12月地方债还剩多少？

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摘 要   

11月地方债发行6649亿元。11月地方债发行低于10月发行，但高于11月计划。11月地方债发行6649亿元，低于10月的8689亿元。与11月计划5377亿元相比，高于计划1272亿元。11月到期1506亿元，净发行5142亿元，低于10月的7009亿元。

从11月发行节奏来看，30日和19日发行量较大。11月30日发行1895亿元新增地方债。这一天有6个省发行新增专项债，分别为浙江、江苏、河北、山东、湖北、山西。11月19日发行706亿元。除这两个工作日之外，其他日期单日新增地方债发行均低于550亿元。

20个省、3个计划单列市披露12月发行计划，合计1243亿元，其中13省，3个计划单列市发行规模为0亿元。按省份分，浙江、四川、内蒙古、广西、甘肃、吉林、贵州发行规模分别为536亿元、240亿元、191亿元、100亿元、72亿元、54亿元、50亿元。按类型分，新增专项债1085亿元，新增一般债30亿元，再融资债129亿元。

12月政府债供给怎么看？国债方面，截至11月末，假设中央赤字约90%采用国债净融资，还剩8058亿元的国债净发行未发。观察到12月1日发行的3年、7年国债招标规模均为620亿元，小于11月对应期限的招标规模680亿元，12月国债净发行量可能达不到8000亿元。根据12月1日附息国债招标规模环比缩量推算，12月国债发行量可能在6500亿元，净发行量可能在5400亿元。

地方债方面，假设已下达的新增地方政府债务限额42676亿元发完，则12月地方债总发行2200亿元，对应净发行1900亿元。12月政府债净发行7300亿元，总发行8700亿元。

核心假设风险。国内政策出现超预期调整。

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11月地方债发行6649亿元

2021年11月地方债发行量低于10月，但高于11月发行计划。11月地方债总计发行6649亿元，低于10月的8689亿元；与11月发行计划5377亿元相比，高出1272亿元。11月地方债到期1506亿元，地方债净发行5142亿元，低于10月的7009亿元。

新增地方债方面，11月发行5793亿元，较10月减少279亿元。其中新增专项债5605亿元，较10月增加234亿元。新增一般债188亿元，较10月减少513亿元。

再融资债方面，11月发行855亿元，较10月减少1761亿元。11月广东发行208亿元“偿还存量债务”再融资债。10-11月广东合计发行960亿元“偿还存量债务”再融资债，可能与广东启动全域无隐性债务试点工作有关。

从周度发行量来看，11月前两周新增地方债发行规模均低于400亿元，发行速度较慢。自11月第三周（11月15-19日）加速，突破1000亿元。11月15-19日、11月22-26日、11月29日-12月3日新增地方债发行规模分别为1475亿元、1840亿元、2360亿元。

从日度发行规模来看，11月新增地方债发行最多的单日为11月30日，发行规模1895亿元。6个省于11月30日发行新增专项债，分别为浙江、江苏、河北、山东、湖北、山西。其次是11月19日发行规模为706亿元。除这两个工作日之外，其他日期单日发行规模均低于550亿元。

从分省发行规模来看，2021年1-11月广东新增地方债发行规模最大，达到3518亿元，其次为山东，为2773亿元。河北、四川、河南、浙江4个省新增地方债发行规模在2300-2500亿元。

相比2020年同期，超半数省份发行规模较去年同期下滑，降幅多在10%左右。2020年发债大省（2020年1-11月地方债发行规模大于1000亿元的省份）中，北京、湖北、江苏、上海、贵州5个省2021年1-11月新增地方债发行规模同比降幅大于20%。14个地区发行规模较去年同期上升。其中辽宁、广东、宁波、甘肃4个地区发行规模同比增幅大于15%。

结合下降规模来看，江苏、湖北、内蒙古、贵州2021年1-11月新增地方债发行规模较去年同期下降较多。其中江苏较去年同期少发行789亿元，湖北较去年同期少发行601亿元，内蒙古、贵州较去年同期均少发行500亿元左右。

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11月计划执行93%，12月计划发行1243亿元

从地方债实际发行与计划对比来看，11月地方债发行计划实际执行比例进一步提升。具体来看，11月计划发行的5377亿元中，按计划实际发行5016亿元，占计划发行的93%，而10月这一比例为89%。

分品种来看，11月新增专项债发行计划实际执行比例最高，按计划发行的新增专项债为4327亿元，占计划发行的94%，10月为87%。新增一般债发行计划实际执行比例为86%，10月为87%。11月再融资债发行计划实际执行比例保持在较高水平，按计划发行的再融资债为622亿元，占计划发行的90%，10月为100%。

虽然地方债计划与实际发行存在一定差距，但计划规模仍是我们预判地方债发行的重要依据。比较2021年6-11月实际发行与计划发行之差，最小值为8月的-1520亿元（实际<计划）；最高值为10月的2381亿元（实际>计划）。

