当iPhone X概念褪去浮华，我却找到了稳稳的幸福 | ASM太平洋（0522.HK）
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文 | 李泽铭
我要稳稳的幸福，能抵挡末日的残酷。
经过了昨天港股这一跌，我对陈奕迅这首歌的歌词又多了一层更深的体会。
昨晚，我们公众号文章《 集体回调是市场情绪的借机释放？还是涨到尽头？| 牛市微复盘 》中，最后提及一个观点：大市越涨，风险越高，投资者应该越要提高选股的标准。
而今天我就为大家带来一只通过了高标准选股机制，未来增长确定性相当高的股票 —— ASM太平洋（0522.HK），希望能够帮大家稳稳地赢取利润，免去坐过山车的刺激与担忧之苦。
万众期待的新iPhone终于在9月12日发布，虽然由预计的iPhone 8变成了8与X，iPhone 9可能重复Window 9的命运。
但之前大家猜想的设备和功能都在最高阶的iPhone X身上应验，包括OLED全屏幕、Face ID、无线充电和AR增强现实等。除了Animoji外，新iPhone可说无甚惊喜。
新iPhone现真身前，港股一众苹果产业链及其他手机零部件供应商的股价己早被炒起。千呼万唤始出来的iPhone X登场后，各供应商股价非但没有一致飘红，反而大部分股价以大跌收场。至于原因，大家可以翻阅此前平台发布的文章《 iPhone8公布在即，我却决定卖出苹果概念股 》
而最强势的却是非苹果供应链的舜宇光学科技（简称：舜宇光学，2382.HK），较新机发布前的股价，最多升近25%。
（图片来源：富途）
可见，市场在期待事情尘埃落定后，关注点转移至新iPhone能带起什么潮流，而哪些企业最能受惠于这个趋势。
纵观iPhone的新功能后，能带起热潮，使安卓（Android）阵营争相仿效的趋势有以下三种：
（图片来源：苹果）
其中，3D感测、AR增强现实能大幅提升对镜头模块的需求，加上9月iPhone出货量的爆发性增长，舜宇光学自然成为新热潮下的首选。
一、新iPhone热潮漫延整条产业链
如果新iPhone能带起3D感测及AR增强现实的热潮，使相关零部件的需求大增，那么如舜宇光学一类的手机零部件生产商必然需要增加设备，或升级现有设备，以满足新组件更精密的要求。
顺藤摸瓜，再进一步推论可知：设备制造商同样也是这趋势下的受惠板块。在港股中，ASM太平洋便是这一系列设备的龙头企业。
（图片来源：富途）
双镜潮流提高封装设备水平
始创于1975年的ASM主要生产：
后段封装设备（back-end semiconductor），占全球市场份额25%；
表面贴片仪器（Surface Mount Technology，SMT），占全球市场份额22%。
（图片来源：ASM网站）
其产品广泛应用于制造手机零部件、影像传感器（CMOS image sensor, CIS）和发光二极管（LED）等等。
自华为在2015年底推出后置双镜，苹果（AAPL.US）也于2016年中推出iPhone 7配备双镜，争相成为第一批吃螃蟹的人。后置双镜已成为高端手机的标配，最顽强的三星也迫于无奈在Note 8加入双镜。
（图片来源：苹果 ; BNP PARIBAS）
虽然，双镜的潮流已形成，但渗透率仍较低，全球只有约20%。主要原因：
双镜头模块的制造难度较传统的单镜头已跨越了不止一个层次，模块厂商未投资更新主动式镜头对位（Active Alignment, AA）设备，制作双镜头近乎不可能。
（前方工程信息密集，非技术控请绕道 ~）
镜头封装过程涉及到图像传感器、镜座、马达、镜头、线路板等零件的多重折叠，传统封装设备根据原来调节的参数把零配件移动装配，每叠加一层均有误差出现。
因此，经多层叠加后的误差越来越大，最终影响拍摄照片的质素，如画面对焦位置偏离中心、四周的清晰度不均匀等。
双镜相机拍照后需把两张照片重叠，经运算再生成一幅新照片，对焦精准度的要求更高，误差容忍度更低，传统封装设备从镜头组装至传感器相对定位均无法满足需求。
AA的封装逻辑有别于传统思路，不再着眼于局部最优，而是灵活地达到全局最优略。在此过程中，每组装一个零件后，自动检测半制成品，然后根据当时的实际情况再重新调教位置，再将下一个零件组装，使误差不会累积，整体精准度达至最高。
AA的制作过程说来简单，但实际达至这精准要求的厂商不多，港股的公司里只有ASM能提供相关设备。
ASM的AA封装设备
（图片来源：ASM网站）
ASM自韩国的收入占比由2016年的2.2%强劲增长至2017年上半年的4.6%，相信是其当地主要客户LG Innotech（苹果双镜头模块供应商）为新iPhone更新设备所致。
