电子行业深度报告：苹果、面板为中军，第三代半导体为先锋
一、估值仍待消化，业绩可预见性增强
（一）电子行业的估值情况：预计四季度 PE 将维持震荡
短期看，近期美国对我国高新科技企业制裁持续升级，强推中美科技脱钩，冲击我国电子 信息产业复苏；海外疫情反复，行业需求端尚未回暖，短期电子产业增速将下降，或将导致行 业估值中枢下滑。长期看，5G 技术将驱动电子产业的升级，行业中长期增长动力仍然充足。
自 2020 年起，电子行业受新冠肺炎疫情影响，整体估值水平震荡回落。7 月上旬市场风 险偏好提升，行业估值水平回升；8 月下旬受市场避险情绪的影响，市盈率小幅回落：截至 2020 年 9 月 18 日收盘，电子行业市盈率为 48.15 倍，高于近五年及近十年的均值水平。
我们需要注意，美国科技制裁将持续冲击我国电子信息产业复苏；美国对中国的制裁不仅 限于科技领域：近期美国国防部出台的《国防战略报告》、美国国会参议院通过“香港自治法 案”，美国关闭中国驻休斯敦总领馆等都标志着中美贸易摩擦可能进一步升级。同时，新冠疫 情在全球仍处于爆发期，行业的需求受到较长时间的抑制，行业增速将继续下滑。我们认为当 前行业估值水平进一步提升的空间有限，风险偏好进一步提升难度较大，行业短期将面临调 整；中长期看，5G 技术驱动电子产业的升级，行业中长期成长动力仍然充足。
（二）电子行业的业绩预期：2020 年 EPS 透明度提升
中报后电子行业的一致预测 EPS 基本持平，行业一致预测的净利润小幅提升。复工复产 以来我国电子信息产业快速恢复，后续订单、预期的能见度，透明度提升，预计后续 EPS 预 期大幅下修的概率较低，行业将具备结构性的机会。建议重点关注 2020 年 EPS 预期高增长的 领域：苹果产业链、面板行业等，这两个细分领域将作为我们推荐的中流砥柱；我们也建议 投资者关注以第三代半导体为代表的的高弹性板块，以此作为我们推荐的先锋板块。
二、苹果新机有望拉动相关产业链发展
（一）手机端：5G 换机周期开启，看好新 iPhone 市场前景
1. 5G 渗透率快速提升，iPhone 12 有望成爆款机型
我国 5G 渗透率快速提升。2019 年被称为 5G 商用元年，6 月 6 日工信部开始发放 5G 商 用牌照，10 月 31 日三大运营商启动 5G 商用服务，发布相应 5G 套餐，5G 开始正式在中国发 展、渗透。根据信通院数据，截至 2020 年 8 月底，我国 5G 用户数已超过 1.1 亿，居全球首位， 到 2025 年我国 5G 用户数将达到 8.2 亿，渗透率约 48%。我们预计 2020 年我国 5G 用户数将 达到 1.6 亿左右。
5G 手机出货量快速增长。受疫情影响，上半年全球智能手机出货量同比下降 13.94%，国 内智能手机出货量同比下降 17.73%，下半年随着疫情好转市场需求有望释放。同时，虽然智 能手机整体出货量下滑，但 5G 手机出货量攀升，由今年 1 月出货 546.5 万部增至 8 月出货 1617 万部， 5G 手机占国内手机出货量的比例不断上升，2020 年 1-8 月，国内市场 5G 手机累计出 货 9367.9 万部，占同期手机出货量的 46.3%，近三月来国内 5G 手机出货量占总手机出货量的 比例均高于 60%，显示出 5G 换机需求的强劲。
苹果首款 5G 手机，iPhone12 意义重大。苹果或将于今年 10 月发布 iPhone 12 系列手机， iPhone12 被部分人士称为苹果公司史上最重磅机型。除 5G 功能外，iPhone 12 的创新是近几 年苹果手机最大的，创新点包括配有全系列升级 OLED 屏幕、Pro 系机型新增后置 ToF 镜头以 及外观创新。外观方面预计 iPhone 12 将回归 iPhone 4 的经典直角边框设计，根据过去三次 iPhone 外观革新历史（iPhone 4 直角边框、iPhone 6 大屏+圆弧边框、iPhone X 全面屏外观造 型大变动），可以发现外观创新是刺激销量的有效手段。此外，iOS 14 生态系统增强，小组件 叠放、App 资源库、Siri AI 程度提升等将为 iPhone 12 到来更好的用户体验。综合三大新增功 能、外观创新与系统升级，消费者需求将被激发，iPhone 12 有望成为爆款机型。
2. 多年沉寂后，iPhone 将迎来换机周期
