事件：8月CPI同比0.8%，预期1.0%，前值1.0%；PPI同比9.5%，预期9.1%，前值9.0%。核心观点：CPI受疫情拖累下降；PPI破前高且可能再创新高，预计不会明显制约货币政策宽松。1.CPI同比略不及预期，核心CPI同比小幅回落，主因疫情冲击服务业、就业和油价下跌。分项看：食品项环比由降转升，猪肉水产品降，鲜菜鸡蛋升，价格分化主要受供给端影响。非食品环比由涨转跌，不及季节性。受油价下跌和疫情影响，燃料类和旅游价格较7月回落较多；房租、家庭服务、其他服务等分项较季节性的回落反映了疫情对服务业和就业的冲击。此外，此前受益于原材料价格上涨传导的工业消费品价格结束4-7月涨势，8月转跌。2.PPI同比创2008年9月以来新高至9.5%，环比增速续升，上游原材料价格涨跌分化，其中：煤炭、天然气涨价明显，原油、螺纹钢小跌，铁矿石价格环比大幅下跌；此外，前期上游原材料价格上涨向中下游化学制品、黑色和有色金属冶炼和压延加工业等传导。3.PPI可能再创新高吗？以及是否会对货币政策形成掣肘？1）CPI年内维持低位，关注中长期猪价、低碳转型等的影响。高频数据看，9月首周猪肉、水产品继续降价；鸡蛋、蔬菜、水果价格上涨。预计9月CPI同比较8月持平或小升。全年预测维持此前判断，预计2021年CPI同比由去年的2.5%降至1%-2%。中长期关注两大变量：一是立秋之后猪价有望震荡走强，但本轮猪周期底部可能要到2022年之后。二是受全球供需失衡和供应链破裂、全球低碳转型、国内产业转型、劳动力转型等影响，关注长期通胀中枢可能上移。2）大宗商品价格难大幅走高，但PPI同比读数年内可能再创新高。上游原材料价格后续可能发生分化，体现为国内强国外弱，关键因素是国内保供稳价和碳中和的平衡，以及全球疫情、经济情况。一方面，国内定价品种受冬季限产和需求阶段性提升影响，煤炭、螺纹钢短期可能震荡走强，但幅度有限。另一方面，国际定价品种受病毒变异拖累全球需求预期，美联储缩减购债预期发酵等影响，价格涨幅可能受抑制甚至下跌，典型的如原油、铁矿石和铜。往后看，若后续大宗商品不大幅下跌，9月PPI同比大概率可能再创新高（以9月首周高频数据判断的9月PPI环比为0.5%，同比为9.9%），后续不排除继续探高至10%以上。直到12月，PPI同比受基数等影响才会表现为较为明显的下行。综合当前经济面，预计2021年PPI同比由-1.8%升至6%甚至7%以上。此外，PPI同比走高目前看可能不会对货币政策维持宽松形成明显掣肘。维持此前判断，下半年货币政策应是稳中偏松，再降准甚至降息可期。
1.CPI同比略不及预期，核心CPI同比小幅回落，主因疫情冲击服务业、就业和油价下跌。分项看：食品项环比由降转升，猪肉水产品降，鲜菜鸡蛋升，价格分化主要受供给端影响。非食品环比由涨转跌，不及季节性。受油价下跌和疫情影响，燃料类和旅游价格较7月回落较多；房租、家庭服务、其他服务等分项较季节性的回落反映了疫情对服务业和就业的冲击。此外，此前受益于原材料价格上涨传导的工业消费品价格结束4-7月涨势，8月转跌。8月CPI同比升0.8%，升幅缩窄0.2个百分点，其中翘尾、新涨价分别影响约0.2、0.6个百分点；食品同比降4.1%，较前值降0.4个百分点；非食品同比升1.9%，升幅缩窄0.2个百分点。核心CPI同比为1.2%，涨幅回落0.1个百分点；CPI环比回落0.2个百分点至0.1%。
>食品项环比由降转升，不同品种供给分化导致价格分化，猪肉水产品降，鲜菜鸡蛋升。8月CPI食品环比涨幅扩大1.2个百分点至0.8%，内部分化明显。一方面是受供给增加而降价的品种，包括猪肉（环比下降1.4%）和水产品（环比下降2.3%）；另一方面是疫情、高温多雨等不利天气影响，供给减少而涨价的品种，包括鲜菜（环比上涨8.6%）和鸡蛋（环比上涨7.3%）。
