日本房地产是怎么崩盘的？

昨天，最新的LPR出来了，一年期不变，五年期的已经降到了4.45%，按新的基准，首套房贷利率最低可以到4.25%！

消息一出，地产股应声大跌，一直跌到了收盘。

如今，针对房地产的精准放水，完全救不了早已经丢失的，比黄金还珍贵的信心。

差不多两年前，也就是2020年的这个时候，我啃过一个礼拜的资料，写了一条日本房地产始末的稿子。

当时，疫情刚开始，贸易战也刚打响不久，两年过去，越来越多的“似曾相识”，正在被逐渐印证……

当下经济的基本面，官方说是“稳中向好”，但每个人的体感，或多或少有点凉意，而对后市的预期，更多的是迷茫……

现在再来重读两年前的这篇关于日本的文章，竟然发现非但没有过时，反而随着时间的流逝，很多“万万想不到”的东西，变得更加清晰——

跟上世纪90年代的日本相比，我们同样是全球第二经济体，同样经历了跟美国的贸易战，同样面临人口红利消失、产业转型的压力，也同样被国内的高房价绑架……

90年代后的日本，经济泡沫是被戳破了的，不计其数的企业破产，银行倒闭，房地产随之崩盘，曾经的“昭和男儿”变成了“平成废宅”，年轻人再也不愿买房不敢消费，直到今天，日本也还处在“失去的三十年”中……

正因为看到了今天的日本经济有多低迷，我们才会隐隐的担心自己未来会不会走上同样的道路？

对于每一个普通人来讲，从日本的经验当中，可以学到什么？怎么去增强自己未来抗风险的能力？

要回答这些问题，先从二战后的日本是怎么崛起的开始。

（文章很长，关于房地产的内容可以直接拉到第二部分。）

日本经济是怎么崛起的？

二战后，日本经历了战后复兴期（1946—1955）、高速增长期（1956—1973）、中速增长期（1974—1989）和长期低迷期（1990—至今）四个阶段。

先看第一个阶段，战后复兴。

当时日本经济遭受了沉重打击，很多人失业在家，日本作为一个岛国本身资源就一般般，经历战争之后资源更匮乏了，物价涨得飞起，通货膨胀也就找上门了。

日本政府急啊，想要赶紧重建基础工业，来恢复经济，于是，他们听了国内一个经济学家的建议，采用“倾斜生产方式”，将紧缺资源集中起来，主要划给了煤炭、钢铁这类基础产业，让他们去恢复生产。

随后几年，日本的煤炭和钢铁产量就蹭蹭往上涨，工矿业指数在战后第三年就恢复到战前76.7%的水平。

看上去经济是有了点起色了。

但这肯定不够啊，当时日本经济能够那么快的复苏，还有个更重要的背景：朝鲜特需。

嗯，说白了，就是发战争财嘛。

1950年，朝鲜战争爆发，美国本土山长水远的，怎么能及时给到战争所需物资呢？

旁边的日本小弟不就是最现成的军需补给基地嘛，枪炮弹药、卡车、麻袋、纺织品等等大批军需订单源源不断的从前方涌来……

刚伤筋动骨完，正愁没地儿赚钱的日本企业们，订单接到手软，到1954年战争结束后，朝鲜特需的订单累计收入已经达到24亿美元，创造了日本战后重要的外汇收入。

可以说是国内正百废待兴呢，就发了一笔战争的横财。

当时，日本的产业还是以劳动密集型的轻工业为主，朝鲜战争期间纺织品的需求大增，导致企业不断扩大生产，战争结束后库存急剧增加，价格大跌。

日本企业就开始向美国大量出口廉价的棉纺织品。

到了1956年，美国60%以上的棉织品进口都是日本的了，这就让美国本土的企业活不下去了啊，接二连三的倒闭，大量工人就失业了，美国纺织业协会一看，America没有first了，赶紧要求政府抵制日本产品，不能再进口那么多了，限它限它限它！

