【华创食饮】千禾味业：21营收稳增，22盈利有望改善
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。
本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。
事项
公司发布2021年年报及2022年一季报，全年公司实现营收19.25亿元，同比+13.7%，归母净利润2.21亿，同比+7.6%。单Q4收入5.70亿，同比+20.95%，归母净利润0.89亿元，同比+594.17%。22Q1收入4.82亿，同比+0.9%，归母净利润0.55亿，同比+38.5%。公司拟每10股派现金0.84元（含税）、转2股。
评论
21年调味品营收稳增，其中酱油销量延续高增，焦糖色增长加速。单Q4来看，公司收入同比+20.95%，加速原因主要与春节错位、提价刺激渠道备货有关。全年来看，在行业普遍承压下，仍实现双位数以上增长，分产品看，酱油/料酒分别营收11.8/3.2亿，同比+12.2%/+10.0%，量价拆分看，酱油量价分别同比+30.2%/-13.8%，料酒量价分别同比+13.5%/-3.0%，其中酱油销量仍延续30%以上高增，而吨价下行推测与促销和折扣力度加大、中低端占比提升有关。分区域来看，南部市场同比+51.7%，增长快于其他区域，预计主要与去年同期基数较低、餐饮恢复下焦糖色高增有关，其余东部/中部/北部/西部区域分别同比+17.3%/+29.4%/+10.5%/+7.3%，全年经销商数净增387至1791名。
Q1收入增速放缓，但结合Q4看保持双位数增长。公司22Q1收入同比+0.9%，环比放缓主要与疫情和春节错位有关，Q4+Q1同比+10.9%，基本符合此前预期。分产品看，酱油和醋分别同比-1.3%/+2.6%，分渠道看，经销/直销渠道分别同比+3.0%/-0.7%，分区域看，华东和华南受疫情影响，分别同比-8%/-3%，中部和北部经销商扩张较快，支撑营收分别同比+12.6%/+15.7%。
减值和广宣促销费减少，推动Q4和Q1盈利改善。全年来看，公司净利率11.5%，同比-0.7pcts，主要系大豆、白糖和包材等原材料价格上行，致毛利率同比-3.4pcts，此外促销和广宣费用提升下，销售费用率同比+3.3pcts。单Q4/Q1来看，预计毛利率分别同比-6.0/-8.4pct，其中受到年初以来原材料价格上行影响，Q1成本压力继续放大，销售费用率分别同比-7.3/-10.6pct，主要与公司促销广告费大幅减少、职工薪酬优化有关，此外上期金山寺大额资产减值损失减少，也是Q4盈利能力提高的重要因素，最终Q4/Q1净利率为15.7%/11.5%，分别同比+19.5/+3.1pcts。
公司加强完善产品和渠道，考虑基数压力逐步减轻，年内盈利有望继续改善。通过差异化产品，公司已成功错位竞争、抢占消费者心智，面对未来可能的挑战，公司多方面布局应对，其中产品方面推出中低端零添加产品，切入流通端市场打开成长空间，渠道方面，主动优化渠道激励政策，显著加大大商奖励，并强化餐饮、流通和省外下沉渠道的开发，组织方面，推出股权激励计划，进一步提高管理层积极性，全年来看当前增长势能仍足，且盈利端在广告和渠道费用压缩下具备改善潜力。
投资建议
压力峰值已过，盈利有望改善，上调至“推荐”评级。即使在去年较高压力的环境下，公司仍实现双位数增长，差异化打法已得到阶段性验证，虽然年内需求仍有压力，但公司积极应对，且今年基数降低、费用亦有收缩，盈利改善具备空间。我们略调整22-24年EPS预测为0.37/0.50/0.65元（原22-23年预测0.37/0.48元），对应PE为48/36/28倍，考虑到当下市场预期冰点已过，给予23年40倍PE，对应目标价20.5元，上调至“推荐”评级。
风险提示
下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等。
附录：财务预测表
团队介绍
华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。
组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究）
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。
高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品）
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
高级分析师：沈昊（覆盖白酒）
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等）
中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等）
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
研究员：田晨曦（覆盖白酒）
伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅（研究支持）
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：刘旭德（白酒研究支持）
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。13年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。
长按识别二维码关注我们
相关研究报告：
具体内容详见华创证券研究所4月28日发布的《千禾味业（603027）2021年报及2022年一季报点评：21营收稳增，22盈利有望改善》
法律声明：
华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。
本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。
本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。
未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。
订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。