据 Gartner 统计，自 2014 年苹果公司发布史上最高销量 iPhone—iPhone 6 以来，过去五年 iPhone 的销量较为疲软，2019 年 iPhone 出货量较 2015 年下降 16.5%，原因是价格太高或新机 吸引力不敌竞争对手，这些问题在 iPhone 12 的降价和性能创新上都得到了不同程度的解决， 我们认为是 iPhone 出货量将引来反弹的信号。
换机需求是 iPhone 销售的一大驱动力量，iPhone 12 有望迎来换机需求的集中爆发。根据 苹果统计，iPhone 活跃用户已超 10 亿，潜在换机客户规模庞大。据巴克莱测算，2019 年 iPhone11 系列现有用户数仅占全部用户数的 10.02%，即 2015-2018 年购入 iPhone 且有潜在换新需求 的客户占全部 iPhone 用户的 90%，目前 iPhone 的平均使用年限是 5 年。这意味着 2020-2023 年将会有大量用户迎来换机需求，在 iPhone 6 带来的销售高峰后，iPhone 12 极有可能为苹果 手机带来下一个“黄金周期”。
3.产品覆盖由高端向中高端渗透，促销力度空前
苹果战略升级，从之前的主打高端市场转向中高端市场并行。历年来苹果手机一直是高 端手机的代表，售价一直居高不下，成为科技和潮流的代名词，广受消费者追捧。但随着华为、 OPPO、vivo、小米等陆续发布高端旗舰手机，以极强的性价比和产品竞争力抢占市场份额， 2019 年苹果手机业绩销售额对比 2015 年下降了 8.13%。苹果公司从 2019 年 iPhone 11 系列开 始逐步进行市场下沉，除了 iPhone 11 Pro Max 起售价 1099 美元，iPhone 11 Pro 起售价 999 美 元外， iPhone 11 售价仅为 699 美元，iPhone SE 售价仅为 399 美元，主要面向中端市场。
据外媒 Jon Prosser 预计，新发布的 iPhone 12 起售价仅为 649 美元，相较 iPhone 11 继续 下降了 50 美元，iPhone 12 Max 起售价仅为 729 美元，为新增的中端机型，其后置摄像头同 iPhone 11 一样均为双摄，不及 iPhone 11 及 iPhone 12 系列高端机型的三摄镜头。另外，Jon Prosser 预测仅有高端机型 iPhone 12 Pro 及 iPhone 12 Pro Max 会搭载最新后置 Tof 镜头，起售 价预计分别为 999 美元和 1099 美元，与 iPhone 11 高端机型价格持平。iPhone 11、iPhone 12 系列新增中端机型，且 iPhone 12 中端机型价格下降，意在打开中端机市场，同时，高端机载 有的最新科技与性能升级稳固了 iPhone 在高端机市场的地位。
从营销模式看，苹果一改往年态度，于今年开始参与了中国各大网购平台的 618 促销活动。618 期间天猫平台低至八折、京东和快手对 10 万台 iPhone 11 补贴后价格只要 3999 元，拼多 多百亿补贴后价格只要 3979 元，今年 4 月发布的 iPhone SE 在推出了 618 期间八折、12 期免 息、直降两百元等促销手段。今年的 618 电商促销活动中，在天猫平台上，苹果在 6 月 1 日 iPhone 仅 5 小时就破 5 亿，这个成绩相当于 iPhone 中国市场整天的成交额，618 期间天猫累 计下单金额达到 6982 亿元。而在京东 618 开启首日，苹果再次仅用 5 秒销售额就突破 1 亿，5 分钟后，iPhone 销量突破 3 万台，全天成交金额达到 15 亿，618 期间京东累计下单额则达 2692 亿元，空前的销售力度使 iPhone 成交额顺势大幅增长，成为活动期间的销量冠军。未来随着 苹果营销方式更加融入本地化，有望为 iPhone 销量带来额外的助力。
4. 华为高端机型受制裁限制，部分客户将向苹果转移
随着美国政府在中美贸易摩擦中美国政府对中国科技公司禁令的颁布，华为手机业务遭受 了前所未有的挑战。Mate 系列一直是华为终端产品中主打性能和体验的高端旗舰系列，2013 年华为首次发布第一款旗舰机，开始打入全球高端智能手机市场，逐步抢占了苹果手机在高端 机市场的份额。根据 Counterpoint 的数据， 2017-2019 年 Q1 华为在全球高端手机市场所占份 由 8%上升到了 16%，同期苹果高端机市占率由 58%下降到了 47%。随后 2019 年苹果的系列 促销活动帮助 iPhone 高端机重夺市场份额，2020Q1 苹果高端机市占率重回 57%，华为降至 12%。今年 9 月 16 日起，海外许多手机核心配件厂家将停止向华为供货，华为手机的麒麟芯 片难以生产。未来，如果美国对华为公司在高端芯片方面限制没有改变，部分中国高端机用户 将会向苹果转移。
