微课堂14| 王欣新：债转股的权利不受重整程序限制

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作者简介：王欣新  中国人民大学法学院教授、博士生导师，中国人民大学破产法研究中心主任；北京市破产法学会会长，山东省法学会企业破产与重组研究会名誉会长；全国人大财经委《企业破产法》起草工作组成员，最高人民法院企业破产法司法解释起草组顾问；联合国国际贸易法委员会第五工作组（破产法）中国代表团成员。 

  2016年10月10日，国务院发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》（下称《降杠杆意见》）及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（下称《债转股意见》），强调要遵循法治化原则、按照市场化方式有序开展债转股，建立债转股对象企业市场化选择、价格市场化定价、资金市场化筹集、股权市场化退出等长效机制。国务院的规定既适用于正常经营企业的债转股，也适用于陷入债务困境企业的债转股，尤其是《企业破产法》中重整企业的债转股。正常经营企业的债转股在破产程序外进行，适用法治化、市场化的原则相对容易一些，非法干预会少一些。而债务困境企业在重整程序中的债转股要想适用法治化、市场化的原则，则因各方利害关系人面临企业破产时清偿利益的最后博弈环节，矛盾格外突出，加之还有如何正确理解与执行破产法的问题，于实务中就更为复杂且困难。本公众号继续推出王欣新教授关于债转股分析的第二部分，欢迎大家关注和指正。

一、重整程序中的债转股的权利性质

从债权清偿的角度讲，破产的基本性质是债权的集体清偿程序，但不排除其中也存在部分不受集体程序限制、依个别程序清偿的债权，如破产费用、共益债务等。在重整程序也同样存在两类权利，一类是其行使受集体清偿程序限制的权利，如普通破产债权、有物权担保的破产债权等；另一类是行使不受集体清偿程序限制的个体性权利。当确认一项权利的行使不应受破产集体清偿程序限制时，就表明该项权利的行使与调整不属于债权人会议决定事项，也不受债权人会议少数服从多数表决机制的约束；在未经权利人同意的情况下，不受重整计划以及法院批准包括强制批准重整计划裁定的限制，以及其他有关集体清偿规定的限制。

要正确的实施债转股，就必须明确哪些权利义务是受重整集体清偿程序限制与调整的，哪些是不应受其限制与调整的。但是，即使是不受重整程序限制与调整的权利义务，因其行使与实现均在重整程序中，也会受到不同程度的伴生影响。 

首先，从法律关系发生的时间看，原则上只有在重整程序启动前已经发生、或者因重整程序启动前的原因而在程序启动后发生的权利义务，如管理人解除双方均未履行完毕合同而产生的损害赔偿债权，才受重整程序规则的限制与调整。在重整程序启动后独立发生的权利义务属于破产费用、共益债务等，只能自愿发生或变更，并享有不受重整程序限制个别行使的权利；除破产法有特别规定者外，其调整适用于一般民事法律规定。从司法实践看，应纳入重整程序调整的包括普通破产债权、有物权担保的破产债权、股东对债务人的股权等，不应纳入重整程序调整的权利义务除破产费用、共益债务外，还包括对权利义务性质的变更与设定，如债转股（权利性质的转变）、对银行原有债权的续贷或所谓留贷（对债权施以强制延期的义务）、银行新贷款的提供（新借贷义务的设定）等。即使是可纳入重整程序调整的权利义务也不是可以任意调整的，也有其法律规定不得损害的底线，如物权担保债权对担保物的优先受偿权、无担保债权在企业清算价值内的清偿利益、股东在公司净资产价值范围内的股权利益等。在银行作为债权人时，其债权如何清偿应当遵循破产法的规定，经由债权人会议分组表决决定。但债转股是在重整程序启动后对当事人权利的变更设定，所以不属于重整程序可以限制或调整的权利范围。

其次，在符合上述前提之下，再看拟采取的措施对当事人原有的权利是增加还是减少、义务是减轻还是加重。原则上，对当事人不利的权利义务设定与变更，都应当经过每一个当事人的个别同意。因为这种权利义务的限制与约束会强加给当事人原来没有的义务与风险，未经其同意便予实施，违背了法治的基本原则。在企业已陷于清偿危机的情况下，债转股将债权转为权利顺位劣后的股权，可能加重当事人的风险，所以必须经过每一个转股债权人的单独同意。

二、债转股的权利不受重整程序限制

债转股作为不受重整程序限制、应由债权人自愿在个体基础上行使的权利，在未经其同意的情况下，既不受债权人会议关于债转股决议的限制即不受少数服从多数表决原则的约束，也不受法院批准或强制批准包含有债转股内容的重整计划草案的裁定的限制。

