全球疫情和经济大分化
文：任泽平团队
特别鸣谢：李晓桐、刘派 实习生关尹 对本文数据整理有重要贡献
中国5月出口（以美元计）同比增27.9%，预期增31.9%，前值增32.3%；进口增51.1%，预期增50.9%，前值增43.1%。
1 出口增速略有回落，但仍然强劲
5月中国出口额（以美元计，下同）2639亿美元，与上月基本持平，同比增27.9%，较2019年同期增长11.1%。低于预期，但仍有支撑。主因海外需求旺盛、出口替代效应仍在。
海外需求旺盛，出口替代效应仍在。2020年中国疫情防控走在世界前列，复工复产复商复市逐月好转，经济率先稳步恢复。2021年以英美为代表的发达经济体产能逐渐修复，高新技术产品、机电产品出口金额持续上升；但东南亚、拉丁美洲等地区疫情反复，产能仍未完全恢复，劳动密集型产品替代效应仍在。
分地区看，美国、欧盟、东盟、日本仍是我国主要贸易伙伴。5月对美国出口额同比20.6%，两年复合增速9.1%，较4月下滑5.4个百分点；对欧盟、东盟和日本出口额同比12.6%、40.6%和5.0%，两年复合增速5.8%、15.1%和8.0%，较4月变动-5.5、-4.1和7.8个百分点；对印度出口同比114.1%，两年复合增速2.2%，较4月大幅下滑54个百分点。
分产品看，设备出口趋势上涨，劳动密集型出口高位放缓，防疫物资对出口的贡献大幅下滑。
1）5月高技术产品、机电产品出口同比15.7%、27%，两年复合增速为11.7%和11.4%。其中，通用机械设备同比28.3%，较上月上升11.4个百分点。
2）5月劳动密集产品两年复合增长2.6%，较上月下滑6.7个百分点。其中，服装、箱包、玩具、家具同比0.04%、-9.1%、23.1%和12.8%，较上月变动-7.2、-3.2、1.2、-4.9个百分点。
3）海外疫情反复对医疗物资出口带动作用有限。防疫物资（纺织纱线、塑料制品、医疗器械）出口份额已从去年同期的14%降至8%，对出口的贡献大幅下滑。口罩在内的纺织纱线织物、防护服手套在内的塑料制品以及医疗仪器及器械出口两年复合增长2.0%、36.9%、24.7%，较上月下滑9.4、7.8和1.9个百分点。
2 进口回升，大宗商品涨幅明显
5月中国进口金额（以美元计）同比51.1%，超预期增长，较2019年同期增长26.4%；剔除低基数，两年复合增速12.4%。主因全球经济复苏共振、通胀抬升。
分地区看，东盟仍是我国最大的进口贸易伙伴，其次是欧盟、日本、韩国和美国。5月对东盟进口同比53.8%，涨幅较4月扩大13.1百分点；欧盟、日本、韩国和美国进口同比57.7%、33.6%、31.9%和40.5%，分别较4月变动14.4、8.1、2.4和-11.1个百分点；此外，对印度进口同比83.4%，低于上月的189.1%。
分产品看，大宗商品涨幅明显，海外机电产品供给改善。5月进口机电产品同比增长34.9%。其中，集成电路、汽车、飞机进口额增长25.0%、168.0%和164.3%，进口量同比24.0%、140.0%和375.0% ，环比-7.9%、-4.0%和20.8%。
大豆、铁矿砂、钢材量价齐升，大宗商品涨价带动进口额涨幅远高于量增速。其中，大豆、铁矿砂、钢材、原油进口总额分别同比增长41.8%、105.3%、38.0%和105.1%，进口量同比2.4%、3.2%、5.8%和-14.6%。
国际大宗商品价格自去年底迅速上涨，原油、化工、黑色和有色金属涨价尤其明显。5月布伦特原油均价环比6.1%，南华工业品指数环比5.4%，南华螺纹钢环比4.7%，LME铜环比9.4%。
5月19日国务院常务会议要求“保障大宗商品供给，遏制其价格不合理上涨”，后一周布伦特原油均价环比-2.8%，南华工业品指数环比-5.5%，南华螺纹钢环比11.9%，LME铜环比-3.3%。
大宗商品涨价短期内支撑进口。生产商存在观望情绪，对生产端形成压制。出厂价格和原材料价格指数差值为近年高点，上游企业受益比中下游更明显，行业成本压力持续向下游传导，挤压下游企业利润。
3 贸易差额小幅上升，央行上调外汇存款准备金率，人民币升值压力缓解
金融资产价格总体上涨，外汇规模上升。5月贸易顺差455.4亿美元，同比减少26.5%；但低于预期，较上月上升26.8亿美元。我国外汇储备规模为32218亿美元,较4月末上升236亿美元,升幅为0.74%，为近五年高点。
主要受中美经济基本面错位、货币政策错位、美元流动性外溢以及美元指数低位等因素影响。2020年6月至2021年6月，人民币兑美元上涨10.3%，CFETS人民币汇率指数上涨7.4%。截至6月3日，离岸人民币兑美元升破6.4关口，报6.3875；在岸人民币兑美元升破6.4关口，报6.3898。
5月31日，中国人民银行宣布，为加强金融机构外汇流动性管理，自6月15日起，上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行的5%提高到7%。上调外汇存款准备金能够冻结外汇流动性，起到给人民币汇率降温的作用。
