年中总结：求真投资就是贴近真实世界 | 望岳投资
上半年以来特别是第二季度，中美股市走出了高度分化的局面，引得全球资本纷纷看好美股，甚至产生一种FOMO恐惧症（fear of missing out，害怕错过）。
望岳投资长期看好中美G2的投资机会，虽然今年以来业绩还行，但我们对美股的预期不像市场那么乐观（然而在市场悲观的时候，我们往往又很乐观）。站在2023年中的时间节点，望岳投资想要分享一些看法，摆正朋友们对于中美股市的预期。
01
包括作者在内生活在中国的大多数人，主要通过西方媒体的报道来了解美国，以及那些懂得科学上网的人以为自己看到了真相，但得到的信息都不是全面的，很容易陷入局部的认知误区。
关于美股，人们听到的大多数观点都值得反过来思考一遍，可能会更加贴近现实。比如“美国经济会陷入衰退”的口号吆喝了两年，现在已经听不到谁还在大做宣传。
又比如人们总是怀疑中国宏观数据不真实，却忽视了美联储习惯性“先发布再修改通胀数据”的操作——第一次发布的数据先去引导市场预期，消耗投资者的资金、精力和情绪，以致第二次更正后的数据不受关注。这种游戏玩多了以后，人们就忘了数据计算背后的障眼法……
目前美股呈现出强烈的马太效应，很容易给人一种错觉：只要买了前几家公司，注定业绩就不会差（甚至觉得现在买入还来得及）。但长期投资没有这么简单，能为基金组合带来最大收益的一笔投资一定是投给了市场的非共识，而不是你知我知的共识，这便是主动投资的魅力所在。
望岳投资在过去两年粗略地把几千家美股看了一遍，根据投资框架筛选出值得研究的一百多家公司，然后长期跟踪它们的各项数据。当美股快速上涨时，望岳不会因为FOMO情绪简单地去买那些路人皆知的龙头企业，而是在美股的结构性变化中——贴近现实，拥抱变化，寻找长期的大机会，这是望岳一以贯之的求真投资理念。
早先在今年3月份的时候，望岳发表了对于当时的市场的看法：
当前阶段A股和美股两个市场都在构筑中长期的底部，形势比较复杂。2023年第一季度，两个市场呈现了高度的同步性——先涨后跌。因为市场看好加息周期结束，进而股价先抢跑，等待业绩跟上。近乎同时，太平洋两岸的两个大国，都在进行货币与信用的宽松。
美国方面，硅谷银行的风险得到控制，基本可以翻篇了。AI技术的进步会给美国科技企业带来新的增量，头部的科技股有望持续跑赢大盘。中国方面，过去几年是A股上市公司不断提高资本开支的年份，而现在却很难开花结果，当前内部和外部的环境都不支持企业把过去投出去的钱转化为持续增长的现金流。中国推出了不少货币政策，我们需要观察“水”流向了哪里，起到什么样的效果？传导过程需要一定时间。
事后来看，中美股市的分化恰好发生在第二季度。主要因为美股的前几家巨头都是科技股，基本都和人工智能沾边，估值得到大幅提升，直接贡献了标普500指数近八成的涨幅！而A股投资者看重的出口数据和国内消费没有很明显的好转，市场交易缺少情绪和刺激。两边市场对比之下，更是加剧了投资者的FOMO恐惧感（最近有不少QDII基金加大力度投资美股，直至额度用尽）。
02
中国是一个偏资源驱动的社会，每几年重复一遍政策、融资、产能、业绩、股市的周期，这也使得A股呈现“底部很明确、顶部不明确”的走势，长期有迹可循，但短期要摸着石头过河。
根据望岳投资的“三段论”研究，万得全A股指数价格长期和净资产增速同步。而现在指数价格的线已经长期低于净资产的线，在A股历史上很罕见，是值得重视的异常。A股投资者不必像美股投资者那样FOMO，因为有充足的时间慢慢挖掘潜力股。
不过摆在眼前的事实是，带动中国经济的“三驾马车”还没有完全发力，仍需要一定的时间：
出口：虽然头部企业高货值的商品（例如电动车、光伏、锂电池）顶住了整个大盘子，但大多数中小企业的体验很差。
现在是北上广的中产、过去传统商品的出口商、民企老板觉得差，而国企、北上广以外特别是低线城市、新能源新产业，觉得还行——“感觉”的主体是谁，这很关键。
