学术视界 | 风险投资能筛选并培育优质企业吗? ——基于中国创业板的模糊断点回归分析

文章来源：《系统工程理论与实践》2020年12月

题目：风险投资能筛选并培育优质企业吗? ——基于中国创业板的模糊断点回归分析

作者：乔 晗 汪贵州 汪寿阳      

摘要：风险投资(venture capital,简称VC)能否筛选出优质企业进行投资并促进被投企业的业绩改善,是判断新兴市场国家风险投资行业是否成熟的一个重要标志。对于这一问题，针对国内市场的研究匮乏。本文以中国创业板上市企业为研究样本,研究VC能否筛选出优质企业以及能否为被投企业带来业绩改善,并进一步探讨其作用机制。研究发现: 1)基于逻辑回归, VC未必能筛选出优质的企业，表现为企业业绩变量回归系数不显著; 2)基于模糊断点回归进行内生性调整后, VC能够促进被投企业的发展,对被投企业的业绩改善有正向作用;3)从经营效益和创新角度研究VC影响企业业绩的潜在机制发现:一方面，VC降低了被投企业的销售成本率，提高了企业的经营效益;另一方面，VC的进入为被投企业带来行业经验和资源等,促进被投企业技术或商业模式的创新,从而有助于改善企业的经营业绩.本文实证结果表明国内VC具有“增值”作用,能够创造经济价值,但不具有“筛选”作用,揭示了VC对被投企业业绩的影响及潜在作用机制，为VC能促进被投企业的发展提供了新的实证参考.研究结果对于企业、风险投资机构和政策制定者具有借鉴意义和参考价值。

关键词：风险投资;私募股权投资;模糊断点回归;创业板

一、研究意义和创新点

近些年风险投资行业发展迅速，VC逐步成为中小企业资金的重要来源之一，探究VC能否筛选出优质的企业,能否促进被投企业的发展,具有重要的现实意义。一方面, VC对企业进行投资，不仅向企业提供资金,同时作为企业的股东，对企业的经营产生影响。对VC是否具有筛选功能、能否进行监督和提供增值服务的研究，可以为企业引进VC的决策提供参考。另一方面，随着鼓励发展股权投资政策的出台，以及大数据、人工智能、区块链等的兴起，风险投资行业有了新的机遇，分析VC是否具有筛选功能和增值作用，能够为VC的未来布局提供建议,也有助于其更好的成为企业合作伙伴，为被投企业提供人力资源、市场营销、治理结构、商业模式等方面的帮助。

本文的创新:第一，运用模糊断点回归的方法，研究VC能否促进被投企业的业绩改善这一在国内资本市场上具有争议的问题，并得到了支持性结论。第二，经模糊断点回归实证检验,发现VC投资的中国创业板上市企业存在业绩变化的断点，表明VC投资企业和非VC投资企业存在业绩变化的差异。第三，研究发现VC能够促进被投企业获得业绩改善，这是一个不同于以往研究结论的发现,研究结论的不同主要来自于模糊断点回归的研究方法，这一方法比以往的模型能够更好地处理内生性问题.进-步， 本文从经营效益、技术创新和商业模式的角度,对这一结论产生的原因进行了实证检验和解释。

二、总结与讨论

本文以中国创业板上市企业为研究样本，运用逻辑回归模型和模糊断点回归模型分析了VC能否筛选出优质企业、能否促进被投企业取得更好的业绩改善，以及背后的原因。研究结果表明:第一,风险投资机构未必能筛选出优质的企业,即VC不具有筛选作用，实证结果更支持VC的投资行为具有一定的偶然性。第二，风险投资机构有助于被投企业取得更出色的业绩改善,即VC对被投企业的业绩成长有正向的作用。本文的结论支持VC具有增值作用，能够创造经济价值。为进一步考察 VC能促进企业取得更好业绩改善的原因，本文分别从经营效益、技术创新和商业模式创新角度对背后的潜在作用机制进行了探究:1)从经营效益角度而言，VC促进了被投企业营业收入的增加，但是没有降低被投企业的营业成本，其综合结果是使得被投企业的销售成本率降低，即具有更好的经营效益。2) 从技术创新角度而言，VC有助于提高被投企业的研发投入，促进被投企业的创新，及创新的商业化.3) 从商业模式创新角度, VC可以推动被投企业商业模式创新，进而有助于企业获得更好的经营业绩。

三、管理启示

本文的研究结论对政策制定者、企业经营者及风险投资机构具有实践指导和启示意义。本文研究结果表明VC能够促进被投企业取得更好的业绩改善，支持国家大力推进私风险投资行业的政策设计。习近平总书记提出积极规范发展多层次资本市场、设立科创板，国务院印发《关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》等一系列政策鼓励发展风险资本市场、同时,风险投资行业的持续健康发展，离不开完善的退出渠道，因此，在鼓励和引导VC为中小企业提供资金支持的同时,应完善资本市场层次的建设。基于本文的分析，可以针对性地对VC和被投企业提出以下建议: 1) 对于风险投资机构,一方面，应该提高对行业和项目的研究水平,努力筛选出优质的企业，坚持自己的投资方向、投资标准，不盲目跟风;另一方面,加强对投后管理的重视，不断积累行业经验和资源，发展自身的社会网络，这样才能在投后管理过程中，给被投企业带来针对性的和高质量的增值服务,以实现投资收益的最大化.2) 对于被投企业,应注意VC短期逐利行为给企业带来的冲击，在引入投资机构前，尽可能充分地了解各个VC的投资风格,根据自身发展需要,引入能作为战略合作伙伴，能给企业带来更多增值服务的VC,从而促进企业成长。

文章来源：乔晗,汪贵州,汪寿阳.风险投资能筛选并培育优质企业吗?——基于中国创业板的模糊断点回归分析[J].系统工程理论与实践,2020,40(12):3059-3079.

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