城投企业如何参与城市更新？

"主要内容

1、城市更新已由地方率先探索实践上升为国家战略，城市更新模式从开发形态上可以分为拆除重建类、综合整治类和有机更新类，按项目开发模式可以分为政府主导模式、市场主导模式和政府与市场合作模式，城投企业参与城市更新具有政策优势、经验优势和体制优势。

2、城投企业参与城市更新项目其投融资模式主要选择有：政府授权模式、PPP模式、城市更新基金、投资人+EPC，各种模式各有优势和劣势，几种模式城投公司在城市更新项目中多有采用，但在参与者、适用对象、资金来源、融资合规性等方面存在较大的差异。

3、城投企业参与城市更新未来产生的影响，主要表现在：城市更新空间大，将给城投转型带来巨大的发展空间；城投企业参与城市更新将有利于推进城市品质的发展；在投融资模式上，城市更新基金等模式将会发挥重要的作用。

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一、城投企业可成为城市更新实施主体

1、 什么是城市更新？

城市更新目前已由地方率先探索实践上升为国家战略。在我国，城市更新在地方层面的实践已经开展了20多年，深圳、广州、上海等城市已形成了各具特色的城市更新投融资模式，也形成了较为完善的城市更新政策法律体系。2021年3月，城市更新首次写入政府工作报告，并将城市更新列入十四五规划文件中，标志着城市更新已上升为国家战略。

城市更新尽管目前还没有统一的定义，但根据各地城市更新实践，城市更新是对城市建成区（规划基本实现地区）城市空间形态和城市功能的持续完善和优化调整，这不仅局限于基础设施等环境的改善，还包括对历史文化、城市风貌、业态等的修复和复兴，更是城市空间、产业结构的更新，注重高质量和可持续发展，是一项系统性的改造活动。城市更新的范围目前主要包括老旧小区、老旧厂区、老旧街区和城中村等。

城市更新模式从开发形态上可以分为拆除重建类、综合整治类和有机更新类。拆除重建的最大特点是原土地和建筑的权属和用途会发生巨大的变化，而综合整治类基本不会拆除房屋，以保留原房屋建筑为主，主要提升房屋功能、配套设施和周边环境，如给水燃气管道、小区环境等。相比于大拆大建，有机更新重在保留城市文化肌理，并在此前提下迭代更新居住环境以及周边产业，既坚持特色又焕新城市活力，提升城市功能，挖掘旅游价值。城市更新上升为国家战略后，也意味着我国城市更新已进入注重高质量发展，减少拆除重建，进行可持续发展的新阶段。

城市更新按项目开发模式可以分为三种类型：一种是政府主导模式，也即在城市更新项目开发由政府直接组织，掌握控制权；一种是市场主导模式，也即由市场主体负责城市更新和运营；一种是政府和市场合作模式，也即政府发挥示范引导作用，鼓励市场主体的参与。从过去地方城市更新的实践来看，上海城市更新以政府为主导，统一协调，从政策制定、项目开发、配套设施等方面，政府及其下属城投公司均承担重要角色，深圳则采取高度市场化运作的模式，广州为政府引导，企业、集体村民多方合作，呈现多元化的局面。

为了严格落实城市更新底线要求，转变城市开发建设方式，2021年11月住建部出台《关于开展第一批城市更新试点工作的通知》，推出21个城市更新试点城市（区），包括：北京市、河北省唐山市、内蒙古自治区呼和浩特市、辽宁省沈阳市、江苏省南京市、江苏省苏州市、浙江省宁波市、安徽省滁州市、安徽省铜陵市、福建省厦门市、江西省南昌市、江西省景德镇市、山东省烟台市、山东省潍坊市、湖北省黄石市、湖南省长沙市、重庆市渝中区、重庆市九龙坡区、四川省成都市、陕西省西安市和宁夏回族自治区银川市。

2、城投企业可以成为城市更新实施主体

城投企业一直是我国地方推进城市更新的重要实施主体和参与者，以上海为例，上海城市更新经历了以解决居住条件为主的重建旧改，90年代以发展经济为主的“推倒重建”模式，在本世纪初注重存量保存和维护，再到近10年以来围绕有内涵的有机更新操作，这四个阶段中，地方国企包括城投企业成为了城市更新的重要参与者，打造了一大批如上海新天地、上海8号桥和上海三邻桥等代表性项目。

城市更新上升为国家战略后，相比其他企业，城投企业参与城市更新具有更多的优势：

政策优势。2021年8月，住建部发布了《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》，明确城市更新由政府主导的地位，项目不应沿用过度房地产化的开发建设方式，不应大拆大建，应更加侧重城市更新的公益的属性，以提升功能、保留城市记忆为主，鼓励推动由“开发方式”向“经营模式”转变。城市更新由政府主导，作为政府出资设立的城投企业将会有广阔的机遇和空间。

