【华创食饮】五粮液：发力经典系列，战略路径清晰——股东大会调研反馈报告
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。
本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。
事项
我们本周参加公司2020年股东大会，公司交流态度积极，对行业展望乐观，以理性和自信看待行业竞争，并就公司改革进展及发展规划系统阐述。同时，管理层积极回应市场普遍关心的产品结构、渠道改革、系列酒、产能规划、股权激励等问题，干货满满。重点反馈如下：
评论
发力经典五粮液系列，产品结构拉升将成为未来数年重要驱动力。公司会上明确将进一步完善“1+3”产品策略，501定位价值标杆，八代普五和经典五粮液定位战略性高端大单品，国际时代版定位低度和个性化单品。其中，八代普五将维持投放量2万吨以上，而经典五粮液十四五末规划投放量突破1万吨，今年目标2000吨，目前试销阶段已超额完成，6月后将深入市场精耕细作，从渠道、品鉴、氛围营销等方面重点推进，产品体系方面，经典10产品规格进一步完善，经典30和50开发完成在即，产品体系更加清晰。我们认为，按公司规划，经典五粮液放量将成为十四五公司增长的重要驱动力，而普五稳量挺价，拉升整体品牌高度。
渠道改革持续推进，团购渠道重点开拓。公司去年开始重点拓展团购渠道，直接覆盖6000家单位，大企业覆盖率已达20%，复购率达90%，当前已在每个战区建立团购组织，以300人团队规模重点发力。从年内目标来看，今年团购销售目标占比30%，目前任务水平已完成过半，部分战区已提前完成，全年目标有望高质量完成。
系列酒聚焦核心单品，提升利润水平。系列酒方面，邹涛总强调已经度过了最艰难的阶段，2021年系列酒营收目标超过100亿元，十四五末目标达到200亿元。产品结构方面，后续将坚持聚焦精简工作，目前累计清退189个品牌，2260款产品，将聚焦加码五粮春、五粮醇、头特曲、尖庄等四个全国性品牌投放，同时做大区域性强势品牌。渠道利润梳理方面，将运用后台一瓶一码数据，实现费用高效投放，精准补贴核心终端，优化渠道和终端价值链分配。考核方面，新增回款和动销指标，注重吨价把控，聚焦中高价位，提升系列酒利润水平，一改过去系列酒增收不增利的局面。
改革乘势而上，战略路径清晰，经营进入佳境。五粮液本轮改革红利持续释放，除市场普遍关注的产品结构、渠道变革等问题，公司已为产能规划、数字化能力、专用粮平台等战略配套资源打下良好基础，未来五年酒业营收过千亿的战略目标，支撑和路径愈发清晰。且从内部治理上，未来将基于市场化原则，进一步完善薪酬体系和激励机制，激发更大经营动力。年内经营节奏看，八代普五上半年放量明显，淡季挺价梳理，当前多地批价站上千元成为亮点，考虑二季度999计划外发货执行加快，低基数背景下具备加快高增长潜力，批价上行和中报报表高增，在今年有望同时实现。
投资建议
估值有力支撑，建议维持超配，维持目标价340元，维持“强推”评级。公司股东大会反馈积极，从战略路径到年内执行，均显现出当前良性加速的经营状态。我们维持21-23年EPS预测6.35/7.59/9.12元，对应PE分别为46/38/32倍，维持目标价340元，对应22年45X估值，五粮液高端品牌稀缺性及成长确定性兼具，当下较高估值具备有力支撑，且淡季批价上行及报表具备加速增长潜力，有望成为催化，建议维持超配。
风险提示
经典五粮液推广不及预期、普五挺价不及预期、市场估值中枢回落。
附录
五粮液股东大会交流纪要
总方针：持续升级优化产品结构。主品牌进一步完善“1+3”体系，八代经典五粮液定位战略性高端大单品，501定位价值标杆，国际时代版定位低度和个性化。系列酒聚焦四个全国性大单品（五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄），做大区域性强势品牌，重点发展果酒等品类。
1）主品牌“1+3”体系：发力经典五粮液
八代经典五粮液：定位及推进方式：经典五粮液定位战略大单品，自去年上市试销以来反馈良好，5月已完成总结，6月完成布局安排：具体推进方式为：1）渠道拓展：从本月开始进行全渠道布局，包括终端和团购；2）强化品鉴：继续开展尊享品鉴、VIP品牌、日常品鉴等活动；3）氛围营造：在市场和终端氛围进行市场化营造，对高端消费者青睐的消费场所，进行系统安排和布局，完成对经典五粮液30版和50版的开发，并且补充不同包装规格的产品。销量规划：今年经典五粮液目标为2000吨，目前回款指标已经完成一半以上，预计“十四五”末经典五粮液的投放量1万吨，第八代五粮液的投放量不会降低，价格预计保持千元以上。
高端战略：高端战略产品“经典五粮液”去年正式上市；上海、成都、广州“五粮液经典之夜”活动成功举办；和美文化系列、一帆风顺等个性化系列产品开发进度顺利；国际时尚版五粮液成功定型。
2）系列酒“4+4”体系：持续精简聚焦
成绩及目标：2020年五粮液系列酒实现营收83.7亿元，同比增长9.8%。2021年系列酒营收目标超过100亿元，到“十四五”末力争突破200亿元。
