【黄桷树金融•观点】郗永春：低利率挑战传统投资理念 保险资管公司应从“打猎”转向“耕种”

黄桷树金融工作室导读:受益于2019年以来资本市场的回暖表现，保险投资的收益率大幅上升，推动保险公司的业绩同比大幅上升。截至2019年9月末，保险资产管理公司受托保险资金运用余额约为13万亿元，占保险资金运用余额17.8万亿元的73%，承担了保险资金运用的主要管理责任。但与此同时，保险资管行业面临收益率降低、不确定性上升、盈利能力分化等突出问题，尤其是利率持续下行对保险资产管理提出严峻挑战，能力建设已成为行业转型发展的关键因素和当务之急。本文作者认为，保险资管要积极拥抱科技和运用科技，秉承开放和合作的理念，探索自身商业模式和体制机制的创新。更多精彩内容请阅读以下正文，黄桷树金融工作室将与您一起分享，也期待您在我们这篇公众号文章后留言，参与我们对于该主题的进一步讨论！

保险资产管理公司脱胎于保险资金运用，同时也在不断拓展第三方资产管理。尽管保险资产管理从法律上讲不承担刚兑义务，但从保险公司投资的角度看，保险资产管理公司实际上承担了保险资金运用的责任；如果保险资金管理失败，势必会影响到保险公司向客户履行契约性兑付义务的能力。因此，保险资管公司相比于其他资管公司，责任更大，对投资能力提出了更高的要求。

截至2019年9月末，保险资产管理公司受托保险资金运用余额约为13万亿元，占保险资金运用余额17.8万亿元的73%，承担了保险资金运用的主要管理责任。受益于2019年以来中国资本市场相对于2018年大幅下跌来说表现良好，保险投资的收益率大幅上升，推动保险公司的业绩同比大幅上升。但繁华之中也有隐忧，保险公司和保险资金运用也面临收益率降低、投资收益不确定性上升和盈利能力分化等突出问题。

一是固定收益投资收益率明显下行，股权投资收益的不确定性增强。保险资金中占比超过三分之一的债券投资2019年前三季度的综合收益率从2018年的4.36%下降到3.44%，降幅超过20%，这说明固定收益投资的收益率在利率下行的大背景下也不可避免地降低，同时资本市场未来能否持续走高还存在很大的不确定性，这对以固收投资为主的保险投资提出了趋势性的严峻挑战。

二是大中小公司盈利状况分化严重，利润进一步向头部公司集中，存量博弈特征明显。以寿险公司为例，2019年前三季度资产规模超过6000亿元的公司共实现税前利润1942亿元，同比增长53%，资产规模占行业比重为61%的同时税前利润占比高达83%；而中小公司盈利更加艰难，部分公司存在着较大的经营风险。

三是中小公司对投资收益的依赖性加大。寿险行业资产规模超过6000亿元的公司投资收益和净利润的比值仅为1.28，资产规模在100亿元至6000亿元之间的公司投资收益和净利润的比值上升到3.76，资产规模小于100亿元的公司投资收益和净利润的比值达到34.4，这说明，公司规模越小，负债端的承保利润越低，其净利润对投资收益的依赖性越强，而由于小公司资金规模有限，又难以吸引到具有较强投资能力的专业人才，面临突出的发展瓶颈。

同时，利率下降并在较长时间保持低位成为金融领域多数专家学者的共识，这对保险资产管理提出严峻挑战，在一定程度上颠覆了货币的时间价值理论。保险投资相对于获取资金具有明显的滞后性，同时当前人身险公司的“长钱短配”现象突出，负债久期长达12.44年，资产久期只有5.77年，在利率下行的趋势中，资产到期后再投资的压力很大。实体企业经营效益持续下滑加大了风险收益的获取难度，对习惯于风险偏好较低的保险资金投资挑战更大。今后，保险投资的安全性应该建立在风险管理能力的基础上而不是依靠抵质押品来保障。由此，保险资产管理的能力建设已成为行业转型发展的关键因素和当务之急。

保险资产管理能力建设已成为

行业转型发展当务之急

追根溯源，保险资金投资的初心是要获取至少能覆盖负债成本的收益，保险公司才可能持续经营。但是保险资金负债成本和投资收益并不存在必然的联系，即投资收益并不因为保险负债的成本高低而自动做相应的调整。

从负债的角度看，负债成本包括向投保人承诺的本金和收益返还，是刚性兑付的经济成本。从投资角度看，投资成本却是机会成本而不是经济成本，机会成本着眼于未来的机会和成本，是为了一项投资而放弃的最大代价。投资是基于和机会成本比较做出的投资决策，决定机会成本的是投资能力，投资能力越强，机会成本越高，一般来说投资收益也就会越高。由此可见，获取绝对的收益，就需要有绝对的投资能力；而投资能力能否转化成投资收益，必然要受到市场状况的影响。所谓绝对收益，从根本上讲往往也是相对的，这符合马克思主义哲学辩证法中关于真理相对性和绝对性有机统一的论述。因此，准确地把握对绝对收益内涵的理解至关重要，能不能稳定发挥本身就是保险资管专业性的核心要求，保险资管公司应该通过能力提升和稳定发挥努力追求风险可控的较高收益，而不是因为能力恐慌导致越来越僵化的保守投资策略。

在市场波动性不断加大的趋势中，投资能力对保险公司的重要性与日俱增；如果以高成本的负债资金倒逼能力不足的投资团队，结果必然是风险的不断积累。那么保险资产管理投资能力的核心是什么？投资能力的高低又如何判断？笔者认为，应该是持续的创新能力以及在此基础上的服务实体经济的能力。