后置双镜头的出现对AA封装设备的需求是0~1的变化，而这变化仍在进行中，高端手机的标配迅速影响中低端，渗透余下的80%市场，相信不用超过5年。
指纹认证被苹果采用后不足3年，连千元以下的手机均已配备。现在市场热烈讨论的前置双镜头大有机会在华为或苹果下一代的手机上实现，双镜头的需求倍翻，对AA市场的需求1变2。
另外，iPhone X配备的前置3D感测模块较双镜头更为精细，设备要求也更高。Animoji的出现是Face ID以外，为3D感测提供更多应用的可能性。
（图片来源：苹果）
再进一步延伸，3D感测较双镜头更精准测量外界环境，使AR增强现实的应用更广泛。
高通（QCOM.US）已宣布与奇景光电（HIMX.US）联手开发3D感测技术，估计明年将有更多解决方案面世以供手机厂商选择。
当手机前后同时装上3D感测后，AA市场的的需求又翻倍成2变4。这是一个全新的市场改变后，自我再扩充成原来的四倍。
CIS相关的封装设备及解决方案占ASM在2016年的收入约15%，受惠产品的升级潮，2018~2020年的增长可望超过30%，成为ASM主要的收入来源。
二、市场错估SMT设备需求增长
AA封装设备以外，表面贴装技术（Surface Mount Technology，SMT）设备也悄悄出现让人惊喜的变化。
SMT 贴装设备产品
（图片来源：ASM网站）
iPhone X采用了类载板（Substrate-like PCB, SLP）线宽规格，或许成为安卓手机下一步跟随的目标。
目前智能手机主板主要使用「任意层高密度连接板」（Any-layer HDI），而SLP是进阶产品，好处在于堆栈层数变多，缩小整体面积和线宽。
智能手机内空间有限，但零件繁多，须留下庞大空间安放电池，提高续航力。SLP减少主占用空间，扩大电池容量，因此，成为了市场新宠。
据悉三星2018年旗舰机 Galaxy S9 也会采用，或许是ASM 的潜在客户。由此看来，智能手机主板转为SLP的趋势可能撼动整个供应链。
市场部分评论认为：国内手机生产商未必更换昂贵的SMT设备以生产SLP规格主板。因此，估计ASM的SMT收入因苹果供应商完成设备更新后，在2018年显著下降，以至2018年的盈利只能与2017年持平。
然而，SMT设备是长期投资，厂商购买时所考虑主要为未来的趋势，从而让设备的寿命最大化，既然SLP规格代表未来的方向，自然是更新换代的首选。
ASM目前已有小量SMT设备订单来自赛兔和海派等国内小型手机ODM（贴牌机）厂商。
ASM最新处理SLP的SMT设备
（图片来源：ASM网站）
iPhone X采用OLED全屏幕，由于传统智能手机显示驱动IC封装技术COG（Chip on Glass，也指玻璃片上封装芯片）并不适用于软性显示器。
因此，智能手机显示驱动IC封装从 COG转移至 COF（Chip on Film，芯片软膜构装）的速度会加快，这将成为 ASM在2018年的增长引擎之一。
三、ASM的市场估值
分析完市场与公司的趋势，再来聊聊ASM的估值问题。
彭博综合各投行的分析报告所得：
ASM在2016/2017/2018的PE分别为29.7/18.5/18.1，与国际同业的平均值相若，然而，若与区内的手机零部件制造企业比较，估值明显偏低。
ASM与国际同业的估值比较
（资料来源：彭博）
ASM与区内的手机零部件制造企业的估值比较
（资料来源：彭博）
ASM已公布中期业绩，同时为第三季给出清晰的指引，因此盈利同比增长超过60%的预测没有大争议。
然而，大部分的研报在撰写时并未考虑上述提及的市场趋势，或许在新iPhone推出后，亦不察觉趋势变化将加剧。
从彭博的数据可见，自新iPhone推出后，更新并上调盈利预测的投行暂时只有BNP和金鹰两家，但预计将陆续有来，2018年盈利上浮10%~20%不难。
各投行发表更新报告的日期及目标价
（资料来源：彭博）
ASM现价约18倍市盈率，与过去7年的平均估值相若，考虑到公司正躺在下游产品不断推陈出新，设备升级换代的大周期风口里，即使未能其客户般股价及估值屡创新高，要回到近两年估值顶部，即24倍市盈率相信并不困难。因此，以30%上升空间的145元为第一站目标价。
ASM历年的PE变化
（资料来源：彭博）
本人为证监会持牌人士，其客户持有ASM太平洋（0522.HK）长仓股份，并随时可能买入/沽出
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