股价腰斩！立志开1万家店的三只松鼠，艰难转型
撰文|蜜姐&编辑|杰儿
终于越来越接近新年了，2020年很魔幻、很艰难。无论是个人还是公司，都是几家欢喜几家愁，有人逆势增长，有人股价腰斩。
比如，最近发公告披露股东及其一致行动人减持的三只松鼠。
这家曾经的零食行业网红炸子鸡，相比今年5月90元/股的高点，如今股价已腰斩，市值缩水更是近200亿！
对于寻找价值公司来说，价格回落并非坏事儿。蜜姐也好奇，三只松鼠到底是被挤了泡沫还是被低估了？
01
蜜姐并非零食爱好者，最早认识三只松鼠是两三年前朋友送了礼盒。包装很可爱、年轻化，里面的产品有点参差不齐，有好有坏。
不过，这种礼盒销售倒是让蜜姐觉得很不错，尤其是过节期间。之后开始关注这家快速增加的公司。
几个月前，三只松鼠大股东减持的时候，蜜姐也曾提醒要谨慎点（详见：三只松鼠净利润下滑近3成！增收不增利，大股东落袋为安？）。
2012年，“松鼠老爹”章燎在安徽芜湖创办了安徽三只松鼠电子商务有限公司，后更名为三只松鼠股份有限公司。
三只松鼠的崛起是值得瞩目的，创办仅8年，于2019年7月12日，正式登陆A股上市；同年成为首家营收破百亿的休闲零食企业！
上市不到一年，其股价就迎来了高光时刻。今年5月，三只松鼠的股价曾达90元/股，比去年上市的14.68元/股，涨幅超5倍！
但随之而来的是，上市一周年解禁期到期，大股东们“迫切”地落袋为安：纷纷减持。
据三只松鼠的公告披露：
今年7月20日—9月15日，其股东NICE GROWTH LIMITED及其一致行动人GAO ZHENG CAPITAL LIMITED先后减持了三只松鼠股份241.20万股和159.80万股，合计减持股份占三只松鼠总股本的1%；
今年9月18日—12月22日，上述股东及其一致行动人再分别减持三只松鼠271股和130股，合计减持股份占三只松鼠总股本的1%。
图片来源|三只松鼠公告
从媒体的公开报道来看，如按彼时公告的股价估算，三只松鼠的大股东们减持套现的金额超50亿。
而据今年三只松鼠7月8日发布的公告称，上述股东及其一致行动人计划在自上述公告披露之日起，6个月内减持合计不超过36,090,000股，即不超过公司总股本的 9%。目前还未达到公告减持的股份，也就是说大股东的减持行动可能还会继续。
投资是为了赚钱，大股东落袋为安无可厚非，但对于营收破百亿，归母净利润不到3亿的三只松鼠来说，并非好消息。也难免引发市场的猜测：大股东为啥“跑得”这么快？
02
对比同行来看，三只松鼠“网红新贵”的光芒在逐渐消退。
首先来看成长力。
以东方财富网统计的年报数据来看，三只松鼠增收不增利的特点明显。
2016-2019年，三只松鼠的营收分别为44.2亿元、55.5亿元、70亿元和102亿元；同期其归母净利润分别为2.37亿元、3.02亿元、3.04亿元和2.39亿元。
2019年，三只松鼠营收百亿后，其归母净利润还比前两年营收为50多亿、70多亿时，分别减少了0.63亿元和0.65亿元。
图片来源|东方财富网
2016-2019年，三只松鼠的营收同比增长分别为116.47%、25.58%、26.05%和45.03%，虽起伏比较大，但总体上是保持了高速增长。
但同期，其归母净利润同比增长却由正转负，尤其是2019年，增速为-21.4%。
对比同行的表现，就显得更加不利了。
比如洽洽食品，2016-2019年的营收分别为35.1亿元、36亿元、42亿元和48.4亿元，同比增速为6.09%、2.55%、16.5%和15.2%%，营收增长方面比三只松鼠逊色不少，但更赚钱。
同期，归母净利润分别为3.54亿元、3.19亿元、4.33亿元和6.04亿元，其同比增速最近两年表现尤其明显，分别为35.58%、39.44%。当然，一定程度上也与其同比增长在2016-2017为负有关。
但以不到三只松鼠一半的营收，获得更高的归母净利润，也很能说明问题了。
据Wind和民生证券研究院的数据显示，毛利率方面，三只松鼠对比洽洽食品、良品铺子、盐津铺子、来伊份，从2014—2020年一季度，三只松鼠的毛利率最低。
再来看股价和市值。
最近一年，对比洽洽食品、良品铺子，三只松鼠在营收方面均明显高于前两者，但无论是股价走势还是市值，表现均不及前两者。
03
为何有这么明显的差别？
首先，作为伴随电商壮大而快速发展的三只松鼠，是既受益又受限，某种程度上，有点沦为平台“打工人”的意味。
财报显示，2019年，三只松鼠的销售费用为22.98亿元，其中平台服务及推广费为6.6亿元，占销售费用的29%；2020年上半年其销售费用为9.99亿元，其中平台服务费及推广费为3.98亿元，占销售费用的40%。
随着流量红利渐弱、获客成本增高，过度依赖电商平台的三只松鼠，不得不转型。
其实，三只松鼠也早就意识到了问题。
2016年，三只松鼠就建立了自己的APP，也搞了不少推广活动，但效果并不明显。
2019年，三只松鼠的线上销售，来自第三方电商平台的营收为98.69亿元，占营收的97%；自营APP的营收仅为1.42亿元。
而今年上半年，三只松鼠的线上销售，来自第三方电商平台的营收为44.4亿元，占营收的84.54%；自营APP的营收仅0.25亿元，占营收的0.48%。
当然，三只松鼠的解决办法并不单一，同时大力拓展线下销售，尤其是最近两年。
按照三只松鼠此前公开的计划，今年要开到1000家线下门店，5年内更是要开1万家线下门店。
从财报来看，效果也在逐渐显现，但营收占比还很低。
今年上半年三只松鼠投食店新开门店58家，累计108家，同比增长107%，营业收入5.18亿元，同比增长48%；联盟小店新开门店268家，累计278家，营业收入2.80亿元。
同时，转型期，大力开拓线下门店，开支增加，其利润空间将进一步被压缩。
另一个隐忧是，三只松鼠代加工模式。“贴牌”并非质量就有问题，但要做好品控难度不低。
最近几年，均有其产品因质量问题被曝光。就在11月，深圳市消费者委员会发布的报告中，三只松鼠就有产品被检出致癌物含量相对较高。
总的来说，三只松鼠目前处于艰难的转型期，股价下跌，挤挤泡沫，对于关注它的投资者来说未必不是好事，只是今年的转型成效如何，还得等今年的年报出来才有明确答案。
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