长达30多年的日美贸易战就这样拉开了序幕。

扯皮扯了30多年，纺织品是躺了第一枪，最终以日本的妥协告终。日本之所以妥协并签了一箩筐的协议，主要还是因为“人在屋檐下，不得不低头”。

二战后的日本，无论是军事防务还是国际政治方面，都极大地依赖美国。

而且当时美国很愿意扶持日本这个小弟，日本也确立了“贸易立国”的战略，要建立以出口为导向的外向型经济，可需要美国这个庞大的市场了。

根据日本大藏省统计，1946到1955的这10年，日本经济的增长率高达8.9%，主要经济指标大都已经恢复或大幅超过战前水平。

于是1956年年度的经济白皮书宣称“已经不是战后了”，表明日本经济已经正式走出战后复兴阶段。

来，总结一下：

为了恢复经济，战后日本对内搞“集中力量办大事”，恢复基础工业，积极稳固基本盘；

对外呢，从“朝鲜特需”中尝到甜头，确定了出口为主的经济结构，GDP涨势年年喜人。

这个阶段，是不是跟中国刚改革开放那会儿很像？

接下来，日本进入高速发展的“黄金年代”。

这一时期，国内环境稳定，全社会都达成了一个共识：发展才是硬道理。

日本一心想着从美国引进各项先进技术和各种管理经验，为了“师夷长技”，还先后加入世界贸易组织WTO、国际货币基金组织（IMF）等，并且大开国门，举办东京奥运会，让全世界的盆友们都来看看发展并腾飞中的日本。

整个国家一片欣欣向荣，实际GDP每年的平均增速也达到了9%以上。

日本妥妥的超越英、法、德等老牌发达国家，成为全球老二。

这钱一赚得多了，家底厚起来了，日本就不太愿意继续赚溢价太低的辛苦钱了——

什么劳动密集型的轻工业加工业啊，还是转去韩国、新加坡那些后来的“亚洲四小龙”吧，日本开始发展钢铁、汽车制造等资本密集型的产业了，产业结构向重化工业调整。

当然，结构调整也有一个契机。

当时，中东石油增产使国际油价持续下跌，加上日本造船业突飞猛进，油轮越造越大，跑一趟可以储存更多的原油，石油的成本刷刷往下掉，最后掉得比煤炭都便宜了……

于是日本就从国外进口了非常多的低价原油，经过加工后，制造成钢铁、家电、汽车等产品，高价卖出去，形成了良性的生产循环。

钢铁逐渐成为日本的支柱产业后，钢铁的出口量也越来越大。

特别是出口到美国的钢铁，占美国钢铁总需求量的比例从1967年的 15%，两年后就急剧上升到42%，于是美国钢铁厂商开始指控日本钢铁“倾销”。

当时钢铁也是美国的重点产业，为了阻止日本产品大量流入，美国政府要求日本自主限制钢铁对美国出口，美日贸易摩擦也从纺织品领域扩展到了钢铁行业。

虽说都已经跻身全球老二了，这会儿的日本也还是美国的小老弟，对美国的依赖还是很严重。

日本政府，甚至于日本的钢铁厂商，可不都得积极配合美国，自主限制出口嘛，他们纷纷用行动“投诚“，主动表示日本对美日关系的重视。

之后随着日本经济继续发展，美日摩擦的重点又转向了彩电、汽车、半导体等领域，日本也起了当大哥的念头，嚷嚷着要买下美国，那都是后话了。

1974年是日本经济的分水岭，也终结了这一段“黄金年代”。

此前一年的10月份，第四次中东战争爆发，阿拉伯产油国以原油为武器，对支持以色列的国家实行原油禁运，并且提高原油价格。

到了12月，原油价格已经从原来的3.01美元一桶涨到11.65美元一桶。这就是人们常说的第一次石油危机。

之前我们说了，日本的工业体系是建立在廉价原油基础上的，油价暴涨等于是把日本经济从原来的高处扒拉下来，按到地上摩擦，遭受了巨大痛苦的日本，结束了近20年的高速增长。

从1974年开始，日本经济切换到中速增长阶段，GDP由原来的年均增长9%以上，降到年均复合增速4.3%。

也是从1974年开始，日本房地产最大的泡沫开始产生了，并在之后的10多年里渐渐膨胀，最终被政府生生刺破，随后的日本，也陷入了长久的低迷，从聚光灯下黯然退场。

日本房价泡沫是如何破灭的？

关于日本房地产的崩盘，最为人熟知的是1974年以后到1990年这个阶段，所谓的看着它起高楼，看着它楼塌了。

但其实，在日本历史上，有过两次房地产危机。

1974年以后的那段是第二次，第一次发生在这一年以前，但因为危机很快就被时间消化掉，不到一年市场就迅速反弹了。

所以说起日本房产泡沫，大家更多讲的是第二次泡沫是如何破灭崩塌的。

先简单说说第一次房地产危机是怎么产生的——

当时日本的工业化，先带动了工业用地价格大涨，接着1960年“国民收入倍增计划”实施后，人们口袋里的钱变多了，战后的“婴儿潮”在这时候进入买房高峰期，加上日本的农民也开始陆续进城了，住宅用地随后也涨起来。