经验优势。城投公司长期从事土地整理、保障房建设、基础设施项目建设等，在此过程中积累了丰富的建设、管理和运营经验，而城市更新项目也将会大量涉及此类业务，因而，城投公司从事城市更新具有较强的基础。同时，由于城市更新项目周期较长，实施风险较大，城投企业可以充分发挥自身的经验优势，减少项目风险。

体制优势。城市更新覆盖面广，在实施过程中涉及到众多政府职能部门，比如地方发改委、国土规划、住建、交通等，一些项目审批不仅流程长而且复杂，同时，涉及的部门多，面临的政策风险也大，城投企业利用自己体制内的优势，可以有效减少政策方面的风险，缩短审批流程，推动城市更新进程。同时，作为政府出资设立的企业，不像市场化企业，城投企业会降低对利润方面的追求，会在追求城市可持续性发展和利润之间保持平衡，尤其是城市更新进入减少大拆大建的新阶段后，部分市场化企业因为利润下降而可能降低对城市更新的兴趣时，城投企业可以获得更多的发展空间。

对于城投企业而言，城投公司成为城市更新实施主体，有利于推动市场化转型。一些城市更新项目有一定的收益，城投公司从事这些项目可以获得一定的市场化收入，还可以正常开展市场化融资，而不具有合规性风险。另外，城投公司开展城市更新，通过收储、整理、划拨、招拍挂等多种方式获得大量建设用地使用权，并加以改造、重建和更新，既可以提升土地资产价值，也为壮大城投公司资产实力创造了良好契机，同时，城投企业参与一二级土地联动开发，提高了城投在土地业务中的收益空间，有利于化解城投企业债务。

二、城投企业参与城市

更新投融资模式选择

1、城投企业参与城市更新项目其投融资模式选择

城市更新资金需求量大，仅靠财政投入难以满足城市更新资金需求，需要通过多种渠道多方筹集。城投更新的参与者和资金来源主要有地方政府、实施主体、原产权所有人、社会资本和金融机构，城市更新根据不同的实施主体和项目类型会产生不同的投融资模式。城市更新项目由政府主导进行实施，其投融资模式有政府直接投资、政府专项债投资、政府授权国有企业等，资金来源主要为财政拨款、政府专项债等。如果引入社会资本来实施，主要的投融资模式包括PPP、投资人+EPC和城市更新基金等模式。

城投企业参与城市更新项目其投融资模式主要有以下选择：

（1）政府授权模式

这种模式是由地方政府授权城投企业作为城市更新项目的投资建设运营主体，资金来源可以是地方政府财政预算安排和发行地方政府专项券，如果项目投资与财政投入之间存在缺口，可以由城投企业通过发行债券、政策性银行贷款、专项贷款等方式筹集，城投企业举借债务后偿债资金来源有政府回购、项目收入、财政补贴等。该种模式优势是可有效利用国企资源及融资优势，多元整合城市更新各种收益，能承受较长期限的投资回报；缺陷是收益平衡期限较长、较难，由于可能存在隐性债务风险，导致市场化融资开展困难。

以绍兴市城中村改造建设投资有限公司为例，公司作为绍兴市保障性安居工程建设重要的投资建设主体，担负着当地保障性住房及城中村改造等安居工程的投融资和建设管理任务。公司业务模式是经绍兴市人民政府授权，绍兴市住房与城乡建设局与发行人签订《投资建设与收购（BT）框架协议书》。发行人以BT模式投资建设当地保障性安居工程，建设完工后由市政府负责收购，项目偿债资金来源包括政府回购收入、保障性安居工程项目余房拍卖收入等。

（2）PPP模式

PPP模式是一种公私合作模式，该模式中城投企业作为政府出资方代表，政府通过公开引入社会资本方，将城市更新项目一定期限的特许经营权授予由城投企业和社会资本方成立的项目公司，由项目公司作为城市更新项目投融资、建设及运营管理实施主体。项目投入资金有赖于股东资本金及外部市场化融资，项目收入主要来源于政府购买服务和项目经营收益。该模式的优点是通过市场化运作，引入社会资本提高城市更新效率及经营价值，通过风险收益分摊机制，减轻政府财政压力，但受10%红线影响，运作周期较长，符合PPP回报机制的项目偏少。