4 全球恢复并不均衡，短期出口仍有韧性，长期受供需缺口收窄压制
疫情爆发以来，外需持续高景气，弥补全球供需缺口。国内抗疫成果显著、经济活动恢复，叠加防疫物资供给、海外供需缺口拉大、以及产能替代，我国出口高增长。
我们提出，经济一季度进入顶部区间，二季度边际放缓，但韧性仍强。
海外疫情逐渐缓解,从全球蔓延逐渐转向局部经济体传播。欧美生产生活回归常态化，新兴市场仍面临疫情冲击，全球经济出现明显分化。从需求端看，随着疫情控制良好、疫苗的有序接种，叠加大规模财政刺激，美欧等经济体经济复苏预期强化；从供给端看，东南亚、拉美地区疫情仍在蔓延，印度、巴西、阿根廷等经济体疫情陆续失控，供需缺口引发大宗商品价格攀升。
4.1 外需加快释放，全球贸易活跃
全球复苏趋势不变，欧美制造业高位运行，主因需求释放、大规模财政政策刺激、疫情缓解。新出口订单指数为48.3%，低于上月2.1个百分点，景气度重回收缩区间。4月美国工业产能利用率为74.87%，基本恢复至疫情前水平。美国Markit制造业PMI为61.5%，较上个月上升1.0个百分点；欧元区制造业PMI为62.8%，德国制造业PMI为64%，制造业恢复好于韩国、越南等国家。OECD综合领先指标和波罗的海干散货指数升至近三年高点。
海运需求旺盛，海运价格持续突破历史新高，6月4日中国出口集装箱运价综合指数（CCFI）为2373.77，而去年同期仅为841.18；“贸易风向标”韩国4月出口同比45.6%。
4月以来大宗商品价格上涨，原油、化工、黑色和有色金属涨价尤其明显。主要由供需缺口引发，供给收缩是主导，叠加需求预期。如中美欧经济复苏带来的需求改善、拉美和东南亚疫情蔓延、中澳经贸关系恶化、碳达峰碳中和等带来的供给约束；美国继续货币宽松、拜登刺激计划、中国不急转弯等带来的流动性过剩等。
4.2 全球内部恢复并不均衡，美国经济修复，部分新兴经济体复苏承压
当前海外复苏主要分为三个梯队：一是以美欧为代表的经济体；二是俄罗斯等新兴经济体；三是以印度和巴西为代表的东南亚、拉美等疫情严重经济体。
美国生产加快、消费需求攀升。4月美国进口、出口同比为34.9%、36.6%，增速均创历史新高，较出3月扩大16.6和28.5个百分点。其中，商品、工业用品和材料出口额以及资本货物进口额分别为1453、522亿美元和637亿美元，创历史新高点。一季度GDP环比增长6.4%，涨幅扩大2.1个百分点，经济修复势头强劲。从进口结构看，工业生产设备进口额涨幅明显。其中，钻井设备、通讯设备、材料传输设备环比91.2%、2.8%、7.2%。4月美国零售金额创历史新高，达6199.2亿美元，环比0.02%，其中，服装、汽车、家具、家用电器、加油站同比711.3%、104.5%、173.51%、139.9%和77.43%。
美国耐用品库存持续上升。受益于拜登1.9万亿美元刺激计划，需求加快恢复，美国商品消费创新高；美国Markit制造业PMI为61.5%。供给端美国产能利用率、工业产出指数已恢复到疫情前80%水平。美国耐用消费品自2020年9月开始补库存，已恢复至2019年库存水平；从具体商品看，中国出口增速较高的产品家具、汽车和家电，美国存货均持续攀升。
东南亚、拉丁美洲等地区疫情继续蔓延。截至6月7日，全球日新增超33万，其中印度日新增8.7万例，巴西3.8万例，哥伦比亚、阿根廷超2万例；美国1.6万例，法国、德国、意大利降至2000例。从趋势上看，印度新增确诊放缓，巴西、哥伦比亚、阿根廷等拉美经济体疫情仍在蔓延。受疫情影响，印度经济数据已明显放缓，制造业和服务业PMI双双下降，中断了此前连续数月的上涨趋势。5月服务业PMI下滑7.4个百分点至46.4%，重回收缩区间；制造业PMI大幅下滑4.7个百分点至50.8%。
4.3 短期中国出口仍有韧性，但全球供给逐步恢复或对出口产生压制
2021年全球经济复苏共振，欧美生产生活回归常态化，新兴市场仍面临疫情冲击，加重全球供需错配。过去中国的强劲出口依赖于防疫物资供给、海外供需缺口拉大以及产能替代，短期出口继续支撑，但边际逐渐放缓：
一是欧美日韩等经济体产能持续修复，均已恢复至2019年同期水平，海外供给转好、供需缺口有所收敛。其中，美国、德国制造业产能利用率达74.87%、85.7%；日本产能利用率指数为106.4；英国工业生产指数为95.3。
二是越南和马来西亚等东南亚国家的工业生产指数同比增速修复较为明显，劳动密集型产品订单逐渐转移至东南亚国家，但转移进度仍受疫情反复扰动。越南工业生产指数同比11.6%，受疫情影响，生产指数同比波动较大；马来西亚工业生产指数同比9.2%，修复明显。三是全球疫情恢复，防疫物资需求量大幅下降。
新出口订单与出口金额有一定的领先滞后关系，我们认为，出口过高增长不可持续，在三、四季度存在放缓压力。5月新出口订单指数48.3%，较上月下滑2.1个百分点，落入临界值以下。
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