工行系：“宇宙行”的股权投资平台扫描全景 | IIR · 头号玩家

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分析师 | Rafael Ge编辑 | 白曼出品：机构投资者评论转载授权、商务合作等请联系后台

 

报告要点：

1. 四大行资产规模合计113.085万亿，占54家上市银行总资产规模的51.81%，超过全国金融业资产的三分之一，也超过我国2020年全国GDP总量；工商银行2020年资产规模33.345万亿元，已是证券业总资产规模的3.29倍，保险业总资产规模的1.43倍，工商银行被市场戏称“宇宙行”不足为奇；

IIR研究院对工商银行旗下13个主体及相应管理人、旗下基金进行逐一梳理与分析，并将其统称为“工银系”；此外，将工银系归为6大投资平台，其中工银瑞信、工银投资、工银国际为三大最主要平台；

2. 工银系作为LP的基金投资累计已超2657亿，出资101家GP；2017年达最高峰，此后连年下跌；

从基金出资区间看，出资市场化基金数量占比近一半，出资额多为10亿以下；另有三成投向国资或基础设施类基金，出资额多在10亿以上；

工银瑞信此前为工银系基金投资的绝对主力，出资市场化基金+地方投资平台基金居多；资管新规出台后，工银瑞信投资数量及投资金额大幅下降，并开启退出模式；工银投资近两年发力；
工银系累计出资5个母基金平台，金晟资产获跨平台出资；工银理财子率先试水权益投资，共计出资3只基金，多理财子平台或将发力；
工银系作为LP投资的市场化GP遍地开花，综合性头部+细分领域基金均有覆盖；红杉获投次数最多，国资获投金额占优；
3. 直投方面，工银系直投数高于基金投资，工银投资后起之秀，工银瑞信戛然而止，工银国际相对稳健；三大平台均涉足一二级市场，不同平台各有重点，各有所长，但无项目交集；
工银系直投的退出成绩单方面，工银国际迎来丰富IPO退出（5个），成绩单最佳；工银亚洲唯一直投项目云从科技重启科创板之路。

依据国行投研室的统计汇总，2020年年报披露后，54家上市银行（从上市地看，包括15家A+H股上市银行、23家纯A股上市银行、16家纯H股上市银行；从类型看，包括6家国有大行、10家股份行、28家城商行及10家农商行）共拥有总资产218.26万亿元，实现营业收入55,651亿元，净利润17,358亿元。

其中，四大行资产规模合计113.085万亿，占54家上市银行总资产规模的51.81%；而据官方数据，2020年末，我国金融业机构总资产为353.19万亿元（其中银行业机构总资产为319.74万亿元，证券业机构总资产为10.15万亿元，保险业机构总资产为23.3万亿元），四大行的资产规模已经超过全国金融业资产的三分之一，也超过我国2020年全国GDP总量（2020年我国GDP总量首次突破100万亿元，达101.60万亿元)。

行业资产规模最大、客户存款第一、市值最大，2020年四大行之首——工商银行资产规模33.345万亿元，已是证券业总资产规模的3.29倍，保险业总资产规模的1.43倍，工商银行被市场戏称“宇宙行”，看起来也不足为奇了。

工商银行概览及样本说明  

1978年召开的十一届三中全会指出，要把工作重点转移到经济经济建设上来。“要把银行真正办成银行。我们过去的银行是货币发行公司，是金库，不是真正的银行。”

在此之前，我国银行业实行“政企合一”的管理体制：人民银行既行使中央银行职能，又办理具体的商业银行业务；既是金融行政管理机关，又是经营金融的经济实体。在前述方针的指导下，1979年３月农行恢复设立，中行从人民银行分设，8月建行从财政部分设。

1983年9月17日，国务院发布《国务院关于中国人民银行专门行使中央银行职能的决定》，由中国人民银行专门行使中央银行职能，不再兼办工商信贷和储蓄业务，决定成立中国工商银行，承担原来由人民银行办理的工商信贷和储蓄业务。

1984年1月1日，中国工商银行正式成立，注册资金208亿元，总资产3,333亿元。

2005年20月28日，中国工商银行整体改制为股份有限公司，并更名为中国工商银行股份有限公司。

2006年4月28日，工商银行引入高盛集团、安联集团和美国运通三家境外战略投资者；同年6月29日，社保基金会认购工商银行新发行的股份。

2006年10月27日，工商银行在上交所和香港联交所同日挂牌上市。

2020年末，工商银行总资产333,450.58亿元，净利润3176.85亿元，位居全球第一（《银行家》杂志《2020年度世界银行1000强》排行榜）。

基于工商银行完整的股权结构，IIR研究院对工商银行旗下13个主体及相应管理人、旗下基金进行逐一梳理与分析，并将其统称为“工银系”。

此外，将工银系归为6大投资平台：工银投资、工银理财、工银安盛

（工商银行60%控股的险资平台）、工银瑞信、工银亚洲及工银国际。从基金的间接投资及直接股权投资的活跃度看，工银瑞信（工商银行持股55%，瑞士信贷持股45%；因资管新规等因素影响，2020年直接投资、间接投资均为0新增）、工银投资、工银国际为三大最主要平台，下文将工银系整体数据作为分析基础，对其作为LP的基金投资及直接股权投资的数据特征进行提炼总结。

