【万字深度】互联网如何反垄断（三）：解剖这只蚂蚁
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昨天早间，新华社接连发布两条快讯——“金融管理部门将于今日约谈蚂蚁集团”“市场监管总局依法对阿里巴巴集团涉嫌垄断行为立案调查”，提笔给这个已经非常戏剧化的庚子年画起一个更加戏剧化的句号。
笔者一直在关注互联网反垄断的话题。之前写了两篇文章，第一篇回顾了过去四个月和过去四年互联网行业巨变的因果，第二篇参考10月美国司法部的报告来推测中国反垄断可能的一些思路。现在，我们回到故事的主角，用一整篇文章来解剖这只引发风暴的蚂蚁。
初心：让天下没有难做的生意
支付宝的诞生与出淘
2003年10月，当时在日本横滨留学的崔卫平将一台九成新的数码相机以750元的价格挂在淘宝网上，而这一款相机当时在国内的价格约2000元。西安工业学院的焦振中在这台相机挂出后不久将其拍下，崔卫平将支付链接发给焦振中，等待后者付款。
尽管当时淘宝已经推出了担保机制，但由于对线上支付的信任度不足，焦振中在付款后不久便想退款，最终还是在淘宝客服的劝说下才放弃了退款。在电商发展的早期，类似的线上支付是十分普遍的，只有解决信任问题，不能见面的电商才能被更多的消费者所接受。不管怎样，第一笔担保交易就在这一波三折中诞生了。
此后，支付宝取得了迅速的发展。到2004年初，淘宝网支持担保交易的商品占比达到70%。当年底，支付宝从淘宝网分拆出来，建立了自己的账户体系，成为独立的运营平台。为了提高在线支付的使用率、提高支付宝的交易额，2005年2月支付宝推出全额赔付机制，向消费者提出“你敢付，我敢赔”的口号，鼓励消费者进行线上支付。
但是支付宝不满足于仅仅要做好淘宝的交易助手，更要成为全行业的支付工具。支付宝开启“出淘”计划，对淘宝以外的市场进行拓荒。
从2007年开始，“出淘”计划同时在国内外两个战场开战。在国内，支付宝与当时国内最大的网络游戏运营商之一——第九城市达成合作，在B2B和B2C领域开展支付合作。
外海的“出淘”计划以香港为起点，也执行的相当顺利。2007年，支付宝联合建设银行和中国银行开展海外业务，与莎莎等零售品牌开展电子商务合作，初探国际化之路。
“出淘”计划做大了第三方支付市场这块蛋糕，电子支付市场规模的随支付宝的出淘不断被开拓。
深耕与改进
“烂、烂、烂到极点。”
在2010年的支付宝年会上，马云发了脾气，他痛斥支付宝团队，“如果再不重视，这就是支付宝未来的追悼会。”
2007-2009年，经过3年的跑马圈地，看似风光无限，但消费者需要经过7次页面跳转后才能完成支付，繁琐的操作过程和银行核对过程结果是低下的支付成功率，用户体验并不友好。
年会现场，马云直接宣布支付宝CEO换人。彭蕾接任CEO后，首先召集了支付宝P8级别以上团队成员，在杭州良渚大酒店开了整整四天会。这堪称支付宝历史上最重要的一次战略反思会，史称“骆驼大会”。据说，彭蕾喝了顿大酒，趁着酒劲，与团队成员席地而坐，畅聊支付宝的问题。
经过与多家银行的沟通，支付宝推出快捷支付功能。消费者可以在支付宝平台通过短信验证码、银行卡号绑定已开通快捷支付功能的银行卡，之后只需要在支付宝平台上输入密码便可完成支付，无需跳转银行界面。
与支付宝传统的网银支付流程相比，快捷支付首先简化了支付流程，只需输入密码便可完成支付操作。其次，支付成功率提升，快捷支付将电子支付的成功率由60%提升到90%以上。
自此以后，快捷支付便成为第三方支付平台的通用工具，财付通等第三方平台也上线快捷支付功能，网上支付发展到了一个新的阶段。
