【华创食饮】天味食品：业绩超预期，调整渐落地
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事项
公司发布2022年一季报，22年Q1公司实现收入6.29亿元，同增20.60%；归母净利润1.00亿元，同增25.27%；扣非归母净利润0.98亿元，同增27.26%。毛利率35.95％，同降1.74pcts；净利率15.93%，同增0.57pcts；扣非归母净利率15.55％，同增0.81pcts。
评论
Q1收入略超预期，川调及其他调味料表现亮眼。公司单Q1实现营收6.29亿元，同增20.60%，其中合同负债确认贡献收入5000万，若不考虑合同负债，Q1营收增长10.96%。分品类看，核心品类火锅底料、川菜调料分别同比-3.2%和+45.0%，其他品类中，由于春节高峰销售错期，冬调Q1同降35.26%；鸡精/香辣酱分别同比+87.32%/+35.39%，主要受益于去年同期高库存、营收低基数。分区域看，仅东北受疫情影响同降8.49%，华北/西北/华南/华东/华中分别同+43.08%/+23.50%/+22.69%/+20.70%/+20.59%，基地市场西南正增17.78%。分渠道看，Q1经销商/定制餐调/电商分别同比+23.42%/+12.95%/-20.20%，其中电商与定制餐调预计受疫情影响，部分地区发货受限/餐饮受损有关，而Q1全国经销商净减41家至3368家，东北/华中/华南分别减少54/9/8家，其余地区增长7-8家。预计与优商扶商、精准运营政策、提高终端单点产出有关。
成本压力致毛利率同比略降，但费用收缩下，Q1盈利同比小幅改善。公司Q1利润同比+25.3%，高于收入增速。其中毛利率35.95%，同比-1.74pct，主要系油脂、包材、辣椒等主要原材料价格仍处高位，致综合成本较去年同期上涨中个位数以上，毛利率环比Q4（还原运费后同口径36.79%）略降0.84pcts，也是拖累Q1盈利下滑的主因。单Q1销售费用率为13.0%，同比-4.9pcts，预计主要系广告费、促销费缩减。其他费用方面，管理费用率3.4%，同比-0.2pcts，财务费用率-0.7%，同比1.9pcts，主要系利息收入同比减少66.82%，最终公司净利率15.96%，同增0.59pcts。
积极应对成本压力，同时强化经营调整，年内有望边际改善。考虑油脂包材价格高位、对手降价竞争背景，预计公司22年盈利仍有压力，但Q1起大幅对原材料囤货，致预付款/应付款同+295.8%/35.7%，结合公司参股牛油厂商深化合作，成本压力预计可部分对冲。展望22年，公司目标务实，调整思路清晰，一是积极扩张开源，好人家持续聚焦C端，不辣汤重新加大推广，定制餐调积极推进业投一体化，并加强新零售到家业务发展。同时优化组织架构护航增长，去年相继成立营销委员会、产品管理组，提高新品开发与营销效率。二是精细运营节流，渠道端推出优商和扶商分级模式，对成长型客户采取服务商模式，盘活存量提高效率，费用投放精细化。考虑22年以来行业整体竞争趋缓，渠道亦反馈积极，华东地区颐海天味Q1增速均有所回暖，结合企业内部调整显效，Q2华东物流虽受疫情影响，但影响相对可控，预计Q2起低基数下，逐季改善节奏或较确定，但仍需紧密跟踪调整落地情况。
投资建议
总结经验强化调整，年内有望边际改善，维持目标价19元，上调至“推荐”评级。公司对经营专项复盘，总结问题主动调整，也虚心听取建议、扎实落地，经营调整正逐步显效，且考虑到21年低基数，22年疫情利好C端宅家消费，故公司年内经营有望边际改善。当下预期充分回落后，考虑到经营边际好转和去年基数较低，报表高增有望带来股价催化。我们维持22-24年EPS预测为0.35/0.47/0.60元，对应当前股价的PE为48/35/27倍。给予23年估值40倍PE，对应目标价19元，上调至“推荐”评级。
风险提示
原材料价格波动；内部梳理不及预期；市场竞争加剧；食品安全等
附录：财务预测表
团队介绍
华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。
组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究）
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。
高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品）
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
高级分析师：沈昊（覆盖白酒）
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等）
中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等）
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
研究员：田晨曦（覆盖白酒）
伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅（研究支持）
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：刘旭德（白酒研究支持）
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。13年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。
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相关研究报告：
具体内容详见华创证券研究所4月26日发布的报告《天味食品（600305）2022年一季报点评：业绩超预期，调整渐落地》
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