资管行业助力供给侧结构性改革的新方案：市场化债转股（《2018资管报告》试读）
本书作者：巴曙松（北京大学汇丰金融研究院执行院长、中国银行业协会首席经济学家、香港交易所集团董事总经理、首席中国经济学家）、杨倞（申万宏源证券资产管理事业部高级投资经理）等
资管行业助力供给侧结构性改革的新方案：市场化债转股
文 / 夏碧莹、周冠南
近年来，我国企业整体杠杆率高企，企业债务负担不断加重，不良资产整体规模不断攀升。在深入推进供给侧结构性改革、打好防范化解重大风险攻坚战的大背景下，市场化债转股是一举多得的关键举措，将在金融去杠杆、宏观稳杠杆的进程中发挥重要作用。
2018年初多部委联合发布的《关于市场化银行债权转股权实施中有关具体政策问题的通知》中，明确允许采用股债结合的综合性方案降低企业杠杆率，未来债转股将提供一种对存量社会融资结构进行优化调整的途径，在不断推进间接融资向直接融资转换的同时，宏观层面“稳杠杆”和金融市场“去杠杆”的压力也将有所缓解。市场化债转股究竟有哪些具体的方案和模式，本章节将结合政策要点和具体案例为投资者详细介绍相关情况。
一债转股市场容量十分广阔
在供给侧结构性改革深入推进的大背景下，非金融企业稳杠杆、化解债务违约或潜在违约风险的主动需求将大幅上升。因此，初步匡算市场化债转股的市场规模超万亿，市场容量十分广阔。
截至2017年底，我国金融机构人民币各项贷款余额120.1万亿元，同比增长12.7%。其中，不良贷款余额1.71万亿元，不良贷款率1.74%，环比持平；关注类贷款余额3.41万亿元，关注类贷款率3.49%，环比下降0.7个百分点。非银行融资也处于历史高位，委托贷款、信托贷款、企业债券等均有不同程度的增长。此外，还有小额贷款公司、金融租赁、P2P、财务公司等都为非金融企业提供了资金融通等服务。
资料来源：中国人民银行、Wind
2015.3-2017.12非银行融资存量规模（单位：万亿元）
二市场化债转股的实施情况
据不完全统计，自2016年10月以来，截至2018年一季度市场化债转股的签约规模已超1.6万亿元，其中实施落地规模超千亿，占总规模的15%左右，“落地难”的问题仍比较明显。但是，随着相关调整政策特别是发改财金[2018]152号文的进一步落地实施，预计落地速度会有所加快，这将会给资管行业带来更为深远的影响。
总体来说，目前参与的主体主要有银行子公司、AMC、地方AMC、保险资产管理机构、结构调整基金等；债转股对象的行业集中在煤炭、钢铁、交通运输、化工、船舶制造等重资产行业；企业性质以国有企业居多，也有民企；债转股企业通常都拥有优质资产，下属企业往往有上市公司或有上市预期，一般为行业或地方龙头企业，但负债率较高、短期流动性压力较大。
三市场化债转股的业务模式
（一）收债转股
收债转股是政策鼓励开展的方式，主要分为三个阶段：收购债权阶段、债转股和换股阶段、退出阶段。其一般操作流程为：第三方机构参与收购标的公司的金融或非金融债权，再以该笔债权对标的公司进行增资；随后由集团公司通过重大资产重组的方式发行股份收购标的公司的股权，投资机构实现换股并持有上市公司股票；最后通过二级市场减持实现退出。该业务模式操作流程比较规范，主要适合上市公司，起到降杠杆、稳杠杆的作用。
（二）发股还债
发股还债主要分为三个阶段：现金增资偿还债务、定增换股、退出阶段。其一般操作为：设立私募股权投资基金，引入第三方实施机构募集现金，对标的企业进行增资，增资资金全部明确用于偿还债务；随后集团公司发行股份购买资产，收购私募股权投资基金所持有的标的公司股权；换股成功之后，债转股实施机构将持有上市公司的股权，通过二级市场实现退出。
（三）以股抵债
追根溯源，以股抵债是不良资产处置过程中的一种方法，但债转股背景下的以股抵债可以不受2年内予以处置的限制。当债务人完全丧失清偿能力、担保人也无力偿还时，银行可根据法院裁决，实施以资抵债，包括物品、不动产、股权等。虽然《商业银行法》不允许银行持有非金融机构股权，自1999年政策性债转股以来，不少银行取得了上市公司股权且长期未出售，后来才逐步出售。以股抵债的一般分为三个阶段：破产重整、以股抵债、退出阶段。其一般操作为通过司法诉讼确定债务重组范围并达成重组，实行以股抵债，银行持有公司股权，待企业经营状况恢复正常后，最终实现退出。
（四）可转债
可转债是一种比较通用的业务模式，在本轮债转股中运用相对不太多，主要用于部分存在较大阶段性困难的行业龙头企业。
征订联系方式
吴培
电话：13436109249
邮箱：wupei20094642@163.com
方云龙
电话：15532594520
邮箱：flyingme123@126.com
延伸阅读
新书丨巴曙松团队《2018年中国资产管理行业发展报告》发布！
《2018资管报告》试读丨刘蕾蕾、张悦：资管新形势下的个人投资者
巴曙松：大型商业银行的资产管理部门的业务和运营模式是怎样的？
巴曙松：合理界定托管机构的职责范围， 促进资产管理业务链的良好合作
文章来源：《2018年中国资产管理行业发展报告——新旧监管体系转换中的资管行业转型》，本书将由四川人民出版社出版，敬请关注。（本文观点仅代表作者作为一位研究人员个人的看法，不代表任何机构的意见和看法）
本篇编辑：鞠諃諃