以2020年9月重庆市住建委正式启动九龙坡区城市有机更新老旧小区改造项目为例，该项目涉及九龙坡区六个老旧小区改造，改造小区总建筑面积约102万平方米，改造栋数366栋，主要改造内容包括基础设施改造、完善工程建设和提升工程建设，项目总投资估算37180万元。项目通过公开招标选择社会资本（北京愿景华城复兴建设公司、核工业金华建设集团、九源国际建筑公司），由渝隆集团与中选的社会资本共同出资组建SPV项目公司。本项目采用“ROT”运作方式，项目合作期限为11年。项目回报机制为可行性缺口补助。

（3）城市更新基金

在政府的倡导下，城市更新基金已经成为城市更新项目融资中一种常见的城市更新项目投融资方式。目前，上海、北京、广州、重庆等地已经落地城市更新基金。城市更新基金从发起人角度有两种：一种是政府主导的城市更新基金，一般由财政部门负责实施，当地城投公司负责具体代为出资人职责。另一种是市场化企业主导的城市更新基金。城投企业参与城市更新基金一般由城投企业作为政府出资人发起设立基金，吸引各类社会资本参与，组织形式上，城投企业为基金管理人（GP），负责组建基金管理公司和基金日常经营管理，收益为管理费和利润分成；其他参与企业为有限合伙人（LP），以其所投资的金额为限承担有限责任，但不参与基金的日常经营管理，其收益为公司的利润分成。基金构架一般为母基金+子基金，子基金主要针对城市更新的各个阶段或子项目。该模式优势是能够整合各方优势资源，多元筹集资本金及实施项目融资，加快项目推进，有利于发挥国有资本四两拨千斤的作用；劣势是目前城市更新投资回报收益水平、期限等与城市更新基金资金的匹配性不强，成本较高，退出机制不明确，面临实施上的诸多挑战。

2021年 6月2日，上海城市更新基金在上海正式成立，为目前全国落地规模最大的城市更新基金（基金规模800亿元），发起人包括中交集团、招商蛇口、万科集团、国寿投资、保利发展、中国太保、中保投资、上海地产集团，其中，上海地产集团作为基金管理人。该基金采用母子基金架构，分别是为城市更新母基金、一级开发子基金及针对自持商业运营的子基金，基金主要定向用于投资上海旧区改造和城市更新项目，促进上海城市功能优化、民生保障、品质提升和风貌保护。

（4）投资人+EPC

城市更新的投资人模式是在地方政府的授权下，由城投企业作为城市更新项目的业主方，通过对外公开招投标确定合作方，城投企业与合作方按照约定股权比例成立项目公司，签订开发投资协议，以项目公司作为城市更新项目的投融资建设管理实施方。投资项目的资本金来源于股东出资，项目其他资金通过市场化融资获得。该模式优势是能够引入大型工程建设单位及专业运营商等社会资本，整合资金优势，实现对大体量城市更新项目的推动实施；劣势是目前满足这样回报机制的片区开发项目较少，受土地政策限制现有项目主要通过工程及政府补贴来实现回报，存在隐性债务风险，融资难度大、综合成本高。

以广东东源县城乡基础环境综合提升工程项目为例，该项目投资额为409240万元，项目采用“投融资+设计施工总承包+运维服务”（投资人+EPC+O）模式实施，建设内容包括土地综合整治、饮水工程建设、环保基础设施建设等。东源县政府授权东源县城乡建设投资公司作为项目投资主体，通过对外招标，与中标联合体（中铁二十三局集团、中铁建发展集团等）组建项目公司，项目回报为农田垦造指标交易等。

2、城投企业参与城市更新项目投融资模式对比

上述几种投融资模式城投公司在城市更新项目中多有采用，但各模式在参与者、适用对象、资金来源、融资合规性等方面存在一定的差异。

从城市更新参与者来看，第一种政府授权模式主要是以地方政府为主导、城投企业负责项目实施，一般不涉及到社会资本，PPP模式和城市更新基金都涉及到吸引社会资本参与，投资人+EPC模式也是政府授权模式的一种，但这种模式由城投企业和社会资本共同实施。

从项目使用对象来看，第一种政府授权模式较为普遍，在城投企业具备条件下，各种城市更新项目均可以适用这种模式，PPP模式和城市更新基金适用于项目回报较为明确的项目，投资人+EPC模式满足了体量较大的城市更新项目对资金的需求，因而，成片区域更新开发可以采用这种模式。

从项目开发资金来源来看，第一种政府授权模式资金来源于财政预算安排和城投企业开展市场化融资，可能会产生隐性债务，存在合规性风险，PPP模式和城市更新基金资金来源于股东出资和市场化融资，可以通过风险分摊机制减轻财政压力，投资人+EPC模式资金来源于股东出资和市场化融资，可能会产生隐性债务，存在合规性风险，但可以通过风险分摊机制减轻财政压力。