从PC到移动互联网的惊险一跳
All in 无线
2014年，经过五年“双11”洗礼的“逍遥子”张勇刚一接手阿里无线，就玩儿出了不小的动静：3.5万个餐桌定位、200万张电影票、5.5万个KTV包厢在这一天被阿里包下，用近乎免费的价格向手机淘宝用户提供。在这样大手笔的投入背后是手机淘宝希望转型为生活入口的决心，而这也是张勇在带起天猫后面临的最大挑战。
2012年6月，手机首次超越台式电脑成为第一大上网终端。当时移动端的支付宝仅仅是支付和收单的工具，而微信已经站稳社交生态牢牢掌握移动端入口，用户和日活远超支付宝。移动端对PC端的背后，是高频对低频的吊打，支付宝乃至整个阿里巴巴都感受到了生死攸关的危机感。
2013年初也指出阿里巴巴需要将“All in 无线”作为发展战略，从战略到人事到产品的布局，都要以无线端为发展目标。支付宝重新组建无线事业部，彻底重写几万行的无线产品代码，重拾二维码支付和声波支付。300多人组成庞大的无线团队，在经历3个月的头脑风暴和加班加点后，正式推出支付宝钱包7.0版本，移动端支付宝获得了新生。
在安装推广上，支付宝成立线下团队，全员出动并联合银泰百货，以人流量和支付场景密集的商超百货、便利店为切入点，线下推广支付宝钱包，以此撬动支付宝的线下移动支付市场。
重构后的支付宝定位已经不再是一个单一的支付平台，而是移动生活助手和移动金融平台，从生活场景切入，提高用户使用频率，从支付到通信、银行、缴费、医疗等场景，支付宝深入到生活的方方面面。
“All in 无线”战略提出2年后，支付宝在移动端上线余额宝产品，用户可在支付宝上实现闲钱理财，由此支付宝开启了金融之路的第一步。
插曲
“All in 无线”之后的支付宝，抓住了移动互联网的浪潮，同期的母体淘宝-天猫等淘系电商平台也在移动化/无线化方面早早投入重兵，积极将用户引导到移动端。从2013年到2017年，没有适应移动化潮流的互联网公司都边缘化或灭亡了，整个中国电商市场已经基本落入阿里（淘系）、京东两大巨头之手。
为应对京东的追赶，阿里的核心策略是“品牌化”和“高端化”。当年的口号是“消费升级”，电商的价格因素被弱化了，综合性的“用户体验”被当作核心优势。在淘系整体“向上移动”的过程中，位于中基层的C店、中小B店和垂直B店商家，在一定程度上被牺牲了。其结果就是2016年到2019年拼多多借助微信的强势崛起，淘宝赖以崛起的底层卖家和底层买家被腾讯系的拼多多抄了后路。
支付上也出现了同样的“险情”。
在推广线下手机支付的时候，支付宝也把重点放在了中间和头部的商家。这些商家愿意承担比较高的5~6‰的费率，希望扫码支付的终端和店内的环境相协调。所以支付宝就推出了小白盒或者扫码枪等一系列的硬件终端给商家。在这个过程中，街头巷尾小微类的商家———也就是说位的码商——也像淘宝的低端卖家一样被忽略了。
结果，微信那边先出了收钱码，仅给出1‰的费率，通过这个方式让线下大概5000万量级的码商摊位上贴上微信支付的收款二维码。等到支付宝大梦初醒，就在2018年的时候和口碑一起砸了大概220亿去推广市场，才和微信在线下打成平手。
第一个隐患：支付宝是怎么抢了银行的账户？
PC时代的支付宝，虽然经过2010年以后的改进，用户体验已经非常好了，却也并没有对银行在账户体系上的强势地位构成威胁。但移动互联网浪潮时代的到来改变了一切。
移动化改变的关键一点是，由于可以实现在线远程开户，在当前银行金融服务“可获得性”较差的情况下，手机端支付宝的用户体验已经焕然一新，可以“一招制敌”。