>非食品环比由涨转跌，不及季节性。受油价下跌和疫情影响，燃料类和旅游价格较7月回落较多，同时其他分项较季节性的回落也反映了疫情对服务业和就业的冲击。此外，此前受益于原材料价格上涨传导的工业消费品价格结束4-7月涨势，8月转跌。8月CPI非食品环比涨幅缩窄0.6个百分点至-0.1%，较2016-2019年同期均值（季节性）低0.2个百分点。环比涨幅明显低于前值的是交通工具燃料和旅游，与国际原油价格下降和疫情影响出行有关。环比涨幅明显低于季节性的分项有房租、家庭服务、交通工具燃料、通信工具、医疗保健和其他用品和服务，原因上看，除了油价下跌外，也反映了疫情反复对服务业和就业的拖累。此外，今年4-7月我们持续观察到的现象是，原材料价格上涨传导至工业消费品叠加竣工修复，带动家电、通信设备、住房装潢材料等价格上涨，但这一规律在8月被打破。即8月CPI家用器具、通信工具、生活用品及服务价格环比涨幅分别缩窄0.7、0.8、0.3个百分点至-0.1%、-0.7%、0.1%。
>核心CPI小幅回落，应与疫情对服务业冲击有关，后续可能维持稳定。扣除食品和能源的核心CPI同比涨幅缩窄0.1个百分点至1.2%，细项看主要受通信工具和其他用品和服务拖累，与疫情反复对服务业冲击有关。往后看，鉴于疫情已得到有效控制，叠加中秋、国庆假日临近，9月服务业景气度可能回升，同时PPI维持高位也将向核心CPI传导，后续核心CPI有望维持稳定。2. PPI同比创2008年9月以来新高至9.5%，环比增速续升，上游原材料价格涨跌分化，其中：煤炭、天然气涨价明显，原油、螺纹钢小跌，铁矿石价格环比大幅下跌；此外，前期上游原材料价格上涨向中下游化学制品、黑色和有色金属冶炼和压延加工业等传导。8月PPI同比回升0.5个百分点至9.5%，创2008年9月以来新高。其中翘尾、新涨价各影响约1.8个、7.7个百分点；PPI环比较前值回升0.2个百分点至0.7%。
>分七大产业看，8月PPI环比呈现两头降，中间升的特点。上游采掘工业和下游耐用消费品环比涨幅分别回落2.2、0.4个百分点至3%和-0.2%。中游加工业环比回升0.6个百分点至0.7%。>分40个工业行业看：上游原材料价格涨跌分化，其中煤炭、天然气涨价；原油、钢铁降价。前期上游原材料价格上涨向中下游化学制品、黑色和有色金属冶炼和压延加工业等传导。
1）煤炭价格大幅上涨。受国内环保、安全检查，蒙古疫情减少进口等影响，煤炭产量和进口量偏低；冬季采暖保供提升需求，供需紧平衡提振煤价。8月秦皇岛港动力煤环比涨价5.3%，焦煤环比涨价15%，反映为PPI煤炭开采和洗选业环比继续上涨6.5%。
2）油价小幅下跌。8月初以来受德尔塔变异毒株疫情反弹抑制需求、美联储缩减购债预期发酵、OPEC+增加石油产量等影响，油价下跌；后又受飓风艾达对供给的冲击提振，油价反弹。全月布伦特原油价格环比下降5%，对应PPI石油和天然气开采业、石油加工炼焦及核燃料加工业、化学纤维制造业环比涨幅缩窄7.1、1.6、0.8个百分点至-1.2%、1%和1%。
3）钢铁价格环比小幅下跌。8月受局部疫情和淡季影响，需求偏弱，螺纹钢价格环比下降3.7%。受国内各地降低钢铁产量政策落地，以及全球钢铁需求减少，供给增加的影响，8月铁矿石价格环比下降27%。PPI黑色金属矿采选业环比涨幅下降5.1个百分点至-1.5%。
4）天然气涨价。8月天然气期货价格环比上涨5.9%，带动PPI燃气生产和供应业环比涨幅扩大1.5个百分点至1.7%。此外，此前原油、煤炭价格上涨，也推动了中下游的化学原料和化学制品制造业价格上涨。