截至2021年11月28日，20个省、3个计划单列市披露12月发行计划，合计1243亿元，其中13省，3个计划单列市发行规模为0亿元。按省份分，浙江、四川、内蒙古、广西、甘肃、吉林、贵州发行规模分别为536亿元、240亿元、191亿元、100亿元、72亿元、54亿元、50亿元。按类型分，新增专项债1085亿元，新增一般债30亿元，再融资债129亿元。按2021年6-11月“实际与计划发行规模差异”线性外推，12月实际发行规模最高可能为3624亿元。

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12月政府债供给怎么看？

国债方面，截至11月末，假设中央赤字约90%采用国债净融资，还剩8058亿元的国债净发行未发。但观察到12月1日发行的3年、7年国债招标规模均为620亿元，小于11月对应期限的招标规模680亿元，12月国债净发行量可能达不到8000亿元。根据12月1日附息国债招标规模环比缩量推算，12月国债发行量可能在6500亿元，净发行量可能在5400亿元。

地方债发行进度方面，我们进行两种计算。第一种是用全年新增地方政府债务限额44700亿元作为分母，计算进度。2021年1-11月已发行新增地方债40752亿元（未包括1594亿元中小银行资本金专项债），占全年新增债额度44700亿元的91.2%。其中新增专项债33044亿元，占地方专项债新增限额36500亿元的90.5%。新增一般债7708亿元，占地方赤字8200亿元的94.0%。

在该情景下，截至11月末，还剩下3948亿元新增地方债未发，其中新增专项债3456亿元，新增一般债492亿元。

第二种是用已下达的新增地方政府债务限额42676亿元作为分母，计算进度。2021年1-11月已发行新增地方债40752亿元（未包括1594亿元中小银行资本金专项债），占全年新增债额度42676亿元的91.2%。其中新增专项债33044亿元，占地方专项债新增限额34676亿元的90.5%。新增一般债7708亿元，占地方赤字8000亿元的94.0%。

在该情景下，截至11月末，还剩下1924亿元新增地方债未发，其中新增专项债1632亿元，新增一般债292亿元。

由于12月披露的计划仅1243亿元，与第一种方法计算的剩余规模3948亿元相差较远，与第二种方法计算的剩余规模1924亿元较为接近。因而我们假设已下达的新增地方政府债务限额42676亿元发完，则12月地方债净发行1900亿元，总发行2200亿元。12月国债净发行5400亿元，总发行6500亿元。12月政府债净发行7300亿元，总发行8700亿元。

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附录一：11月一级发行利差15bp的占比下降

2021年11月一级发行利差[(发行票面利率-前5个工作日同期限国债收益率)*100，下同]为25bp的地方债仍占主导。15bp的只数占比自6月以来逐步提升，但11月占比有所下降。11月1-19日共发行96只地方债，其中17只地方债一级发行利差为15bp，占比18%，10月为40%，9月为31%，8月为30%，7月为25%，6月为7%。

从省份分布来看，11月1-19日一级发行利差为15bp的地方债主要分布在广东、青岛。其次为河北。

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附录二：新增专项债投向基建同比约减少4000亿元

从投向来看，2021年1月-11月19日，新增专项债30801亿元。如果将城乡、市政和产业园区基础设施建设、交通基础设施建设作为狭义基建领域，那么投向狭义基建规模为15483亿元，占比50%。其次为民生服务、棚改和生态环保，占比分别为16%、14%、11%。

2021年11月1-19日，新增专项债1769亿元。其中，投向狭义基建占比57%。其次为民生服务和生态环保，占比分别为20%和12%。再次为棚改，占比为9%。

从投向规模变化来看，由于2021年新增专项债发行进度偏慢，除棚改专项债、中小银行资本金专项债之外，投向其他分类的新增专项债规模均低于去年同期，特别是投向狭义基建的。具体来看，2021年1月-11月19日投向狭义基建的规模较去年同期下滑3978亿元。棚改专项债方面，2020年棚改专项债发行政策收紧，2020年5月之后陆续恢复。按照国务院统一部署，2021年棚户区改造主要支持在建收尾项目，适度支持新开工项目。2021年1-11月棚改专项债发行规模较去年同期增加794亿元。

从投向占比变化来看，2021年1月-11月19日，投向狭义基建的占比较去年同期下滑5个百分点，投向棚改的占比较去年同期上升4个百分点。

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附录三：专项债作资本金比例约6%

2021年1月-11月19日，专项债作资本金总额占专项债发行额比例约为6%。全国共落地作资本金的专项债券224只，合计金额1995亿元。从项目层面来看，1月-11月19日专项债作资本金的项目656个，涉及项目的总投资额达38555亿元。

从专项债作资本金投向来看，主要投向铁路、公路、轨交等交通基建。2021年1月-11月19日新增的专项债作资本金投向交通基建的规模达1585亿元，占79%。

风险提示：

国内政策出现超预期调整。

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已外发报告标题：《12月地方债还剩多少？》

对外发布时间：2021年11月28日报告作者：

刘   郁，SAC 执证号：S0260520010001，SFC CE No.BPM217，邮箱：[e-mail]

黄晓曦，SAC 执证号：S0260520080006，SFC CE No. BPN094，邮箱：[e-mail]

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