5. iPhone 供应商梳理，建议关注鹏鼎控股、蓝思科技
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（二）智能手表：体验日益丰富，成长空间广阔
1. 功能逐渐完善，智能手表出货保持快速增长
智能手表凭借出色的功能创新逐渐获得了消费者广泛的支持。功能上智能手表克服了数 据监测准确度低、续航能力差、独立性差等缺陷，并且逐步实现了通讯、定位、专业运动数字 分析、数字健康、支付等功能。智能手表市场打开以来，各大厂商纷纷推出智能手表产品，除 布局较早的三星、苹果外，国内外消费电子龙头佳明、FitBit、华为、小米、OPPO 等均参与 进市场抢夺之中，各品牌定位也逐步清晰，如 Apple Watch 意在“腕上的手机”、OPPO Watch 主打续航、小天才主攻儿童智能手表等，百花齐放的局面使得智能手表市场爆发。
智能手表出货量保持快速增长。全球智能手表出货量由 2016 年的 2010 万台快速增长至 2019 年 9180 万台，年复合增长率高达 65.91%。2020 年上半年全球市场智能手表的总出货量 同比增长 20%，总出货量接近 4200 万块。在 Apple Watch 和其他智能手表通过性能升级对消 费者需求的刺激下，未来全球智能手表出货量将会进一步增长，IDC 预计 2023 年市场规模将 增加至 1.32 亿台。
2. 市场集中度提升，苹果占据半壁江山
在各大品牌竞争的过程中，市场集中度也在逐步提升。根据 Counterpoint 数据，2019H1 八家头部公司共占据了全球智能手表市场 80.2%的份额，2020H1 该比例上升至 88.2%，其中 苹果公司 2019H1 在全球占有率为 43.2%，2020H1 Apple Watch 进一步扩大了自己在智能手表 市场的领先地位，市占率达 51.4%，行业领先地位毋庸置疑。
苹果智能手表的市场地位主要是基于其不断创新的产品功能以保障更优化的用户体验。2014 年发布的初代 Apple Watch 1 尚无独立定位功能，后一年发布的 Apple Watch 2 随即增加 GPS 功能。2017 年苹果采用 eSIM 技术，使用户无需 SIM 卡即可直接访问设备运营商提供的 无线网络服务，使得 Apple Watch 3 能够具有 SOS 紧急联络功能。2018 年 Apple Watch 4 将屏 幕扩大了 30%，并且采用 LTPO OLED 屏幕。通讯方面 Apple Watch 4 进一步使用户可以使用 蜂窝网络蓝牙版本更新到 5.0，并在健康监控方面将原有的光学心率传感器改进为电极式心率 传感器和第二代光学心率传感器，增加了摔倒检测功能，功能获得全面提升。Apple Watch 5 新添“Always-on”始终显示功能，使用户在不使用设备时进入省电状态，彩色表盘熄灭后变成黑白单色显示时间，回归时间显示功能。今年 9 月新发布的 Apple Watch SE 和 Apple Watch 6 配备 GPS/GNSS、指南针和全天候高度计，使定位更加精确全面，Apple Watch 6 还深挖健 康功能，增加血氧传感器，并搭配陀螺仪等 MEMS 元件，测量脉搏、心跳、心脉颤动等健康 指标，有助于用户更清楚地掌握自己的整体健康状况。可以说，Apple Watch 在近六年间性能 获得了很大的提升。
根据 Strategy Analytics 数据，2015 年 Apple Watch 出货量约 1360 万部，2019 年出货量为 3070 万部，年复合增长率达 22.6%。2020 年一季度 Apple Watch 出货量约 760 万部，同比增 长 22.6%，占全球智能手表出货量 55.5%，在 Apple Watch SE 和 Apple Watch 6 的带动下，未 来 Apple Watch 的市场份额可期。
3. Apple Watch 供应商梳理，建议关注环旭电子、立讯精密、歌尔股份
根据对 Apple Watch 4 的成本拆分以及相关供应商进行分类整理如下表所示。建议关注环 旭电子、立讯精密和歌尔股份。
（三）TWS 耳机端：出货量有望持续高增长
1. TWS 耳机仍处于快速渗透阶段
