编者按：【风财讯·深度观察：内房企上市周年考】2018年成功登陆港股上市的6家内房企相继迎来“周年季”，各家不仅表现大相径庭，多家还上演了“反转剧”。股价的起伏是资本市场对企业最真实的判断，风财讯从股价角度对几家房企的发展情况进行了分析。
来源|风财讯 作者|王婷婷
国庆小长假过去了，距离大发地产、美的置业赴港上市整一周年的日子，也不远了。
上述两家内房企均是在2018年10月11日赴港IPO，同年还有正荣地产、弘阳地产、恒达集团、万城控股，成功登陆港股。
2019年，6家内房企陆续迎来“上市一周年”，在10月这个颇为特殊的节点，风财讯盘点这批房企上市发现，和上市初的表现大相径庭，弘阳、大发、美的置业均走出了较明显“反转”——弘阳地产高开低走、后较低迷；大发地产和美的置业低开高走、显现潜力；正荣地产波动较多，整体平稳；万城控股和恒达集团则分别走出了明显的V型和小W型形态。
有分析师指出，在严管控、慢增长的时代下，房企分化将会加剧，现金安全成为首要目标，融资和销售仍是房企最基本的发展策略。
“剧情”分化明显
2018年，是内地房地产企业在香港上市的一轮“窗口期”。
据风财讯统计，当年仅递交招股说明书的内房企就有10家，最终在年内完成IPO的企业6家。
如果加上与房地产关联紧密的物业管理企业，2018年在港成功上市的内地房地产行业公司就有11家，这是近21年来内地房企登陆港股上市的“数量之最”。
这一轮上市的集中爆发，潜移默化地给这批企业搭建了一个“擂台”。
自上市当日，各家房企的首日涨幅、募资量、认购倍数等，都被拉出列表相互比较。在2019年，上述企业相继迎来“上市一周年”的特殊节点，则更隐隐透出较劲。
盘点可见，2019年（截至10月8日收盘）6家内房企中，弘阳地产、万城控股股价均为下跌，跌幅最大的为弘阳地产（-7.80%）；其余企业则为正增长，美的置业、大发地产、恒达集团的股价涨幅都在28%以上。
实际上，今年港股内房企整体向好。根据富途证券统计数据，2019年上半年港股上市的246家房企，其中有149只股均为上涨。即使在调控持续加码的7月，仍有大批房企录得超高涨幅，如中国奥园涨幅超100%。
也由此，在这一波窗口期中不仅错过“普涨”，甚至下跌依旧的内房企，着实压力不小。
即使换一个周期，计算上市首日至10月8日的股价，弘阳地产同样是负值（-1.98%），恒达集团股价累计下跌14.52%；同样是正荣地产、美的置业、大发地产3家房企股价正增长，其中大发地产累计上涨33.10%，最突出，紧跟其后的是正荣地产，涨幅也在32.58%。
盘点“上市以来”和“2019年初至今”两组股价数据，均为下跌的只有弘阳地产。
在上市当日，弘阳地产和万城控股均呈高开之势，并且弘阳地产募资17亿港元，规模在当年港股IPO的内房企中能排第三。而正荣地产的股票微涨，表现很一般，大发地产勉强保住发行价，美的置业和恒达集团甚至首日破发。
截至10月8日，正荣地产市值231.05亿港元，涨幅达44.4%；大发地产从今年3月才开始发力，但如今市值46.28亿港元，已上涨33.10%；美的置业目前市值233.11亿港元，涨幅在24.66%。相比之下，弘阳地产82.34亿港元的市值，累计上涨5.13%，涨幅较小，不过情况还是优于恒达集团、万城控股两家“蝇量级选手”。
是什么导致局面的分化？在严管控、慢增长的时代下，融资策略和销售策略，这两个房企发展的基础项，很能说明问题，由此风财讯对走势差异相对较大的两家企业，弘阳地产和大发地产进行了分析。
大发谋“翻身”
上市即上岸，尤其对于中小型企业来说，上市可能是翻身的机会。
以大发地产为例，其上市前三年（2015-2017年）净资产负债率已从196.5%上升到270.8%，2018年底快速降至107%；上市当年，在投资现金流大涨435.96%、融资现金流减少89.27%的情况下，经营现金流回正（4.29亿）。负债和资金，这两个在上市前最影响大发地产规模扩张的“桎梏”得到缓解。