实现方式：系列酒公司如期完成目标确定性强。具体从三方面发力：1）坚持：继续坚持系列酒战略方向，坚持“三性一度”“三个聚焦”，努力做强全国品牌，做大自营品牌，做优总经销品牌。2）优化：优化战术动作，在量价关系上着力价值回归，规划五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄的投放，通过杠杆撬动打造核心终端，促进动销。3）调整：调整内部考核，通过引进、提拔、轮岗、淘汰等方式，增加回款和动销作为新考核要求，以提升产品吨价为重要考核指标，提高浓香系列酒的利润率。
1）渠道改革推进：进一步完善渠道体系建设，巩固传统渠道，拓展团购渠道，创新跨界合作新渠道，持续提升渠道利润和盈利能力。
2）团购渠道布局：团购可实现企业与意见领袖的直接触达，是做大市场需求的有效途径，近年来五粮液通过对百城千县万店工程和数字化，完成向终端的转型。2020年公司规划战略性开拓团购渠道，五粮液总部和每个战区均专门组建团购组织，主要以公司直接对接、战区主导协同经销商对接等方式为主。
3）新零售渠道做重要补充：公司贯彻“线下损失线上补”的思想，适应疫情后居民消费习惯的变迁，公司于5月成立新零售公司，拓展新型直销渠道。未来新零售渠道将作为公司产品价格锚以及品牌宣传的重要平台，是五粮液渠道体系的重要补充。
1）数字化转型：公司将新一代数字化技术融入人、财、物、产、供、销全流程，重塑企业内部数字化组织架构、业务流程、管理模式。新产品全面采用扫码积分系统，“箱码—盒码—盖内码”三码合一，可层层扫码及货流跟踪监控提控了系统识别与数据采集的基础，实施“控盘分利”举措。
2）市场营销变革：公司表明市场营销要向现代营销转型，进一步确立了以客户为中心的经营理念，以组织效率和团队建设为基础，以数字化技术为依托。营销模式上，垂直系统和水平系统相结合；营销策略上，直销方式和经销方式相结合。
3）治理结构：进一步完善薪酬体系和激励机制，以及进一步理顺集团与股份公司的体制关系，优化多元化板块结构，坚持市场化运作。
4）绿色发展：五粮液将坚持生态优先，通过开展碳减排、碳吸收、碳金融等工作，强化能源资源规划和全周期运营管控能力，在能源供给端、消费端和管理侧实现综合能耗达到行业领先水平，加快创建“零碳酒企”。
1）优质产能建设：增加优势产能：“十四五”期间，五粮液预计新增12万吨原酒，白酒总产能达到22万吨，原酒储存量计划突破100万吨，继续保持国内最大固态发酵纯粮酒生产基地和全球领先基酒储存基地地位。提高五粮液名酒率提高产量：目前浓香酒技术最高20%左右，未来将通过工艺创新、发酵创新、技术规范标准强化、作坊式管理向现代化企业管理进阶等方式提升优质酒率。若名酒率提高1pct，五粮液每年可增加1000吨的优质酒供给；若增加10pcts，则可增加200-300亿元收入。
2）重大项目建设：30万吨陶坛陈酿酒库一期8万吨正式竣工投产；加快推进12万吨酿酒建设一期项目、12万吨酿酒建设二期项目、厂前区域升级改造3个重点项目前期工作；持续推进勾储酒库技改工程项目、成品酒包装及智能仓储配送一体化项目、酿酒专用粮工艺仓及磨粉自动化改造项目等5个重点工程项目，补齐发展短板，注入发展新动能。
1）行业观点：白酒行业结构性繁荣的长周期和“三个集中”的大趋势不变，行业竞合理念成为主流意识，竞争态势升级外延扩张。白酒产业向优势产区、优势品牌、优势企业集中。五粮液将立足“十四五”发展，布局新一轮高质量发展的重要窗口期和战略机遇期。
2）全年目标：五粮液一季度实现 “开门红”，销售收入、利润总额增速均超过20%，2021年预计五粮液集团公司与股份公司保持两位数增长，全年力争超额完成目标任务。
（资料来源：“酒业家”、“微酒”、“云酒头条”、“酒说”、“糖酒快讯”等公众号平台）
团队介绍
华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。
分析师：程航
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼
中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
研究员：彭俊霖
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
董广阳：研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。
长按识别二维码关注我们
相关研究报告：
具体内容详见华创证券研究所6月21日《五粮液（000858）股东大会调研点评：发力经典系列，战略路径清晰》
法律声明：
华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。
本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。
本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。
未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。
订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。