大发地产：出售子公司股权、高息发债以纾困 规模与盈利间的艰难选择
短债压力下的大发地产用高息发债、接连出售子公司股权等手段融资纾困，通过合作开发扩规模，盈利却存隐忧。
自第三季度以来，大发地产集团有限公司（06111.HK，以下简称“大发地产”）资本动作频频，已先后发布出售3家子公司股权的公告，交易总对价约为3.72亿元人民币。
此外，10月份大发地产额外发行了1.3亿美元、票面利率为12.375%的优先票据。据记者梳理，大发地产今年已发行了4.8亿美元优先票据，其利率均高于11%。
在大发地产出售子公司股权又高息发债背后，记者注意到公司短债承压。今年上半年，大发地产可动用的现金无法覆盖其短债，尚存约6亿元的资金缺口。
高息发债、出售子公司股权，是否与公司短债压力有关？就此疑问，《中国科技投资》记者致函大发地产，截止发稿前，尚未得到回复。
此外，受益于合作开发，大发地产规模有了显著增长，今年前11个月公司合约销售额为263.03亿元，已超去年全年。不过规模扩张的同时，大发地产却陷入盈利困境。今年中期报显示，大发地产归属于母公司净利润（以下简称“归母净利”）出现负增长，同比下降55%至1.41亿元。
频繁转让子公司股权 融资成本居高不下
11月24日，大发地产发布关于出售上海凯旸置业有限公司100%股权的公告。公告披露，目标股权的总对价为2.74亿元。
自2020年以来，大发地产已接连发布出售4家子公司股权的公告。被转让股权的子公司分别位于上海、宁波、芜湖、安庆等城市，交易总对价约为7.17亿元。
注：价格为人民币
在上述转让公告中，大发地产均提到：“集团拟将出售事项所得款项用作一般营运资金，并将于有合适机会时用于潜在收购及投资。”换句话说，大发地产出售子公司股权后，其所获的资金将有部分注入新的投资。
记者注意到，为了给规模扩张蓄力，大发地产近些年明显加快了拓储的步伐。据大发地产历年年报，公司2018-2019年分别新增21个、25个土地项目，今年上半年则新增16宗新地块，相较于去年同期增加了3宗。从土储面积来看，大发地产土地储备规划建筑面积逐年上升，从2018年的340万方上涨至今年上半年的650万方。
与此同时，大发地产今年还出现高溢价拿地的情况。今年3月，公司斥资6亿拿下成都一宗地块，其溢价率高达124.76%。与去年同期平均地价相比，今年上半年该数据已从5349元/平增长至5974元/平。
然而，大发地产的资金状况却难言乐观。今年上半年，大发地产在手资金为57.93亿元（包括29.67亿元受限制存款及现金），其短期借款则为34.22亿元，这意味着公司可动用的现金无法覆盖其短债，尚存约6亿元的资金缺口。
为了偿还短债，大发地产今年已发行了4.8亿美元的优先票据，其利率均高于11%。大发地产在发行公告中透露，本公司拟将票据发行所得款项净额用于其若干现有债务的再融资——也就是借新还旧。
不过这样的发债利率并不低，以大发地产7月发行的美元债为例，据贝壳研究院发布的《7月房企融资报告》，今年7月房企境外债券融资平均票面利率为8.38%，而大发地产此次发行的海外债利率明显高于该平均值。
注：金额为美元
知名地产分析师严跃进认为，如果企业近期发行一些高成本的债券，那么说明企业拿地以后，或在经营方面有各类资金的问题，所以会积极获取融资，但客观上会使得企业后续债务压力增大。
“降低负债成为房企的共识，负债的降低有助于后续融资和经营，所以企业一方面要把此前的债务尽量降低，另一方面需要不断开拓融资渠道。”严跃进提醒道。
另据记者梳理，自上市以来截至今年11月，大发地产共计发行9亿美元海外债，其中有的票面利率高达13.5%。
值得注意的是，大发地产的净负债率近些年有了显著改善。历年年报显示，2017-2019年大发地产净负债率分别为270.8%、107.2%、77.8%，今年上半年进一步降至71.7%。为何公司净负债率持续走低，其发债利息却居高不下？就此疑问，《中国科技投资》记者致函大发地产，截止发稿前，尚未得到回复。
合作开发扩规模 盈利却存隐忧
据大发地产官网信息，公司创立于1996年，此前一直深耕于上海，直到2003年才首次进驻南京，并于2018年10月赴港上市。
虽然大发地产发展时间长达24年，但是其规模一直属于中小型房企，2017年公司销售额仅41.18亿元。
不过自2018年以来，大发地产的规模有了跨越式的增长。据其年报，2017-2019年大发地产合约销售额分别为41.18亿元、125.24亿元、210.17亿元，年复合增长率高达126%。克尔瑞房企销售排行榜显示，大发地产于2018年进入榜单第113位，而今年上半年排名进一步上升至87位。
记者注意到，大发地产规模扩张背后，合作开发扮演着重要的角色。2018年大发地产规模大幅增长，其非控股股东权益亦随之上升。
Choice显示，2017-2019年大发地产非控股股东权益分别为-0.01亿元、1.63亿元、22.35亿元。今年上半年该值进一步增加至37.22亿元，并超过归属于母公司股东权益。
历年年报显示，2018-2019年以及2020年上半年大发地产分别拥有46个、69个、82个项目，而拥有100%权益的均不足30个。另据记者观察，这期间大发地产低于50%权益的项目个数逐步增加，分别为10个、35个及44个。
诸葛找房数据分析师陈霄认为，合作开发在减少资金占用、资源整合等具有优势。但是陈霄亦提醒，在合作中，一定程度上会削弱公司对项目的管控权和话语权，并且不同房企也会由于文化差异、市场判断等的差异产生过多的沟通成本。
“合作开发（使得）少数股东权益占比增加，（这）对于归母公司股东权益会产生一定的稀释作用，（从而）导致归母净利占比下降。”陈霄进一步分析道。
正如其所言，今年中期报显示，大发地产非控股净利润同比增长273%至0.34亿元，而归母净利却出现负增长，同比下降55%至1.41亿元。公司将如何权衡合作开发带来的利弊？就此疑问，记者致函大发地产，截至发稿前，未获回复。
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