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财政的不“急转弯”
——2021年政策分析系列二
（海通宏观 梁中华）
- 去年稳增长压力较大，无论是狭义财政还是广义财政，都明显发力。而当前经济总量已经回归正常的情况下，我们认为今年财政刺激规模会有缩减，预计财政赤字率或在3.2%附近，专项债规模或在3.5万亿左右，但没有了1万亿的特别国债。支出方向也会有调整，从去年的稳增长领域转向重点支持科技创新、结构调整、收入分配上。近期政府债融资明显低于去年同期，预示着经济总量正常后，财政短期略偏紧。
-----------------------------------------2020年，面对新冠疫情对经济的巨大冲击，我国财政体系发力稳增长非常明显。首先看下狭义的财政，截至去年11月，我国的公共财政收入累计同比减少了5.3%，而公共财政支出却实现了0.7%的正增长；政府性基金收入累计增长6.7%，而支出端却实现了25.8%的正增长，相比2019年的支出增速扩大了将近一倍。如果将这两本账放到一块去算，用公共财政和政府性基金来代表我国的狭义财政，那么2020年前11个月，我国狭义财政收入减少了接近2%，而狭义财政支出增加了7.4%，二者差值达到了近几年的最高点。为了稳定经济增长，政府部门在收入减少的情况下，明显增加了支出。为了弥补财政收支的缺口，2020年财政预算赤字率从之前的2.8%提高到了3.6%，专项债额度从2.15万亿提高到了3.75万亿，此外还增加了1万亿的抗疫特别国债。如果考虑到城投债、铁道债、政金债的发行情况，“广义”财政发力稳增长的力度更大。2016年以后，随着稳增长压力的减小，预算外财政扩张明显放缓，我国广义财政增速逐渐下滑，并且截至2017年底一直低于狭义财政增速。2018-2019年，经济下行压力增大的情况下，预算外财政有所扩张，但广义财政和狭义财政增速的缺口较小。但2020年，广义财政增速明显高于狭义财政增速，这意味着预算外财政也在明显扩张、发力稳增长。事实上，前面提到的广义财政还漏算了一块，例如城投债只考虑了城投公司发行的标准债券的净融资，并没有考虑城投公司通过贷款、非标等获取的融资。我们利用Wind数据，统计了发过债券的城投公司的有息负债规模（包含债券、贷款、非标等），发现这一规模的增速在2020年上半年也从10%附近提升到了14%。我们在《“偏热”的总量，“偏冷”的结构》专题中，对当前经济状况进行了分析，GDP总量增速在去年4季度已经回归正常，甚至高于正常水平。所以这意味着总量上稳增长的压力已经减小，根据中央经济工作会议的精神，“贯彻新发展理念”，“调结构”或成为今年的工作重点。关于财政政策的表态，中央经济工作会议指出积极的财政政策要“提质增效、更可持续”，意味着去年在经济下行压力较大的时候，财政“多花钱”稳增长，但经济总量回归正常以后，财政刺激的量会比2020年有所缩减。但考虑到“世界经济形势仍然复杂严峻，复苏不稳定不平衡，疫情冲击导致的各类衍生风险不容忽视”，财政要“保持适度支出强度”，所以整体财政规模或仍然比疫情之前水平要高。综合来看，我们预计2021年财政赤字率或在3.2%附近，高于2019年的2.8%，但低于2020年的3.6%，对应的赤字规模或在3.6万亿附近，比2020年稳中略降。预计2021年地方专项债额度或在3.5万亿，也是介于2019年和2020年之间。此外，去年发行了1万亿的特别国债，不纳入赤字率范围，今年预计不会有特别国债。考虑到稳增长压力的减小，预计城投公司负债、政策性银行负债速度也会有所放缓，所以整个广义财政刺激的力度会有明显下降。除了规模的缩减外，今年财政重点支出的方向也会发生变化。2020年对财政重点支出方向的定调是“支持基层保工资、保运转、保基本民生”，而今年的定调是“在促进科技创新、加快经济结构调整、调节收入分配上主动作为”。所以在经济总量回到正常后，财政支出重点是贯彻“新发展理念”。例如去年1万亿特别国债中部分可用作基建项目的资本金，今年对基建的投资规划或明显下降，这一点从交通部下调今年固定资产投资计划也可看出。此外，尽管专项债总量下降幅度不会太大，但考虑到化解地方整体债务风险的需要，不能完全排除专项债部分用于进一步地方债务置换的可能性，而这一块占用专项债额度，但并不增加整体社会融资。从近期的情况来看，财政的短期节奏略偏紧。在2018年12月的时候，全国人大常委会表决通过决定，授权国务院在2019年-2022年都可以提前下达部分新增地方政府债务限额。所以在经济面临下行压力的情况下，2019年和2020年地方政府都提前获得了部分发债额度，地方债从1月份就可以提前发行。但今年1月份已经过半，并没有地方政府新增债券可以提前发行的公开信息。根据Wind统计的政府债净发行情况，截至1月16日，政府债净融资仅888亿，而去年1月份净融资规模将近6700亿。如果今年新增地方债发行从两会后开始，考虑到去年1季度政府债净发行量接近1.7万亿，一季度社融增速或有明显下行，不排除降至12%附近。所以从全年的财政节奏来看，一季度支持力度可能会小一些，而二季度以后可能会有所回升。
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