【华创食饮】千禾味业：Q2增长加速，业绩超预期

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主要观点

事项

公司发布中报，19H1实现营收5.94亿元，同比增长24.07%，归母净利润8731万元，同比下降35.55%，扣非净利润8016万元，考虑到18Q1一次性资产处置收益6910万元，同比增长34.4%。单Q2收入同增29.96%，扣非归母净利润同增达61.64%，业绩超市场预期。

评论

聚焦零添加产品，Q2调味品环比加速。19H1公司调味品业务收入4.96亿元，同比增长34.3%，分品类看，酱油和醋收入同比分别增长37.04%、20.87%，Q2增速均环比加快，酱油品类继续保持较快增长，公司确立零添加品类战略方向以来，零添加酱油增速亮眼，产品全新升级之后，品牌重新定位和费用投放聚焦效果显著；醋品类Q1增速不高，但随着新包装陆续上市，Q2醋及料酒品类增长明显改善。焦糖色H1收入7843万元，同比下降17.6%，短期仍受客户减少采购影响，Q2降幅收窄。分区域看，公司积极拓展省会及重要地级市的营销网络，主要增量来自外围市场，借助成熟渠道推广方式，已开发市场快速起量，华北、东北、西北等地区增速领先，分别达64.6%、56.0%和50.4%，华东与大商汇鲜堂强化合作对接，动销增速保持稳健，增长28.5%，华南地区因焦糖色主要客户减少采购，H1同比仍下降12.0%，西南大本营市场收入2.93亿元，同增16.4%，保持稳健增长，其中高频次场景式宣传促使川渝市场产品结构持续优化，中高端增长明显。此外线上销售同比增长59.4%，保持快速增长，与我们跟踪的阿里数据表现接近。

产品结构优化，盈利水平保持稳健。19H1公司整体毛利率为46.6%，同比提升3.0pcts，产品结构继续优化。费用方面，H1销售费用率23.5%，同比提升4.1pcts，主要系职工薪酬、促销宣传及广告费用明显加大，今年公司加快营销队伍扩张助力渠道下沉，公司销售人员增加，薪酬水平也有所提升，促销广告费同增44%，主要系借助差异化品牌传播策略加大营销力度；管理费用率为6.8%，同降1.1pcts；H1公司净利率同比14.7%，扣非净利率为13.5%，同比提升0.9pct，盈利水平有所提升。

外延收购醋类品牌，强化营销渠道推广。公司公告正式以现金1.5亿元收购镇江恒康酱醋有限公司100%股权，标的2018年收入4946万元，今年1-7月收入3250万元，公司旗下金山寺为江苏省著名商标，收购之后将继续助力发展华东战略市场。除此之外，今年重点工作仍在强化品牌建设和加快营销渠道推广。继续优化渠道布局，在零售、餐饮、电商、特通等渠道积极发力，渠道实施独立团队运作，继续深耕西南市场，巩固西南以外已开发市场，同时加快全国百强县地区空白市场开发，全年目标再开拓200多家经销商，增加300多名销售人员，网点铺到百强县和人口大县，上半年末经销商数量已达932家，净增84家。产能建设方面，公司18年投建年产25万吨酿造酱油、食醋生产线，一期10万吨酿造酱油生产线已投入试生产，二期工程建设基本完成，全面提升产能保障。

盈利预测、估值及投资建议

公司聚焦零添加产品，H1调味品主业加快成长，全年强化营销渠道推广助力全国化布局加快，差异化发展战略有望实现业绩快速增长。我们小幅上调公司2019-2021年EPS预测至0.49/0.62/0.76元（原股本摊薄前预测为0.69/0.83/1.00元），当前股价对应估值为45/36/29倍，维持目标价24.90元，对应明年40倍左右PE，维持“推荐”评级。

风险提示

市场竞争激烈的风险；原材料价格波动风险。

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团队介绍

组长，高级分析师：方振

CFA，复旦大学经济学硕士，3年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，2018年加入华创证券研究所。

研究员：于芝欢

厦门大学管理学硕士，1.5年消费行业研究经验，曾就职于中金公司。

助理研究员：杨传忻

英国帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券。

助理研究员：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。

助理研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券。

研究所所长，首席分析师：董广阳

上海财经大学经济学硕士。10年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第1，为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询。

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