2006年第一个生物质直燃发电示范项目建成投运以来，我国农林生物质发电产业取得长足发展，产生了凯迪生态和国能生物两大企业，尤其是作为上市公司的凯迪生态风头一时无两。特别是国能生物成为国网系企业之后风格转为稳健，彼时正是凯迪的生物质发电业务野蛮生长阶段，民营和国资对于产业发展的促进似乎高下立判。然而好景不长，几年之后又出现了反向的“冰火两重天”。2017年开始，凯迪生态连续三年亏损、被深圳证券交易所要求暂停上市，而国能生物经历多年深耕之后重启增势。虽然在能源转型背景下，作为自然界唯一可再生燃料的生物质注定占据一席之地，但看过凯迪从烈火烹油到大厦倾倒即在转瞬之间，严重影响了市场对生物质发电的信心，加上生物质发电补贴退坡隐忧，制气、成型燃料等其他产业形态混沌不清，一强独立、群雄未起，生物质行业将何去何从？“这是最好的时代，也是最坏的时代；这是信仰的时期，也是怀疑的时期；……有人直登天堂；也有人直下地狱。”用狄更斯的名句点评一个行业竟是如此的贴切与形象。
凯迪生态（000939）于1999年在深圳证券交易所挂牌上市，主营业务几经变动。公司上市之初的主要业务包括环保、新能源及电力工程，其中水处理收入占总营收的80%以上。后逐渐剥离水处理业务，向洁净煤燃烧、烟气脱硫和电厂建设等转变，成为2001年-2007年主营业务。后由于国家对火电行业宏观调控，对原有业务形成较大冲击，凯迪生态自2007年起决定向“绿色能源”转型，公司进入其战略选择期。在2009年，凯迪提出“发展生物质能源技术、打造世界环保品牌”的发展战略，力求3-5 年变成国内生物质发电行业的龙头企业。当年收购了南陵县凯迪绿色能源开发有限公司等9个生物质发电企业100%的股权，也成为生物质发电领域唯一的上市公司。2010年，收购的生物质电厂开始贡献利润；2011年底在建的电厂超过20个，进入高速扩张期；2012年出现部分燃料供应商的掺沙、掺水现象致使燃料质量下降，导致毛利率为负；2013年经过燃料整治，生物质发电毛利率转正；2014年开始，50%以上的营收和毛利润来源于生物质发电；2015年收购其关联公司阳光凯迪及其他关联方87家生物质电厂（包括18个已建成项目）等其他资产；2017年生物质发电营收占比达到最高点，超过70%。到2018年底，凯迪共投运47个生物质电厂，在运装机容量139.2万kW，位居国内第一。2010-2018年期间，装机容量年均增长率超过38%，其中2010-2015年均增长率超过55%。注：环保发电主要是指河南蓝光环保发电有限公司相关业务。凯迪快速增长的同时，伴随的是快速扩张的负债，2015年负债总额超过249亿元，当年收入仅35亿元，财务费用达到7.27亿元，净利润3.82亿元，负债率维持在70%以上；2016年负债总额达到280亿元，而总营收仅增长到50亿元，财务费用超过12亿元。总体来看，在追求快速增长的同时，带来的是不堪重负的负债表。而到2017年，由于凯迪盲目进行项目扩张，电厂项目质量不高，不良资产的问题开始暴露，带来一系列问题。2017虽然营收为历年之最，但利润断崖式下跌，亏损54亿元，年报给出的原因包括：一是因政府规划调整、项目连续亏损等原因对部分在运电厂和在建项目计提减值超过20亿元，导致净利润大幅下降；二是林业公司相关管理和人工费用增加、融资成本上升导致财务费用增加等原因。由此引发后续一系列债务违约。2018年5月，凯迪中票兑付违约（根据2018年度审计报告显示，凯迪生态2018年到期的有息债务本息合计为218.94亿元，集中兑付金额巨大），债务危机爆发。一是引起多起诉讼及部分银行账户被冻结，现金流断裂，大部分电厂生产陷入停滞，出现拖欠员工工资及违规使用募集资金等情形；二是燃料供应方欠款无法偿付造成其围堵公司事件时有发生；三是企业信用评级被下调，融资通道关闭，甚至出现抽贷、压贷现象，进一步影响了凯迪生态的偿债能力。