西政资本：201708地产私募基金备案情况总结暨产品设计分析

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西政资本为西政投资集团下属企业，西政投资集团是西南政法大学地产、金融圈校友倾心打造的地产全产业链综合金融服务平台。集团主营私募投资、创业投资，主要投资方向为地产、高新科技、互联网、文化传媒、创新金融等产业。集团下设西政地产金融研究院，专门从事金融/融资产品设计、税务筹划、跨境投融资、房地产全产业链实务研究与顾问工作。欢迎任何形式的沟通、交流和合作，欢迎推荐地产转让/融资项目、创投融资项目，推荐者重谢。

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目录

一、股权投资

（一）直接股权投资

（二）间接股权投资

二、股+债投资

三、债权投资

（一）信托贷款

（二）委托贷款

（三）明股实债投资

（四）债权转让

（五）其他类FOF投资——无

五、收益权类产品

六、城市更新产品

（一）股权

（二）委托贷款

（三）股加债

（四）应收账款

（五）权益类

七、不良资产

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编者按

在8月份备案通过的产品中，底层资产以投资于商业地产、写字楼等非普通住宅项目居多。其中，备案为其他类的产品逐渐增多，并且，根据目前的市场情况，借助其他类基金管理人发行产品的通道费也有所攀升。但根据市场反应目前其他类产品备案难度逐渐加大。另外，2017年8月30日国务院发布的《私募投资基金管理暂行条例（征求意见稿）》（以下简称“《征求意见稿》”）并未对其他类基金产品做出规定，未来对其他类基金产品的监管走向仍有待观察。此外，8月份仅登记通过4例其他类的私募管理人，对其他类的私募管理人的监管态度可见一斑。更多关于《征求意见稿》的解读可参见本公众号“西政资本”2017年9月1日推文《西政资本：从实操角度解读《私募投资基金管理暂行条例（征求意见稿）》。

因目前FOF类产品对底层资产的披露不够充分，因此备案通过的难度较大。对于FOF类产品（股权/其他），本月备案通过的产品仍旧相对较少。

在8月份备案通过的其他类产品中，地产类银行委贷产品仍旧占绝大多数，通过信托贷款进行债权投资的产品有2例；此外，8月份有1例通过明股实债方式进行投资的产品，但并未表明底层资产的情况。

8月份备案通过的股加债投资地产基金产品大致有8例，其中大部分为商业地产项目。此外，本月备案通过的收益权类产品大致有5例，主要投向为租金收益权、经营收益权、信托受益权等。

城市更新/旧城改造/棚改基金在目前备案的产品中占重要地位，本月备案通过的相关基金产品仍旧以股权投资为主，资金的最终用途大多披露为用于一级土地开发、支付拆补款、清租等；此外，棚改类基金产品亦有逐渐增多的趋势。

此外，不良资产投资逐渐成为热门的话题，投资于不良资产的基金产品亦逐渐增多。

为便于同业人士深入了解地产基金募资现状，西政资本团队根据当前服务众多地产私募客户的情况并重点从投资方式角度结合中基协公示的相关备案产品信息作如下工作总结，谨供参考。

一、股权投资

一般而言，通过股权投资方式获得标的资产具体有两种模式，即基金直接对项目公司进行股权投资（增资扩股或股权受让）或通过SPV、其他通道（如基金/信托计划/资管计划）间接实现对项目公司的股权投资。通过其他通道（基金/信托计划/资管计划）间接对项目公司股权投资的方式，在产品备案时通常备案为股权类FOF基金。

（一）直接股权投资

在8月份备案通过的地产类基金产品中，未发现有投资于普通住宅的备案产品，产品的主要投向主要为商业地产、工业地产或者模糊披露为房地产项目；在通过股权投资的项目中，很少有产品直接披露最终持有目标企业的股权比例。此外，其中部分产品在披露时采取如下表述：“投资行业：房地产；投资方式：股权投资；投资阶段：（一般为成熟阶段）”或相关类似表述（如4、6、8、18、25等）。

（二）间接股权投资

间接股权投资主要有通过SPV实现间接对标的资产的投资以及通过投资其他产品如私募基金、信托计划、资管计划等（即地产类FOF产品）实现对标的资产的投资两大类。根据最新的基金产品备案的基本情况，8月备案的股权FOF类地产私募基金产品仅有1例。间接投资方式投资的产品的底层资产也以商业地产、写字楼以及酒店等非普通住宅类项目为主。

1.借助SPV投资

2.股权类FOF

目前地产FOF类产品备案相对较少，8月份备案通过的股权类FOF基金仅1例，并明确披露了底层资产的情况。

二、股+债投资

近期备案通过的地产类股+债投资产品大致有8例，因股加债投资方式本身与专业化经营原则相违背，备案通过的案例也呈现出个案的特征。具体备案情况如下：

三、债权投资

地产基金若涉及债权投资的，均严格按照4号规范的要求进行监管，产品在备案时亦须明确披露底层资产的基本情况及资金最终用途。相较于其他几个月，本月通过其他类管理人发行的投资于地产项目的其他类产品呈现明显上升的趋势。根据目前的市场情况，若借助其他类管理人发行投资于地产的产品，其通道费也相较于之前有所攀升。

在8月份备案成功的地产基金项目中，通过信托贷款的产品有2例，其余产品均为通过银行委托贷款。具体产品备案情况如下：

（一）信托贷款

（二）委托贷款

（三）明股实债投资

明股实债作为一种债权融资工具，在投资方式上不同于纯粹股权投资或债权投资，而是以股权方式投资于被投资企业，但以回购（投资本金的全额回购或加息回购）、第三方收购、对赌、定期分红等形式获得固定收益，与融资方约定投资本金远期有效退出和约定利息/固定收益的刚性实现为要件的投资方式。4号规范已明确禁止对热点城市的普通住宅进行明股实债投资。而根据8月份备案通过的明股实债案例并不能判断其底层资产的情况。具体如下：

（四）债权转让

8月份备案通过的产品，用于受让应收账款。并且，根据以往产品备案的情况来看，此类产品在棚户区改造的项目中居多。

（五）其他类FOF投资——无

8月份备案通过的产品，并未发现底层资产明确为房地产的其他类FOF投资产品。

五、收益权类产品

与前几个月收益权类产品备案情况类似，本月备案通过的收益权类产品仍旧较少；根据目前市场的反应，收益权类产品备案的难度相对较大。本月备案通过的收益权类产品主要有租金收益权、经营收益权、信托受益权。具体如下表：

六、城市更新产品

因城市更新基金的资金用途主要为一级开发的范畴，不受4号规范对土地款、补充流动资金、首付贷的债权融资限制的影响，中基协亦有大量城市更新产品通过备案的案例。在备案通过的产品中，股权类产品相对居多。8月份投资于棚户区改造项目亦有较多案例。

（一）股权

（二）委托贷款

（三）股加债

（四）应收账款

（五）权益类

七、不良资产

近期投资于不良资产的基金产品逐渐增多，8月份备案通过的不良资产基金产品具体可见下表。关于不良资产基金产品的设计相关问题亦可参见本公众号“西政资本”2017年4月12日推文《银监会6号文后融资市场走势及房地产企业存量贷款的处理思路》。

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