【平安电力设备行业动态跟踪报告】海外风机龙头订单大增，国内疫情不改景气趋势
摘要
海外风机龙头订单大增，国内零部件企业受益。根据维斯塔斯和西门子-歌美飒发布的财报，2019年维斯塔斯新增陆上风机订单17.88GW，同比增长25.8%，续创历史新高；西门子-歌美飒新增风机订单约12.9GW，同比增长19.5%。基于2019年新增订单情况，可以预判海外风机龙头企业2020年出货量有望较快增长；国内风电塔筒、铸件、主轴等零部件环节头部企业海外业务占比较大，将明显受益于海外需求的较快增长。
乐观情景之下疫情影响可忽略。一季度是风电行业建设施工淡季，根据中电联数据，2019年一季度国内风电投资规模86亿元，而2019年1-11月国内风电投资规模达到892亿元，一季度投资占比不足10%；对于风机和塔筒企业而言，一季度的收入占比也较小。考虑每年的1-2月属于风电施工最淡的季节，我们估计截至目前疫情对于风电项目建设的影响较小。假设延续现有疫情发展趋势，新增确诊人数逐步减少，疫情在一季度得到有效控制，考虑一季度风电投资占全年比重很低，且原计划于一季度建设施工的项目可推迟至二季度及以后继续实施，我们认为疫情对全年国内需求的影响可以忽略。
投资建议。目前风电制造环节主要上市企业的平均估值处于11倍左右，考虑行业主要企业历史估值区间以及风电行业未来发展趋势，我们认为风电板块具有估值提升空间。从细分领域来看，风电零部件的业绩增长确定性相对更强，建议关注日月股份、天顺风能、东方电缆等；风机企业有望迎来盈利水平的反转，业绩弹性较大，建议关注明阳智能、运达股份、金风科技。
风险提示。1、疫情影响具有一定的不确定性，如果未来疫情严重程度超预期，板块的盈利情况可能低于预期。2、国内零部件企业出口规模呈现逐渐增大的趋势，如果欧洲等海外国家和地区对国内产品加征关税，可能对出口比例较高的企业造成较大不利影响。3、尽管风电行业政策可预期提升，现有政策仍存在调整可能，或导致未来新增装机规模的不确定性。
01
海外：风机龙头新增订单较快增长
风机环节，海外市场主要由维斯塔斯、西门子-歌美飒、GE等龙头企业主导，国内风机企业参与程度较低。但在零部件环节，国内诸多企业已经进入海外风机龙头企业的供应链体系，部分零部件企业海外业务收入占比较高，海外风电市场需求对国内风电零部件产业有重要影响。2019年，海外风机龙头维斯塔斯和西门子-歌美飒的新增订单均实现较快增长，反映了海外市场旺盛的需求，2020年维斯塔斯、西门子-歌美飒等海外风机龙头的出货量有望较快增长，有望影响到国内风电零部件产业的供需格局。
1、维斯塔斯2019年新增陆上订单17.9GW
近日，维斯塔斯公布2019年报，实现营业收入121.47亿欧元，同比增长19.9%，净利润7亿欧元，同比增长2.5%。
2019年维斯塔斯陆上风机出货量12.9GW，同比增长18.8%，风机相关业务（Power solutions）收入规模102.76亿欧元，但盈利能力持续下降，风机相关业务的EBIT margin仅7.2%，为2014年以来的新低。运维服务业务收入规模18.71亿欧元，同比增长约12%，收入占比15.4%；服务业务持续量利齐升，体现出较好的成长性。海上风电业务的实施主体是三菱-维斯塔斯（公司持股50%，未并表），2019年销售规模1004MW，实现收入14.25亿欧元，处于盈亏平衡状态。
新增订单方面，维斯塔斯2019年新增陆上风机订单17.88GW，同比增长25.8%，续创历史新高。主要订单增量来自美洲地区，2019年美洲新增陆上风机订单10.27GW，同比增长约64%，其中美国和巴西贡献明显。截至2019年底，公司在手陆上风机订单20.97GW，同比增长34.1%。
基于大量的新增订单和在手订单，维斯塔斯预计2020年收入规模达到140-150亿欧元，其中服务业务收入增长约7%，达到20亿欧元，风机相关业务收入则达到120-130亿欧元，同比增速有望超过2019年。
