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【建投黑色】双焦策略 | 焦钢毛利差修复,做空信号增强

建投黑色团队 CFC金属研究 2022-11-22

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中信建投期货黑色组

本报告完成时间  | 2022年08月14日



摘要


本期策略

利多因素:

1. 终端需求旺季临近,可证实,亦可证伪;

2. 钢厂逐步复产,原料补库需求渐起;

3. 煤矿安检阶段性加严,焦煤供应或小幅收紧;


利空因素:

1. 强力刺激政策落空,地产、基建亦难有起色;

2. 蒙煤进口增量不断,澳煤限制有概率放开;

3. 焦企开工积极,焦钢产量比大幅反弹;

4. 焦钢毛利差修复,做空信号增强;



正文


01 行情回顾

本周,焦价首轮提涨落地,煤矿出货明显好转,竞拍市场参与积极性提高,然建材成交不及预期,下游采购心态偏谨慎,双焦盘面震荡偏强运行。


截至8月12日,盘面焦煤主力合约收盘价2189.5点,环比上周+4.86%,吕梁低硫主焦煤汇总价2200元/吨,环比上周暂无变动;盘面焦炭主力合约收盘价2982点,环比上周+5.95%,日照港准一级冶金焦出库价2600元/吨,环比上周-10元/吨。


本周,焦炭出口外贸订单价格止跌迹象不明显,蒙5#原煤报价企稳反弹。


02 宏观数据

央行公布了7月社融新增7561亿元,比上年同期少3191亿元,预期13883亿元,前值5.17万亿元,创近6年单月最低社融增量。


对比上次社融的低点——2016年7月社融新增4791亿元,我们认为最大的相同点就在宽松的资金环境与“资产荒”的窘境造成的“流动性陷阱”,最大的差异在于当初支撑信贷的房地产行业如今已不堪重负。2016年7月是居民猛加杠杆、企业普遍不愿加杠杆,现在则是居民没能力加杠杆、企业加杠杆的节奏在政策的推动下时高时低。M2-社融剪刀差在这两年的区别,则反映出货币政策今年实际上更加积极。


现在回头看,2016年信贷端企业不愿加杠杆的问题似乎更像是“临时性”问题,而今年信贷端遇到的房地产困境则挑战明显更大。建投期货宏观团队认为下半年10年期国债收益率将有可能冲击2.63%的2016年低点。


03 双焦基本面数据


3.1 焦企积极采购原料,钢厂补库滞后


焦煤:煤矿、洗煤厂大幅去库,焦化厂主动补库,钢厂库存转增,港口库存略有下滑;整体库存增加,但仍在低位,焦煤库存驱动中性。前期煤矿、洗煤厂不断累库,库存接近五年最高水平,现首次转降,且去库显著;焦钢厂内库存止跌回升,然厂内焦煤可用天数仍在创新低。

焦企去库放缓,钢厂库存加速下滑,港口库存续增;整体库存微增,焦炭库存驱动中性。钢厂焦炭库存继续创近3年新低,且钢厂焦炭可用天数仍在下滑。


3.2 各环节陆续复产,焦企生产积极性最甚


本周,各环节产能利用率持续回升,其中独立焦化厂开工积极性最高。钢厂盈利能力修复,复产节奏不断加快,对焦炭的需求向好,开始小幅补库;焦企开工积极,厂内多维持低位库存水平,焦企出货顺畅,部分焦企有一定惜售意愿,焦钢产量比大幅反弹;近期煤矿安全事故多发,煤矿安检阶段性加严,国内焦煤供应或小幅收紧。


3.3 焦钢毛利差修复,做空信号增强

利润能否从原料煤端传导至下游,有赖于两方面:其一,炉料需求是否持续羸弱;其二,主焦煤供应端能否有明显增量。对于前者,周度螺纹毛利持续回落至160元/吨附近(-50),本周247家样本钢厂中共有29座高炉复产,4座高炉新增检修;建材成交不及预期,螺纹毛利再下台阶,铁水复产的持续性存疑。此前我们判断考虑季节性规律,终端需求拐点在8月中旬,如今尚未看到明显改善,需求证伪在即,利空双焦。至于后者,国内供应增量数据不透明,在预期之外,跟踪进口增量更为现实;对于进口蒙煤,本周通关车量已回升至600车/日以上,符合我们前期判断,对应月度进口量218万吨。与此同时,甘其毛都口岸已启用AGV无人驾驶车辆技术,蒙煤进口增量预期进一步增强。此外,市场传出澳煤进口有概率放开的消息,预计月度进口量200-300万吨,无疑将对国内市场产生冲击。


综上所述,蒙煤进口量高位续增,但安检趋严煤矿产量收紧,且短期焦钢有补库需求,关注钢厂复产进度;长期看,年内经济下行压力大,进口增量确定性强,焦煤端超额利润回吐趋势难改。此前我们预期焦钢毛利差-20%以下或持续3周左右,然焦钢毛利差超预期修复,目前已回升至-4.9%,主要在于焦煤端超额利润回吐带来的吨焦利润修复,以及螺纹毛利的持续下移。随着焦钢毛利差回升,做空焦炭的安全边际越来越高,预计下周焦钢毛利差修复至0%上方,短期双焦期货下行压力较大。


3.4 地产需求未见好转,基建、制造业略有改善


3.5 基差震荡运行,煤焦比/螺焦比分化


基差方面,焦价首轮提涨落地,煤矿出货明显好转,竞拍市场参与积极性提高,然建材成交不及预期,下游采购心态偏谨慎,双焦盘面震荡偏强运行,基差震荡运行,符合上周判断(基差历史分位:JM09 33%,J09 6%)。