本来就有一波买房的需求推高了房价，1972年，当时的通商产业大臣田中角荣又提出“列岛改造论”，政府大搞基建，还要进行产业转移，进一步提升了地价上涨的预期。

于是投资客纷纷进场，人人抢着重仓房地产，即便是偏远的郊区也被疯抢，就好像不赶紧抢块地，就会损失一个亿一样。

有一组数据，可以看到1955到1974年，日本房地产有多疯狂。

这20年，日本全国城市地价指数上涨了28倍，东京、大阪、名古屋等六大城市更是涨上了天，34倍。

这里要区别一下，日本的土地是私有制，所以房地产交易更多是直接的土地买卖，这一点跟我们政府卖地，开发商建楼卖给居民有所不同。

所以我们是以房价为指标，日本是用地价来衡量市场。

这时候的日本政府吧，对经济增长过于乐观，在已经有泡沫的情况下，还哗啦啦往外撒币，结果没想到第一次石油危机来了。

前面我们说了，日本的工业体系是建立在廉价的原油基础上的，石油危机一来，国内工业品成本和价格大涨，恶性通胀就跟着来了，为了控制通胀，央行又二话不说，收紧“钱袋子”，市场来不及反应，泡沫随之破灭。

1975年，地价指数应声下跌，全国跌了4.4%，六大城市跌了8.1%。但这次危机的影响其实挺小，仅用一年时间就涨回去了。

为什么当时地价指数都涨上天了，还没有多大的影响呢？

一句话，有真实的需求支撑，泡沫不算大。

当时，20岁到49岁需要买房的适龄人口多达5200多万，而那会儿日本住房套户比才1.05，还没有出现大面积的住房过剩，城市化率也才70%多，还有很多人没有进城没有买房，需要买房的人，问银行借钱的也不多，也还有继续加杠杆贷款买房的空间。

所以一年之后，市场就反弹了。地价重新涨回来，第二次泡沫就来了。

说第二次泡沫，就得先说下这次泡沫产生的一个重要的外部因素，日美贸易战。

前面我们讲过，日美贸易摩擦从纺织品开始，随后扩展到钢铁、彩电、汽车、半导体等领域，即便日本在一次次谈判中主动妥协主动限制出口了，还是没能改变两国的贸易不平衡。

美国就觉得，这不单是贸易问题了，它还是个汇率问题！就是因为日本操纵了本国的汇率，让日元那么便宜，才让日本产品比美国产品好卖很多，于是发起了汇率战。

对日发起的一系列汇率战中，最著名的是《广场协议》。

这个协议的大概意思，就是让美元大幅贬值，让日元等货币有计划的升值，这样美国卖出去的东西就能更便宜，就能改变之前收不抵支的贸易格局，从别人那儿多赚一些。

随后，美国、日本、德国、法国、英国都开始在外汇市场上抛售美元，带动市场投资者也跟着抛售，美元如愿大幅贬值。

这当然不是美国第一次干预外汇市场，早在1971年，美国就让日本签下了《斯密森协议》，迫使日元升值，而后的“前川报告”等系列报告书，又进一步逼迫日本加速金融自由化，所以说，天天嚷嚷着别人是“汇率操纵国”，但谁才是真正的操纵国呢？

签署《广场协议》后，日元每年要保持5%的升值水平，这就等于告诉国际热钱，只要买入日元资产，每年通过汇率变动，就能有5%的保底收益，钱就纷纷流入了日本的楼市和股市。

大家都争着买，那股价和房价就涨了，这一涨又引来更多的热钱，泡沫越吹越大。

日元升值后，日本政府担心会提高made in japan的成本和价格，就放松了国内的金融管制，比如放水，给市场注入大量的流动性。

从1986到1987，一年之内央行连续5次下调利率，贴现率从5%降到2.5%，不仅是日本历史上最低，也是当时主要国家中最低的。

市场利率一般跟随央行的贴现率变动，然后影响银行贷款规模和货币供应量的变化。

到了1990年，日本M2同比增速已经上升到12%以上，货币供应量超过实际经济需求，于是有一部分钱就从实体经济中流到了股票和房产，股价和地价继续暴涨。

越吹越大的泡沫不断提高了土地的估值，反过来又刺激银行房贷的增长，在房价持续上涨阶段，银行甚至还发放无抵押的信用贷，当时，部分银行甚至以放贷规模作为员工的考核指标，而大藏省、央行等监管部门，对银行资金借道非银机构流向房地产的行为视而不见。

企业则是这场地价泡沫的最直接推手。

日元升值后，实体经济的利润不断下滑，企业拿到银行贷款，没有动力投入到实际生产，而是大量买地、抵押套现后再炒地，循环往复吹大泡沫，地价完全脱离实体经济增长。

当然，还有土地政策和税制的影响，比如固定资产税的实际税率偏低，继承税与市场的价差等，导致很多人通过买地转移资产，也推高了地价，限于篇幅这里就不展开说了。

1990年，东京、大阪、名古屋等六大城市市中心的地价指数比1985年上涨了约90%，当年，仅东京都的地价就相当于美国全国的土地价格，催生了世界上空前的房地产泡沫。

