资本市场上市，芯片公司最后的稻草

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资本看似有超前意识，却总是被动地对潮流做出反应：争先恐后地下注芯片业，担心错过大买卖。

这几年的芯片行业，就在一种封锁的寒冬和资本助推的前景期望中躁动不安。一个多年来默默发展的行业突然就成了风口行业。

自国内唯一一家能够提供14纳米制程的芯片企业中芯国际，以及“国产AI芯片第一股”寒武纪，在2020年相继登陆科创板，把这一波芯片的狂欢推向了高潮。

提交上市申请、暂停上市、中止上市、终止上市，有太多戏剧性的一幕在AI领域出现，而这些人工智能企业也在这几个词汇中来回试探，跳跃，他们的目标很简单——“我要上市”。

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（正文）

01
大基金领衔下的产业投资和财务投资

股价飙升的狂欢之下，是资本的集结与鼓噪。过去几年，太多投资公司将目光对准了芯片行业。

标普全球市场情报的数据显示，截止到2020年10月底，中国半导体公司通过公开募股、定向增发和出售资产等方式筹集了近380亿美元资金，与2019年全年相比增长一倍还多。

与此同时，企业登记跟踪机构的数据显示，2020年已有5万多家中国公司注册了与半导体相关的业务，这一纪录是五年前总数的四倍。

有媒体报道称，这些公司包括房地产开发商、水泥制造商，甚至餐饮企业等与芯片行业关联较少的公司，但所有这些公司都在将自己重塑为芯片公司，以期从激励计划中获益。

“国家队”之称的大基金芯片、集成电路领域的投资也可谓是大手笔。作为芯片行业和资本市场的风向标，国家大基金近来的人事动向颇受关注。前段时间，两周之内中纪委已调查多位相关人士。一场行业反腐的“芯风暴”依然来临，彻底吹破了半导体投资的泡沫。

大基金成立以来，在投资上可以说是成功的，在市场主体无法竞争的情况，不断的低价入股和高价减持，大概任何一个基金经理都会做。但回看大基金投资的公司，因为大基金的投资而突破了什么技术，打破了什么卡脖子的东西，我们似乎没明显看见，从这个角度看，大基金算不上成功。

随便看一下大基金投资以来的企业，技术上的突破基本上记不起来，能够记起来的只有在资本市场某个公司大基金又投资了，某个公司大基金减持了，换一句话说，大基金似乎只是一个炒股的，引起资本市场波动的工具。

大基金究竟是干什么的，是炒股的还是投资国家基础研究的。大基金不能以商业化为目的，更不能以炒股和平稳股票市场为目的。

更麻烦的是大基金的示范效应，大基金可以这样做，那么行业内外的有钱的公司都可以这样做，所以，大家可以看到，最近2年来，芯片半导体领域有了中芯系、华为系，甚至以前专投牙刷床垫的雷军和联想系也闻到了味道，反正什么公司都投，最后上市套现就是了。

这里笔者要强调一下，产业投资和财务投资要区分开来：

• 产业投资无疑是非常重要的，一个巨大的市场，需要有更多的资金涌进，众人拾柴火焰高，有更多的钱，有更长的时间，让芯片公司做出好的产品

• 那些试图抓住商机，短期内赚一把快钱，捞一勺子就走的人，值得我们严格警惕

芯片创业是九死一生的，大部分公司会垮掉。资本一拥而上的现象不可避免会带来一定的泡沫，从短期来看能为产业提供更多的资金。但是从长期来看，泡沫注定会迎来破灭的那一天，泡沫破灭伴随的可能就是一段时间的寒冬，这种剧烈的波动并不有利于企业的持续稳定发展，尤其是半导体这种“长跑型”的行业；另外泡沫的破灭不可避免地会误伤一批优秀的企业，把一批好苗子在寒冬中给冻死。

从产业发展的角度来看，目前中国芯片产业的发展任重而道远。近些年，众多大型半导体项目落地，投资金额动辄百亿、千亿级的半导体投资项目相继在各地上马，但是烂尾、停工等消息却频频出现。

芯片行业并不是暴利行业。要不是中美科技战，芯片行业可能根本不会吸引众多人才的注意。针对芯片业不规范现象，国家发改委新闻发言人孟玮曾表示，国内投资集成电路产业的热情不断高涨，一些没经验、没技术、没人才的“三无”企业投身集成电路行业，个别地方对集成电路发展的规律认识不够，盲目上项目，低水平重复建设风险显现，甚至有个别项目建设停滞、厂房空置，造成资源浪费。

