【招商宏观】钝化的美股冲击，“猴性”的外资——全球视野看中国资产周报（2018年第9期）
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核心观点：
特朗普政府计划对进口钢铁、铝征收高额关税，此举引发欧盟、加拿大等经济体的强烈反弹，欧盟表示将针对美国征收报复性关税，对此特朗普则威胁将针对欧盟汽车进行回击，全球性贸易战似乎一触即发。特朗普的激进言论无疑牵动着市场的神经，叠加上周二鲍威尔的鹰派言论，上周美股再度出现大幅调整，VIX指数再度走高。
但在全球化产业链的背景下，以邻为壑的贸易保护主义事实上美国自身也难确保获益，而对中美贸易而言，中美之间互补的产业结构使得中美之间爆发全面贸易战的可能性也不大。本周特朗普对于钢铝关税已有所缓和，暗示特定条件下部分国家可获得关税豁免，受此影响，美股周一出现大幅反弹。
观察外资中国A股市场的表现，似乎近两周以来美股的波动对于外资行为的影响并不明显，上周美股调整外资仍在持续买入，本周美股反弹外资反而出现小幅流出，今年以来外资多次流入流出，“猴性”特征明显。而外资对于电子行业龙头的青睐则仍在持续，继续增持大族激光以及海康威视等标的。此外，似乎A股的风格切换也较为迅速，本周二周期股再度走强，TMT板块表现相对逊色。
以下为正文内容：
国际资本流动的决定因素、传导渠道与中国资产价格表现
美元指数上周冲高后迅速回落，近日维持震荡走势。上周二新任美联储主席鲍威尔对于经济、通胀的乐观表述以及会后关于“经济过热的话，将不得不更快地升息”的说法，短期内刺激美元指数快速突破90关口。但特朗普政府对进口钢铁、铝征收高关税的计划，引发市场对于贸易战的担忧，导致美元出现剧烈贬值，美元指数6日盘中报89.64。美国对钢铁、铝征收高关税主要伤害欧盟的出口企业，美国国内页岩油、汽车制造业也将受到负面冲击。对此，欧盟表示将对美国征收报复性关税，而特朗普也对此回应称将对欧盟汽车征收报复性关税。
上周VIX指数反弹至20左右的高位震荡，5日收于18.73，全球避险情绪再度升温，全球性贸易战升温是背后的主要驱动。欧洲方面，德国社民党最终批准与默克尔所在基督教民主联盟组阁，德国大选尘埃落定。意大利大选则出现僵局，并未有政党赢得多数议席，最终可能产生“悬浮议会”，欧洲政治风险仍存。日本央行行长黑田东彦近日表示，日本央行将在2019年左右考虑退出策略。
2月26-3月6日，中国10年期国债收益率下行4bp至3.83%，节后宽松流动性以及不及预期的PMI数据是主因，上周中国央行通过公开市场操作投放1200亿元流动性。美国10年期国债收益率则呈现V型走势，5日收于2.88%持平于23日。中美利差进一步收窄2bp至97bp。连日来中国债市情绪继续回暖，在上涨过程中仍需要保持一份谨慎。中美利差处于相对低位震荡，这可能削弱人民币债券对于外资的吸引力。
3月份第一周中国外汇市场交易量有所反弹，但交易量指数延续2月份的下跌趋势，预示着未来中国外汇市场供求形势可能仍将出现边际恶化。春节后，企业复工生产备货等因素可能均将加大对外汇的需求，导致人民币汇率承压。
招商外汇供求强弱指标3月份延续了此前的弱化趋势，中国的外汇供需形势可能在未来承压。而具备一定领先意义的招商亚洲新兴市场流向指标出现小幅反弹，可能预示着当前亚洲新兴市场的国际资本流动形势出现了一定程度的改善，这可能将在未来给中国国际资本流动营造一个良好的外部环境。
截至3月5日，港元兑美元汇率相较2月23日贬值83pips至7.8320，6日盘中继续走软报7.8336，一般认为港元走弱预示着国际资本近期可能正在流出香港市场，但近期情况可能有所不同，近期港元的走弱一部分原因可能是来源于港美利差的不断走扩所引发的套利交易所致。
2月26-3月2日，陆股通累计流入资金55.14亿元，但本周前两日（5、6日）陆股通出现小幅资金流出3.97亿元。近7日外资继续增持电子（大族激光、海康威视）、食品饮料（贵州茅台）、金融（中国平安）等行业的部分龙头，显著减持家电（老板电器）、食品饮料（伊利股份、五粮液）以及金融行业。
如我们此前所提示的，中美利差收窄以及风险偏好下降等因素均可能对境外机构增持人民币债券的节奏产生负面影响，从中债登最新公布的托管数据来看，2月份境外机构在中债登的人民币债券托管规模增量相较1月份下降超过50%。
货币市场流动性环境有所收紧，央行上周继续实现资金净投放1200亿元，但仅在上周一投放流动性，周四周五均操作净回笼。DR007继续抬升4bp，R007抬升幅度更大达到38bp，但根据我们的估算，近期非银机构的质押式回购利率基本稳定在5%左右，相较春节前抬升超过100bp。
3月6日中国10年国债利率收于3.83%，相较2月24日下行4bp。宽松流动性环境叠加不及预期的PMI数据，使得债券市场明显回暖，债券收益率大多出现下行，短端收益率相比而言下行幅度更大，期限利差继续小幅走扩至55bp。
信用利差小幅收窄，截至3月6日，高等级信用利差相较23日下行3bp，中低等级信用利差也小幅收窄1bp。中国信用债市场仍相较利率债市场存在较大调整压力，未来需要关注公司债的集中到期以及信用事件的演化。
上周中国股票市场出现明显下跌，上周单周上证综指下跌34.50点，跌幅为1.05%，上证50指数跌幅更大达到3.14%，但创业板指数表现良好，上周大幅上涨6.18%。但本周市场风格再度出现切换，特别是本周二周期股在供给侧改革消息的刺激下再度大幅上涨，本周前两日上证综指累计上涨35.11点，6日最终收于3289.64，涨幅达1.08%，上证50指数同样上涨0.99%，创业板指数累计上涨1.44%。
在我们所选取的指数样本中，所有股指上周均出现下跌，近四周累计表现基本均转为负值（除巴西之外）。特朗普对钢铁、铝征收高额关税的计划无疑是近期美股调整的主要原因，若出现全球性贸易战，这将不利于全球经济复苏势头的维持。
近来美元指数冲高回落呈现震荡走势，人民币汇率呈现出更加明显的双向波动特征，3月6日收于6.3401，相较2月23日累计贬值21pips，预计这一双向波动状态仍是未来人民币汇率的常态。在岸市场的人民币贬值预期基本稳定在1.61%附近。
由于近期美元指数冲高回落之后维持震荡，亚洲与新兴市场货币也基本呈现出震荡状态。未来需要关注美欧日等发达经济体贸易摩擦事件的发展，目前特朗普态度已有所缓和。
全球视野看中国资产周报系列：
2018年第1期：《全球视野看中国资产周报》的缘起与框架
2018年第2期：外资加速流入，A股开年10连阳
2018年第3期：资本流入、股市上涨、汇率升值
2018年第4期：2017年外资买了多少股票？多少债券？
2018年第5期：从来就没有什么救世主
2018年第6期：远期售汇到期差额交割意在释放外汇需求
2018年第7期：春节期间全球股市普涨
2018年第8期：从“收入分配红利”理解近期中小创的反弹
招商宏观团队：谢亚轩、张一平、闫玲、刘亚欣、林澍、高明
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