自 2016 年蓝牙 5.0 技术标准发布以来，蓝牙性能获得了大幅提高。蓝牙 5.0 传输速率是蓝 牙 4.2 的 2 倍，传输距离是蓝牙 4.2 的 4 倍，数据包容量是蓝牙 4.2 的 8 倍，支持室内 1 米精 准范围导航，并且针对 IoT 进行了底层优化，性能全面提升。各大商家接连推出 TWS 耳机产 品，根据前瞻产业研究院数据，TWS 耳机出货量从 2016 年 918 万副增长到 2019 年 1.2 亿副， 同比增长 1305%。2018 年 TWS 耳机出货量与智能手机出货量比率为 3.3%，2019 年该比率上 升到 9.41%，目前 TWS 仍旧处于快速渗透阶段。Counterpoint Research 预测，TWS 市场规模 将继续成倍快速扩张，2020年 TWS 无线耳机的出货量将达到 2.3亿副。根据高通发布的报告， 接受调查的 18-65 岁人群均有意愿购买 TWS 耳机，TWS 耳机受众广未来潜在客户群数量很大。技术迭代下，降噪、传输、续航性能为消费者的需求热点，各商家持续发力推动 TWS 技术创 新进一步刺激了 TWS 的市场需求，加快 TWS 耳机的渗透速度。
2. iPhone 取消有线耳机将进一步打开 AirPods 增长空间
自苹果发布 Air Pods 起，各大厂商接连发布 TWS 真无线耳机，包括华为 Free Buds、荣耀 Fly Pods、小米 Air 2，均获得了较大的发展。随着 TWS 耳机市场的打开，手机、传统音频、 科技厂商纷纷加入 TWS 耳机行业，但手机厂商占据了市场的主要份额。根据 Counterpoint 数 据，2020Q2 全球 TWS 耳机市场仍是苹果独占鳌头，苹果市占率达 35%，小米、三星分别占 有 10%和 6%，其他品牌均低于 5%。
iPhone 取消随机附送有限耳机将进一步激发 AirPods 销量。根据 Counterpoint 数据， 2017-2019 年 AirPods 出货量分别为 1400/3500/6000 万副，年复合增长率达 107.02%。占据高 端 TWS 市场大半江山的苹果预计采取双重措施提升 AirPods 的需求量，一是 iPhone 12 起苹果 将取消随机附赠的有线耳机（EarPods），二是推出返校季促销，购买 Mac 或 iPad将赠送 AirPods， 将进一步打开 AirPods 的增长空间。2018 年 AirPods 年出货量约 3500 万，2019 年 AirPods 出 货量约 6000 万，Counterpoint 预计 2020 年 AirPods 出货量可超 9000 万副，2021 年达 1.2 亿副。
3. AirPods 供应商梳理，建议关注立讯精密、歌尔股份
根据对 AirPods2 的成本拆分以及相关供应商，进行分类整理如下表所示。建议关注立讯 精密、歌尔股份。
三、面板供需改善迎来盈利增长的黄金期
面板产业链向中国转移，预计未来中国大陆的市场份额将达到 70%以上。随着海外产能 的逐步退出，下游需求端的回暖，面板行业的供需格局有望改善并带动价格的上涨，预计未来 我国面板厂商的盈利能力将显著改善，建议关注京东方 A（000725.SZ）、TCL 科技（000100.SZ）。
（一）供需格局改善，面板价格反转
1.需求端：小尺寸笔电需求强劲，大尺寸电视需求回暖
小尺寸手机需求下滑：据 IDC 统计 2020H1 受到新冠疫情的影响，全球智能手机出货量为 5.5 亿台，同比下降 14.34%，导致柔性 OLED、刚性 OLED 等面板的需求下降；中低端手机需 求稳中有升：跟据 Omdia 披露的 2020 年上半年前十大热销机型中，2000 元以下机型如红米系 列占比提升。我们认为下半年中低端机型出货量将逐渐回暖，带动小尺寸 LCD需求量的提升。
中尺寸笔电需求强劲。尽管新冠疫情抑制了消费需求，疫情期间用户居家上课及办公需 求增加，2020Q2 笔电出货量大幅反弹。据 IDC 统计，2020Q2 全球 PC 出货量为 7,230 万台， 同比增长 11.2%。据 Strategy Analytics 统计，二季度全球平板电脑出货量约为 4,330 万台，同 比增长 26.1%。我们认为，海外疫情反复及新一轮的居家办公、学习措施将继续带动笔电需求 的增长，预计笔电需求增长的趋势将会延续到第四季度。