2、西门子-歌美飒2019年新增订单12.9GW
近日，西门子-歌美飒公布2019年四季度财报，根据我们统计，西门子-歌美飒2019年实现销售收入约99.7亿欧元，同比增长约6%。收入规模的增长主要来自风机业务，2019年风机相关业务销售规模约9.3GW，同比增长9.3%，其中陆上约7.2GW、海上2.1GW；风电服务业务收入约15亿欧元，同比基本持平。
新增订单方面，2019年西门子-歌美飒新增风机订单约12.9GW，同比增长19.5%，其中海上风机订单增幅更为明显。与维斯塔斯不同，西门子-歌美飒新增订单的主要增量来自亚太地区，2019年亚太地区贡献的订单规模达4.8GW，同比增加约2.8GW；美洲地区新增订单亦有较大幅度增长，主要来自陆上风电市场；而欧洲、中东、非洲地区陆上新增订单明显下滑。
3、维斯塔斯、西门子-歌美飒订单大增对国内风电产业的影响
维斯塔斯和西门子-歌美飒是全球排名前五的风机企业，维斯塔斯长期占据全球陆上风机出货量的榜首，而西门子-歌美飒长期占据海上风机出货量的榜首。
全球风电零部件产业向中国转移是一大趋势，维斯塔斯、西门子-歌美飒、GE三大海外巨头的风机供应链均已延伸至中国，包括风电塔筒、铸件、主轴、叶片等。考虑美国风电市场的高景气，GE作为主要的美国本土风机企业，预计其2019年风机新增订单同比增速可观。我们判断三大海外巨头2020年合计的出货量增速有望达到20%。
在几大零部件制造环节中，部分国内企业2018年海外业务收入占比较大，预计2019年有望进一步提升；对于下表所列各环节头部企业，其出口业务的核心客户是海外风机龙头企业。
因此，基于2019年新增订单情况，可以预判海外风机龙头企业2020年出货量有望较快增长，从而在需求端对国内塔筒、铸件、主轴等零部件环节头部企业形成积极的带动作用。
02
国内：乐观情景之下疫情影响可忽略
2020年是国内陆上风电抢装年，我们前期预计国内2020年的陆上风电抢装力度有望超过2015年，全年新增装机规模有望达到35GW，创历史新高。近期，2019年新型冠状病毒疫情蔓延，对国内风电抢装节奏形成一定干扰，但预期影响有限。
1、疫情中心区域属于国内风电装机重点区域
根据公开数据，目前湖北是疫情最严重区域，除此之外确诊人数排名前十的省份包括广东、浙江、河南、湖南、安徽、江西、江苏、重庆、山东和四川，基本都处于国内中东南部地区。
近年，受三北地区弃风限电以及技术进步等因素影响，国内风电新增装机逐渐向中东南部地区转移，上述疫情最严重的11个省份2018年新增风电装机约9.8GW，占到全国新增装机的46.2%。因此，如果疫情发展严重影响到当地风电项目的建设施工，可能对全国2020年的新增装机造成较明显的影响。
2、疫情短期影响有限，对供给影响略大于需求
从需求端看：一季度是风电行业建设施工淡季，根据中电联数据，2019年一季度国内风电投资规模86亿元，而2019年1-11月国内风电投资规模达到892亿元，一季度投资占比不足10%；对于风机和塔筒企业而言，一季度的收入占比也较小。考虑每年的1-2月属于风电施工最淡的季节，我们估计截至目前疫情对于风电项目建设的影响较小。
从供给端看：一方面生产企业复工时间延后一周，根据调研情况，复工之后的短期内，企业难以实现100%的满员生产；另一方面，受部分地区交通运输管制等因素影响，原材料及产品的运输可能受到影响。目前来看，复产延后一周所造成的产能损失是较为明确的，复产之后的影响还需据疫情发展情况进一步观察。从国内零部件企业区域分布来看，我国风电零部件的生产企业主要聚集在江浙沪和山东等地区，湖北地区核心的风电零部件企业较少。