现实:焦炭方面,钢厂盈利能力修复,复产节奏不断加快,对焦炭的需求向好,开始小幅补库;焦企开工意积极,厂内多维持低位库存水平,焦企出货顺畅,部分焦企有一定惜售意愿。焦煤方面,建材成交不及预期,下游采购心态偏谨慎,矿方出货节奏较前期有所放缓;焦企利润或有所修复,库存低位企业开始适量采购;监管区库存超170万吨,口岸通关受限。


需求预期:1)成材价格下移后,终端补库需求边际好转,但持续性不强,如今终端需求尚未看到明显改善,需求证伪在即,利空双焦;2)假设下半年产量平控,则3-4季度的日均铁水产量约为216万吨;更乐观一点,假设全年产量平控,则3-4季度日均铁水产量约为229万吨。最新数据218万吨,钢厂利润下滑,铁水回升空间有限。


供应预期:1)288口岸每周无阳性则增加通关,若闭环出现疫情,通关或受影响,但疫情对通关的影响正在减弱;甘其毛都口岸已启用AGV无人驾驶车辆技术,蒙煤进口增量预期进一步增强;2)中澳关系有缓和迹象,澳煤重新通关担忧渐起,但暂无确切消息。3)市场传出山西地区4.3米焦炉计划提前关停消息,集中关停概率较小。


终端需求不佳,螺纹毛利持续下滑,焦钢毛利差已修复至-5%,预计焦价落地两轮提涨,按单轮调整幅度200元/吨计算,对应现货仓单价格2900-2960,上行阻力较大。焦炭港口仓单2830,盘面小幅升水;首轮提涨落地,盘面预涨一轮,焦钢毛利差快速修复,焦价上涨驱动减弱,预计至多落地2轮,关注钢厂复产进度。综上,我们预计短期内基差走扩概率较大。

期差方面,铁水回升持续性存疑,焦钢毛利差超预期修复,双焦近月合约承压运行;远月合约也存在国内供应与进口增量担忧,然终端需求改善的不断延迟与冬季补库需求,使得远月合约略强于近月合约,近远月合约价差有望收窄,可轻仓尝试9-1反套。

比价方面,煤焦比1.362,位于历史高位(97%);钢焦比1.392,位于历史中位(52%)。多焦化利润头寸、空钢厂利润头寸获得明显盈利。


在“就业优先”的政策基调下,叠加下半年强力刺激政策落空,我们预计疫情改善后地产、基建亦难有起色;钢厂利润修复,铁水产量逐步企稳回升。终端需求不佳,螺纹毛利持续下滑,焦钢毛利差已修复至-5%,预计焦价落地两轮提涨,按单轮调整幅度200元/吨计算,对应现货仓单价格2900-2960,上行阻力较大。焦炭港口仓单2830,盘面小幅升水;首轮提涨落地,盘面预涨一轮,焦钢毛利差快速修复,焦价上涨驱动减弱,预计至多落地2轮,关注钢厂复产进度。随着焦钢毛利差回升,做空焦炭的安全边际越来越高,预计下周焦钢毛利差修复至0%上方,短期双焦期货下行压力较大。操作上,焦炭09合约建议在2960上方逢高短空;焦煤09合约建议暂时观望,激进者可在2280上方逢高短空。


利润能否继续从原料煤端传导至下游,有赖于两方面:其一,炉料需求是否持续羸弱;其二,主焦煤供应端能否有明显增量。目前蒙煤进口量高位续增,但安检趋严煤矿产量收紧,且焦钢有补库需求;长期看,年内经济下行压力大,进口增量确定性强,利润再分配趋势难改,焦煤下行压力较大。此前我们预期焦钢毛利差-20%以下或持续3周左右,然焦钢毛利差超预期修复,目前已回升至-4.9%,主要在于焦煤端超额利润回吐带来的吨焦利润修复,以及螺纹毛利的持续下移。套利策略,建议逢低做多钢厂利润,多焦化利润头寸止盈离场。

不确定性风险:


疫情形势严峻、终端需求不及预期、进口增量超预期、铁水减量超预期等


建投黑色团队

黑色金属分析师:张少达

期货投资咨询从业证书号:Z0017566    


研究助理:唐惠珽 

期货从业资格证书号:F3080720  

电话:023-81157289


近期报告


即时点评

08-11:钢材周度数据点评:复产VS需求下滑,钢价反弹之路能持续多久?

07-28:钢材周度数据点评:螺纹供需错配,热卷逐渐向好

07-21:钢材周度数据点评:短期供减需增,卷螺继续分化


策略报告

08-08:卷螺差倒挂,历史的又一轮回?

07-27:铁矿:阶段性修复,高度有限

07-25:焦钢毛利差跌破负20%,穷极而变!


深度报告

08-01:解除澳煤进口限制,市场在恐慌什么?

05-31:利润分配视角下,焦炭跌回2500指日可待


调研报告

11-01:进口蒙古炼焦煤市场情报分享会

10-28:进口蒙煤调研纪要(二):走访金泉园区洗煤厂

10-26:进口蒙煤调研纪要(一):走访临河贸易商


定期报告

08-06:焦炭库存去化,焦煤四面楚歌

07-31:投机需求逐步显现,上游库存去化有望?

07-17:煎熬中,苦等需求拐点



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