事件：10月CPI同比1.5%，预期1.3%，前值0.7%；PPI同比13.5%，预期12%，前值10.7%。核心观点：CPI趋于回升，PPI同比再创新高，也基本确认两大拐点：PPI和PPI-CPI剪刀差都将见顶回落。
1、CPI同比快速上行，主因极端天气、成本上涨、部分商品供需失衡。分项看：食品项环比由降转升，猪肉降幅明显收窄，鲜菜、鲜果涨幅扩大，鸡蛋跌幅扩大。非食品环比涨幅扩大，其中能源品价格上涨较多；服务价格延续小升，涨幅与上月持平；服装价格涨幅收窄。
2、PPI同比13.5%、再创有数据以来新高，环比增速续升。其中：PPI大类行业环比普涨，且涨幅均有所扩大；细分行业环比多数上涨，上游煤炭、油气产业、黑色、有色等能源、原材料涨幅较大，下游消费品制造涨幅较小。
3、后续预测：CPI趋升、PPI趋降，基本确认两大拐点：PPI同比和PPI-CPI剪刀差都将见顶回落。
4、通胀仍是经济、政策和市场的重要变量，有5大线索：
>猪价：新一轮猪价上行可能2022年年中启动，届时可能抬升CPI读数。
>油价：2022年4月开始全球原油可能供过于求，预计2022年原油价格可能会有所回落，对通胀的拉动也将减弱。
>极寒天气：可能阶段性推升鲜菜、鲜果、蛋类等食品价格。
>长期通胀:“双碳”背景下，包括中国在内的全球通胀中枢可能上移。
>通胀应不会成为明年我国货币政策的掣肘：往后看，鉴于 CPI可能较难持续高于3.5%以上，叠加明年政策重心应是稳增长、稳就业、防风险，预计我国货币仍将稳中有松。
报告正文：
1.CPI同比快速上行，主因极端天气、成本上涨、部分商品供需失衡。分项看：食品项环比由降转升，猪肉降幅明显收窄，鲜菜、鲜果涨幅扩大，鸡蛋跌幅扩大。非食品环比涨幅扩大，其中能源品价格上涨较多；服务价格延续小升，涨幅与上月持平；服装价格涨幅收窄。10月CPI同比升1.5%，涨幅较前值扩大0.8个百分点，其中翘尾、新涨价因素分别影响0.2、1.3个百分点；食品同比降2.4%，降幅较前值缩小2.8个百分点；非食品同比涨2.4%，涨幅扩大0.4个百分点；核心CPI同比较前值小升0.1个百分点至1.3%。
>食品项环比由降转升，不同品种差异较大，鲜菜、鲜果价格升幅扩大，猪肉降幅收窄，鸡蛋降幅扩大。10月CPI食品分项环比涨幅扩大2.4个百分点，但不同品种差异较大：鲜菜环比涨16.6%，拉动CPI上行0.34个百分点，主因北方低温降雨、夏秋换茬、局部疫情、运输成本上升；猪价降幅收窄至2.0%，对CPI的拖累缩小0.14个百分点，主因秋冬猪肉消费增加叠加第二轮猪肉收储；鸡蛋（环比降1.9%）、水产品（环比降2.3%）等降幅较大，主因供给充足。
>非食品环比延续上涨，略强于季节性。10月非食品环比涨幅扩大0.2个百分点至0.4%，略高于2016-2019年同期（季节性）均值0.2%，其中工业消费品环比涨幅扩大0.6个百分点至0.9%。边际上看，环比涨幅明显扩大的分项包括交通工具燃料、水电燃料、旅游等，主因国际油价上涨、国庆假期等；环比降幅较大的分项包括教育服务、衣着等，主要是季节性因素扰动。>核心CPI小幅抬升，后续可能稳中偏升，需关注油价以及疫情对服务价格的扰动。扣除食品和能源的核心CPI同比涨幅扩大0.1个百分点至1.3%，环比则回落0.1个百分点至0.1%。细项看，工业消费品（上游原材料涨价）、旅游（国庆假期）等对核心CPI构成支撑。2. PPI同比13.5%、再创有数据以来新高，环比增速续升，其中：PPI大类行业环比普涨，且涨幅均有所扩大；细分行业环比多数上涨，上游煤炭、油气产业、黑色、有色等能源、原材料涨幅较大，下游消费品制造涨幅较小。10月PPI同比扩大2.8个百分点至13.5%，9月之后再创有数据以来新高；其中翘尾、新涨价各影响1.8、11.7个百分点；PPI环比扩大1.3个百分点至2.5%。
>分七大产业看：除耐用消费品制造小幅回落外，其他产业环比均有所上升，从上游至下游涨幅依次递减。上游采掘、原材料，中游加工工业PPI环比各升12.1%、4.4%、1.8%，涨幅分别较前值扩大6.6、2.5、0.9个百分点；下游食品、衣着、日用品加工业环比各升0.2%、0.3%、0.4%，涨幅分别较前值扩大0.3、0.1、0.4个百分点。>分40个工业行业看：细分行业环比多数上涨，上游煤炭、油气产业、黑色、有色等能源、原材料涨幅较大，下游消费品制造涨幅较小。1）煤炭：由于冬季采暖保供、电厂补库等因素导致供需失衡，10月中上旬煤炭价格大幅上涨，下旬由于政策出手对价格进行干预，叠加保供措施发力，煤价明显回落。10月秦皇岛港Q5500动力煤价环比上涨57.6%，对应PPI煤炭采选行业环比涨幅扩大8.0个百分点至20.1%。2）油价延续上涨。