当时的银行账户，受限于《商业银行信用卡业务监督管理办法》规定，一直执行的是所谓“三亲见”原则：亲见申请人本人、亲核申请人身份证原件、亲见申请人本人签字，从而无死角地封堵住了信用卡线上发卡、线上激活的出路——除了同一银行的二卡客户，任何人在境内申请信用卡都免不了去银行柜台办理业务。
相反，支付宝最初作为支付账户，根据2015年央行发布的《非银行支付机构网络支付业务管理办法》赋予的合法地位，其定位为非金支付账户的“小额、快捷、便民小微支付服务”。但后来支付账户的发展却超越了监管设定的宗旨，向“超级账户”方向越行越远。
一是支付账户向交叉性金融业务发展，无需满足信用卡风险管理要求，即可利用交叉性金融产品挤占传统信用卡市场。二是支付机构向封闭性资金清算平台方向发展。由于目前仅支付宝支付账户绑定的银行卡数量的平均值就超过5张，支付账户成为银行卡账户的“集成平台”，导致其有成为银行账户资金的“清算平台”。
相比之下，2019年3月美国苹果公司发行的Apple card、同年12月新加坡Grab公司发行的Grabpay Card 、2020年2月西班牙Santander银行在墨西哥发行的Santander Card、以及银联正在推进商业银行发行的“无界卡”，联合华为公司推出的“Huawei Card”等国内外的互联网账户，都是在既有的监管架构下，以线上远程开立为主要方式的“虚拟信用卡”产品。作为对比，支付宝现在在10年前就已经跑到监管前面去了，这也可以说是蚂蚁最初的隐患。
进阶：从支付走向理财
余额宝萌生
2013年6月，钱荒两度降临到银行间市场，隔夜拆借利率不断突破新高。当月，余额宝正式上线，第二天购买用户达13万。借钱荒东风，余额宝收益率一飞冲天，七日年化收益率一度飙升到6%左右。
在银行活期存款、定期存款利率与余额宝货币基金收益率的巨大差异下，余额宝募集速度创造了多个奇迹，颠覆了传统基金的募集节奏。余额宝成立半年募集规模已超1000亿元，成立9个月募集规模超5000亿元，天弘基金也一跃成为公募货币基金榜单中的新贵。
而在余额宝诞生前，支付宝沉淀的资金不但不能产生收益和流量，反而带来了压力。
在支付宝取得移动支付领域的成功后，线上支付规模不断攀升，支付宝等第三方支付平台上留存了大量的支付备付金，面对用户对备付金收益的诉求，如何管理沉淀资金成为支付宝新的挑战。
当时，将金额小、流动性高的备付金交由传统的金融机构做资产管理，与传统金融机构的高门槛和长周期的资产管理计划难以匹配。于是，支付宝和当时规模较小寻求发展的天弘基金达成合作，二者就开发定制化互联网理财产品达成协议。
货币基金成为了突破口。一方面，货币基金的流动性和安全性较高，符合支付宝资金流的特征，单笔可以小额投入，并支持随时取出。另一方面，将以货币基金形式管理备付金有先例可以做支撑。支付宝把天弘基金的直销系统内置到支付宝网站，用户将资金转入余额宝，支付宝和基金公司通过系统对接为用户完成一站式基金开户和基金购买过程。
做互联网擅长的事：抓长尾
除了钱荒东风这个天时以外，余额宝的成功也离不开对长尾用户的价值挖掘。传统金融行业的服务对象是20%的高净值客户，传统货币基金也是以银行为主要销售渠道，80%长尾用户的覆盖成本过高。长尾用户虽然看似微不足道，但数量极为庞大。
余额宝发挥互联网的优势，以低成本对长尾用户进行了充分挖掘。“低门槛、无限额”的购买方式可以实现用户全覆盖，也让互联网直销取代银行渠道颠覆了基金销售的传统模式。