因而在2018年年报发布当日，该股涨7.65%，创股价新高，这一波企稳，后续大发地产股价基本维持在发行价以上位置波动，并出现两波明显拉升。
据了解，上市以来大发地产仅开展过两次发债，上市平台承担了主要的融资作用。擅于利用股市融资，也让大发地产在2019年中期实现了其成立以来的最好成绩——净利润3.15亿，同比增长6774.46%；营业收入39.74亿，同比增长302.62%。
不过一直以来的“低毛利率”仍是大发地产不容忽视的问题。2015-2017年大发地产的毛利率均在17%以下，远低于30%左右的行业标准，2018年这一指标一度拉升至26.61%，不过今年中期的毛利率又跌入12.09%，较去年同期下滑近19个百分点。
对此大发地产告诉风财讯，将坚持用产品力支持销售单价（2018年合约销售单价15937元/平，年复合增长率14.2%），并以较低的土地成本，加上85%去化率的周转速度来保证利润。大发地产执行总裁廖鲁江也表示，“会刻意保持几个数字的平衡：负债率、息覆盖倍数、现金对短债，以及土地储备。”
弘阳险“求大”
与大发的策略不同，弘阳地产上市后，保持高息发债动作，频繁新债还旧债。
据风财讯统计，弘阳地产在去年11月、12月，今年3月、4月、7月均有美元优先票据的发行，单笔额度在1.8亿-3亿之间，年利率在9.95%-13.5%之间，远高于今年九月房企美元债平均利率8.99%。
一般来说，上市公司发债融资，是利好信号。从弘阳地产K线图可见，上市后弘阳地产几次发债对股价都有小幅拉升，3月4日弘阳股价甚至一度拉出3.14港元的新高（当日发行3亿美元债）。
但如果后期企业经营迟迟上不来，不正常时再发债利空性就将增大，并且债券利率越来越高，财务费用对公司净利润影响显著，也会导致股价下跌。
2018年弘阳地产的净利润14.12亿（上涨15.69%），营业收入92.39亿（上涨50.48%）；2019上半年净利润7.43亿（上涨14.06%）、营业收入39.08亿（上涨1.13%），有所增长，但并未足够强势到，能够弥补前期的预期差。因而在2018年年报公布次日，3月22日弘阳地产股价跌破发行价，下探至2.27港元，其后股价也从未突破过2.73港元。
在效益没有明显提振的情况下，同时公司未释放有益股价的积极消息，频繁发债则会成为企业“资金吃紧”的信号，影响投资人信心。
相较之下，弘阳的整体净负债率控制得当，2018和2019上半年分别为68.3%和76%，不过债务结构有待优化，今年上半年流动负债继续上扬110%至531.65亿，其中95以上是短债，短期债项同比增加2.53倍。
另外，正因为弘阳地产的大部分融资，都用于了扩张，今年上半年公司新增土地储备407万平方米，总土储1569万平方米。可期的规模扩增，使其得到部分评级机构看好，获得了联合评级国际“BB-”评级、中诚信证评、联合信用“AA+”评级等。
不过富途证券提醒，融资环境越来越差的趋势下，“安全性”愈加成为企业得到机构持续青睐的重点，掌握更多现金、负债良好的房企将获得超额的增长机会。
若除去恒达和万城两家迷你型企业，正荣地产已在2018年实现千亿，美的置业预计2019年跨入千亿，弘阳地产正在为2020年的千亿冲刺，大发地产要在五年内从40亿做到每年稳增，各家的规模野心都昭然若揭。
而规模的“明争”之下，还有资金的“暗斗”，各家都在不遗余力地凭借上市契机，试图挣脱资金的束缚。在上市一年里，有的用足了股市的跳板力，有的迫于紧张局势仍依赖债券、股权合作等渠道。
然而应该注意的是，“2019年已经形成了房企新的游戏规则——现金被提及的次数越来越多，安全成为许多房企的首要目标。”
正如富途证券的研究，在生存面前，未来增长是浮云，资金过紧的企业，必须充分调动销售，放慢纳储、转型等节奏。
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