在企业重整中，任何人不得以任何方式强制银行进行债转股。《商业银行法》第7条第2款规定：“商业银行依法向借款人收回到期贷款的本金和利息，受法律保护。”银行有权选择要求债务人清偿债务而不进行债转股，当然这并不意味着在重整程序中我们不能使用债转股作为企业挽救工具。适用债转股措施的前提，是要保证银行对是否进行债转股有自愿选择决定的权利。为此，在债转股方案中必须制订有不接受债转股时对应的债务清偿方案（除非因在事前协商中已取得拟债转股的每一个债权人的书面同意而不需要再设置此类方案），由债权人自愿选择是否转股。对债权人不接受债转股时的债务清偿方案必须公平合理，不允许用恶意压低债务清偿比例的方式逼迫债权人接受债转股，并应设置有公正、有效的异议解决程序。

由于债转股不属于重整程序中可以由债权人会议集体决定的事项，自然也不受其少数服从多数原则的限制与强迫，债转股必须由每个银行债权人个别自愿决定。有的人提出，实施债转股应当获得多数债权人的同意，地方政府不应以少数债权人同意为由强行要求实施债转股。表面上看，好像其在反对地方政府的不当干预，但实质上却是主张经多数债权人的同意可以强制不同意者接受债转股。这种观点是错误的，混淆了债转股的法律性质，违背了债转股的自愿原则，侵害债权人的自决权利，由于其披上了所谓少数服从多数的漂亮外衣，必须格外加以警惕。

法院无权以批准包括强制批准重整计划草案的方式强迫债权人进行债转股。对附有债转股方案但未规定合理偿债选择权的重整计划草案，只要有一个转股债权人反对，无论债权人会议是否对此进行了表决、表决是否通过，法院均不得批准尤其是强制批准重整计划草案，剥夺债权人不进行债转股的权利。任何法院都无权将银行的债权在未经其个别同意的情况下强行转化成在权利实现顺位上劣后的股权。虽然在我国破产立法时未能考虑到债转股情况进而将债转股时债权人的个别同意列入《企业破产法》第87条作为法院强制批准重整计划草案的条件，但国务院有关债转股文件中规定的自愿原则是必须遵守的，实施债转股必须征得每一银行债权人的同意的法治原则是应当得到承认的。如果法院可以在银行不同意的情况下任意强制批准债转股的重整计划，或者在地方政府公开或隐蔽的强迫下强制批准重整计划，那么挽救任何“僵尸企业”都会成为轻而易举的事，只要强制将所有债权都转为股权就行了。为此，对法院的强制批准重整计划，当事人要有知情权和异议权，上级法院要有监督权。没有监督的权力必然会导致腐败，尤其是在地方政府的压力与诱惑之下。没有异议权与监督权，强制批准制度不仅可能激化社会矛盾，影响社会稳定，而且也无法保证其权威性与正确适用。

三、重整程序中债转股的具体实施

重整程序中的债转股，除了将债权通过增资转为新股权的增量债转股外，还存在将原股东持有的部分或全部股权无偿划转，用于对债权人清偿的存量债转股方式，而且因其程序相对简单，有利于战略投资者不用大幅扩张公司股本便可取得控股权，在司法实践中还较为普遍。从公司法的角度讲，在存量债转股时，公司的注册资本数额不发生变更，只是原持股的股东发生变更，所以仅进行股东持股的变更登记，不进行增资登记，其实施原则与增量债转股大致相同，只是在操作上存在一些差异。

1. 债转股方案的可行性与合理性

债转股及债务清偿方案应具有可行性与合理性，即方案需符合法律规定、符合企业的实际情况、具备实施的各种客观条件、具有成功的合理可能性、符合各方利害关系人共赢的原则。

在重整实践中，曾出现个别不具有可行性与合理性的所谓债转股方案。如企业本不是上市公司，却约定在重整计划批准后3年内发行股票上市后再以债转股的方式清偿债权人，且无现金清偿方案可供选择。自身尚处于破产程序，却以股票发行上市这种具有巨大不确定性风险的事项作为债务清偿方案的基础，显然是对债权人利益的极不负责任。退而论之，即使想约定此类债转股方案也必须有可靠的替代清偿计划，到期不能实现必须立即以现金清偿，重整计划要说明清偿资金的可靠来源，设置足额担保，并签署债权人可不经诉讼直接对清偿资金或担保财产与担保人强制执行的法律文书。即便如此，如果重整计划没有充分证据可以证明企业上市的可靠性，债权人仍可拒绝，法院也不应批准这种画饼充饥的计划。还有的重整计划规定，普通债权人的重整清偿比例与模拟计算的破产清偿比例相同，理由是，如破产清算，财产出售价值会低于评估价值，破产进程可能变得极为漫长，会带来超过预期的费用，实际清偿率一定会低于模拟计算的破产清偿比例。这种理由也是难以成立的。破产财产出售的价值可能低于评估价值，但也可能高于评估价值，尤其是在债权人本就质疑评估价值过低的情况下。至于破产清算程序的延长与费用的增加，那都是有限的，甚至是不存在的，除非是管理人在恶意延误。破产清算时的清偿是即时清偿，财产变卖之后立刻就要清偿债权人，而重整计划的清偿一般都是延期清偿，考虑到债权延期清偿的利息损失即折现损失，名义上同等比例的重整清偿会远远低于破产清偿，而且还存在重整计划不能执行的风险。因此，以此作为不增加债权人的受偿比例、威胁其接受重整计划的理由，显然是不能成立的。这样的重整计划，债权人不仅得不到更多清偿，反而会比破产清算受偿率更低，其目的与结果显然不是实现各方利害关系人的共赢，而只是实现地方政府毫无顾忌的损害债权人利益、抛弃公平底线以挽救企业的地方利益与行政目标，以及收购者以低价获得重整企业的利益。

