【深度】美国智库《科技胖龙：中国创新力基准报告》(三)：融资创新

原创 2017-11-28 学术plus 学术plus

【厚度】学术plus年终巨献：2017年你不可以错过的重磅报告们！（全文阅读链接）

《科技胖龙——中国创新力基准报告》

8月28日，美国智库战略与国际研究中心发布《科技胖龙——中国创新力基准报告》，剖析中国近10年来的创新水平。报告中，作者斯科特·肯尼迪生动地将中国描述成一个“虚胖的”科技巨龙。要想知道为什么“虚胖”？哪里虚胖？是哪些原因导致的“虚胖”？如何才能从“虚胖”走向“strong”？？？读完这篇报告，想必就会有一个具体清晰的认识了。

本报告主要六个章节：

第一章：导论----从创新政策到创新实践
【深度】美国智库《科技胖龙：中国创新力基准报告》(一)：从创新政策到创新实践
第二章：创新的发展趋势
【深度】美国智库《科技胖龙：中国创新力基准报告》(二)：创新的发展趋势
第三章：融资创新
第四章：创造有价值的知识
第五章：商业绩效
第六章：启示

第三章

融资创新

引言

虽然不存在完美的创新秘诀，但我们也深知其主要成分：人才和资金。没有想法就没有创新，没有资金，就无法将这些创意付诸实践。发展人才并向正确的目标投入资金取决于其他大量因素，其中包括充满活力的教育和培训体系、成熟的金融体系、可靠的物质基础设施、健全的政治制度和明智的政策。

中华人民共和国（PRC）的人力资本情况是极好的，由于这一情况已广为人知，本文不做重点关注。中国每年有大量具有优秀基础技术能力的科学家和工程师毕业，但他们却不是拥有高度创造性的风险承担者。中国的K-12教育制度虽然高度精英化，但其面向的却是准备高考的学生。

在鼓励创造力方面，大学面临着各种社会和政治制约因素，学生在科学和技术方面进行真正探索性研究的机会有限。负责监督公司培训计划的一位受访人员指出，他的公司在全球推出了实习计划；在美国，每20名实习生中就有一名保留了永久雇员身份，但在中国，每500人中才有一个。中国每年派遣大批学生出国留学，然后引导他们回国就业，同时聘请受过良好训练的非华人在其公司就职，以此来平衡国内教育制度的弱点。

财政性投入状况正以全新而令人吃惊的方式发生演化，因此本文给予了更多的关注。无论如何，中国在技术开发方面的支出正在迅速增长。同时资金来源也呈多样化。中国的金融体系已经不再是大型国有银行的代名词；如今包括了地方银行、外资银行、股票市场、纯线上投资工具（如阿里巴巴的余额宝货币市场服务）、众筹、债券市场、商品市场、风险投资家和私募股权投资人。投资渠道的不断扩大应当广受欢迎，但值得研究的是，所有这些支出流采用了哪种举措，以及它们是否会转化为可提高生产力并服务社会的创新成果。

公司支出的转变

研发支出稳步上升，从2000年占国内生产总值（GDP）的0.9%上升至2016年的2.1%，使得中国与其他先进工业化经济体并驾齐驱（见图7）。从绝对数字来看，这一涨幅更加巨大，从2000年的109亿美元，到2016年的2320亿美元。资金来源也呈多样化。如图8所示，政府和学术研究机构在研发方面发挥的作用要远远小于改革时期甚至是2000年。目前，公司占研发活动的77%，政府所占的比例则削减了一半。将这一数字置于比较大的环境中时，中国政府所承担的研发比例要低于美国（24%）、英国（28%）和德国（30%）。

来源：2000年至2014年，世界银行；2015年和2016年，中国国家统计局、中国科技部和中国财政部。

图7 中国研发支出总额（占国内生产总值的百分比）

来源：经合组织的主要科技指标数据库。

图8 研发资金在中国的使用情况

中国向企业研发资金转型的同时也伴随着支出从基础科学向应用研究与开发的转型，重点关注于商业化项目的投资。简而言之，在中国，开发支出要比研究支出多得多。据中国国家统计局的统计，2015年，在1.4万亿美元（2090亿美元）的研发投入中，仅有5%以上投入到基础研究，10.8%投入到应用研究，而开发投入则高达84.2%。

除了查看来自中国政府和国际机构的宏观数据之外，另一种深入了解这一问题的方法是以自下而上的方式进行查看。我们查看了过去十年间所有上市公司的彭博数据。根据其报告的研发支出和收入计算出每家公司的“研发强度”，这不仅可以了解中国企业的支出，而且还可以了解其支出速度是否与其他国家的上市公司相似或不同。

来源：来自彭博数据库的作者计算。

图9 企业研发强度（研发/收入）

图9中的数据显示，在2000年左右，中国企业的研发支出有所上升，在全球金融危机之后有所下滑，随后再次开始回升，于2015年达到了总收入的1.50%。这些调查结果与宏观数据及指数一致，显示中国的研发支出略低于主导创新国家，但领先于其他大型发展中国家。自2012年以来，中国企业已经开始拉开其他新兴经济体（如巴西、俄罗斯和印度）与其自身的差距。然而，与美国、英国、德国、韩国和日本的企业同僚相比，中国企业的投资仍然较少。