而保险资管行业科技创新的层次还不够高，多数还停留在把存量业务从线下搬到线上的层次，支撑科技创新和业务转型的体制机制性障碍仍然存在，创新的压力和动力明显不足，买方心态比较明显，创新的效果尚不明显。当然，创新还包括商业模式创新和体制机制创新，人工智能有可能替代一些低端劳动和重复劳动，但对于创新发展又会提供有力支持。好的创新至少要包括三个特征：一是业务或者技术的独特性，仅仅是模仿和追赶别人还不能称其为创新，没有构建在特定领域的独特性优势的公司是缺乏有效竞争力的。二是效率明显提升，这个提升至少应该是数量级的提升，不是简单的改变。以微众银行为例，一个客服人员和一个人工智能机器人就可以处理原先需要500人的客服工作量，这就实现了数量级的效率提升。三是要形成多赢格局。多赢格局的本质是创造新价值并且形成可持续的生态体系，各方依据贡献大小分享增量利润。很多投资者过去习惯于单方面把自身的安全和收益通过担保和抵质押等措施转化为投资对象的责任和义务，已经不能适应新时代和新形势的要求。同样，创新还需要相应的理念。首先要有心态清零的理念，很多公司在长期业务发展中形成了路径依赖和资源依赖，反而容易形成创新的障碍。其次要有市场化的机制，市场竞争中的优胜劣汰对公司的生死存亡是残酷的，但本质上却是社会资源的重组和优化，让每个人都能找到最适合自己的位置，让优秀的人才脱颖而出承担更大责任，为公司和社会创造更多的价值。最后要有包容和纠错机制，努力改善当前短期为主的考核机制的不合理性。面对考核周期拉长对公司经营带来的不确定性，公司管理层要切实承担起选人用人的关键责任。

保险资管要探索自身商业模式

和体制机制的创新

对于保险资管行业来说，尽管不可能成为科技创新的主角，但一定要积极拥抱科技和运用科技，秉承开放和合作的理念，努力探索自身商业模式和体制机制的创新。

一是要强化保险投资的服务属性，努力获取能力收益。关于对金融服务实体经济的认知，我们不能把“服务”简单理解为仅仅是提供资金。央行发布的资管新规打破刚性兑付，就是要让投资人依靠自身能力承担风险并获取相应收益，因此，在传统的无风险收益和风险收益之外，保险投资要大力拓展基于能力基础上的收益，加大金融支持和产业发展的融合力度，既要能客观识别风险，又要能主动化解风险，更要能通过帮助被投资企业解决实际问题和创造价值实现自身的更多收益，通过被投资企业的持续成长实现自身价值成长，从传统在金融市场上的“打猎”文化转向陪伴企业成长的“耕种”文化，从“择时择势”扩展到“择企择人”，努力构建在特定领域的独特性优势，拓宽盈利能力的护城河，提升盈利能力的稳定性和成长性，实现差异化发展。专业的资产管理者应该能够坦然面对市场的波动，通过对投资基本面的分析和长期坚持克服对波动性的恐惧，发行资管产品时要选择和自身投资理念相符的销售对象，而不是寄希望于通过会计处理从账面上抹去客观存在的市值波动。100多年前，JP摩根以其对电力发展规律的深刻理解，推动通用电气公司成立并且发展为商业史上最伟大的公司之一，至今仍然值得我们学习和思考。

二是要强化投资端和负债端的协同，为客户提供更好的服务。保险资金运用的专业化发展不应该成为与负债端越走越远的借口，无论是投资端还是负债端，都要以人为本，从以市场为中心转向以客户为中心，强化投资端和负债端的协同，为客户提供更好服务。要努力将投资端的财富管理、养老和医疗投资与负债端的风险管理、医疗、旅游以及教育服务等相互打通和连接，积极引入符合客户需求的第三方服务，实现对客户从小到老的终身服务和代代相传，更加注重帮助客户实现价值和赢得客户信任。在后互联网时代，获取客户本身并不重要，真正重要的是获取客户的信任以及和客户共同成长。

三是强化市场化机制的建设，为创新发展提供制度保障。总体上看，保险资产管理的市场化机制还有待提升，保险投资人员的市场化意识有待加强，买方心态和资源依赖的现象比较明显，和市场上其他资管行业以及保险公司的负债端相比都有一定的差距，能力建设既任重道远又迫在眉睫。希望越来越多的保险资管公司能够加快建设市场化的激励约束机制，尽快实现公司内、行业内优秀投资人才的脱颖而出，进一步加大对行业外优秀人才的吸引力度；加大投资研究能力建设，创建投资研究能力品牌，以研究能力引领投资能力，在越来越激烈的资管市场竞争中保持和提升竞争力。

银保监会将持续致力于保险资管机构的能力建设。能力不足引发的经营风险是违规和冒险经营的重要原因，只有通过能力提升才能从根本上平衡好业务发展和风险管理的关系，彻底扭转“一放就乱，一管就死”的两难局面。2019年以来，银保监会将资产支持计划的注册下放中保登公司，支持中保登公司和中央结算公司联合开展保险资管产品估值，为市场提供更好的服务，助推行业的风险管理能力建设。在坚持严监管的同时持续改进监管服务，强化监管部门与被监管机构的互信建设，不断提升行政许可效率，降低被监管机构的监管成本；强化保险公司资产负债匹配监管，提升对保险公司的风险监管能力；研究修订《保险资管公司管理办法》，为保险资管公司建设更加市场化的体制机制创造必要的政策环境。并且指导保险资管协会大幅度提升债权投资计划的注册效率，会同保险资管协会组织保险资管行业资深专家开展低利率背景下的保险投资课题研究，力图通过集中行业内外的智慧，为保险资管行业的转型发展探索出路。

（来源：清华金融评论  作者：郗永春-中国银保监会资金运用监管部副主任  选编：黄桷树金融工作室）

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