精密制造出海专题研究：疫情往矣，数韧性十足，还看精密制造出海

（报告出品方：中信证券）

2022 年以来我国出口增速放缓但有望保持结构性景气

2022 年以来我国出口增速放缓

在 2021 年的高基数之上，2022 年以来我国出口景气度下滑。2022 年以来，我国出 口增速下滑，2022 年 4 月我国出口总额累计值同比增速开始低于韩国、越南等经济体。第一，去年同期的高基数效应对我国本期出口增速的压制效应较为明显。第二，东南亚等 地区推进复工复产进程，吸引了海外订单回流，我国去年受益的出口“替代效应”趋弱。第三，3 月份以来吉林、广东、上海等地疫情反复，封控措施升级，对国内供应链和出口 航运造成不利影响，且加速了海外订单外流。

2022 年我国精密制造出海有望保持韧性

2022 年我国出口韧性犹存，有望保持结构性高景气。第一，2022 年全球总需求有望 继续复苏，虽然高通胀和流动性紧缩可能导致海外发达经济体需求下降，但是供给缺口仍 然存在并将长期存在。第二，上海等地疫情已经得到控制，供应链与航运有望快速恢复。第三，东南亚、欧美等地区的复工复产、基建计划将带动对我国资本品、中间品的需求。因此，2022 年我国货物出口即使增速放缓，亦有望维持结构性景气。尤其看好我国更具 有比较优势的行业的出口前景，例如中间品、资本品等精密制造行业。此外，人民币贬值、 关税减免预期也有望为出口型企业带来实质性利好。

2022 年我国出口有望保持韧性，尤其看好精密制造

美国等主要消费国供给缺口仍然存在

美国等经济体消费增速有所放缓，资本品需求仍然快速增长。第一，在高基数效应下， 消费需求增速放缓，美国 2022 年 4 月份以来零售销售额同比为 6.7%，增速有所放缓。第 二，美国房地产链相关需求开始降温，虽然获批、开工的新建私人住宅数量仍处高位，但 是成屋库存已经开始回升，预计美国房地产链将会缓慢回落。第三，美国等主要经济体供 给端处于复苏进程中，企业投资需求也在不断增加，正如美国核心资本品新订单仍然保持 8%的较高增速，这意味着发达经济体对相关资本品和中间品的需求将持续保持增长。

海外仍存用工缺口，供给端尚未完全恢复。欧美造业产能利用率已经基本恢复到了疫 情前水平，表明海外供给端正处于恢复进程中。然而目前欧美主要经济体的供给仍然存在 较大缺口。第一，欧美发达经济体（除德国外）主要是全球产业链上的消费国，制造业产 能本身有限；第二，美国等发达经济体的劳动力供给缺口仍然较大，预计这将持续拖累其 供给端的恢复。由于疫情及补贴使得一部分人口永久性离开劳动力队伍，2022 年以来， 美国劳动参与率仍保持低位震荡，短期内可能再难回升到疫情前水平，这也导致美国劳动 力持续短缺、用工成本超预期上升。

美国等主要消费国的供需缺口预计仍然存在。由于供应链受阻等问题，欧美主要经济 体 2021 年以来出现了较大的供需缺口。美国 ISM 制造业 PMI 客户库存分项处于低位回升， 表明库存紧张态势仍需进一步缓解。2022 年以来，美国制造业 PMI 的未完成订单分项仍 然处于较高位置，这表明美国发达经济体仍然存在供需缺口。2022 年以来美国批发商、 零售商的库存销售比依然处于低位震荡。总而言之，美国等消费国的供需缺口仍然存在， 补库存等需求会支撑其进口需求。

东南亚、欧美等地区的复工复产将带动对我国资本品、中间品的需求

东南亚地区的经济增长将带动对我国资本品、中间品的需求。东盟是美国、欧盟以外 我国的第三大出口地，我国对东盟出口额占比也处于持续提升态势。我国是越南等发达经 济体最主要的中间品、资本品供应商。IMF 预测 2022 年东盟仍将保持 5%以上的经济增速 和进口增速，在东南亚等发展中地区复苏的进程中，我们预计将带动对我国中间品、资本 品等精密制造行业的需求。

