北上广深，哪些你熟悉的广场已证券化？(下）
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文章来源：兴业研究
作者：臧运慧 , 陈鹏
北上广深，哪些你熟悉的广场已证券化？(下）
本文作为系列报告下篇，聚焦地产资产证券化的另一大类——类REITs项目，继续对标的物业位于北京、上海、广州、深圳四个城市的类REITs项目进行盘点和分析。
截至目前，我国共发行了53单类REITs项目，发行规模达到1127.83亿元。有资料显示标的物业均处于北上广深这四个城市的类REITs项目，合计13个，其中标的物业在北京的项目达到一半，有7个，上海3个，广州1个，深圳2个，北京依然是类REITs项目最集中的业务地区。
北上广深的类REITs标的物业类型包括商业地产类和公寓类，无厂房等其他类型，亦主要集中于商业地产类。类REITs标的物业的抵押率普遍在86%-100%之间，系公允转让所致，而单位估值差异大，与所处具体区位关联度高。
从区位来看，地产证券化项目标的物业主要集中在主城区内，商业地产类标的物业分布尤为集中，其他类标的物业分布较为偏远。
一、北上广深类REITs发行情况
截至2019年8月16日，我国共发行了53单类REITs项目，发行规模达到1127.83亿元，显著小于CMBS项目，二者发行规模比例约为9:16。其中有5单类REITs项目已清算，包括天风-中航红星爱琴海商业物业信托受益权资产支持专项计划、恒泰浩睿-海航浦发大厦资产支持专项计划、中信华夏苏宁云创二期资产支持专项计划、中信华夏苏宁云创资产支持专项计划、中信启航专项资产管理计划，上述项目均为提前到期。目前还有48单类REITs项目仍处于存续期内，项目期限在2-43年之间。
由于类REITs项目标的物业分布较为分散，除北上广深外，还分布在昆明、武汉、重庆、长沙、天津、南京等多个城市，因此剔除无资料项目和含有其他城市标的物业的项目后剩余项目较少，共13个，数量占比24.5%，较CMBS北上广深的项目数量占比42.4%要少的多。其中，标的物业在北京的项目达到一半以上，有7个，上海3个，广州1个，深圳2个。北京依然是类REITs项目最集中的业务地区。
二、商业地产类REITs项目占比最高
北上广深的类REITs项目按照标的物业类型分类，分为商业地产类和公寓类，无厂房、物流基地等其他类型标的物业。在北上广深的商业地产类REITs项目共有9个。
2014年4月，“中信启航专项资产管理计划”作为我国首个商业地产资产证券化项目成功发行。2017以来，市场发行进入高增长期，发行单数大量增长，但单笔发行规模并不大。
从发行规模来看，以北上广深的商业地产为标的物业的类REITs项目发行规模从7.36亿元到52.1亿元不等。发行规模最小的是天风光大-亿利生态广场二期资产支持专项计划和恒泰弘泽-华远盈都商业资产支持专项计划，这两个项目分别以北京亿利生态广场和北京盈都大厦为标的物业，融资人分别是亿利资源集团有限公司和华远地产股份有限公司。以上两个项目对标的物业的估值以及项目发行规模均为7.36亿元。发行规模最大的仍是我国首个商业地产资产证券化项目—中信启航专项资产管理计划，该项目以北京和深圳的中信证券大厦为标的物业，融资人为中信证券股份有限公司，发行规模达到52.1亿，标的物业总估值为58.39亿。
从标的物业估值来看，类REITs项目的标的物业估值通常仅略大于项目发行规模，单个标的物业估值从7.36亿元到41.9亿元不等，基本上与项目发行规模排序相同。
从物业估值对发行规模覆盖度来看，该数据基本处于0.99-1.13之间，即抵押率处于88%-100%，其中抵押率最高的是招商创融-天虹商场(一期)资产支持专项计划，项目发行规模14.5亿，物业估值约14.4亿；抵押率最低的是东证资管-青浦吾悦广场资产支持专项计划，项目发行规模10.5亿，物业估值约11.91亿。较CMBS，类REITs标的物业在进行转让时较为注意公允转让，因此抵押率很高，相应提升了其发行规模。