10月全球煤炭、天然气等能源短缺提振原油需求，布油价格环比涨幅扩大5.7个百分点至11.9%，对应PPI油气开采、燃料加工、化工、化纤分别环比上涨6.9、4.0、4.1、4.8个百分点。3）钢铁价格涨幅收窄，铁矿石价格续跌。由于国庆假期停工、冬季北方地区停工，导致需求走弱影响，10月螺纹钢现货价格环比涨幅收窄1.6个百分点至3.7%，但PPI黑色金属冶炼环比涨幅扩大1.7个百分点至3.5%，二者继续背离；10月铁矿石价格环比下跌11.9%，带动PPI黑色采矿跌幅扩大0.2个百分点至-8.9%。4）天然气价格涨幅收窄。10月国内天然气现货价环比涨幅收窄1.3个百分点至7.0%，带动PPI燃气生产供应环比涨幅缩小1.2个百分点至1.3%。5）电价上涨对PPI的拉动有所显现。电力热力环比涨幅扩大0.1个百分点至0.5%，显著强于季节性，应和调电价有关，包括9月以来多地公告上调上网电价，10.8国常会明确市场交易电价上下浮动范围扩大至20%。
3.展望：CPI趋升、PPI趋降，基本确认两大拐点：PPI同比和PPI-CPI剪刀差都将见顶回落>CPI：高频数据看，11月首周猪肉水果价格反弹，菜价涨幅收窄，叠加季节规律11月食品价格环比多数下行，预计11月CPI食品项持平或小降；非食品项原材料价格预计会继续向下游传导，但疫情反复服务消费景气可能回落。因此，11月CPI环比涨幅可能趋回落，但在基数影响下，11月同比可能阶段性冲高至2%左右，高基数下12月可能再回落。维持此前判断，预计2021年CPI同比可能由去年2.5%降至1.0%左右，2022年则整体趋于回升、中性条件下全年中枢低于3%。 >PPI：高频数据看，11月首周南华工业品指数环比下跌12.4%、CRB现货指数小涨1.2%，原油、煤炭、螺纹钢价格分别环比降0.6%、45.6%、15.9%。而且，按照统计制度，PPI统计的基础数据来源于每月5日、20日调查企业反馈的数据，也就是说，本月PPI可能并未完全反应10月下旬的煤价下跌。往后看，鉴于地产基建仍弱、北方地区冬季停工、保供政策持续发力，国内定价的大宗价格总体可能趋降，叠加冬季PPI生产资料指数季节性回落，后续PPI环比可能转负，再叠加高基数，11月开始至2022年PPI同比很可能逐月回落。换言之，10月13.5%很大概率就是本轮PPI的顶点。
>PPI-CPI剪刀差：10月PPI-CPI剪刀差进一步扩大到12个百分点（9月为10个百分点），连续两个月创历史新高。往后看，随着PPI同比回落+CPI同比趋升，PPI-CPI剪刀差也将趋于收敛，值得关注的是，剪刀差虽然趋于收敛，但上游利润能否传导至中下游尚需进一步观察。
4.通胀仍是经济、政策和市场的重要变量，提示关注5大线索：>猪价：近期肉价上涨主要受益于消费季节性回升+第二轮猪肉收储，但当前生猪存栏、猪肉供给仍处高位，预计年内猪肉价格难大幅反弹。按照猪周期运行规律和能繁母猪存栏看，本轮猪周期见底可能要到2022Q2，新一轮猪肉价格上涨可能在2022年年中启动，届时可能抬升CPI读数。
>油价：近期原油价格上涨，主要是由于冷冬、煤炭天然气等能源短缺等因素导致的，根据EIA估计，原油本身的供需缺口从2021年2月以来一直震荡回落，2022年4月开始全球原油供给将持续大于需求，预计2022年原油价格可能会有所回落，对通胀的拉动也将减弱。
>极寒天气：2021年是“双拉尼娜年”，气象部门预计今冬明春北方地区气温将比往年偏低1-2℃，低温、寒潮天气可能严重影响农作物生长，进而可能阶段性推升鲜菜、鲜果、蛋类等食品价格。比如以2007-2009年的拉尼娜现象（表现为2008年雪灾）为例，2008年1-2月鲜菜价格分别环比上涨7.9%、37.3%；鲜果价格分别环比上涨5.9%、9.2%。>长期通胀中枢可能上移：一方面，“双碳”背景下“两高”行业资本开支成本提升，投资意愿也会下降，相关大宗商品供需可能在较长时间维持紧平衡，价格中枢可能上移；另一方面，以美联储为代表的发达国家央行对通胀的容忍度提升，未来包括中国在内的全球通胀中枢可能上移。>通胀应不会成为明年我国货币政策的掣肘：维持此前判断，2018年以来通胀已非央行货币政策的核心考量（18/19年猪肉抬升CPI，21年供给抬升PPI）。往后看，鉴于 CPI可能较难持续高于3.5%以上，叠加明年政策重心应是稳增长、稳就业、防风险，预计我国货币仍将稳中有松。风险提示：疫情变化、政策力度等超预期。
联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观研究员。本文节选自国盛证券研究所已于2021年11月10日发布的报告《两大拐点基本确认——对最新通胀的理解》，具体内容请详见相关报告。熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。