余额宝的发展过程中，蚂蚁作为互联网公司的技术优势也十分重要。通过大数据技术对用户的支付和提现行为进行分析，余额宝可以实现资金的动态留存，在实现随时可用于支付、随时可提现的同时有效防范集中兑付风险。
基金牌照：第二个隐患
余额宝背后涉及到三张牌照——基金销售支付牌照、基金管理牌照和基金销售牌照。从2013年6月余额宝上线，到2015年2月蚂蚁金服才完成对天弘基金的收购，获得基金管理牌照，而基金销售牌照更是到2015年4月才通过收购数米基金获取，而到此时余额宝的管理规模已经超过6000亿。
从时间线来看，“蚂蚁金服”有先上车后补票的嫌疑。前面提到过余额宝实质是一款货币基金产品，在余额宝上可以购买基金意味着蚂蚁金服可以直销或者代销基金，但控股天弘和获取基金销售牌照都是在余额宝上线后发生的。
起高楼：尝试助贷、成立网商银行
如果银行不改变，我们就改变银行
2008年末，马云曾经说“如果银行不改变，我们就改变银行”。2年后，蚂蚁开始介入到银行信贷业务领域。
传统银行自有风控机制下，企业贷款获批率仅为2%-3%。通过率地下低下的原因是人工成批成本高、时间流程长、不良率高企。而蚂蚁可以做到3分钟审贷，1秒钟放款，全称全程0人工介入，不良贷款率保持在1.23%。
为了打破贷款通过率的瓶颈，阿里巴巴联合多家银行、担保及小额贷款公司，搭建互联网平台。由阿里向金融机构提供风险评估报告，但由于银行自身风控体系和理念难以改变，这一平台的推出也仅将小微企业的贷款通过率从2%左右提升到10%。
而此时，经过了电商支付、移动支付、线下支付三轮大战的支付宝，除了在阿里系电商平台覆盖下的3000万左右的中小企业，还激活了数亿计的小店，甚至街边摊都看到贴着支付宝收款二维码的码商，贷款需求十分庞大。随后，支付宝开始自行拓展贷款业务。
2010年阿里巴巴先后获得在杭州和重庆的小贷业务牌照，并成立阿里小贷，面向平台覆盖的小微企业推出小额无抵押的“纯信用贷款”。在平台模式也难以从根本解决小微企业融资需求的背景下，阿里开始独立布局小微信贷业务。
但在金融监管政策下，以小贷公司向小微企业提供融资服务存在固有限制。与银行不同，小贷公司不能吸收存款，也不能以低成本从银行间市场获取资金，资金成为限制阿里小贷发展的瓶颈。伴随2013年10月金融国十条对民营银行的放闸，蚂蚁金服加快民营银行筹备工作。
通过在电商平台积累的交易和信用数据，网商银行将系统架构搭建在阿里云上，在大数据风控技术的支持下，实现从贷前到贷中、贷后的自动化追踪。以“小银行，大生态”定位的网商银行，截至2018年底服务小微企业数量已经超过1200万家，户均贷款余额控制在3万元以下，实现了小额、快速的小微企业融资服务。
成也消费金融
消费金融是个巨大的市场，在线消费金融不但巨大而且成长迅速。2019年，中国在线消费信贷规模在2019年达到6万亿元，消费信贷余额占现金及存款规模的比重为14%，线上化率为46%。而同期消费信贷余额占现金及存款规模的比重，在美国为33%、德国为13%、日本为5%。
假设消费信贷余额占现金及存款规模的比重到2025年提高至21%，在线化率提高到79%，那么到2025年中国在线消费金融将达到19万亿元之巨。
蚂蚁在这个市场干得风生水起。截至2020年上半年，累计有5亿用户、超过2,000万小微经营者用户通过蚂蚁的微贷科技平台获得信贷。蚂蚁全口径放款余额规模2.15万亿，市占率约为约50%。这只蚂蚁在消费金融市场无疑是一只饕餮巨兽。
问题来了，蚂蚁金服是科技企业还是金融企业？