从标的物业所在的城市来看，大部分进行类REITs的商业地产依然集中在北京，共4处商业地产，上海、广州和深圳各2处商业地产。从物业类型来看，标的物业大多为写字楼。在北京已证券化的商业地产有北京中信证券大厦、亿利生态广场、盈都大厦以及北京海航实业大厦，融资人分别是中信证券股份有限公司、亿利资源集团有限公司、华远地产股份有限公司和海航实业集团有限公司；在上海已证券化的商业地产有上海青浦吾悦广场和上海浦发大厦，融资人分别是上海新城万嘉房地产有限公司和海航实业集团有限公司；在广州已证券化的商业地产有广州海航大厦和广州威斯汀酒店，融资人为海航集团有限公司；在深圳已证券化的商业地产有深圳中信证券大厦和天虹商场，融资人分别是中信证券股份有限公司和天虹商场股份有限公司。
在商业地产类REITs项目中，有同一融资人以多个标的物业发行了多个地产证券化项目的。海航集团就先后以上海浦发大厦、广州威斯汀酒店、广州海航大厦、北京海航实业大厦为标的物业，分别发行了恒泰浩睿-海航浦发大厦资产支持专项计划、恒泰弘泽-广州海航双塔资产支持专项计划和开源-北京海航实业大厦资产支持专项计划三个REITs项目，发行规模总额达到74亿元。鉴于海航集团资金紧张，恒泰浩睿-海航浦发大厦资产支持专项计划已通过市场化处置标的物业的方式实现了类REITs退出和项目清算，在海航集团整体信用质量没有根本扭转之前，其发行的另两单类REITs项目仍然很大概率继续进行市场化处置标的物业实现类REITs的退出。另外，亿利资源集团有限公司分别于2017年1月17日和2017年7月28日发行了两期资产支持专项计划，标的物业分别为北京亿利生态广场1号楼和5号楼，分别是天风光大-亿利生态广场一期资产支持专项计划和天风光大-亿利生态广场二期资产支持专项计划。在2017年末的跟踪评级报告显示，两个项目的标的物业估值均有增值，增值率分别为1.57%和0.82%。
从单位估值来看，北上广深的类REITs项目标的物业每平米估值普遍集中在4-6万之间，但天虹2015-1和亿利2017-1分别以7.54万元/平米和7.52万元/平米远高于平均水平，其中亿利2017-1较亿利2017-1差异较大，两个标的物业紧邻、地产性质一致，单位估值差异大的原因不得而知。
三、公寓类REITs项目有望持续
由于长租公寓类REITs的相关扶持政策，多数公寓类标的物业倾向于选择类REITs进行证券化，在北上广深这四个城市中的公寓类REITs项目共有四个——深创投安居集团人才租赁住房第一期资产支持专项计划、中信证券-泰禾集团慕盛长租公寓1号资产支持专项计划、高和晨曦-中信证券-领昱1号资产支持专项计划和新派公寓权益型房托资产支持专项计划，其中位于北京的有两个项目，位于上海和深圳的各一个项目。
公寓类REITs项目发行规模在2.5亿元到31亿元之间，发行规模最小的是高和晨曦-中信证券-领昱1号资产支持专项计划，该项目以上海浦江国际博乐诗服务公寓和上海浦江国际柚米国际社区为标的物业，物业估值总价约3.06亿元，项目发行规模2.5亿元，融资人为旭辉集团股份有限公司。发行规模最大的是深创投安居集团人才租赁住房第一期资产支持专项计划，该项目以深圳远洋新干线君域花园和深圳电力花园二期为标的物业，物业估值总价约30.82亿元，项目发行规模31亿元，融资人为深圳市人才安居集团有限公司。
单个标的物业的估值在0.89亿元到17.45亿元之间，与项目发行规模大小基本一致。从物业估值对发行规模覆盖度来看，该数据基本处于0.99-1.22之间，即抵押率处于86%-100%，其中抵押率最高的是深创投安居集团人才租赁住房第一期资产支持专项计划，抵押率最低的是高和晨曦--中信证券-领昱1号资产支持专项计划。而在单位估值方面，公寓类REITs标的物业的单位估值差异较大，其中慕盛1号2018-1标的物业以10.67万/平米的单位估值高居榜首。
在“房住不炒”的政策背景下，长租公寓类REITs仍是重点业务方向，除北上广深的4个公寓类REITs项目外，其他地区亦有碧桂园、恒大、越秀、阳光城、平安不动产等房地产企业也纷纷加入租赁住房类REITs市场。
