出口为何频频超预期？【国盛宏观熊园团队】

国盛证券首席宏观分析师，熊园 博士

国盛证券宏观分析师，刘新宇

事件：按美元计，2021年4月出口同比32.3%，预期22%，前值30.6%；进口同比43.1%，预期38.1%，前值38.1%；贸易顺差428.6亿美元，预期331亿美元，前值138亿美元。

核心结论：

1、4月出口大超预期，外需改善、全球贸易共振仍是主因，新兴市场是主要拉动。

2、4月进口同比略高于预期，大宗商品涨价是主因。

3、年初以来出口表现频频超出市场预期，我们认为主因有三：（1）市场低估了外需回暖对出口的拉动；（2）市场高估了海外生产恢复对出口的拖累；（3）中国的出口结构恰好符合疫情期间的需求。

4、后续出口形势依然乐观，预计全年出口增速15%以上、甚至接近20%。

正文如下：

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1、4月出口大超预期，外需改善、全球贸易共振仍是主因，新兴市场是主要拉动。

以美元计，4月出口同比32.3%，大幅高于市场预期22%和前值30.6%。具体来看：

>季节性因素：4月出口环比9.5%，2015-2019年同期的环比均值为8.1%，表明4月出口环比增幅略高于季节性。

>外需方面：4月全球制造业PMI为55.8%，高于3月的55.0%；韩国4月出口增速也由3月的16.5%大幅提升至41.1%，均表明外需进一步改善。

>出口结构：出口商品方面，4月肥料、玩具、家电、家具、灯具、电子产品、服装等商品出口增速高于总出口增速；塑料制品、通用机械、医疗器械、农产品、纺织品等商品出口增速低于总出口增速。出口国别方面，4月中国对美欧日出口增速均较上月有所下滑，且均低于总出口增速；对主要新兴经济体出口增速均较上月有所抬升，且除韩国外均高于总出口增速。

2、4月进口同比略高于预期，大宗商品涨价是主因。

以美元计，4月进口同比43.1%，略高于市场预期和前值38.1%。具体来看：

>季节性因素：4月进口环比-2.8%，2015-2019年同期的环比均值为-1.5%，考虑到3月进口表现十分强势，本月进口基本符合季节性规律。

>内需方面：4月中国制造业PMI由3月的51.9%回落至51.1%，3月社零累计同比基本持平2月，工业企业利润累计同比较2月有所下滑，表明内需有所走弱。

>大宗商品涨价：4月CRB综合指数均值同比为46%，同比涨幅创1974年以来最高，也大幅高于3月的29.7%，甚至高于总进口同比。

>进口结构：进口商品方面，4月汽车、植物油、铁矿石、原油、铜材、粮食、大豆等商品进口增速高于总进口增速；塑料橡胶、钢材、农产品、木材、集成电路等商品进口增速低于总进口增速。进口国别方面，4月中国对美国、欧盟、印度、巴西进口增速高于总进口增速，对日本、韩国、东盟进口增速低于总进口增速。

3、年初以来出口表现频频超出市场预期，我们认为主因有三：

（1）市场低估了外需回暖对出口的拉动：本次疫情对全球经济的冲击程度史无前例，但以美国为首的发达国家普遍实施了大规模财政刺激，个人收入并未受到显著影响，甚至比疫情前有所提升。正是因此，本轮外需恢复的速度和幅度也是史无前例的，例如，美国3月耐用品消费增速创下47%的历史新高，两年复合增速15.1%为1988年以来的最高水平，就是一个佐证。

（2）市场高估了海外生产恢复对出口的拖累：一方面，在前期报告《3月出口仍属强劲，后面呢？》中我们曾指出，海外生产恢复对中国出口未必是坏事，原因在于海外生产恢复将带动出口机电产品出口增加，而机电产品占中国出口的比重接近一半；另一方面，当前海外疫情尚未完全稳定，欧洲、日本、韩国、印度等疫情又出现恶化迹象，进口商为了保证供应的稳定性，可能更愿意从中国采购，同时中国完整的产业链也可以承接各类商品的需求。

（3）中国的出口结构恰好符合疫情期间的需求：疫情期间的商品需求，主要集中在口罩、防护服、消毒液等防疫物资，以及家具、家电、玩具等居家办公和娱乐产品，而这些均为中国具备出口优势的产品，在中国出口中占比也较高。

4、出口展望：往后看，全球疫情完全缓和仍需较长时间，中国稳定的供应链仍具备竞争力，出口形势依然较为乐观。虽然由于基数原因出口增速将逐季回落，但全年增速仍将显著高于去年。鉴于1-4月出口累计同比为44%，我们进一步上调全年出口增速预测至15%以上、甚至接近20%。

风险提示：

国内外疫情超预期演化；中美冲突超预期加剧。

联系人：熊园，国盛宏观首席分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；何宁，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观研究员。

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本文节选自国盛证券研究所已于2021年5月7日发布的报告《出口为何频频超预期？——兼评4月贸易数据》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

刘新宇     S0680521030002        [e-mail]

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