3.PPI可能再创新高吗？以及是否会对货币政策形成掣肘？1）CPI年内维持低位，关注中长期猪价、低碳转型等的影响。>高频数据看，9月首周猪肉、水产品继续降价；鸡蛋、蔬菜、水果价格上涨。往后看，预计随着天气转凉、疫情稳定、中秋国庆提振等，9月猪肉消费有望逐步向好，带动猪价企稳回升，但鉴于整体供给偏多，猪价也难大幅反弹；再结合季节规律看，9月CPI食品环比有望维持高位。9疫情受控、叠加中秋国庆假日临近，服务业景气度可能回升，同时季节规律看9月非食品CPI环比也一般会走高。综合看，预计9月CPI同比较8月持平或小升。全年预测维持此前判断，预计2021年CPI同比由去年的2.5%降至1%-2%。>中长期关注两大变量：一是立秋之后猪价有望震荡走强，但本轮猪周期底部可能要到2022年之后。从存栏同比等领先指标和猪周期运行规律看，2022年3-5月可能迎来本轮猪周期下行期的生猪行业底部，也即2022年中-2024年中可能是新一轮猪周期上行期，从而抬高CPI读数。二是受全球供需失衡和供应链破裂、全球低碳转型、国内产业转型、劳动力转型等影响，关注长期通胀中枢可能上移。2）大宗商品价格难大幅走高，但PPI同比读数年内可能再创新高。>上游原材料价格后续可能发生分化，体现为国内强国外弱，关键因素是国内保供稳价和碳中和的平衡，以及全球疫情、经济情况。一方面，国内定价品种受冬季限产和需求阶段性提升影响，煤炭、螺纹钢短期可能震荡走强，但幅度有限。煤炭：供给偏紧、冬季用煤提振需求，后续价格可能继续上涨。但需注意，8月26日，发改委召开会议，研究采暖季煤炭保供工作，并加强监测遏制恶意炒作、哄抬价格等行为，我们预计将一定程度限制涨幅。螺纹钢：受保供稳价和碳中和影响，减产持续但节奏和幅度可能温和，我们预计供给端变化不大；需求端受旺季逐步开启影响，需求上涨，钢价可能企稳回升。另一方面，国际定价品种受病毒变异拖累全球需求预期，美联储缩减购债预期发酵等影响，价格涨幅可能受抑制甚至下跌，典型的如原油、铁矿石和铜。>高频数据看，截至9月8日南华工业指数和CRB工业原料现货指数分别环比上涨3.4%和下降0.5%，生产资料价格指数环比上涨1.3%。综合看，若后续大宗商品不大幅下跌，9月PPI同比大概率可能再创新高（以9月首周高频数据判断的9月PPI环比为0.5%，同比为9.9%），后续不排除继续探高至10%以上。直到12月，PPI同比受基数等影响才会表现为较为明显的下行。综合当前经济面，预计2021年PPI同比由-1.8%升至6%甚至7%以上。3）PPI同比走高目前看可能不会对货币政策维持宽松形成明显掣肘。诚然央行已关注PPI持续抬升的影响，并在Q2货币政策报告中指出“密切跟踪研判物价走势，稳定社会预期，保持物价水平总体稳定”，但鉴于下半年至明年经济下行压力加大、MLF到期量较高、上游涨价仍挤压中下游利润，我们预计PPI同比读数的走高（有一定的基数因素）尚不足以掣肘货币政策的宽松，维持此前判断，下半年货币政策应是稳中偏松，再降准甚至降息可期。
风险提示：疫情反弹超预期、经济复苏不及预期、政策操作不及预期。
熊园，国盛宏观首席分析师；何宁，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观研究员；刘安林，国盛宏观研究员。本文节选自国盛证券研究所已于2021年9月9日发布的报告《PPI同比会破10%么？——兼评8月物价》，具体内容请详见相关报告。熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com何宁 S0680520070002 hening@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。