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【华创食饮】恒顺醋业:全年平稳开局,改革持续落地

欧阳予彭俊霖 华创食饮 2023-03-13

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事项

公司发布2021年一季报,21Q1公司实现营收5.17亿,同比+10.98%;归母净利润0.79亿,同比+3.89%;扣非归母净利润0.69亿,同比+1.05%。其中调味品业务营收4.23亿,同比+10.93%,奠定21年良好开局。现金流方面,21Q1实现销售回款6.02亿,同增8.40%。



评论

收入维持双位数稳增,各品类各区域均衡发力,经销商开拓创新高。公司21Q1收入增长同比+10.98%,基本实现全年平稳开局,一方面因去年同期餐饮渠道受损收入低增长(+1.3%),另一方面受益去年以来内部机制优化、营销改革落地带来的红利释放。分品类看,Q1期内醋、料酒分别营收3.32、0.91亿,同比+10.47%、+12.67%。分区域看,20年营销改制升级八大战区,放权一线市场、激励良性竞争,内部活力调动下各区域实现均衡增长,华南、华中、华北、华东分别同比+14.02%、+13.99%、+12.56%、+10.44%。此外,单季度经销商开拓力度创历史新高,期内净增经销商123家,其中西部新增经销商数量最高(+34),反应公司发力薄弱地区并加快全国化扩张的决心。分渠道看,线上/线下渠道分别同比+59.97%/+8.49%,公司创新求变下,线上渠道延续高增。


成本压力致毛利率下滑,费用提升拖累盈利能力。公司21Q1毛利率为39.37%,同比-1.13pct,预计主要为上游原材料大幅涨价影响。费用率方面,公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.01/+0.25/+0.58/+0.23个pct,其中财务费用同比+121.89%,主要系长期借款带来的利息费用增加所致;同时公司加大研发投入,带来研发费用同比+33.40%;其他收益+224.11%,主要为政府补助0.72亿,部分对冲费用提升带来的压力,最终公司Q1实现净利率15.25%,同比减少1.04pct。


持续聚焦主业推进变革,改革红利加速释放,全年目标仍可期待。近期公司公告拟以1,835万元将持有的镇江恒达包装公司45.95%股权转让给镇江国有投资控股集团有限公司,此次转让加快了公司对非主营业务的整合和剥离,充分体现了公司改革的延续性和决心。此外,作为“十四五”开局之年,公司持续深化改革工作,继续以八大战区为落脚点,加大放权和激励力度,提高一线市场化程度,并配合数字化管理效率和品牌势能提高,或将进一步推动企业外埠市场扩张和产品结构升级。尽管当前成本压力较大,但考虑到组织潜力释放、新增经销商深耕、双13%增长规划相对稳健,全年目标达成仍值得期待。



投资建议

全年平稳开局,改革持续落地,维持“推荐”评级。20Q3营销改革落地,21Q1开局平稳下各区域发展均衡,且经销商开拓全面加速,改革成效已有初步体现,另外公司非主营业务剥离继续发力,从改革到改善逐步迈入良性循环。尽管短期行业性竞争加剧,且公司面临费投加大、成本上涨等压力,但挑战之下方显改革必要,考虑到经营效率提升、产品升级和提价窗口临近,预计公司整体仍能保持稳增,我们预计21-23年EPS为0.35/0.41/0.49元,维持12个月目标价20.5元,对应22年45倍PE,维持“推荐”评级。



风险提示

原材料价格波动,改革进度不及预期,市场估值中枢下移等。


附录:财务预测表

团队介绍

华创食品团队立足产业深度研究,践行价值投资理念,行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名,2020年第二名,2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名,金牛奖最具价值分析师。


组长、首席分析师:欧阳予 

浙江大学本科,荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士,5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心,2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。


分析师:程航

美国约翰霍普金斯大学硕士,曾任职于招商证券,2018年加入华创证券研究所。 


分析师:范子盼

中国人民大学硕士,2 年消费行业研究经验,曾任职于长江证券,2020 年加入华创证券研究所。


研究员:沈昊

澳大利亚国立大学硕士,2019年加入华创证券研究所。


研究员:彭俊霖

上海财经大学金融硕士,曾任职于国元证券,2020 年加入华创证券研究所。


助理研究员:杨畅

南佛罗里达大学硕士,2020年加入华创证券研究所。


董广阳:研究所所长、大消费组组长

上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券,瑞银证券。自2013至2020年,获得新财富最佳分析师连续四届第一,两届第二,一届第三,获金牛奖最佳分析师连续三届第一,连续三届全市场最具价值分析师,获水晶球最佳分析师连续三届第一,获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。

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具体内容详见华创证券研究所4月29日《恒顺醋业(600305)2021年一季报点评:全年平稳开局,改革持续落地》


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