各经济体基建计划将拉动精密制造产品需求

包括美国、欧盟、东盟等在内的主要经济体均推出了大规模的基建与复苏计划。欧盟 1.8 万亿欧元的复苏计划将着重发展“绿色经济”、推进“数字战略”。美国万亿美元基建 计划将发力基础设施建设与更新，包括交通基础设施、互联网基础设施等。东盟的《东盟 数字总体规划 2025》、《东盟全面复苏框架》提出加强数字基础设施建设、发展清洁能源 等目标。各经济体大规模的基建与复苏计划将会拉动投资支出，预计将持续利好我国机械 设备、通信设备、电气设备等精密制造行业的出口。（报告来源：未来智库）

人民币贬值、关税减免预期利好出口型企业

人民币贬值利好出口型企业。根据中信证券研究部固收组观点，美国 4 月 CPI 回落速 度慢于预期，核心 CPI 韧性超市场预期，预计美联储会采用加息前置策略实现紧缩，未来 几次议息会议加息 50bps 的可能性较大，中美经济周期、政策周期分化进一步加剧，将支 撑年内美元汇率维持强势。从企业的角度来看，当前的汇率水平对出口业务的收入和结算 构成利好，对企业的影响主要体现在企业美元净资产增值和企业海外美元收入的增加。

若关税减免或取消，将提升中国产品的海外竞争力和需求量。今年 3 月，美国发布了 对中国最新关税排除清单（352 项），而后美国贸易代表办公室宣布，四年前依据所谓“301 调查”结果对中国输美商品加征关税的两项行动将分别于今年 7 月 6 日和 8 月 23 日结束， 并启动对相关行动的法定复审程序。我们认为，第一轮加征的关税有望减免或取消。若关 税减免或取消，将提升海外需求，增厚我国相关出口企业利润，具有全球性竞争优势的中 国企业将长期受益于关税减免或取消。

出口升级是长期趋势，精密制造将成出口主力

贸易摩擦倒逼我国产业升级与出口结构优化

2018 年之前我国已经处于产业升级与出口结构优化的进程中，贸易摩擦加速这一趋 势。2018 年之前，由于劳动力成本上升等因素，我国劳动密集型产业本来就在向东南亚 等地区梯次转移。以纺织服装这一典型的劳动密集型产业为例：我国加入 WTO 之后，纺 织服装行业的从业人数与出口总额快速增加；但是金融危机之后尤其是 2013 年之后，随 着我国劳动力成本上升等因素，纺织服装行业从业人员与出口交货值均进入下降通道，这 意味着一方面我国已经开始产业升级与出口结构调整，另一方面我国纺织服装行业已经开 始出现外迁趋势。2018 年中美贸易摩擦加剧之后，劳动密集型等低附加值行业加速外迁， 从这些行业出口交货值 2018 年后加速下滑可以确认这一趋势。因此，对于劳动密集型产 业等低附加值行业而言，其本身就存在外迁趋势，中美贸易摩擦只是加速了这种趋势。

“精密制造”已成出口主力

贸易摩擦倒逼我国产业结构升级，精密制造成为我国出口主力军。2017 年美国对我 国启动单边 301 调查之后，中美贸易摩擦不断加剧。由于关税上升等因素，我国制造业产 品出口受到了不利影响。但是对于整个出口产业链而言，不利影响存在两方面差异。第一， 我国竞争力相对下滑的行业如劳动密集型产业受到的不利影响较大，我国竞争力相对较强 的行业如精密制造受到的不利影响相对较小；具体而言，通信设备、计算机、电子制造、 电气机械及器材制造等精密制造行业 2018 年以来出口交货值均实现了逆势增长。第二， 我国本土企业、民营企业受到的冲击相对较小，而外商投资企业受到的冲击相对较大；具 体而言，私营和其他性质企业 2019、2020 年出口金额同比增速分别为 7.3%、11.9%，而 国有企业和外商投资企业均为负增长。因此，在贸易摩擦的背景下我国产业加速升级，出 口结构进一步优化。具体而言，劳动密集型的纺织服装行业、低端装配环节加速外移，从 而初级产品、低端产品的出口占比进一步下降，消费电子、机电产品等精密制造产品的出 口占比进一步提升。总之，我国向全球价值链和产业链上游攀升是大势所趋，资本品、中 间品和零部件等精密制造领域的出口将逐渐成为我国出口的主力军。