工银系作为LP的间接投资分析  

1. 工行系累计基金投资超2657亿，出资101家GP；2017年达最高峰，此后连年下跌

IIR研究院不完全统计，截至2020年末，工行系已投股权基金数量136只，对应101家GP；已投金额超2657亿元，剔除已退出的基金数据，在投基金金额超2440亿元。

仅2020年单年，工行系投资股权基金数14只，较2019年减少5只，同比下降26.32%；2020年新增投资金额220.69亿元，但2020年工银投资以115.64亿元出资中保投资发起设立的中保投资基金有限公司较为特殊，该450亿的公司制专项基金以现金出资方式入股国家石油天然气管网集团有限公司，持股比例9%，位列第六大股东，以贯彻“四个革命、一个合作”能源安全新战略，和党中央、国务院关于深化油气体制改革和油气管网运营机制改革的重大部署。

剔除该笔投资，2020年工行系新增基金投资金额为105亿元，较2019年明显收窄，减少近40亿元，同比下降26.53%；而2019年同期较2018年的降幅更大，达到70.74%。

2. 出资市场化基金数量占比近一半，出资额多为10亿以下；另有三成投向国资或基础设施类基金，出资额多在10亿以上

同样，据IIR研究院统计，截至2020年末，工行系投资于民资或市场化基金的金额集中分布于1亿元-10亿元，投资频次占比近50%；投资于国资或基础设施类基金的金额通常在10亿元以上，累计投资频次占比为32.56%。

工行系出资的典型国家级基金/地方合作基建基金列示如下：

其中，885亿元的国家绿色发展基金（国家绿色发展基金股份有限公司）是中国工商银行股份有限公司唯二直接作为LP出资的基金之一，出资80亿元人民币（另一个为出资30亿的2018年成立的国家融资担保基金）。该基金是贯彻绿色发展理念、支持生态文明建设、推动长江经济带高质量发展、助力实现碳达峰碳中和战略的重要举措。

昨日（6月3日），基金管理公司（绿色发展基金私募股权投资管理（上海）有限公司）召开第一次股东大会及第一届董事会第一次会议。管理公司作为基金受托管理人，将遵循市场化、专业化、精细化、规范化的原则，通过组建一支政治素养高、业务能力强的专业化管理团队，充分依托上海的金融集聚优势和基金公司股东方的强大资源，运用市场化投资手段，做好国家绿色发展基金托付的投资管理工作，为实现“绿色发展、美丽中国”做出积极贡献。

3. 工银瑞信此前为工银系基金投资的绝对主力，出资市场化基金+地方投资平台基金居多；工银投资近两年发力

分投资平台看，工银瑞信是工行系间接股权投资最主要的出资平台。在2018年之前，年均投资基金数量及投资金额占工行系整体年投资基金数量及金额的比例分别达90%和95%左右。

资管新规出台后，工银瑞信投资数量及投资金额大幅下降，2018年投资基金数量及金额较2017年同比分别下降67%和47%，并开启退出模式。

虽然从2020年至今，工银瑞信未再投资股权基金，但据IIR研究院统计，截至2020年末，工银瑞信投资基金的数量和金额任然是工行系最多的，占比分别为61.29%和82.46%。

此外IIR研究院还发现，工银瑞信除活跃参与多只市场化头部机构，还与地方政府的出资平台合作多只基金，其中尤其与川渝区地方政府合作频繁，合作多个文旅、基建等各类专项基金及产业基金。

工银金融资产投资有限公司于2017年成立，旗下工银资本2018年成立，自2019年开始，工银投资逐渐发力间接投资，虽然投资基金数量不多，但连续两年的投资金额占工行系年投资基金金额的比例均超过50%。

工银安盛和工银国际整体来看，投资基金虽然也相对活跃，但投资金额较小。截至2020年末，工银安盛及工银国际投资股权基金数合计占工行系投资基金数的28.22%，投资基金金额仅占工行系投资基金金额的5.42%；工银理财2020年开始出资基金，工银亚洲投资基金较少，投资相对不活跃。

4. 工银系累计出资5个母基金平台，金晟资产获跨平台出资；工银理财率先试水权益投资，多理财子平台或将发力

工银系共作为LP参与了5个母基金平台的基金，累计出资23.5亿（两只基金未统计）；其中，金晟资产获得工银系2个平台累计5亿元的出资（需要说明的是，2只基金均为专项基金）。此前，金晟资产2019年7月成功完成首批私募资产配置管理人的登记。

