定型后，通常有高达5-20年的供应周期，在不出现致命问题的情况下，供应关系非常稳定。通常单一产品、部件、配件的供应商只有1-3家，且份额相对确定。但是，也会存在高度不确定性，军工企业普遍存在的客户数量少，对单一客户有重大依赖的特点。在大客户的供应上，若出现问题，则可能是重大的风险。如反腐中被列入黑名单的企业；新研股份等。所以，投资军工企业的核心是确定军工的确定性是否是真实长久的，判断企业的不确定性是否是低概率的。

因此，军工投资的主要关注点有以下几个方面：

| 团队背景和技术水平

与一般行业一样，团队的背景和技术水平越来越成为军工的关键和长久竞争力的核心。

| 产品的预研、定型、量产的进度

与医药领域的研发节点类似，军工研发时间长，每一步都是巨大的突破。

| 产业的市场规模、份额和竞争对手

军工领域高门槛，低竞争。但是军民融合的目的是加大竞争，更市场化是趋势。

| 存货、应收账款、预收账款等财务表现

以销定产，存货多通常意味着未来业务多；应收账款少说明企业在产业链重要性高。

Q&A

我们在问答环节挑选了几个具有代表性的问题 ，以下，继续enjoy～

Q：军工行业目前主要玩家还是以国资背景的大机构为主，那么市场化机构在军工行业的投资中如何做到扬长避短呢？

A：国有背景的机构相对来说是有一些优势的，他们获取项目资源的路径相对比较快速，一般企业认可的程度也比较高。但是，他们在团队激励形式上相对比较薄弱，特别是大央企体系的企业，比较缺乏专业的投资人士，对于投资板块也比较陌生，推动项目的节奏也比较缓慢，对本金的安全性要求比较高，属于稳健型。所以相对来说，这也给了民营机构很多机会。

Q：军工行业相比较其它行业投资，它的投资周期或者说投资回报期是一个很漫长的期间。那这对投资人而言也是需要考虑的一方面，您是否有这方面的投资顾虑或者说是如何去看待、处理这个问题？

A：军工领域的投资的周期与医药行业的投资有一些类似 ，可以选择在早期或者中晚期进行投资。现在很多军工企业已经产品定型产生利润了，所以在这个阶段进行投资，周期也会缩短。另外一个就是可以投资早期一点的，这样的投资周期会长一些，但是投资回报也会相对较高。可以说，军工投资和其他行业的投资本质上其实没有什么差别。

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