在辉煌的数字背后，蚂蚁金服始终被质疑的问题是，这到底是一家科技企业还是金融企业？仅仅通过阿里生态的海量数据形成的“客户画像”，就可以依托于相关性所形成的风控能力，杜绝欺诈、黑产，甚至是经济周期的波动，让传统银行几百年无数经济周期沉淀下来的律条统统作废？
归根结底的问题是，决定蚂蚁出色风控结果的到底“有特色的获客能力”和“有特色的风控能力”？当阿里体系拥有5亿的基础用户时，当需要找出1000万个相对优质的潜在借款人时，也许只需要群发一圈短信或者在淘宝首页挂出蚂蚁的悬浮窗广告。这些成本要么可忽略不计，要么体系内平衡了，即便内部考核计价了，单客价格也就在80~120元左右，相比于市场上500~800元的价格，也低了很多。
如果蚂蚁真的是一家科技企业，要么是尝试摆脱阿里的体系赋能，外采流量来验证自己的风控能力；要么去输出自己的风控模型，帮其他金融机构和互金公司进行风控验证。只有脱离阿里庞大的客户基数，蚂蚁的“科技”属性才更有说服力。但这一切都不可验证。
牌照之困：第三个隐患
如果是科技还是金融的质疑只是灵魂之问，牌照和法规则是深入骨髓的利害关键。对于金融机构来说，最核心的是“牌照”。千金易得，牌照难求。与传统民营金融巨头不同，对于互联网金融企业来说最具有价值的金融牌照包括：银行、保险、证券、基金、消费金融、第三方支付和网络小贷。
那么蚂蚁是怎么集齐自己的牌照呢？
2011年，支付宝获得了自己第一张金融牌照——第三方支付。
2012年5月，支付宝获得基金支付牌照。
2015年2月，“蚂蚁金服”（现更名蚂蚁集团）控股天弘基金，获取基金管理牌照。
2015年4月，“蚂蚁金服”收购控股数米基金，获取基金销售牌照。
……
到2016年获得相互保险牌照，蚂蚁已经基本上集齐了自己所需的所有牌照，只剩下王冠上的明珠——消费金融牌照尚未获得。
这是最艰难的一张牌照，因为消费金融牌照的门槛极高。
自2010年银监会批准成立首批四家试点消费金融公司以来，截至2020年6月末，消费金融公司仅有26家，且以银行系公司为主力军。蚂蚁直到2018年2月才申请，历时两年半，2020年9月上市前获批。
此前，蚂蚁虽已通过旗下的两家小贷公司（注：重庆市蚂蚁小微小额贷款有限公司，重庆市蚂蚁商诚小额贷款有限公司）进军了消费金融领域。小贷公司的杠杆率一般为1.5倍，有的地方有放宽，但整体不超过3倍。既然没有牌照也可以做消费金融业务，为什么还要成立持牌的消费金融公司？
因为消费金融牌照意味着一方面可以同业拆借，一方面还可以通过发债来缓解资本压力。
就小贷公司而言，一般杠杆率通常为2至3倍（即一般融资余额为净资产的2-3倍）。受疫情影响，今年以来，不少地区纷纷出台政策放宽小贷公司的融资杠杆。重庆市地方金融监管局提出，支持小额贷款公司用好用足2.3倍融资杠杆。从其他省市政策来看，即便是适当放宽监管要求，小贷杠杆也只是调至3-5倍。
而与小贷公司相比，消费金融公司杠杆率最高可至10倍。
根据蚂蚁集团的招股书，作为花呗和借呗主体的两家小贷公司注册资本金合计160亿元，以5倍杠杆来计算，融资规模最高800亿。但截至今年2季度末，蚂蚁集团促成的消费信贷和小微经营者信贷余额共2.15万亿元。
同时根据媒体报道，今年6月，某退休高官在上海高金金融研究院举办的线上会议中表示，目前蚂蚁金服公司100亿的利润，45亿利润来自于重庆那两个小贷公司。
160亿的注册资本获得了45亿的利润，消费金融业务毫无疑问是蚂蚁最挣钱的业务，是支付宝从2013年孵化到现在，最成功的花朵，等待着摘取。
宴宾客：上市
私有化之争落幕，蚂蚁金服成立