三、城投企业参与城市

三、

更新该注意什么？

1、注意项目风险，兼顾公共利益和经济利益

城市更新项目大多建设周期较长，不确定因素较多，风险较大，但在反对大拆大建背景下，低收益或者无收益的综合整治类和有机更新类项目将会增多，这些项目将可能导致收益无法覆盖项目支出，收益平衡无法实现。城投企业成为城市更新实施主体，尽管需要承担一定的公益性职能，但仍然要对项目做好市场调查和分析，将产品设计得当，选择恰当的开发模式，比如采用滚动开发模式有利于缓解资金压力，项目建成后做好项目运营，最大限度地挖掘项目价值，以保证收益能够实现平衡。同时，城投企业从事城市更新还需兼顾公共利益和经济利益，在确保公共配套服务有保障、居民幸福获得感提高的同时，尽可能做到项目有利可图，从而不至于增加债务负担，或者隐性债务风险。

1、 投融资模式要因项目而选择，防止隐性债务风险

为了顺利推进城市更新项目，城投企业需要熟悉各种投融资模式的优势和缺陷，由于一些投融资模式适应对象有所不同，城投企业需要根据不同的项目类型选择投融资模式。考虑到在反对大拆大建之下，低收益或者无收益的综合整治类和有机更新类项目会增多，这可能会降低对社会资本的吸引力，不利于缓解财政压力，因而，城投企业在做好项目产品设计、确保项目收益的同时，还需为项目争取良好的政策支持。由于部分投融资模式可能会增加隐性债务风险，城投企业要规划好城市更新项目的“投融管退”，防范新增隐性债务。

四、城投企业参与城市更新未来展望

1、 城市更新空间大，将给城投转型带来巨大的发展空间

城市更新进入减少大拆大建的新阶段后，在政府主导城市更新背景下，城投企业未来将成为城市更新的实施主体。而根据测算，截至目前，中国房地产总市值约为496.15万亿元，按照2%的城市更新转化率，城市更新或将带来约10万亿元的巨大市场。城市更新除了可以直接参与这一广阔市场外，还可以参与因城市更新所带来的在工程咨询、建筑材料、停车场、社区广告、社区养老、医疗、托幼、保洁等方面新的业务机会，从而有力地促进城投企业转型。

2、城投企业参与城市更新将有利于推进城市品质的发展

过去，以房地产商为主的城市更新开发主体虽然极大地推动了我国城市的发展，适应了城镇化的发展要求，但另一方面，它们为了获取自身利益的最大化，往往压缩公共服务设施配套以及开放空间，甚至对城市历史文化的保护与传承也造成了破坏，对城市品质的塑造形成了不利影响。而城投企业作为政府下属国企，未来成为城市更新的实施主体，相比房地产商等私人资本，将会减少“大拆大建”、“拆旧建新”和“拆真建假”等破坏现象，更多地注重城市品质的提升，注重人居环境的改善，注重城市历史文化的遗承，着眼于城市居民的幸福获得感。

3、在投融资模式上，城市更新基金等模式将会发挥重要的作用

由于政府授权模式可能会增加隐性债务，在目前严监管背景下，城投企业实施一些城市更新项目时开展市场化融资较为困难，而城市更新基金模式由于不存在合规性问题，则可以有效规避这一问题。从目前来看，城市更新基金模式在城市更新中已得到了广泛的推广，北京、上海、广州、天津、无锡、石家庄等城市已经相继推出了城市更新基金，城投企业可以积极参与城市更新基金的发起、设立，充分利用这一模式，解决城市更新过程中的融资问题。

4、城投企业以一二级联动方式参与城市更新将会增多

过去政府授权城投企业进行土地一级开发，政府与城投企业签订协议通过成本加成一定收益率方式获取回报，也会有部分的税返优惠及财政补贴，但这种业务模式由于涉及土储，难以进行市场化融资。随着城投公司实力的增长，也以一二级联动的方式参与到土地开发建设的过程中，即城投公司既负责前期的一级土地开发业务，也参与出让环节拿地，在获得土地使用权后进行二级开发建设。由于一二级联动的供地模式简化了城投公司参与土地一二级开发的流程，也可通过后期二级开发的回款收入平衡资金压力，提高了城投在土地业务中的收益空间，且不存在隐性债务风险，有利于减轻财政负担，因而，预计城投企业以一二级联动方式参与城市更新将会增多。

作者 I 吴志武

部门 I 中证鹏元 研究发展部

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