【华创食饮】青岛啤酒：疫情压制销量，扣非盈利亮眼

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事项

公司发布2022年一季报，22Q1公司实现营业总收入92.08亿元，同增3.14%；归母净利润11.26亿元，同增10.20%，扣非归母净利润为10.2亿元，同增17.14%。经营活动现金净额为9.34亿元，同降62.14%。

评论

疫情扰动销量，吨价提升带动收入同增约3%。22年1-2月公司量价增长较好，但3月基地市场山东等地疫情爆发，消费场景与生产发运均受到影响，导致公司Q1销量同降2.8%至212.9万千升。分品牌看，主品牌实现销量130.4万千升，同增5.1%，快于整体销量增速，预计超高端、经典、白啤与1903实现双位数增长，而纯生因夜场与餐饮渠道受疫情影响销量有所下滑。吨价方面，受益于结构升级与去年Q4以来多个产品在不同省份陆续提价，公司22Q1吨价同增6.1%至4325.1元/千升。综上，公司22Q1收入同增3.14%至92.08亿元。

成本压力显现但费用控制良好，扣非盈利同增17%。毛利率方面，受原料与包材价格上涨影响，Q1吨成本提升6.9%至2688.2元，成本压力开始显现，导致毛利率同比小幅下降0.47pct至37.85%。费用率方面，疫情与成本压力双重影响下，公司费用管控良好，22Q1销售费用率同降1.25pcts至14.2%，管理费用率基本持平。综上，公司22Q1实现归母净利润11.26亿元，同增10.2%；扣非后归母净利润为10.2亿元，同增17.14%。22Q1归母净利率同增0.78pct至12.23%，扣非后归母净利率同增1.33pcts至11.09%。

旺季销售有望逐月好转，提价措施继续落地。展望二季度，4月份基地市场山东疫情控制较好，生产发运恢复，基地市场终端动销亦在稳步恢复。而江浙沪、北京、广州、东北等地仍有疫情反扑，预计对公司整体4月销量表现仍有压制，若疫情在6月之前得以控制，旺季销量在同期低基数下增速有望逐月加速。此外，公司积极提价消化成本上涨，4月起青岛纯生换包升级，预计提升纯生吨价高个位数水平，我们中性静态假设换包提价于今年5月全面落地，同时假设提价落地后的纯生销量约40万千升，那么可为公司贡献利润增量约2亿元。

投资建议

短期压力难掩价值，珍惜估值底部，维持目标市值1500亿元，维持青啤A+H“强推”评级。近期疫情反复与成本上涨的双重压力下，公司市值回落至1150亿元左右，对应明年PE 26X，处在过去3-5年估值下限。但我们认为，公司高端化进展良好、中长期逻辑未变；年内来看，随着疫情影响边际减弱叠加下半年同比基数较低，预计公司销量表现有望逐季改善；同时，提价与产品升级积极落地，多措并举管控成本，全年盈利置信度依然较高。我们维持22-24年盈利预测2.46/3.14/3.98元，对应PE为34/26/21X，建议以中性的盈利预期、在更合理的市场环境和流动性水平下，给予23年35倍PE，对应目标市值1500亿元，目标价110元，维持青啤A+H“强推”评级。

风险提示

高端销售不及预期，疫情反复，成本大幅上涨，行业竞争加剧等。

附录：财务预测表

团队介绍

华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。

组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究）

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。

高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品）

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 

高级分析师：沈昊（覆盖白酒）

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等）

中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。

分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等）

上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。

研究员：田晨曦（覆盖白酒）

伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：杨畅（研究支持）

南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：刘旭德（白酒研究支持）

北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。

董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长

上海财经大学经济学硕士。13年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。

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相关研究报告：

具体内容详见华创证券研究所4月29日发布的《青岛啤酒（600600.SH）2022年一季报点评：疫情压制销量，扣非盈利亮眼》

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