为逆转倒下的多米诺骨牌，凯迪开始断臂求生，拟打包出售生物质发电项目资产、林业资产、杨河煤业股权三大资产包（总价61.4亿元）进行瘦身自救，但因拟交易资产被相关债权人查封、冻结，无法实现交割。同时，因2017年、2018年连续两个会计年度的财务会计报告被出具无法表示意见的审计报告，自2019年5月13日起凯迪生态被深圳证券交易所要求暂停上市。追本溯源，在凯迪的大力扩张过程中，财务、燃料管理、资产质量等问题就早已显现。凯迪生态近10年的资产负债率大部分都在70%以上，2016年最大负债金额为287.97亿元 ，是当年收入的5.76倍，净利润的68倍，财务费用占到总收入的24.5%。凯迪生态因扩张速度过快导致负债结构不合理，企业债务杠杆和财务成本过高带来巨大风险。由于重资产业务模式无法快速回笼资金，始终无法找到合理解决负债问题的方法，而一味追求高增长无异于饮鸩止渴，终于2017年的不良资产问题导致债务危机无法挽回。凯迪为新项目开发质量不高，开发、建设期不确定性预估不足付出了沉重代价，2017年因项目各种不确定因素，造成多项不良资产计提减值达到20多亿元，包括：蓝光电厂2016年9月停产技改，但未取得技改批文，计提减值7.15亿元；因政府规划调整、项目经营不善等原因对在运生物质发电项目计提减值4.15亿元；因政府规划调整对30家在建生物质发电项目计提减值6.14亿元；因当地政府解除水电开发权，对在建水电资产计提减值2.05亿元。生物质发电涉及到资源收集、运输、储存和转化等多个环节，对专业技术、系统管理、实践经验要求非常高，凯迪由于其快速扩张，管理、专业队伍的建立跟不上业务的发展。特别是上游燃料的持续稳定供应是生物质发电的生命线，其在2012年-2013年就因燃料收购过程中出现腐败、贿赂、中间商恶意哄抬燃料价格等不法行为，使生物质电厂停产进行燃料收购工作整顿，对年发电小时数、发电成本产生了很大影响，并导致当年度业绩受损。凯迪生态在新电厂开发过程中，项目建设前期未能充分调研当地生物质资源，未建立起完善、持续的燃料收集、运输、储存体系，导致燃料问题频发。与凯迪的激进相比，国能生物的发展可谓稳健。国能生物于2005年由国网深圳能源发展集团（原名为深圳国电科技发展有限公司）、国能集团有限公司（原名为龙基电力集团有限公司）按照55:45的比例共同出资成立，注册资本5亿元。后经过多次增资，2007年1月4日注册资本金达到20亿元，龙基电力持股75%成为控股股东。后经过多次股权转让，从2014年5月7日开始由国网综能服务集团（原国网节能公司）控股。国能生物成立之初，就定位于生物质能源综合开发利用的专业化公司，自2006年12月国能单县3万千瓦生物质发电项目投运至2014年成为国网系企业，其装机规模已接近百万千瓦，但期间一直没有建设新电厂，直到2019年底，才投运1个新电厂，在运装机突破100万kW。在这5年间，凯迪经历了快速增长与更快的陨落，而国能虽然装机未增长，但却在深耕存量，解决负债和管理问题，提升经营质量，以便未来行稳致远。期间，国能坚持“做优存量、积极开拓、稳步发展”的原则。一是建立适合不同地区气候及种植特点的秸秆燃料收集、加工、储存、运输管理模式和与之相适应的技术路线，严把燃料质量关的同时实现项目最优配置。实施燃料区域管理方案，通过鼓励适度竞争稳定周边燃料市场，平衡燃料供给。同时与项目所在地政府采取订单农业、原料基地式的包购条款，确保燃料供应充足。二是加强机组运行管理及检修质量水平，保证锅炉稳定运行，提升机组的运行时间和利用率，保持发电量的高位水平，提升整体生物质发电收入。三是控制负债水平（图5），解决历史问题，进行高成本债务置换，控制财务成本，实现降本增效。5年间国能深练内功取得了明显的成果，在装机未增的情况下，2019年营收达到2013年的1.5倍，利润更是达到2013年的3倍，困扰其发展的负债率也降低到60%左右。