2014年10月16日下午，在一年一度的支付宝“小微分享日”上，小微金融服务集团正式更名为蚂蚁金融服务集团。会上，蚂蚁金服高管彭蕾说，阿里巴巴之所以用“蚂蚁”作为金融板块的名称是因为支付宝乃至整个阿里巴巴希望覆盖的是80%的长尾小微用户，蚂蚁抱团后可焕发无穷力量。
马云在2012年的网商大会上说，未来阿里巴巴要重塑平台、金融和数据三大业务，重塑一个完善的金融信用体系。
2013年莫干山会议山上，彭蕾等支付宝高管敲定了未来支付宝要重点发力的8个项目，初步勾画了蚂蚁金服集团的雏形。
随后是三年的去外资化和私有化之路。马云最终说服了软银和雅虎，为后期蚂蚁金服在国内的金融版图扩张奠定了基础。
走向上市，众星捧月
从2015年开始，完成去外资化后，蚂蚁开启了好几轮的融资安排，引入了多个战略投资者。
2016年，马云为蚂蚁集团引入第一批战略投资。中国本土最具背景的投行——中金公司，通过旗下的私募平台，为这些影子公司投资蚂蚁搭建了路径。
在整个蚂蚁上市前的融资安排中，社保基金与中投公司的进入，让蚂蚁不再仅仅是一个创业公司。社保基金是全中国人民的养老金，而中投管理的是国家主权财富基金，他们的介入，无疑是把创业之初的蚂蚁，已经已经完成了和国家利益的捆绑。蚂蚁的前方，一系列障碍都主动地退散了。
目标：上市！
之后的历史相信大家都很熟悉了，笔者在《流量平台如何反垄断（一）：从四年的因到四个月的果》一中梳理过这段时间线，这里再重温一遍这段熟悉的情节：
8月25日，阿里集团旗下蚂蚁集团（支付宝和相关业务的主要运营方）公布招股说明书（申报稿），正式A/H股科创板启动上市进程；
9月18日，蚂蚁集团通过上交所科创板上市委员会审核，同意过会；
9月14号获得中国银保监会批复，同意蚂蚁金服在重庆筹建消费金融公司；
9月25日，计划战略配售蚂蚁集团的五大配售基金开售，期间发生了蚂蚁在自家支付宝app内推售此五大基金被质疑违规的小插曲；
10月24日，马老师在上海第二届外滩金融峰会上炮轰“中国金融没有系统性风险，因为‘没有系统’”、“现在中国的银行还是当铺思想，害了很多企业家”等，引发舆论热议；
——顺便提一句，这个中国四十人论坛（CF40）的理事会单位，也是蚂蚁集团的战略股东之一。由此，马云得以和国内最顶尖的经济学家平起平坐，发表他的“非专业人士的专业观点”。
10月26日晚间，蚂蚁集团发布首次公开发行股票并在科创板上市发行公告，A股、港股发行价也于同日公布，预计A股募资额超1000亿元，A股发行总市值2.1万亿元，一举超过茅台、工行、平安、建行等，有望成为A股市值最大的上市公司。同时蚂蚁集团被给与688688的科创板代码，同大股东阿里巴巴（HK1688）以及发行价68.68元相呼应。
——笔者注：到此实际上是外滩金融大会讲话后监管层第一次表态，表态者是证监会系统，蚂蚁的上市没有任何收到实质性影响的意思。
10月31日，国务院金融委召开了一次专题会议，大致的内容主要是：
——笔者注：到此是外滩金融大会讲话后监管层第二次表态，表态者是国务院系统。
11月2日，央行、银保监会、证监会和外汇管理局约谈阿里系三位实际控制人及高管，同时，银保监会发布《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》（以下简称《暂行办法》），在跨省经营、资金来源和杠杆率等方面做出了明确的规定。
——笔者注：到此是外滩金融大会讲话后监管层第三次表态，表态者包含了外滩大会后依然对蚂蚁金服放行的证监会系统。到此为止，外界尚不认为蚂蚁集团的上市会遭遇阻碍，因为《暂行办法》的发布早有预期，而在原定上市前2天发布这一规定，更像是相关部门希望在蚂蚁上市前把该发布的政策赶紧发布，防止上市后发布造成股市震荡，给各方都有一个满意的交待。当天蚂蚁集团的上市进程并未受到什么影响；