大尺寸面板需求逐渐回暖。受疫情影响，各大赛事延迟导致 TV 需求量大幅下滑。据 WitsView 统计，2020H1 全球液晶电视面板的出货数量为 1.29 亿片，同比下降 8.25%；由于大 尺寸 TV 需求的提升，TV 面板的出货面积降幅较小：2020H1 全球液晶电视面板的出货面积为 8,040.8 万平方米，同比下降 0.5%。据 AVC 统计，我国作为全球最大的液晶电视销售国，2020H1 彩电销售额为 2,089 万台，同比下降 9.1%。疫情缓解的情况下我国 TV 电视需求正逐步回暖，6 月 TV 销售额恢复正增长至 16.2%。我们认为，随着大型赛事的有序推进，且下半年为电视 的传统旺季，预计全球液晶电视的需求将继续修复。
2. 供给端：海外产能逐渐退出，供需比持续改善
供给端：海外产能逐渐退出，国内面板龙头有望受益。由于 LCD 竞争日益激烈，价格下 跌叠加新技术转换，海外产能陆续退出。2019 年 SDC 的 L8 和 LGD 的 P8 工厂开始了第一轮 产能转换后，产能大幅下降。2020 年初三星宣布将于年底前结束其位于中国和韩国的所有 LCD 面板生产工厂，LGD 也宣布于 2020 年底停止韩国境内的 LDC 面板厂。
与海外产能退出不同，2017-2020 年中国大陆平均每年有两条以上的新产线投产，主要为 BOE 武汉产线、CSTO T6、T7 产线等。由于新产线投产到产能释放需要 9-12 个月的时间差， 2020 年新产线带来的出货面积的增加极为有限。根据海外产能的退出情况，以及新产能尚未 释放，据 DISCIEN 预测，2020 年 6 月至 2021 年 6 月面板整体产能将处于低谷。
供需关系逆转，供需比逐渐改善。从历史的情况来看，2016 年行业的供需比约为 15%， 即供需平衡线。由于产能增加以及需求低迷，供需比自 2017 年开始提升：2017/2018/2019 年 供需比分别为 19.2%/22.5%/20.6%。2020 年 6 月海外产能的退出以及行业需求的回暖，行业供 需比大幅回落。据 Omdia 预测，到 2020 年液晶面板供需比将回落至 19.1%，预计未来 3-5 年 供需比将长期处于平衡线之下。
3. 面板价格：6 月以来持续回升，Q4 仍有上升空间
小尺寸面板 a-Si LED 价格回升。小尺寸方面面板价格较为分化，由于新冠疫情导致的人 均可支配收入降低等影响，高端手机销量受到影响，中低端手机影响较低。据 CINNO Research 统计，自 2020 年 8 月起 a-Si 小尺寸面板价格小幅提升 0.1 美元/片；柔性 OLED、刚性 OLED 以及 LTPS LCD 价格仍维持每月下降 1 美元/片的趋势。
中尺寸面板价格回暖。2019 年 PC、笔电需求自高位回落，带动了中尺寸面板价格的下降。据 CINNO Research 统计，由于 2020 Q2 笔电需求量大幅回暖，笔记本面板价格自 2 月份开始 上涨，由 1 月的低点回升了 11%；据 Wind 统计，2020Q2PC 需求量增幅较小，显示器面板价 格自 6 月份上涨，自低点回升了 2%左右。
库存周期维持低位，大尺寸面板价格持续回升。2020 年初受新冠疫情影响，全球电视需 求降低给之前市场预期的增长逻辑带来冲击，面板需求下降，价格持续上涨的局面搁浅：5 月 面板价格下跌 3-6 美元/片，面板价格回落至历史低位。下半年面板库存得到有效去化，库存 周期维持在 1 周左右，大尺寸面板需求逐渐回暖，面板产能供给减少，价格持续回升：据 Wind 统计，8 月面板价格上升了 5-10 美元/片。
我们认为，随着行业供需格局的改善，面板价格的周期性将逐渐减弱。具体来看，随着 终端需求的回暖，小尺寸面板价格有望继续修复；笔电的需求增长有望持续 1-2 个季度，中尺 寸面板价格有望继续上涨；海外面板产能的持续退出，叠加 TV 需求的回暖，预计大尺寸面板 价格上涨的趋势有望维持到明年 6 月份，面板价格的上涨有望显著改善面板厂商的盈利能力。
（二）未来的产业趋势：大尺寸化、高清化、国产化
1. 大尺寸化、高清化是面板未来的发展趋势
消费升级，TV 大尺寸化需求提升。电视应用逐渐多元化，消费者对于电影、游戏等显示 效果的追求增强，电视的平均尺寸在不断上涨。据群智咨询统计，65 寸电视的出货占比由 2017 年的 4.3%提升至 2019 的 8.2%，预计 2020 年出货占比有望达到 9.2%。
TV 消费升级带动面板的大尺寸化，近 5 年来，TV 面板的尺寸平均每年增长 1 寸：据群 智咨询统计，2014 年电视面板平均尺寸约为 41.4 英寸；2019 年电视面板平均尺寸约为 45.9 英 寸，预计在 2022 年电视面板的平均尺寸将达到 50.8 英寸。我们认为，大尺寸化将是面板需求 增长的主要动力，随着面板大尺寸化渗透率的提升，率先布局高世代产线的厂商如京东方、 华星光电等有望保持领先优势，继续增加全球市场份额。