02
最后的稻草：上市

嘴里说着张江的芯片大业，心里念的却是陆家嘴的上市经。资本市场上市，似乎成了AI芯片公司最后的救命稻草。

2021可以说是“AI上市元年”，独角兽们仍在奋力冲刺IPO。这一年，对于AI企业来说，着实走得艰难。几乎所有的企业都在生与死的边缘徘徊，向前一步是生存，退后一步则是死亡。

AI企业的宿命论，一直延续到上市。上市，几乎是所有头部人工智能企业的共同目标。如果没有上市，等待人工智能企业的可能只有死亡。还有一群AI独角兽在安静的祈祷。上市，几乎成了所有AI企业最后的一剂救命药。

为什么都在扎堆上市？
创道投资咨询总经理步日欣对此曾谈到，人工智能企业上市潮已经持续两年了，紧抓这个时间点上市，是他们最后的机会了，因为现在已经是人工智能行业最后的窗口期。

现阶段，人工智能企业的窗口期，或许可以被理解为“死亡之谷”。旷视创始人兼CEO印奇曾在2020年对此解释道，根据行业公认的Gartner技术成熟度曲线，AI在2016~2017年有过快速爆发，但现阶段早已进入产业的深水区，也就是“死亡之谷”。

这么来看，创业公司们别无选择。在经历了过去几年市值被资本持续推高的疯狂后，眼下只有一条路可选，必须用尽全力攀上IPO的快车。这既是公司本身的“刚需”，也是背后投资人的诉求。

资本可以接受公司亏损，但是无法接受公司不上市，如果你上不了市，或者总是不能上市，加上持续亏损，你增长就会出问题。如此来看，上市也是这些企业在资金流紧张的压力之下回血最好的途径，至少也是给背后“重仓”资本的一个交代。

上市，可以被视为人工智能企业跨越“死亡之谷”的一个临界点，但同时，也是一种手段。成功上市，再融钱，继续讲故事，或者是上市终止，失败而归。

03
上市之路，难于上青天

万万没想到的是，一则文件引发了一波“撤回潮”。2021年1月，中国证监会新出台一则《首发企业现场检查规定》文件，本意旨在坚持以信息披露为核心，常态化开展问题导向及随机抽取的现场检查，聚焦重点问题，不断提升首发企业信息披露质量。但没想到的是，却“吓”回一波企业。

据不完全统计，去年一年，科创板就有50多家企业终止IPO进程，拿曾经的明星公司，CV四小龙之一的依图举例：

• 2020年11月，上交所正式受理依图科技IPO的申请
• 2021年3月至6月，公司进入先主动要求中止审核、再恢复审核、再中止的波折
• 2021年7月，公司被终止审核

相信有不少人翻起了词典，终于弄清楚了“中止”和“终止”的区别。为何依图选择主动撤单，在业内有很多猜测，有人推测或与其持续经营能力受质疑有关。

没申请上市前，依图科技是市场的“小甜甜”，各种光环加身。IPO终止后，公司成了“牛夫人”，各种瑕疵，如持续9年亏损和低毛利率9年，依图科技的营业利润等问题，被放大镜扩大。

从审核的文件看，依图科技的第一次中止是涉及红筹架构，第二次中止是补充财务资料。招股书显示，2017年至2019年，依图科技的净利润分别为-11.68亿元、-11.66亿元、-36.43亿元，2020年上半年该数据为-13亿元。同期公司的毛利率再在55%至65%，而同行平均毛利率为75%至85%。

上市与否，监管看重的不是盈利，更多的是，企业是否具有相应的持续经营能力。依图科技呈现出AI芯片公司都有的“高融资、高亏损、高研发”的状态。依图科技的亏损只是整个AI行业的缩影。

即便IPO发行成功，招股书显示，依图科技账上货币资金和募集资金之和也仅为其亏损总额的一半左右。这意味着，依靠自身经营短时间内依图科技难以盈利，仍然需要不断融资研发有市场竞争力的新产品。这种依靠融资的商业模式，也是监管质疑其经营能力持续性的依据。

04
上市之后，高处不胜寒

上市掀开了人工智能企业最后一块遮羞布，当一份份招股书披露之后，才发现原来AI企业，并没有外界想象的此般美好。

亏损，是人工智能企业避无可避的话题。过去数年间，资本疯狂砸向各个领域，大起大落瞬间破灭的风口赛道也着实不少，被现实狠狠教育的投资人也明显变得谨慎了。这让投资人在面临抉择时更加犹疑，对亏损的容忍度也更低了。这意味着，此前AI赛道风口上涌进来的大量初创公司，将随着被资本抛弃而像泡沫一样破灭。