此外，工商银行的理财子公司工银理财（工行系成立最晚的主要控股子公司，2019年5月28日注册成立）率先试水权益投资，共计出资3只基金，其中正心谷创新资本、星润资产为一级市场投资基金，杭州深改哲新企业管理合伙企业（有限合伙）曾以15.11元/股的价格通过协议转让方式获得A股上市公司水晶光电8340.47万股股份。

2021年5月25日，工商银行发布公告，工银理财与高盛资产管理有限责任合伙（ Goldman Sachs Asset Management,L.P.）合作筹建中外合资理财公司获中国银保监会批复，这也是第四家中外合资理财公司。

5. 工银系作为LP投资的市场化GP遍地开花，综合性头部+细分领域基金均有覆盖；红杉获投次数最多，国资获投金额占优

IIR研究院统计显示，从投资偏好来看，工行系更倾向于投资综合型头部机构管理的市场化基金，其中，红杉资本中国基金获投频次最高，但从获投金额来看，国资背景的基金获投金额远多于民资基金。

此外，专业细分领域的特色基金出资也不少，如出资居然之家旗下管理人、易商红木相关物流地产基金等；工行控股（60%）的寿险公司工银安盛偏好医疗领域细分基金，如礼来亚洲基金等，但相较整体，投资数量和金额较低。

工银系直接股权投资分析 

6. 工银系直投数高于基金投资，工银投资后起之秀，工银瑞信戛然而止，工银国际相对稳健

据IIR研究院不完全统计，截至2020年末，工行系直投项目数量240个，剔除已退出项目后，在投项目180个。从2020年新增投资情况来看，2020年投资项目数为65个，较2019年增加16个，同比增长32.65%。

工商银行目前最活跃直投平台为工银投资、工银瑞信和工银国际。截至2020年末，三者合计投资项目数占工行系直投项目数的比例达99%。

其中，工银投资虽在三者中做直投时间最短，但进展飞速，目前直投项目数最多，占工行系总直投项目数比例达53%；工银瑞信则主要通过其全资子公司工银瑞信投资进行直接股权投资，但近三年工银瑞信投资的直投项目数量逐年减少，2020年零新增；工银国际的直投数量虽不及工银投资多，但较为稳定，2020年新增投资项目13个，较2019年增长225%。

工银安盛作为工行系唯一的保险机构，极少进行直接股权投资，仅于2015年参与中保投资有限责任公司的设立。

7. 三大平台均涉足一二级市场，不同平台各有重点，各有所长，但无项目交集

IIR研究院统计显示，从直投的行业分布看，工行系的不同投资平台在直投项目上各有重点，各有所长。

其中，工银投资偏好投资机械制造、能源、传统基建等重资产行业，大量为非市场化投资，且工银投资为工商银行的重要投资抓手，如2019年工商银行二级市场30亿入股香港联交所上市公司锦州银行，即通过工银投资实现；工银瑞信的投资较为多元，在金融、地产、公共服务、节能环保等领域都有涉猎；工银国际通过其管理的基金在大健康、新能源、新基建等领域不断布局。

三家投资平台虽部分关注领域有重叠，但三者从未合作联动，无共同投资的项目。同时，三大平台也较少连续加注同一家公司，仅工银国际、工银投资有少量多轮投资项目。

工银国际通常以市场化方式募集基金，其也与启迪科技、被投企业博大制药联合设立股权基金管理机构启融创投，该机构专注于大健康领域投资。

8. 工银国际迎来丰富IPO退出（5个），成绩单最佳；工银亚洲唯一直投项目云从科技重启科创板之路

据IIR研究院不完全统计，近年来，工行系投资项目有4个上市，分别是孚能科技、恒银金融、澜起科技和三峡能源（即将上市），均为工银国际的直投项目，而工银国际另一投资瑞博生物则在2021年5月18日申请撤回上市申请，21日终止审核。

此外，另有2个项目IPO在望，工银国际投资的冠宇电池、工银亚洲投资的云从科技分别于2021年5月25日、2021年6月2日上交所恢复审核（此前因财务资料过期，于2021年3月31日中止审核），云从科技为工银亚洲少量出资中唯一的直投项目（其余4笔为基金投资）。

总结

目前，我国金融业仍属于“大银行”格局，银行业在各金融子行业中是绝对大块头。

间接融资仍是目前我国企业的主要融资方式。国际比较看，美国企业直接融资占比为我国的两倍之多，银行主导型国家如德国、日本的直接融资占比也明显高于我国，而在我国金融业银行资金占绝对主导的大背景下， 如何寻找支持实体经济、稳定金融市场之间的协调与平衡，必然是一个重要的课题。

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