《世界经济》2022年第3期|员工持股计划、内部监督与企业违规

作者：张学志，中山大学国际金融学院；李灿权，香港理工大学工商管理学院；周梓洵，北京大学光华管理学院

刊期：《世界经济》2022年第3期

原标题：员工持股计划、内部监督与企业违规

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2018年12月，习近平总书记在中央经济工作会议上提出的“提高上市公司质量”重大任务，已经成为当前全面深化资本市场改革的重中之重。推动上市公司质量提升，是资本市场有效运行的基础，也是保护投资者合法权益的根本手段。近年来，我国上市公司造假违规案件屡发，问题企业“爆雷”的现象不利于上市公司质量提高和资本市场稳定发展。而康得新和康美药业等“白马股”财务造假事件更凸显了企业违规治理的重要性。2020年10月，国务院发布《关于进一步提高上市公司质量的意见》提出“把提高上市公司质量作为上市公司监管的重要目标”，并要求规范公司治理，提高内部控制水平和信息披露质量。 

企业违规作为公司治理不善的重要表现，反映了公司高管的“机会主义行为”，因此抑制企业违规有赖于公司治理结构的完善。目前我国上市公司采取的独立董事和监事会双头监督模式，并未完善解决部分上市公司存在的治理乱象。与独立董事、外部股东（如机构投资者）等外部治理主体相比，员工作为公司内部人具有监督的信息优势。然而由于“搭便车”效应，员工进行监督的治理动机不足，通常被现有文献视为公司治理体系中“沉默的大多数”。

员工持股计划（Employ Stock Ownership Plans，ESOP）为提高员工参与公司治理的积极性提供了契机。2014年6月证监会发布《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》，上市公司员工持股计划正式重启，肩负建立和完善劳动者与所有者利益共享机制的政策使命。作为国际上常见的员工激励方式，员工持股计划的激励效应在现有研究中得到了证实，而其治理效应尚未得到足够关注——员工持股计划能否提高广大员工参与公司治理的积极性，最终有效抑制公司违规行为？探讨这个问题具有重要的理论价值和现实意义。

（图片来自网络）

本文的研究发现：

实施员工持股计划能够显著降低企业违规的倾向；这一结论在考虑了内生性问题、竞争性解释和可能影响结论的情况后仍然成立。员工持股计划对企业违规的治理效应源自于员工持股后与公司长期利益绑定，能够提高其监督动机、增强其监督能力，具体途径包括提高企业内部控制质量、减少高管机会主义行为。同时，我们也排除了员工持股计划的治理效应通过高管持股或改善雇员关系实现、源于降低监管机构查处概率等替代性解释。进一步分析发现，对于年报文本复杂度高、与投资者无沟通平台的公司，即信息不对称更严重的公司员工持股治理效应更显著，而员工内部监督和媒体外部监督可以产生互相促进的作用。

本文主要有以下三点边际贡献：

第一，本文从员工这一内部监督者的视角深化了企业违规的研究。现有文献主要聚焦于董事会、监事会和外部监督对公司违规的抑制作用，员工往往却被视作公司治理中的“隐形人”，本研究则揭示员工持股增强了员工参与监督的意愿并赋予其参与途径，进而抑制了企业违规。

第二，本文从公司违规角度拓展了员工持股计划的文献。相比激励效应，员工持股的治理效应未被足够重视，少数关注员工持股对财务信息质量影响的文献也未得到一致结论，本研究则为员工持股计划的积极治理作用提供了新证据，拓宽和补充了员工持股计划的研究。

第三，本文发现员工持股计划通过提高内部控制质量、减少高管机会主义行为来抑制企业违规；对内外部信息透明度低的企业，治理效应更显著；同时，员工治理与媒体治理起到互相促进的作用，为优化员工持股计划实施细节提供了经验证据，对于完善我国上市公司治理、提升上市公司质量有明确的现实意义。

（图片来自网络）

本文研究结论对完善员工持股计划政策与提高上市公司质量有一定政策启示：

首先，相关部门应进一步完善员工持股计划的制度细节。员工持股的激励和治理效应源于劳动与资本的利益共享机制，相关政策可以完善员工持股计划管理机构的运作，科学设计员工持股计划管理模式，例如优化锁定期后员工处置方案，明确管理委员会的议事规则，保障其在企业决策中的表决权，完善员工参与企业治理的渠道，规范并保护管理机构履职程序，使政策方向与公司利益更好地结合。

其次，企业实施员工持股计划时可秉持长期导向，适当延长锁定期，鼓励员工参与，从而优化治理结构，完善内部控制，更好地发挥治理监督与激励相容的效果。

最后，应充分发挥传统媒体、新媒体和上市公司信息平台的治理作用，完善员工持股计划实施细则与信息披露体系，丰富员工发布公开意见的渠道并健全外部监督机制，加快提高上市公司质量的步伐。

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