我国“精密制造”越发具有比较优势

我国“精密制造”行业具有比较优势。第一，我国制造业凭借丰富的劳动力供给和相 对较低的工资水平，长期以来具有价格优势；虽然近年来我国制造业整体从业人员数量有 所下降，制造业劳动力成本也呈现上升趋势，过去十几年我国通信设 备、电子制造、专用设备等精密制造领域从业人员稳中有升，而且相比发达经济体，我国 劳动力成本仍然处于较低水平；此外，劳动力成本上升主要影响的是劳动密集型产业，而 精密制造主要是附加值较高的资本密集型、技术密集型企业，对劳动力成本上升的敏感度 并不高。第二，良好的营商环境、完善的基础设施、齐全的产业配套、完整的产业链有利 于降低我国精密制造企业的综合成本，提高我国精密制造行业的整体竞争力，形成规模优 势，这尤其是东南亚和南亚国家所欠缺的，新兴经济体也难以在短时间内补齐这些短板。

“工程师红利”推动我国精密制造的产品力、品牌力不断提升。随着产业升级的进程、 研发投入的增加，以及整体教育水平的不断提升，我国的工程师红利正在不断释放。如今， 我国每年的专利申请数量和工业设计申请数量均已超过整个 OECD 成员国申请数量的总 和，每年的 PCT 专利申请数量也领先于美国、日本、德国。工程师红利的释放将持续助 推我国精密制造产品改善设计、提升质量、塑造品牌，使得中国制造的全球竞争力不断提 升。根据联合国工业发展组织 2020 年发布的报告（依据 2018 年指标计算），我国工业竞 争力排名全球第二，较 2007 年提升了 10 名，仅次于德国；在分项指标中，我国工业出口 质量指数已由 1990 年的 59.6%提升至 2018 年的 83%，与发达经济体的工业出口质量基 本相当。总之，依靠规模优势与价格优势，我国精密制造产品拥有更高的性价比；而随着 产业升级与工程师红利的释放，我国精密制造产品的产品力、品牌力将会不断提升；因此， 我国精密制造行业将会诞生越来越多的隐形冠军，有望打造出相当数量的国际知名品牌。

“一带一路”倡议与自贸协定料将拓展我国精密制造出海空间

“一带一路”倡议料将进一步打开我国精密制造出海空间，RCEP 协定有望强化我国 具有比较优势的精密制造行业的盈利能力。“一带一路”的建设进程料将拓宽我国精密制 造的出海空间：我国已经与 140 多个国家签署“一带一路”合作文件，这些国家大多是发 展中国家，有着巨大的基建等各类投资需要，这将带来对通信、建材、机械等各类设备的 巨大需求，我国制造业在这些领域具有很强的比较优势。2022 年 1 月 1 日，《区域全面经 济伙伴关系协定》（RCEP）正式生效，这标志着全球最大的自由贸易区启动运行，我国与 东盟、澳大利亚、新西兰之间的立即零关税比例超过 65%，我国与日本相互立即零关税比 例也分别达25%和57%；预计未来RCEP成员国之间90%以上的货物贸易会实现零关税。这将对我国的优势产业尤其是向其余成员国出口规模占比较高的行业产生利好，比如电气 设备、机械等精密制造行业。我国也有望降低原材料的进口成本，进一步拓展中国制造的 海外市场，为具有比较优势的制造业企业带来更大利润空间。

行业角度：展望 2022 年精密制造出海前景

虽然产业升级与出口结构优化是我国长期趋势，精密制造出海乃大势所趋。但是现阶 段我们更为关注 2022 年精密制造出海的受益行业。我们从两个角度分析 2022 年精密制造 出海的受益行业：第一是需求层面，我们更关注库存销售比更低的行业，其未来需求前景 更为明确；第二是供给层面，我们更看好数量拉动占主导的出口景气行业。

库存销售比：机械、汽车零部件等行业需求前景更明确

美国批发商库存的变动领先其进口需求 5 个月左右。美国作为全球第一大消费市场， 作为我国第一大出口地，其进口需求能够很好地展现发达经济体进口需求的全貌。预计以 美国为代表的消费国 2022 年需求将继续复苏，但是各个行业的需求存在结构性差异。美 国批发商会根据其库存销售比的变动趋势来调整库存，库存销售比长期走低的时候，批发 商将会积极补库存。进口是补库存的重要方式之一，根据我们的测算，美国批发商库存的 变动领先其进口需求 5 个月左右。如今美国批发商库存销售比仍然未改下降趋势，这意味 着美国的进口需求将继续复苏。