高清化为面板需求增长的另一推动因素。提升分辨率将大幅提升面板显示的画质情况， 来满足消费者对显示效果的需求。4K 技术由 2013 年推出到 2019 年普及经历了 7 年的时间。根据 WitsView 统计，2019 年 4K 电视渗透率约为 53.4%，预计到 2022 年将达到 62.8%。按照8K 产业链的发展情况，群智咨询预计到 2022 年全球 8K 面板出货量将超过 700 万片，渗透率 将提升至 3%左右。分辨率的提升有望带动面板价格的上涨，提升面板厂商的盈利能力；同时， 8K 电视的平均尺寸将高于 4K 电视，8K 电视渗透率的提升也将拉动面板大尺寸化渗透率的提 升，面板厂商有望在大尺寸化、高清化发展中充分受益。
2. LCD 产业链向中国转移（略）
（三）液晶面板进入中国大时代
显示面板行业为国家重点扶持行业，国家发布多项政策支持中国面板行业的发展。2012 年 8 月，中国科技部颁发《新型显示科技发展“十二五”专项规划》，并提出培育一批液晶显 示和等离子显示龙头和产业集群。2019 年 3 月，工信部、国家广播电视总局等联合颁发《超 高清视频产业发展行动计划（2019-2022 年）》，并强调“加强 4K/8K 显示面板创新，发展高精 密光学镜头等关键配套器件。”
在政策、资金的支持下，我国已成为全球最大的 LCD 面板供应市场。据中商产业研究院 统计 2016 年我国面板产能占比约为 29%，预计到 2022 年我国面板产能占比将达到 56%。考 虑到 2020 年以来韩国三星、LG 等厂商陆续关停 LCD 产业链，我们预计未来三到五年，中国 面板产能占比有望提升至 70%以上。
我国面板厂商逐渐形成两强格局，建议关注京东方、华星光电（TCL 科技）。据群智咨询 统计，2019 年全球液晶电视面板出货量与出货面积京东方、华星光电分别位列第一、第四。京东方、华星光电（TCL 科技）新增产能有序推进，并计划收购海内外优质资产。根据 DISCIEN预测，到 2021 年京东方、华星光电的市场份额有望达到 50%左右。
伴随着国产面板厂商的崛起，面板行业上下游也将协同发展。LCD 面板上游原材料、设 备约占 70%。其中，上游材料主要由美、日、韩等国垄断：据中商产业研究院统计玻璃基板 主要由美国康宁、日本旭硝子、电气硝子垄断，市场份额超 90%；偏光片主要由日本、韩国 企业垄断，市场份额超 70%。我们认为，在下游电子品牌崛起以及国产面板厂商的带动下， 面板产业链将继续向中国大陆转移，上游原材料国产化进程有望加速，材料供应商的发展空间 将逐步增大。
四、第三代半导体有望在国家支持下快速发展
国内半导体厂商的成长来自于两部分，一是全球半导体有望开启新一轮产业周期，产业细 分赛道自身成长性的空间将逐渐释放；二是是国产替代带来的国产产品渗透率的提升。受益国 产替代加速，2020H1 半导体板块业绩在疫情影响下仍然保持了较快增长。根据 Wind 数据， 2020H1 半导体行业营业收入合计 695.5 亿元，较去年同期增长 25.2%，净利润合计 68.8 亿元， 较去年同期增长 143.1%。市场也对半导体板块给予了较高的估值。长期看，半导体是中国科 技崛起不可回避的环节，国产替代空间依然巨大。根据 2020 年 9 月 3 日彭博发布的新闻显示：中国计划将大力支持发展第三代半导体产业写入“十四五”规划之中。第三代半导体作为半导 体的新兴领域，成长空间巨大，具备快速追赶国外主流水平并实现弯道超车的机会，预计未来 将获得国家政策等方面的持续支持，建议重点关注第三代半导体产业链的投资机会。
（一）第三代半导体在高温、高压及大功率领域优势显著
与第一二代半导体材料相比，第三代半导体材料的禁带宽度、热导率、电子饱和速率和 抗辐射能力均有更好的表现。第三代是指半导体材料的变化，从第一代、第二代过渡到第三 代。第一代半导体材料是以硅（Si）和锗（Ge）为代表的，最传统的半导体材料，目前大部分 半导体是基于硅基的。第二代半导体是以砷化镓（GaAs）、磷化镓（GaP）为代表，是 4G 时 代的大部分通信设备的材料。第三代半导体材料以氮化镓（GaN）、碳化硅（SiC）、氧化锌（ZnO）、 金刚石为四大代表，是 5G 时代的主要材料。碳化硅的耐高压能力是硅的 10 倍，耐高温能力 是硅的两倍，高频能力是硅的 2 倍。相同电气参数产品，采用碳化硅材料可缩小体积 50%， 降低能量损耗 80%。使用碳化硅材料替代原本硅基材料，可实现器件体积更小同时能量密度 更大。硅材料随着电压的升高，高频性能和能量密度不断在下降，和碳化硅、氮化镓相比优势 越来越小。