由此重新积累了发展的动能，2019年负债率重新抬头背后，是国能重启新电厂建设的步伐。凯迪陨落之后，生物质发电出现一强独立、群雄未起，外部投资者信心普遍不足的问题，加上补贴退坡的预期，进一步阻碍了资本、技术、人才的聚集，对本不强大的生物质发电行业可谓雪上加霜。截至2018年底，全国农林生物质发电项目321个，并网装机容量806.3万千瓦，主要集中在农作物丰富的华北、东北、华中和华东地区。其中排名前十（含凯迪）的企业总装机容量为403.3万千瓦，约占全国农林生物质总装机容量的50%，但去除凯迪、国能总装机约230万千瓦装机外，后八名总装机仅170万千瓦，整体行业的市场集中度仍然较低。同时，由于风电、光伏等可再生能源即将进入平价时代，生物质发电补贴退坡的呼声不断加强。而目前生物质发电项目的建设运营主要依赖电价补贴，平价上网存在一定困难，由此导致部分企业对于涉足生物质发电领域持谨慎态度。已进入生物质发电领域的企业也因为补贴资金发放的时间滞后和不确定性对新建项目持谨慎态度，一定程度上制约了企业开展生物质发电项目的积极性。生物质发电行业的重资产投资模式，也要求企业必须有足够的资金实力和稳定的现金流，这一定程度上抬高了企业进入的门槛。生物质发电行业将何去何从？就此提出行业发展建议如下：（1）行业企业合力推动政府进一步厘清生物质发电电价。对于生物质资源的利用，其环保属性与能源属性并重。对于风、光，甚至煤炭资源而言，弃之不用不会产生任何的污染，而生物质如果弃之不用可能会被露天焚烧，或者堆放产生有害气体，对环境造成更大程度的污染。而在生物质资源的各类处理措施中，能源化利用是其无害化和减量化处理的最好路径。在目前生物质成型燃料等体系尚未建立的时期，生物质发电无疑是规模化处理生物质资源的最好手段。行业企业合力推动政府进一步厘清生物质发电电价，明确其环保部分、垃圾处理部分费用，给企业吃一颗定心丸，以免其因害怕补贴退坡而不发展生物质发电业务，导致秸秆等生物质资源因无法处理而就地焚烧等现象发生。（2）单纯的生物质发电项目由于产品单一、收益有限，抗风险能力弱，且资源未得到充分有效的梯级利用，一定程度上影响了企业利润，同时也限制了我国生物质发电规模的进一步扩大。因此新项目的建设将在选址阶段就考虑为周围居民、工业用户等供热的可能性，以此来拓展项目的利润点，规避项目部分运行风险。（3）新项目的开发将进一步考验企业前期对资源可获得量的评估和项目的精细化管理能力，未来生物质能的开发将进一步转向农村分布式用能，以及与风、光、地热等其他可再生能源的综合开发和梯级利用，能源效率将进一步提高。（4）控制负债率并保障一定可持续经营的财务裕度。考虑到生物质发电行业的资金需求量较大，对流动资金的要求较高，建议在拓展生物质发电业务时充分考虑资金资源和财务成本等因素，稳步开拓生物质发电项目，确保项目在补贴滞后1-2年的时间时能够正常运行。同时，由于生物质发电项目对燃料需求量较大，建议在生物质发电项目建设之初与当地政府签订合作协议，限制附近的生物质发电厂数量，避免无序竞争引起燃料成本高企。（5）建议国家及各级政府在充分了解各地生物质资源的情况下制定生物质能源综合利用的顶层规划，以当地生物质资源为依托，结合当地其他资源禀赋，充分考虑各类资源的特点，制定包括生物质发电、沼气、成型燃料等在内的生物质资源综合利用规划，帮助各类企业建立规范的生物质资源收集系统，引导生物质资源的高效合理利用，避免资源的浪费和无序竞争。注：凯迪生态的数据来源于历年年报和主要经营业绩报告，当同一年的数据在不同年报中不一致时取最新年度数据。国能生物的数据来源于国网综合能源服务集团有限公司（原国网节能服务有限公司）和国能生物的历年年报。
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