此外，有的重整计划未经银行债权人个别同意就设置银行债权的续贷或留债转贷方案，这也是违背市场化、法治化原则与社会公平底线的。银行债权人是否愿意继续贷款、增加新的债权，或将原债权转为贷款、放弃即时清偿权利，属于新权利义务的设定，并非对原有重整债权的清偿调整，所以不属于重整调整事项。这些事项与债转股一样，必须由每个银行个别自愿决定，不能适用债权人会议表决少数服从多数的原则，法院也无权在债权人不同意的情况下批准这种方案，更不能采取强制批准的方式。否则，只需法院强制批准，再没有价值的“僵尸企业”也可以通过将债权全部强制转为贷款而得到所谓的挽救，而债权人的法定权益则被全部剥夺。

2. 债转股的定价问题

债转股作为债权投资行为，应当遵循公司法有关股东出资的规定。《公司法》第27条第2款规定：“对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。”以增量债转股为例，如债转股的定价过低，会损害债权人的清偿利益；如债转股的定价过高，可能造成股东出资不实，损害公司以及债转股后发生的债权人的利益，所以必须建立相应市场规则以解决债转股的定价问题。

首先，作为定价重要参考基础的资产评估、财务审计必须公正合理，要详细说明破产清算与重整的清偿率的模拟计算方法，以及债转股的初步定价确定方法。债权人对此享有知情权和异议权。管理人及评估、审计机构应当在债权人会议召开前预留充分时间向债权人公开全部资产评估、财务审计文件，以便其了解情况。债权人及其聘请的中介机构有权在债权人会议上对评估、审计机构的报告进行质询，如评估、审计机构对质疑未能提供充分证据作出合理解释，则应当另行聘请中介机构进行复核或重新评估。在评估、审计机构的选择与报酬确定上，应当允许债权人参与，避免中介机构对管理人或投资者的偏袒，人为压低评估价值，损害债权人利益。

其次，解决定价基准问题。债转股的债权出资实否，不是体现在出资的缴付上，而是体现在出资的定价上，即名义债权额与实际价值的差异、债权转为股权的比例能否合理确定。重整企业债转股中的定价，远比正常经营企业的转股定价复杂。因为几乎所有企业都已严重的资不抵债，每股的净资产已为零乃至负数，作为常态下转股计价主要参考的净资产标准已无法适用。有的国家（如波兰）曾以个别债权在全部转股债权中所占比例作为其在公司股本中应占比例，以此定价。从理论上讲，这有其合理之处，但因我国重整中通常还需要有新的战略投资者以现金及经营资产而非债权的投资作为股权，以保障债务清偿和企业正常经营，所以在合并计算转股股价时仍存在困难。目前实践中债转股的市场化定价，往往只能是以评估、审计报告为参考，由各参与方考虑企业发展前景、未来盈利能力等通过竞争性协商与市场化博弈确定。

笔者认为，在债转股方案附有合理现金偿债选择权的情况下，在转股价格的协商中可以适用多数决机制。债权人会议可以将同意进行债转股的债权人单独列为一组就定价问题进行内部协商表决，其他组别无权对此事项表决。但是，该组别表决未通过转股价格时，法院不得强制批准转股价格，而且个别组员认为价格不合理时可以退出债转股。

摘自王欣新：“企业重整中的商业银行债转股”

载《中国人民大学学报》2017年第2期。

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  李曙光：“债转股应遵循六个法治原则”，载《经济参考报》2016年11月8日第8版。 

  王欣新：“谈债务困境企业的商业银行债转股”，载《人民法院报》2016年10月12日第7版。 

  王欣新：“破产重整不是损害债权人的制度”，载《经济参考报》2016年10月18日第8版。

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