11月3日晚，上海证券交易所突然发布一则公告，宣布暂缓蚂蚁金服上市。
回声
杠杆：第四个隐患
前文提到的退休高官曾如是解释蚂蚁的高杠杆：“（最初拿）30亿放贷， 银行给了他五六十亿贷款 ，形成了90亿左右（30亿+60亿）。然后他去资本市场上发ABS。一般在资本市场上发ABS，没有循环多少遍的约定。小贷公司如果放10个亿贷款，去发ABS10个亿后再放出去要很久)。但在互联网上，只要有90亿ABS资金进来，3天就发光了，发光又形成了90亿贷款，再去发个ABS；如此反复发了40次，就形成了3600亿“。
换句话说，当年蚂蚁的杠杆是3600亿除以30亿，即120倍。而到蚂蚁上市的时候，是160亿撬动2.15万亿，杠杆率是134倍。高杠杆运营这么多年没翻车，蚂蚁确实是有些手段的。
所以当11月2日银保监会发布的《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》，市场真敢整改可想而知。《征求意见稿》的主要内容包括：
原则上禁跨省展业
个人单户网络小贷余额原则上不得超过30万元，不得超过其最近3年年均收入的三分之一；对法人或其他单户网络小贷余额原则上不得超过100万元。
在单笔联合贷款中，经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的出资比例不得低于30%；
网络小贷注册资本不低于10亿，跨省经营网络小贷不低于50亿；
经过众多专业人士连夜开会研讨，大家一致认为“影响有限”。蚂蚁有全国牌照，可以继续跨省展业，还可以通过这条规则排除一部分竞争对手。而对于联合贷要求小额贷款公司的出资比例不得低于30%，固然会导致蚂蚁被迫降杠杆，但本次蚂蚁IPO募资规模就高达350亿美元，如果全部用来补充小贷公司之策资本金，那么可以把杠杆降到10倍。至于这样还能不能算作一个科技公司，反正当夜港股暗盘疯涨，还有人在意么？
银行之困：第五个隐患
倒是在此前5天的10月27日，有公众号“江苏金融圈”扒了张家港行的年报，发现曾作为前些年银行转型重要突破口的中间业务收入近几年却是连年大幅下滑，特别是张家港行表现更为明显。
张家港行2018年以前每年中间业务净收入也可以达到数千万到1亿多不等，最高时2016年曾达到1.25亿，占当年营收总额的5.14%。但是到2019年出现断崖式下滑，当年手续费和佣金净收入仅有728.89万，今年前三季度更是只剩185.51万。而相比较而言，大部分省内其他上市农商行的手续费佣金净收入都在大幅增长。
那么是不是张家港行放弃了中间业务收入了呢？其实不然。数据显示，张家港行的手续费佣金收入在2019年和今年前三季的增幅都超过30%，只有在2018年是时收入下滑了31.44%。手续费及佣金收入主要来源于代理买卖业务如理财产品、基金代销等。
那么为什么2019年和2020年手续费收入大幅增长，反而净收入大幅下滑呢？事实上，张家港行的手续费及佣金支出在近几年呈现大幅增长，如2019年增长94.11%，今年前三季增长31.81%，都高于收入增幅，这种长期剪刀差的结果就是导致净收入大幅下滑。
那么他们好不容易赚的那点中间业务收入都花在了哪些地方呢？
从2018年和今年三季报中，这些手续费支出主要来源于“新开展的网络金融服务”，2019年年报中披露为“系银行卡业务及蚂蚁借呗手续费增加”。
其中在2019年，