泡沫吹得这么大了，日本政府为什么又要硬生生地去挤破，结果自己把自己搞死，经济从此一蹶不振呢？

因为房地产已经绑架了整个经济。

地价太高衍生出了一系列社会问题：对真心想要搞生产的企业而言，地价这么高，无论是买块地来建厂还是办公，经营成本都太高，买不起还怎么发展？

企业没钱怎么交税，不交税国家和政府怎么运转？

光靠房地产刺激，变成金融产品空转，长期下去能行吗，企业不行了就业怎么办？

还有，地价这么高，先入场的人赚得盆满钵满，后来那些要买房的怎么办？这不加大贫富分化，增加社会矛盾嘛。政府这时候能不出手吗？

所以，到了80年代末，日本政府再也不能视而不见，必须开始主动挤泡沫。

1989年5月之后，央行连续5次上调贴现率，到1990年8月贴现率已经调高到6%了，大家注意啊，之前一年之内5次下调，低到了2.5%，如今也差不多一年多的时间，竟然又调了5次之多，并且调到了6个点！

这神操作…… 

同时，货币供应方面，M2同比增速由1990年10月的11.8%，半年之后就降到3.8%，1992年甚至转为负。真的是泼出去的水，说收就收！

一顿操作猛于虎，市场也是大写的服气，股市最先崩了，上市企业就不能直接融资了；

银行担心企业还不上钱搞出“坏账”，追着企业催款了；

好吧，屋漏偏逢连夜雨，这时候大藏省还发了个文，要求对房地产融资进行总量控制，银行也不愿再放贷了；

企业借不到钱炒房不说，正常的经营借款也被封死，结果大批企业资金链断裂倒闭破产；

市场上再没钱投给房地产了，需求迅速萎缩，但土地供应短期内还在猛增，供求瞬间逆转，房地产随之崩盘。

但是，为什么1974年的危机，市场能很快修复，这次却不行呢？

有些论调认为，这是美国一手主导的阴谋，当时日本盛极一时，都开始去海外买买买了，美国娱乐业巨头哥伦比亚电影公司、“国家历史地标”洛克菲勒中心都成了日本的囊中物，美国就通过广场协议等一系列手段让大日本帝国落下去。

nonono。

要知道，任何泡沫的催生和破灭都是货币政策的结果。

日本政府短期内频繁变动货币金融政策，前面我说了，一年之内5次大幅下调利率，之后又在一年多内5次大幅上调利率，翻手为云覆手为雨，才导致了房地产市场的大起大落。说是日本自己吹爆了泡沫，一点不为过。

泡沫破灭后，为什么日本经济又一直起不来呢？

因为经济已经失去了发展的动力。

企业层面，危机之后资产大幅缩水，没破产的大都负债累累。为了清偿债务，企业抛售资产，又导致资产价格继续下跌，企业资产净值也跟着探底。

在这样长期的去杠杆的过程中，企业根本没有动力也没有能力继续扩张生产。

在生产端，企业不行。在消费端呢，人们也没钱啊。

1992-2012年，日本人均可支配收入的增速才0.5%，有些年份还是负增长，口袋里没钱怎么消费呢，经济只有长期萧条了。

还有就是支撑房地产发展的人口也不行了。

当时城市化已接近尾声，城市化率超过90%，而住房空置率却高达9.8%，房子明显过剩；

而每年新增的城市人口也没多少，20到49岁需要买房的适龄人口还在不断萎缩，加上人口老龄化问题日益严重，1990年65岁以上人口占比已高达12.1%，整体住房需求不足以支撑房地产继续发展。

写到这里，关于日本房地产崩盘的始末基本回顾完了。

还是得再强调一下，这条稿写于两年前，当时还有稍微的对比过中日两国房地产的异同，以及中国会不会走日本的老路等等。

但随着这两年形势急转直下，很多判断和观点已经不适用了，很多话也是不必（gan）明说的。

所以这次就删掉了后面的内容。

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参考文献：

1、《房地产周期》，任泽平

2、《从90年代日本推演当前中国经济及大类资产方向》，中信建投证券

3、《全球历次房地产泡沫——房地产周期研究之八》，方正证券

4、《经济下台阶后的盈利与市场——日本篇》，方正证券

5.《从贸易战到金融战，日本做错了什么？》，中信建投证券

6.《日本房地产泡沫破灭对中国的经验借鉴研究》，长城证券

7.《我们身处何方：从日本观照中国》，东方证券

8.《东京湾区应对美日贸易战的经验与启示》，联讯证券

视频资料：

《欲望经济史——日本战后篇》，NHK

《昭和的战争与和平》，NHK

《二战水下战场：潜艇突击者》，National Geographic