第三代半导体主要应用于高温、高频、抗辐射、大功率器件领域。由于更优的电子迁移 率、带隙、击穿电压、高频、高温特性，第三代半导体主要应用于高温、高频、抗辐射、大功 率器件领域。SiC 的市场应用领域偏向 1000V 以上的中高电压范围，具有高压、高温、高频三 大优势，比 Si 更薄、更轻、更小巧。从应用领域看，第三代半导体主要有三个应用方向：光 电子、电力电子、微波射频。从材料特点来看，碳化硅器件适合高压和高可靠性情景，主要应 用在新能源汽车和工控等领域，氮化镓器件更适合于高频领域，包括5G通信相关的高频器件、 卫星通讯等。
（二）5G 及新能源车时代来临，第三代半导体迎来爆发时机
全球对第三代半导体均展开全面战略部署，下游应用需求持续增长，第三代半导体处于 爆发增长前夜。2014 年初，美国宣布成立“下一代功率电子技术国家制造业创新中心”，期望 通过加强第三代半导体技术的研发和产业化，使美国占领下一代功率电子产业这个规模大、发 展快的市场。日本建立了“下一代功率半导体封装技术开发联盟”由大阪大学牵头，协同罗姆、 三菱电机、松下电器等 18 家布局第三代半导体领域的公司、大学和研究中心；欧洲启动了产 学研项目“LAST POWER”，由意法半导体公司牵头，协同来自意大利、德国等六个欧洲国家 的私营企业、大学和公共研究中心，联合攻关 SiC 和 GaN 的关键技术。第三代化合物半导体 凭借优异的光学性能、耐高压、高功率，应用范围广阔，成长刚刚起步。
第三代半导体材料在 5G 时代应用优势明显。与第一代和第二代半导体材料相比，第三代 半导体的宽禁带、高击穿电场、高导热率特性，使其更适合制作高温、高频、抗辐射及大功率 器件。与 4G 系统相比，5G mMIMO 具有更多收发器和天线单元，使用波束赋形信号处理将 射频能量传递给用户。5GmMIMO 设计下，急剧增加的信号处理硬件极大影响了系统尺寸， 信号处理的功耗也在逼近板载功率放大器的功耗，在某些情况下，甚至已经超过了板载功率放 大器的功耗。硅基 GaN 提供了良好的宽带性能和卓越的功率密度和效率，能满足严格的热规 范，同时为紧密集成的 mMIMO 天线阵列节省了宝贵的 PCB 空间。
汽车电动化形成巨大的下游市场需求。新能源汽车为 SiC 的最重要下游领域，主要应用 包括主驱逆变器、DC/DC 转换器、充电系统中的车载充电机和充电桩等。中国是全球最大的 新能源汽车市场，电动汽车产业有国产替代的肥沃土壤。我国的新能源汽车市场占全球市场的 一半以上，是全球最大的新能源汽车市场。根据 EV sales 数据，2019 年全球新能源汽车销量 为 215 万辆，中国市场销量就达到了 116 万辆，中国市场占全球比重达 54%。
第三代半导体市场规模将继续保持高速增长，汽车市场占碳化硅功率半导体市场比重增 加。根据 Omdia 的《2020 年 SiC 和 GaN 功率半导体报告》，到 2020 年底，全球 SiC 和 GaN 功率半导体的销售收入预计 8.54 亿美元。未来十年的年均两位数增长率，到 2029 年将超过 50 亿美元。
（三）第三代半导体成为市场热点，持续获得政策支持。
国内政策支持持续加强，护航国产半导体行业发展。我国计划把大力支持发展第三代半 导体产业，自 2016 年以来，国内出台了大量政策，包括中央、地方促进第三代半导体产业的 发展。我国的“中国制造 2025”计划中明确提出要大力发展第三代半导体产业。2015 年 5 月， 中国建立第三代半导体材料及应用联合创新基地，抢占第三代半导体战略新高地；国家科技部、 工信部、北京市科委牵头成立第三代半导体产业技术创新战略联盟（CASA），对推动我国第 三代半导体材料及器件研发和相关产业发展具有重要意义。我们预计，未来几年在 5G 及新能 源车快速推广和渗透的背景下，第三代半导体将迎来爆发式的成长，相关领域将迎来来更大力 度、更有针对性的支持。
（四）全球格局美欧日领先，国内外差距相对一二代半导体缩小
美、欧、日厂商在第三代半导体产业中较为领先，中国发展较快。美国在全球碳化硅市 场中处于龙头地位，拥有科锐、道康宁等世界顶尖企业，在氮化镓领域也具有很强的实力，科 锐在 Sic 导电型晶片市场占有率超 60%，在 GaN 射频市场份额居全球第二。欧洲拥有完整的 第三代半导体产业链，拥有英飞凌、意法半导体等优势制造商。日本拥有先进的技术，完整的 产业链，在设备和模块开发领域处于领先地位，拥有住友电工、松下、罗姆半导体等优质厂商， 其中住友电工是全球 GaN 射频器件第一大供应商。中国第三代半导体产业近些年发展较快， 逐步进入产业化阶段，三安光电、中电科、泰科天润、天科合达等公司表现较为突出。