张家港行所说的“网络金融服务”或“蚂蚁借呗手续费”，很可能是来源于蚂蚁集团与中小银行合作的线上联合消费贷款。
中小银行特别是农商行一方面要支农支小，另一方面金融科技和人才投入不足，风控困难，当地市场容量有限，导致生存空间日益狭窄。
于是一些互联网金融机构与银行开发出了新玩法，他们仿照“聚合支付”开发出了“信贷聚合”模式，即助贷或联合贷款，由蚂蚁金服、平安普惠、微众银行、度小满金融、新网银行等机构牵头或撮合，引入大数据风控、担保增信、银行等资金方。
而与这些互联网金融巨头合作可谓是如鱼得水，既可以借助他们的大数据风控系统，又可以突破地域限制，获得超大客户流量。所以应该有不少中小银行都跟蚂蚁集团这类互金机构合作。
但是要想获得他们的流量，就要付出代价，就像饭店入驻美团、饿了吗么平台一样，每做一笔业务，就要支付高额的平台费，而银行就相当于这些饭店商家，要想获得更多订单，就要支付更多的推广费用，结果就是利润都被平台赚去了，银行只能喝点汤。
因果
10月31日，招商银行首席经济学家丁安华发表了一篇有关金融科技公司（蚂蚁集团）监管问题的文章《十目所视——金融科技公司的监管问题》，提出在贷款全流程的获取资金、寻找客户、授信评估、风险定价、贷款发放以及贷后管理这6个环节中，互联网巨头已经在信贷分工当中占据了多个核心角色：客户获取、客户筛选、风险定价、风险模型的构建与迭代、贷后监测等，在整个信用创造体系中充当了关键性的角色，但又不承担与之相适应的资金风险和监管。
丁认为传统的监管模式是分业机构监管，监管部门对传统金融机构行使监管职权，但对于互联网巨头这类的跨界者则缺乏足够的监管正当性，正是这种非对称的监管造成了不公平的竞争，并积累了风险。
丁进而认为应该采取功能监管（functional regulation）模式，是根据金融活动的性质来进行监管，而不管是哪个金融机构。
用直白的话其实就是说，今天的中国经济已经从高增长走向稳定，当蛋糕不够分的时候，即使曾经坐地收钱的银行，也有一天要沦落到被别人盘剥的地步。但整个经济社会体系的平衡，不可能在对个别公司、个别行业放任不管的情况下，任其套利下去，否则只会让这个行业和这些公司长成整个经济和社会的毒瘤。所以这次的反垄断风暴，来的恰如其时。
回顾蚂蚁的历史，解剖这只蚂蚁，我们在他成长的每个时点都能看到他旺盛的创新精神、长远的战略眼光和坚决的执行力，同时我们也能看到每个阶段他都不可避免地在灰色地带行走过，留下了一个又一个的隐患。
同样是回顾蚂蚁的历史，可以说中国政府和民众对互联网巨头的另眼相看和网开一面也都是俯拾皆是的。否则，如果换做港台或者日本等海外市场的监管尺度和既得利益集团实力，中国的互联网巨头根本不可能成长到今日。
但是过犹不及，一直是中国文化的古老警训。互联网巨头走到垄断，从屠龙少年走到恶龙，其实不是一个突变，而是一个模糊的、连续的过程。当整个行业越来越粗暴、越来越蛮横的时候，社会和民意的反弹也就不远了。
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参考文献：
1、《解构蚂蚁金服：巨擘崛起》， 靳论固收
2、《解构蚂蚁金服：开疆拓土》， 靳论固收
3、《解构蚂蚁金服：扬帆起航》， 靳论固收
4、《招行首席谈蚂蚁集团的监管问题》， 奔奔大犀牛
5、《非对称监管造就的蚂蚁基业：仅以账户开立为例》，Fiona和金之聿
6、《对蚂蚁金服的近距离审视--一个金融从业者的再思考》，金融监管研究院
7、《从张家港行三季报，看中小银行是如何为蚂蚁集团“打工”的？》， 江苏金融圈
8、《互联网存款产品下架了 》,上游新闻