四、北上广深已证券化标的物业的区位分布
截至2019年8月16日，我国通过CMBS和类REITs方式发行的地产证券化项目共有138个，有资料表示项目中标的物业均位于北上广深的共49个，约占总量的35%。其中，标的物业位于北京的有25个，达到一半；上海有12个，广州有5个，深圳有7个。
位于北京的标的物业主要集中在主城区内，大多数商业地产以及公寓类地产都集中在朝阳区，少数物业分散于西城区、海淀区、丰台区以及大兴区。其他类标的物业相比于商业地产以及公寓物业，明显距离城区中心较远。
位于上海的商业地产聚集程度更为明显，除上海青浦吾悦广场外，其余商业地产全部聚集在黄埔区、静安区、陆家嘴等中心地区，项目类型多为CMBS项目。而公寓类物业则处于较为偏远的闵行区。上海的其他类标的物业为物流园，因此基本上分散在各个城市边缘区域。
分布在广州的标的物业总量较少，除广州富力国际空港综合物流园外，其余均为商业地产，主要集中在天河区与越秀区的交界区域，大多为CMBS项目。与上海普洛斯物流园的分布类似，广州富力国际空港综合物流园也处于距离主城区较为偏远的花都区。
位于深圳的商业地产主要集中分布在福田区，少量分布于南山区于罗湖区。公寓类地产有分布于主城区的四海小区以及电力花园二期，也有分布在较远的龙岗区的远洋新干线君域花园。而其它类标的物业——星河World创新园相比于其他城市的同类标的物业来说，距离主城区较近。
延伸阅读
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当前的资产证券化市场存在两大急需解决的问题：
一是，行业的定价权；
二是，相关的行业监管法规尚需完善。
博弈行业定价权：在券商等传统金融机构“垄断”行业定价权的背景下，整个标的资产的分级、评估都必须要符合券商的标准。
“但目前的行业现状是，符合券商标准的基本都是大型机构的资产，而不是中小企业的资产。而在现实的另一面，广大中小企业对于资产证券化业务存在大量需求，却被传统的金融机构拒之门外。
行业监管尚待完善：法律法规的缺失，导致的一个直接问题是行业标准的缺失，目前资产证券化是由法律法规的规定，但是这个不是行业标准，而且现在仅有的行业标准太宏观。”
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实际上，连锁美容美发店、连锁咖啡餐饮、牙医诊所、宠物医院、甚至足底按摩连锁都是没有固定资产，但是强现金流的行业。“应用到供应链领域以及其他领域想象空间更巨大。
“现在世界上也许只有3%的好资产能够被证券化，比如受制于抵押物、担保人、信用评级或者人工协调成本等，而区块链技术和方法后，可能会有30%的资产能够被证券化，不是从现有的资产证券化里切一块技术服务‘蛋糕’来锦上添花，而是创造了一块增量市场。”
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Security Token Offerings资本市场
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1、证券通证目前主要是华尔街精英·投行·在推动( 索罗斯量子基金等)，近几个月很多华尔街的其他大型机构的人出来进入证券通证生态，且伦敦香港日本新加坡迪拜澳洲等二三级金融中心在持续跟进，所以证券通证赋能实体经济是大趋势。
2、华尔街为什么要推动证券通证,因为证券通证把全球所有价值资产都证券化了(房产股债艺术品IP大宗等)，华尔街的金融精英们要的是:全球金融定价权、全球金融游戏规则
3、如何赴美做证券通证,合法合规是关键，最好参照现有美股上市标准来进行，主体，财务，法律，信息披露等，让投资人在信息公开透明的环境下做选择，即保护发行方也保护投资者。
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