第三代半导体国内外差距相对缩小，为国产替代提供机遇。第三代半导体目前处于发展 初期，国内企业和国际巨头差距相对较小。中国拥有广阔的第三代半导体应用市场，可以根据 市场研发产品，改变以往集中于国产化替代的道路。同时第三代半导体的难点在于工艺，而工 艺的开发具有偶然性，相比逻辑芯片难度降低。由于生产过程对设备要求较低，投资额较小， 准入门槛低，对后来追赶者相对较为有利。
（五）第三代半导体产业链及布局公司
碳化硅的产业链分为衬底、外延和器件环节。衬底常用 Lely 法制造，国际主流采用 6 英 寸晶圆，正向 8 英寸晶圆过渡；国内衬底以 4 英寸为主，主要用于 10A 以下小电流产品。外 延常用 PECVD 法制造，国内部分公司可提供 4/6 英寸外延片。器件领域国际上 600-1700V 碳 化硅 SBD、MOSFET 都已量产，Cree 已开始布局 8 英寸产线，国内企业碳化硅 MOSFET 还有 待突破，产线在向 6 英寸过渡。碳化硅器件领域代表性的企业中，目前来看在国际上技术比较 领先的是美国的 CREE，其覆盖了整个碳化硅产业链的上下游（衬底-外延-器件），具有核心的 技术。在器件方面，国际厂商占据主要地位。
氮化镓产业链分为衬底、外延片和器件环节。国内从事氮化镓单晶生长的企业，主要有 苏州纳维、东莞中镓、上海镓特等；从事氮化镓外延片的国内厂商主要有三安光电、赛微电子、 海陆重工、晶湛半导体等;从事氮化镓器件的厂商主要有三安光电、闻泰科技、赛微电子、聚 灿光电等。
建议关注全面布局第三代半导体产业链的国内 LED 龙头三安光电。
五、投资建议 （详见报告原文）
2020 年上半年受新冠肺炎疫情的影响，电子行业整体估值水平震荡回落。7 月上旬由于较 为宽松的货币政策以及市场风险偏好的提升，电子行业估值水平回升。8 月由于外部摩擦不断， 市场避险情绪升温，电子行业整体估值水平回落，但仍高于近五年及近十年的均值水平。细分 领域表现较为分化：消费电子、半导体、面板、LED 整体估值水平高于五年及近十年的均值 水平；PCB、安防整体估值水平低于五年及近十年的均值水平。
短期来看，新冠疫情将影响全球经济，全球经济的衰退将可能导致人民的收入增速放缓 或者减少，民众将更加量入为出，对于非必须的产品的需求降低。电子产品作为刚性补强的消 费品，需求将因疫情而受到冲击，电子行业复苏的脚步暂缓。
同时，全球的政治格局也有可能因新冠而发生新的变化。新冠疫情冲击下，外部摩擦不断, 地缘政治风险不断增加，全球市场避险情绪明显升温。疫情加速各国制造业回流的举措，全球 的电子信息产业发展可能处于交叉路口，中国电子信息产业将同样受到影响。
长期来看，国内电子行业处于成长期，正朝着核心技术含量和附加值更高的环节迈进， 部分产品性能已经能够达到国际先进水平。电子行业作为新一代信息技术中的核心组成部分， 在国家更为重视科技发展的大背景下，我们预计国家会进一步加大政策和资金支持，助力国内 电子行业发展。随着政策不断扶持和资金助力，国内电子企业有望在高技术含量和高附加值 环节实现更多技术突破，加速国产化替代进程，中长期成长空间巨大。
具体到 2020 年四季度，我们认为中美摩擦将走向常态化并有可能持续加重。在外部摩擦 不断升温的情况下，短期市场风险偏好进一步提升存在不确定性，预计 Q4 行业估值水平将维 持震荡，建议投资者关注以苹果和面板产业链为代表的确定性强的业绩高增长板块及有望迎 来政策支持的第三代半导体领域。
消费电子：苹果有望在四季度推出支持 5G 技术的 iPhone12，在 5G 渗透率快速提升的背 景下，我们认为，iPhone 将迎来新一轮换机周期，预计存量用户将在 1-3 年内更换新机。Apple Watch 产品功能逐步丰富，有望迎来快速渗透阶段。同时，AirPods 系列耳机产品仍处于快速 渗透阶段，预计 iPhone 取消有线耳机将进一步打开 AirPods 的增长空间。苹果产业链建议关 注 PCB 板厂商鹏鼎控股、外观件厂商蓝思科技、下游精密制造厂商环旭电子、立讯精密、歌 尔股份。
……
（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：银河证券）
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