原材料价格方面：受疫情影响，地产、基建等钢铁下游行业开工延迟，导致需求推后；同时，当前钢材社会库存为4年来同期高位，叠加长流程钢企不间断生产导致钢厂库存不断攀升，行业供需格局短期恶化，钢材价格将承受较大下行压力。钢材是塔筒、铸件等风电零部件制造最主要的原材料，短期可预期的钢材价格下跌将一定程度降低风电零部件采购成本。
3、乐观情景下，2020年需求不受影响
近日，疫情发展呈现向好趋势，湖北以外地区的新增确诊人数连日环比下降。
乐观情景下，假设延续现有疫情发展趋势，新增确诊人数逐步减少，疫情在一季度得到有效控制，考虑一季度风电投资占全年比重很低，且原计划于一季度建设施工的项目可推迟至二季度及以后继续实施，我们认为疫情对全年国内需求的影响可以忽略。在供给端，目前政策层面积极支持企业有序恢复生产，风电零部件企业应对较为充分，我们估计乐观情景下疫情对全年产能的影响在5%以内；在海外需求旺盛和国内抢装背景下，零部件的供需进一步趋紧，议价能力进一步提升，且可预期的钢材价格短期走弱也将起到降本增利的效果，我们认为疫情对零部件企业业绩的影响也基本可以忽略。
悲观情景下，假设疫情后续发展明显影响到了2020年国内风电项目建设施工的有效时间，2020年国内风电抢装的成色可能低于预期。我们倾向于认为，在这一假设之下，部分原计划于2020年完成抢装的项目将结转至2021年。根据我们前期专题报告《新一轮风电抢装之后，萧条还是繁荣（2019.12.12）》的分析，2021年国内新增装机有望达到30GW以上，结转项目的增加将使2021年的需求提升至更高的规模。
03
投资建议
基于对疫情影响的乐观判断，我们估计疫情对于2020年国内风电装机的影响非常有限，同时，海外风机龙头新增订单的较快增长将增加国内风电零部件产业的市场需求，我们认为风电制造环节2020年的业绩不会因疫情而受重大影响。即便疫情影响程度超出预期，风电行业中长期逻辑亦不受破坏。
参考2019年业绩预告以及2020年万德一致预测的业绩情况，目前风电制造环节主要上市企业的平均估值处于11倍左右，考虑行业主要企业历史估值区间以及风电行业未来发展趋势，我们认为风电板块具有估值提升空间。
从细分领域来看，风电零部件的业绩增长确定性相对更强，建议关注日月股份、天顺风能、东方电缆等；风机企业有望迎来盈利水平的反转，业绩弹性较大，建议关注明阳智能、运达股份、金风科技。
04
风险提示
1、疫情影响具有一定的不确定性，如果未来疫情严重程度超预期，板块的盈利情况可能低于预期。
2、国内零部件企业出口规模呈现逐渐增大的趋势，如果欧洲等海外国家和地区对国内产品加征关税，可能对出口比例较高的企业造成较大不利影响。
3、尽管政策可预期提升，现有政策仍存在调整可能，或导致未来新增装机规模的不确定性。
评级说明及声明
股票投资评级:
强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上）
推 荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间）
中 性 （预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间）
回 避 （预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上）
行业投资评级:
强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上）
中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间）
弱于大市 （预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）
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