2月6日，金茂物业通过港交所聆讯。匠朴研究所对金茂物业进行了一个对比研究。
从管理规模上来说，金茂物业并不是特别突出，但市场给予更多的关注，更多的还是因为其关联方中国金茂和中化集团。
本篇报告主要将金茂物业与同等管理规模的建发物业、滨江服务、融信服务做对比，拆解其未来发展的优劣势。
本报告主要分为六部分
一、金茂物业基本面
二、基础物管的对比
三、社区增值的对比
四、关联交易的对比
五、盈利能力的对比
六、估值预测
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首先，我们通过基本面分析，来对金茂物业有个初步的认知。基本面分析主要三个方面：管理规模、面积结构、收入结构。
1、管理规模
截至2021年9月30日，金茂物业在管面积2324万平方米，合约面积4573万平方米。
截至2021年12月31日，金茂物业在管面积36.4百万平方米，合约面积57.6百万平方米。由于金茂物业招股书以2021Q3数据为主，且目前上市物管公司只有202中报数据，所以我们的报告未采用2021全年数据做对比。从管理规模上来看，金茂物业在上市物管公司中属于中小规模。但其合约在管比却处于头部位置，未来增长潜力巨大。从业态上看，金茂物业的管理业态以住宅物业为主，且住宅物业的面积年增长率相对稳定。从面积来源上看，金茂物业的在管面积以关联方来源为主，且关联方面积的年增长率也相对稳定。2020年以来，第三方面积爆发增长。从区域上看，金茂物业的在管面积主要以华东、华北、华中三大区域为主，其中华东区域增长最快。金茂物业的主要收入来源是基础物业管理服务，其中住宅物管收入占比最高。但从毛利结构上看，非业主增值贡献了一半以上的毛利润。且住宅物管毛利占比仅为17.4%。
金茂物业作为物管行业新锐势力中的央企，其各项数据中规中矩，所以我们主要采取对比研究的方式对其进行分析。我们选择了与其规模相近的三家上市物管公司来进行对比，包括建发物业、滨江服务、融信服务。其中建发物业与金茂物业同属国资；滨江服务与金茂物业相似，主要管理中高端社区；融信服务则是同等规模中的一般民企。基础物管服务的对比，主要包括以下两点：基础物管收入、面积增长。从收入规模来看，无论总收入还是基础物业管理收入，金茂物业在4家物管公司中都是最高。
从整体平均物业费水平来看，金茂物业为4家物管公司中最高。同时，金茂物业的住宅平均物业费和非住宅平均物业费均显著高于百强平均水平。住宅平均物业费方面，金茂物业仅次于以杭州高端社区为核心的滨江服务，而由于建发物业和融信服务管理的项目多位于福建地区，核心城市布局相对较少，所以住宅平均物业费均相对较低。非住宅平均物业费方面，金茂物业管理的非住宅项目多为关联方中化集团及中国金茂的高端项目，平均物业费相对较高。
基础物管收入的增长，主要看管理规模，而四家物管公司的管理规模则主要以关联方的面积为主。我们将建发物业、滨江服务、金茂物业、融信服务的关联方面积占比进行了对比。金茂物业的在管面积中，关联方在管面积为4家物管公司中最大，关联方在管面积的占比也为4家中最高。这说明母公司对金茂物业的支持力度更强，同时也说明金茂物业对母公司的依赖性更强。
从关联方来看，建发物业对应建发房产，滨江物业对应滨江集团，金茂物业对应中国金茂，融信服务对应融信集团。此4家房企同样是地产领域近年来出镜率较高的新锐房企。四家房企，其产品定位都相对高端，销售均价相对较高。从2018年以来的销售额及增速来看，中国金茂销售额一直处于领先地位。但2021年中国金茂与融信集团的销售增速几乎停滞，而建发房产和滨江集团仍保持较高增速。
从母公司未来发展潜力来看，建发、滨江、金茂、融信目前都具有一定的竞争力。首先从2021年全年的拿地金额来看，4家房企出镜率都颇高，尤其建发房产，2021年拿地总额超过600亿。而从4家的土储对比来看，金茂遥遥领先，这主要与其一级开发的模式有关。从有息负债方面来看，金茂负债总额最高，滨江最低。融资成本方面，除融信集团外，其余三家融资成本都相对较低。
物管企业的规模增长，除了看关联方的面积输送，同时也应注重第三方的拓展。我们选取的4家物管公司，第三方外拓能力都相对较差。如建发物业、滨江服务，在2021年上半年，第三方新增合约面积仅3百万左右。由于4家物管企业的管理规模都相对较小，所以第三方外拓的占比提升较快。但尽管如此，金茂物业由于第三方外拓处于刚起步阶段，第三方占比仍处于较低水平。
在社区增值服务方面，建发物业的收入与占比均为最高。金茂物业社区增值服务的收入和占比都相对较小，但也要显著高于融信服务。金茂物业的社区增值服务起步较晚，目前存在一定的差距，但未来仍有一定的发展空间。
4家物管公司的社区增值服务项目相似，主要包含四大部分：社区生活、家装、房产经纪、社区空间。建发物业各服务项目发展较为均衡，社区生活服务较为突出；在非业主增值服务方面，金茂物业的收入最高，融信服务的占比最高。金茂物业非业主增值服务的收入和占比都处于较高水平。一方面由于母公司中国金茂目前处于快速发展期，服务需求较多。另一方面是由于其基础物业管理服务和社区增值服务与其他公司存在差距。
4家物管公司的非业主增值服务项目几乎相同，主要包含两大部分：案场服务与咨询服务。建发物业与滨江服务的非业主增值主要以案场服务为主，占比均在90%以上。金茂物业则在咨询服务及其他非业主增值方面也拥有不少的交易收入占比，这是因为其中包含一定的物业和车位的销售代理服务。
从数据上看，滨江服务无疑是4家物管公司中表现最为突出的。主要原因是，滨江服务深耕杭州市场，在杭州一座城市的拥有较高的密度，所以其服务成本和管理成本都具有相当强的优势。金茂物业的毛利率水平与其他两家差距不大，但在净利率上存在一定的差距，这主要因为其并无明显密度优势，管理成本相对较高。
金茂物业整体毛利率水平虽与其他家相差不大，但从分项目毛利率来看，却差别明显。金茂物业基础物管毛利率水平较低，仅为17.5%。而非业主增值服务的毛利率水平却为46.1%，相对较高。在毛利润结构方面，金茂物业的问题同样存在，基础物管的毛利润占比相对较低，仅为32.5%，而非业主增值的毛利润占比则高达55%。基础物管方面，金茂物业未来发展潜力相对其他三家较优；社区增值方面，金茂物业目前处于起步阶段，仍存在较大差距；我们认为，金茂物业虽在社区增值、非业主增值和盈利能力方面存在一定差距，但总体来说，差距不大，上市后或可赶超。而母公司中国金茂为其带来的未来增长的确定性，却是其他三家所不及的。所以我们认为，金茂物业的估值在参考其他三家的基础上，应有一定的溢价。参考其他三家目前的PE水平，我们预计金茂物业上市后的PE区间为16-36，市值区间为33.5-75.4亿港元。
匠朴研究所组建了物管行业交流群，进群可添加研究员微信。