AI的壁垒在什么地方？

这永远是一个螺旋上升、不断转移的过程，或许此时算法更重要，彼时算力、数据变得更重要。人常常犯的错误，是陷入到极端思维，盲目跟着热点，没有选好一个领域就一头扎进去。

这一问题同样出现在芯片领域。近年来，硬件公司、算法公司纷纷开始跨界造芯，芯片界出现虚火现象，根本原因就是低端陷阱。

全世界的半导体市场像一个橄榄球，低端少、中端大、高端少。而中国的供给更像是一个金字塔，有大量的低端、一点点中端、几乎没有高端。从低端到中端和高端，有非常难逾越的屏障。

目前市面上AI芯片基本被分成了两类：

• 云端AI 芯片：部署在大型服务器中，可支持图像、语音等不同类别AI 应用

• 终端AI 芯片：部署在自动驾驶、安防、零售、智能硬件等音设备中

两者对比，云端芯片的门槛更高，无论是对半导体工艺、封装技术和配套软件都有很高要求，大多国内的AI 芯片企业则集中在进入门槛较低的终端AI芯片。

早年间，CV四小龙几乎都在探索AI+行业，而“行业”则包含金融、零售、安防、汽车、物流等领域，不同点在于各自的领域各有侧重。

从2019年前后，CV四小龙开始讲起了“独特”故事：

• 旷视把目标定在了AIoT上，所有业务都要带上“物联网”。基于此，还打造了“算法+软件+硬件”的一体化产品体系，推出物联网时代的AIoT操作系统。目前，在招股书中，其主要业务分为物联网解决方案、城市物联网解决方案、供应链物联网解决方案

• 依图则在探索应用场景过程中发现了产业链上的“芯片”一环，于是打开了“算力提供商”的新世界，以人工智能芯片技术和算法技术为核心

• 商汤招股书中，其主营业务分类为智慧商业、智慧城市、智慧生活和智慧汽车。将自身定位成人工智能软件平台型公司，打出了“1（基础研究）+1（产业结合）+X（行业伙伴）”战略，AI+“所有”，没有给自己限定场景，什么行业都做

• 云从则是涉及智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商业四个领域

• 作为CV领域的“小弟”，格灵深瞳的业务分类为城市管理产品及解决方案、智慧金融产品及解决方案、商业零售产品及解决方案

新瓶装旧酒，AI 企业家们现在讲出的故事，早已不再能如同此前般打动人心。二级市场的表现倒挂一级市场，这让投资者们对“估值高、回报周期久”的AI公司已经失去了信心和耐心。

资本冷却的重担最先就砸在了“CV四小龙”所在领域。这堪称“三十年河东三十年河西”，此前，由于早期需求明确、数据好获取，CV是中国市场AI行业中技术和落地均发展最快的市场。按照2021年2月的报道数据，我国各种类型的机器视觉企业已经超过4000家。现在，它却成为“卷”得最厉害的窄巷。

一边需要面对不够有说服力的财务数据，另一边则是整个市场对于“AI故事”的质疑。上市也许是人工智能企业最后一剂猛药，但从此之后，他们站在了透明的舞台之上，未来的故事，一定不比现在好讲。

一边是临近"死亡之谷"窗口期资本的迫切推动，一边是陷入同质化内卷商业化难以落地的无奈现实，一边是审查监管政策进一步收紧不确定因素频发，在这三座大山阴云笼罩下，一场血雨腥风濒临城下，留给AI企业的时间不多了。

05
写在最后

这波AI风口起来以后的第一批AI创业公司多多少少都是有技术情结的，怀揣AI改变世界的梦想，却忽视了商业的目标是创造利润。考虑更多的如何做出“纸面上”的前沿科技，但对于如何灵活的把技术和商业模式叠加最终变成一种真正能以客户为中心，为客户提供持续真实价值的商业落地方案，缺少深入的洞察和思考，“强于技术而昧于商业”是普遍现象。

握着“金刚钻”，还找不到“瓷器活”的企业，淘汰是必然选择。

在“老大吃肉、老二喝汤”的半导体行业，头部效应明显。AI芯片本身有多个产品线和赛道，每个产品线里最后跑出来两三家公司，这是将来的格局。

2022年，已经找到了应用和验证了商业模式的AI芯片会生存下来，而大量还在探索的公司，最快在2023年就会面临被淘汰的风险。

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