【广发宏观静观海外】就业数据超预期，核心通胀或得支撑

Original 2017-05-05 广发宏观 静观金融

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投资要点

第一，美国4月就业数据点评：非农数据超预期，失业率创危机后最低，6月加息预期跳升至100%。5月5日公布的美国4月就业数据：新增非农就业人数为21.1万人，高于市场预期的19万人，前值9.8万人；失业率4.4%，预期4.6%，前值4.5%；美国4月私营部门就业人数新增19.4万，同样超预期。但4月就业指标也有差强人意之处，制造业就业人数仅新增0.6万，平均时薪同比2.5%，均不及预期，而劳动力参与率又回落至62.9%，前值为63%。整体而言，美国4月就业数据验证了我们在3月就业点评中的结论：接近充分就业背景下，非农数据异常波动实属常态，并不说明就业形势恶化。此外，美国4月就业数据公布后联邦基金利率期货反映的6月加息预期立即跳升至100%，这也强化了我们对于美联储6月大概率加息的预判。

第二，失业率持续回落，美国核心通胀或得支撑。美国核心CPI包含商品性通胀和服务性通胀两个分项，其中后者占比75%。根据我们的四因素模型（详见报告《广发海外宏观专题：美国通胀的四因素预测模型》），失业率与服务性通胀显著负相关，并超前约3个月，则近期持续回落的失业率意味着下半年美国核心CPI走高的概率大幅上升。

第三，美国就业市场是否还有改善空间？关注医改影响。本周四美国众议院通过了特朗普医改议案，如果参议院投票通过，特朗普政府将废除“奥巴马平价医保法”。尽管仍存不确定性，但众议院的投票结果至少为特朗普医改议案带来一线希望。除了不再绑架财政之外，我们认为废除医保法案还有望提振美国就业参与率，理由是：2011年以来美国经济复苏背景下劳动力参与率仍在低位徘徊，除了结构性失业的逻辑外，社会福利扩张降低了民众就业积极性也是关键。若顺利废除医改并完成向小政府机制转型，美国劳动力参与率有望回升，也即：就业市场或仍有进一步改善空间。

正文

美国4月就业数据点评：非农数据超预期，失业率创危机后最低

5月5日公布的美国4月就业数据：新增非农就业人数为21.1万人，高于市场预期的19万人，前值9.8万人；失业率4.4%，预期4.6%，前值4.5%；美国4月私营部门就业人数新增19.4万，同样超预期。但4月就业指标也有差强人意之处，制造业就业人数仅新增0.6万，平均时薪同比2.5%，均不及预期，而劳动力参与率又回落至62.9%，前值为63%。

整体而言，美国4月就业数据验证了我们在3月就业点评中的结论：接近充分就业背景下，非农数据异常波动实属常态，并不说明就业形势恶化。此外，美国4月就业数据公布后联邦基金利率期货反映的6月加息预期立即跳升至100%（截止5月5日21:00），这也强化了我们对于美联储6月大概率加息的预判。

失业率持续回落，下半年核心CPI走高概率升温

美国核心CPI包含商品性通胀和服务性通胀两个分项，其中后者占比75%。根据我们的四因素模型（详见报告《广发海外宏观专题：美国通胀的四因素预测模型》），失业率与服务性通胀显著负相关，并超前约3个月，则近期持续回落的失业率意味着下半年美国核心CPI走高的概率大幅上升。

就业市场是否仍有改善空间？关注医改的潜在影响

本周四美国众议院通过了特朗普医改议案，如果参议院投票通过，这意味着特朗普政府将废除“奥巴马平价医保法”。尽管共和党在众议院拥有55%的席位，且最终投票是以217:213勉强通过，而参议院共和党席位仅52%，因此废除医保法案仍存不确定性，但众议院的投票结果至少为特朗普医改议案带来一线希望。根据美国国会预算办公室（CBO）与联合税收委员会（JCT）估计，撤换奥巴马医改法将在2017--2026年间合计降低联邦预算赤字3370亿美元（假定立法将于2017年5月生效）。

除了不再绑架财政之外，我们认为废除医保法案还有望提振美国就业参与率。图5所示，美国就业参与率经历了两轮趋势：上世纪60年代到2000年就业参与率不断回升，我们认为60-70年代的回升或与美国民权运动有关，80-90年代的回升则受益于服务业在经济中占比上升以及新经济增长点的拉动；科网泡沫和金融危机对就业市场的冲击成为2000年后该指标高位回落的推手。然而2011年以来美国经济复苏背景下该指标仍在低位徘徊，除了结构性失业的逻辑外，社会福利扩张降低了民众就业积极性也是关键。

表面逻辑是“金融危机→就业参与率降低→社会福利增加→收入保障及医疗支出占比提高”。但2011年美国经济复苏乃至失业率快速回落以来，美国收入保障及医疗支出占财政和GDP的双比重也均未现明显回落。相反，医疗占GDP比重以及医疗与收入保障两项占财政支出比重仍在继续攀升。此外，上述比值目前均仍处于历史峰值。大政府机制必然降低了部分民众的就业积极性，因此这也是掣肘美国就业参与率的关键之一。根据我们此前的报告《全球货币体系变局系列报告（二）：特朗普经济学——美元货币体系的自我防卫机制》（2017年3月2日），特朗普政府正在谋求向小政府机制转型，废除医改将是关键一步，一旦成功，其或将进一步适度削减其他社会福利支出。我们认为若这一转型成功，特朗普经济学有望提振美国劳动力参与率，也即：就业市场或仍有进一步改善空间。

风险提示：特朗普政策的不确定性。

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