机械、汽车零部件、家具等行业库存销售比偏低，需求前景更明确。目前美国批发商 库存销售比对于不同行业而言是有结构性差异的。耐用品库存销售比处于 2015 年以来自 下而上的 18.6%分位数，非耐用品则是 3.4%分位数，均处于相对较低的位置。在耐用品 中，机械设备和用品、汽车及汽车零件和用品目前处于批发商库存销售比相对较低的状态， 这意味着这些行业的需求仍将维持相对旺盛的状态。在非耐用品中，纸及纸制品、化学品 及有关产品目前处于批发商库存销售比相对较低的状态，这意味着这些行业的需求仍将维 持相对旺盛的状态。（报告来源：未来智库）

供给角度：拆分出口的量价因素

虽然 2021 年我国出口始终保持高景气度，但是 2021 年 8 月份以来，价格因素对我 国出口的贡献度大幅上升。价格因素带动的出口额增长大多是由于原材料成本、运输成本 的传导，并不一定能够形成利润。因此，我们更重视主要由数量因素带动出口额上升的行 业，这些行业 2022 年出口需求有望保持高景气度。根据我们的测算，数量因素带动出口 额上升的行业主要包括：汽车、货车及零部件，蓄电池等行业。

投资分析

受益的三条行业主线

主线一：海外产能依赖的资本品和中间品，尤其是汽车零部件、蓄电池、太阳能电池 等出口供应商。这一品类主要受益于经济复苏进程中的投资支出，包括产能恢复与新增产 能进程中对中间品、资本品的需求增加。此外，欧洲复苏计划、美国基建计划等经济建设 计划也将发力于基建、电网更新、清洁能源，这也会增加对中间品、资本品的需求。以美 国为例，其 2022 年 1-4 月进口分项中，中间品、资本品分别保持 40%、16%以上的高增 速。虽然 4 月份受到局部疫情扰动，但是我国机械设备、金属制品的出口仍然保持较高韧 性，预计 2022 年将维持较高增速。2022 年以来新能源产业链的蓄电池、太阳能电池增速 始终保持 30%以上，维持了十分高的景气度。

主线二：电子类精密制造产品，尤其是集成电路等出口产业链。除了主要消费国对这 些产品的需求迅速复苏以外，欧美的经济建设计划以及东盟等地区的复苏计划均重视对于 数字基础设施的建设，比如美国计划加强宽带网络建设、5G 建设，欧盟推行“数字战略”， 这些都将带动对电子精密制造产品的需求，有望继续拉动我国相关出口增长。我国高新技 术产品各类别中，电子技术产品的出口额 2022 年以来保持更高韧性。2022 年以来，我国 集成电路出口额虽然 4 月份受到局部疫情扰动，但是 5 月份仍然在 2021 年的高基数之上 实现 18%的增速。预计 2022 年集成电路等电子类精密制造产品的出口需求仍将保持旺盛。

主线三：我国高端制造业中具有全球性竞争优势的出口型企业。在产业升级与出口结 构调整的背景下，我国部分产业已经具有较强的全球性竞争优势，包括：新能源汽车、机 械设备、电子元件、通信设备、家用电器等。这些产业将在“出海”中进一步打开增长空 间，成长出众多隐形冠军企业。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议）

关于我们

我们是一家专注于分享国内外各类行业研究报告/专题热点行业报告/白皮书/蓝皮书/年度报告等各类优质研究报告分享平台。所有报告来源于国内外数百家机构，包含传统行业、金融娱乐、互联网+、新兴行业、医疗大健康等专题研究.....目前已累积收集近80000+份行业报告，涉及众多大板块，多个细分领域。

文琳编辑

免责声明：转载内容仅供读者参考，观点仅代表作者本人，不构成投资意见，也不代表本平台立场。若文章涉及版权问题，敬请原作者添加 wenlin-swl  微信联系删除。

文琳编辑

今日导读：点击下面链接可查阅

公众号 ：文琳阅读

公众号 ：就业与创业

点击下方可看