一个重要的需要注意的问题是，中国政府会以其他方式影响企业开支，而不是直接的预算拨款。在发行贷款时，国有银行通常会遵循行业政策指南，而股票市场IPO和某些公司债券则可以根据国家优先事项，至少获得非正式批准。同样的情况也适用于针对并购交易的国内外资金流动。此外，在过去几年中，中央政府和地方当局已经建立了常规及指定领域的投资基金，用于投资优先领域。截至2015年底，至少有780项此类基金，资金达2.2万亿人民币（约合3280亿美元）。最大的组成部分是半导体行业，吸纳了各种相关资金，总额至少达1200亿美元。私人资本占这些基金的比重很大，但依照几个采访来源来看，国家和地方各级的指导意见对实际投资决策产生了深远的影响。

新一代融资创新

尽管这种状态会长期存在，但不可否认的是，中国的创新投资形势已发生了重大转变，包括真正替代资金来源的兴起，如风险投资（VC）和私募股权（PE）。

风险投资活动的水平呈爆发式增长。2000年，共有249家风投企业，总资产为521亿元（76亿美元）；到2015年，共有1775家风投企业，总资产为6650亿元人民币（约合990亿美元）。中国的风险投资公司处于起步阶段时，大部分交易都在高科技领域。这一数字逐步回落，2011年，只有46%的投资，但到2015年又恢复到投资的60%（以及项目的65%）。

同样，私募股权市场也在蓬勃发展，并且绝对值更大。到2016年，中国共有46,505个私募股权基金，管理着7.89万亿元人民币（1.18万亿美元）的资金。随着时间的推移，私募股权资金已经越来越多地转移到支持先进技术上。在单个项目数量方面，2015年，互联网和信息技术是排名前两位的目标行业，而在2011年，则由机械制造和化学加工领跑。在整体投资水平方面，金融业仍然是最大的目标，紧随其后的是互联网、房地产业、电信业和生物医药。

投资风险和私募股权高管对中国的热情高涨，但同时他们非常务实。一个在亚洲全境经商的投资者表达出一种普遍的情绪，他说，目前北京完全是“全球最令人兴奋的风投之所”。他和其他人激动异常地描述了由他们发起的各种项目，而这些项目都得到了两位数的回报。另一位行业观察家认为，在过去十年间，投资者所考虑的技术质量出现大幅提升，如今在某些行业，已经与硅谷等著名科技中心相当。

来源：“中国创业投资年鉴”，各年。

图10 投资风险投资分配

中国的投资风险和私募股权投资者也非常现实，尽管他们富有声望，但冒险程度却低于预期。因此，他们通常会避免完全未经测试的技术和虽然有着良好的想法但却缺乏商业经验的车库式技术。真正的天使投资者在中国极为少见。相反，投资者更愿意支持已经呈现出商业前景的技术。正如有人告诉我的那样，“我们不会投资于从零到一，而是会投资于从一到一百”。也就是说，他们会避免投资全新的技术，而会专注于帮助企业扩大规模。因此，他们会被在中国市场上具有商业利益的应用和客制化所吸引。

一般定量数据也反映出这些心理。在获得基金的所有风险投资项目中，约有一半超过了启动阶段，即处于成长期或成熟期，在某些情况下，处于重组期。从2004年到2016年，在美国，处于种子/天使级的风险投资比例从9%上升到了50.6%。相比之下，2015年，在中国的风险投资中，只有18.2%是种子级项目。

另一个令投资者难以走出困境的明显迹象表明，高科技产业的利润比例几乎与传统产业相当。2014年是可用数据的最近一年，有47.8%的高科技项目实现盈利，而在传统产业中，只有38.5%。如果投资者接受了很多新颖的技术，那么其成功的可能性将会低于其他行业。相比之下，在美国，风险投资项目的成功可能性有所降低；2004年至2013年间，在美国的风险投资中，只有35%的风险投资实现盈利。

结论

中国致力于开发先进技术的资金数量非常惊人。守旧银行与新兴投资工具也纷纷开始行动。这些资金不再仅仅投资在大规模的无利可图的资产上。目前，商业竞争力是决策计算法的核心部分。尽管这比早期的融资系统有了明显改善，中国可能仍存在矫枉过正的情况。通过避免基础研究和基础技术上的花费，收入会随着新技术的产生而减少，并随着新应用或商业模式的采纳而增加。尽管这些都是合理的策略，但仍认为中国与技术更加成熟的领跑者有所不同。

来源：“中国创业投资年鉴”，各年。

图11 在中国投资的风险投资项目阶段

来源：“中国创业投资年鉴”，各年。

图12 风险投资绩效：盈利项目比例

一个悖论是，尽管投资的重点是非核心技术，但中国的专利活动却出现了大幅上升。下一节试图解释这一谜题，也许中国的新颖知识创新并不像表面看上去那么多。