社会舆论是在大城市手里的，所以我们接触到的信息流都是偏悲观一些。因此，经济在转换结构，人们只能观察身边，有人觉得变好了，有人觉得变糟了，说的都是真的，也都对。
不过中国经济不可能被去全球化，因为没有人成本比我们低，除非各国愿意忍受两位数的通胀。短期之内，不管是中国还是美国，都要承受阵痛。
投资：中国的民企喜欢顺周期投资，国企是逆周期投资，当前民企是不敢扩大投资的，也就出现了青年失业增多。中产如果没看到房价上涨，消费和投资信心也是不行的。所以，大城市中产和民企老板的情绪是低的。
但是，今年GDP主要靠国企逆周期投资，所以会出现名义数据不错，但是大家感觉不行。再映射到股市，股市的交易主体是中产，融资主体是民营企业，没有交易情绪很正常，尽管A股的估值已经来到历史底部。
房子和股票等财产性收入不能带动后富，即投入现金很难带来现金流，导致相关领域的资源投入不可持续。事实上，前些年一大批A股公司的资本开支基本完成，只是等待需求爆发或现金流增长，而中国企业也正在从资源驱动转向技术驱动，不信的话可以看看出口商品名录，高技术、高价值型产品占比越来越高。
消费：中国的消费者心态是——挣不到钱就不花，这与美国人不同——挣不到钱也要花，几乎没有存款，直到刷爆信用卡。目前从消费意愿上讲，中国三四线城市的消费意愿要大于一二线城市的白领，因为她们很容易被身边的“感觉”影响。事实上，暑期档电影票房创下了近五年新高，演唱会等文艺演出已经排满档期，就连遥远的敦煌沙漠也被游客攻占，千万不要低估了群众的消费能力。
目前投资者对A股缺少信心，却可能错过未来10年最好的时候。中国政府的投资还在继续，企业生产和居民消费的恢复程度只是时间问题，毕竟世界离不开中国制造，人们存在手里的钱只是被递延消费罢了。
03
对于美国，美元秩序依旧稳定运行，经济韧性很强。以下数据均为60年以上的时间维度，能够说明一些问题：
●美国GDP历史复合增速为6.3%
可以看出，美国经济增长靠政府、企业和个人一起不断地花钱。可为什么美国人一直有钱花？一方面美国以债务驱动全球资源再分配，但同时也埋下了金融危机的种子；另一方面靠技术革命带来新的增量，把经济放水的泡沫做实。
这是一个难度很高的杂技游戏，但每次暴雷的时候美国并不孤独，使得美股“底部不明确”。可长期来看，美股是被上述现金流驱动的，在稳定的美元秩序和消费范式下，呈现出“长期顶部明确”的走势（即美股长牛）。
事实上，今年美国政府的支出预算仍有8%，消费者保持“挣不到也花钱”的心态不难实现6.6%的个人消费增速，剩下就是重点关注下半年企业的资本支出——对于美国的企业来说，资本支出主要意味着给员工花了多少钱，然后这些钱又会变成消费支出。因此，通胀只是表象，只要美国从上到下还在花钱，经济就不会衰退。
悲观地看，望岳投资认为这一波生成式人工智能浪潮还没有给社会带来真正的增量，目前头部企业的马太效应拿走了几乎全部资金和资源。今年美股主要靠头部六家公司拉动上涨，但指数及个股上涨的斜率（对数坐标）比2021年之前还要更陡峭，又怎敢奢望更多收益，还是放平常心一点吧。
望岳今年踩中了几支涨幅不错的美股，实属是运气好，直到现在我们还没有看到任何巨大的事实落地，只有动辄几万亿的市场增量预期带动了股价上涨，这使得我们没有勇气只选择all in几支股票。这种判断有可能错过机会，但如果是货真价实的技术革命浪潮，也不会就缺这么几个月。
以人工智能的浪潮为例，就在今年第一季度，望岳内部还在明令禁止分析师使用ChatGPT，因为不能结合实际需求的新技术，根本不值得花心思研究。但到了第二季度人工智能有了飞跃式发展，望岳才开始认真思考人工智能带来的投资机会。这并非打脸来得太快，而是望岳始终坚持以事实为依据的求真投资，只应对，不预测。
股市的涨跌只是反映了经济发展的表面，底下却已经发生了结构性变化，这才是投资者应该感到FOMO的点。
求真投资没有秘诀，就是尽力贴近真实世界，是努力地潜水而不是漂流。
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