巴曙松、王凤岩：长租公寓“租金贷”金融风险与监管建议
文 / 巴曙松（北京大学汇丰金融研究院执行院长，中国银行业协会首席经济学家，香港交易所集团董事总经理、首席中国经济学家）、王凤岩（浙江大学互联网金融学博士后）
随着“房住不炒”“租购并举”等政策的相继出台，住房租赁市场稳步进入发展的快车道，住房租赁经营企业也一度成为资本青睐的热点。然而，“金融＋长租公寓”的模式被广泛应用的同时，潜藏其后的金融风险也被频频引爆，以鼎家、寓见、GO窝等长租公寓企业“爆仓”为标志，长租公寓运营模式以及其背后隐藏的风险引发舆论关注，而牵涉其中的“租金贷”也广受质疑。
一我国长租公寓行业发展现状
自2016年国务院首次提出“建立购房与租房并举的城镇住房制度”以来，中央不断发文进行政策引导和支持，明确要从增加土地供给、发展租赁企业、规范中介服务等多方面促进我国租赁住房市场发展；同时鼓励金融机构按照依法合规、风险可控、商业可持续的原则，向住房租赁企业提供金融支持。2018年9月20日，国务院下发《关于完善促进消费体制机制 进一步激发居民消费潜力的若干意见》，明确提出“大力发展住房租赁市场特别是长期租赁”。在中央政治局会议严控房价上涨的宏观背景下，住房租赁是房地产产业链中唯一受政策鼓励的子领域。以上一系列政策的落地，使得我国住房租赁行业迎来发展良机。
租房市场在我国已经成为一个超过万亿元规模的巨大市场。链家研究院研究统计，2015年我国租房市场规模约为1.1万亿元，2030年预期达到4.6万亿元。目前中国租赁人口已经达到1.6亿，租赁房屋4600万套，从绝对总量上看远远高于美国、英国和日本（如图1所示），但是租赁房屋和租赁人口占比远远低于上述国家，随着城镇化发展的快速推进，将会衍生出更多的租赁住房需求。
党的十九大报告指出：“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，让全体人民住有所居。”在政策的大力引导和支持下，近来年长租公寓已经成为住房租赁市场的新亮点，根据58集团房产数据研究院统计数据显示，2017年全国应用程序端租房需求较2016年增长57%，预测到2020年全国品牌公寓占住房租赁市场的比例将由2015年的0.8%上升至6%。预计未来3年，在一线城市租房需求持续强劲和新一线城市租房需求全面爆发的双重引擎推动下，全国住房租赁市场的成长空间将非常广阔。
目前我国长租公寓大致可以分为两类：一类是集中式长租公寓（B2B2C、B2C），是指经过统一改造和服务配置的整栋物业或某一整层类型的长租公寓；另一类是分散式长租公寓（C2B2C），是指通过承租分散的空置房屋，经统一装修后，以供市场租赁的长租公寓。由于后者模式较容易快速扩张，目前成为各长租企业所普遍采用的模式。
从盈利模式上看，一是通过集中采购，规模效率降低各种成本，通过精装修和老旧、毛坯之间的装修标准租金差收益获利；二是匹配住客和业主，提高出租效率创造价值；三是利用增值服务模式，为租户提供租房以外一系列的衍生服务，获取一定的收益。纵观目前长租公寓企业的竞争和盈利情况，通过扩大规模来确定体量和品牌优势已成为竞争的核心，因此维持较低的空置率以及获得低成本融资对于长租公寓企业显得异常重要。从这个角度看，在目前长租公寓领域还未出现垄断性龙头的局面下，所有的市场参与者都处在竞速赛跑以快速扩大租赁房屋管理规模、抢占市场份额的阶段，因此包括鼎家、寓见公寓等企业变相“融资”以扩充规模也就显得顺理成章了。
二长租公寓“租金贷”主要存在的风险
（一）租金贷的主要业务模式
在长租公寓如火如荼发展的同时，“租金贷”作为一种融资创新也逐步走入人们的视野。“租金贷”又称为“信用租房”，主要指租客向第三方金融机构或个体网络借贷（P2P网络借贷）平台申请信用贷款，机构一次性将一年租金的资金放款给服务商，租客按月付租金，每月向贷款机构还贷的服务。
在实践操作中，“租金贷”业务具体包括如下几个步骤：第一，长租公寓运营商作为委托代理人与物业业主签订《资产管理服务合同》，代理物业业主运营管理房屋资产；第二，房屋承租人签订《房屋租赁合同》并缴纳押金和租金，同时与金融机构办理“租金贷”业务，与放贷机构签订相应的《贷款合同》；第三，放贷机构将按照合同约定向长租公寓运营商一次性支付承租人剩余全部应付租金和服务费；第四，长租公寓运营商以及承租人将按照各自合同约定分别向物业业主分期支付租金、向放贷机构分期偿还贷款（如图2、图3所示）。为了吸引租客接受此房屋租金贷款方式，在实际操作中，长租公寓运营商通常会采取隐瞒、误导和给予一定优惠的方式诱导承租人办理分期贷款。例如，有的运营商甚至会承担房屋承租人部分或全部的贷款利息。
由此可知，通过引入第三方金融机构采取一次性“垫付”的方式，长租公寓运营企业实现了资金的“预先”回笼，它们通常会利用这些资金去拓展新房源。随着长租公寓运营商的业务扩张日趋白热化，部分企业恶意竞争抬高房租，在推高了房租的同时，也对资金需求变得更为“渴求”。在这种“恶性循环”的背景下，市场逐渐涌现出数家租房分期信息服务平台，如魔方金服、会分期、租了么、房司令等。围绕长租公寓的各类金融产品广泛存在，并且在原有“租金贷”业务模式基础上，通过消费金融或资产证券化等衍生出了更为复杂的租房分期贷款模式。
（二）“租金贷”业务存在的主要风险
表面上看，“租金贷”契合了长租公寓企业快速扩充规模的需求，实现了资金的一次性回笼。但在实际操作中，长租公寓运营商通过“租金贷”获得预付资金，一旦发生跑路或资金链断裂，业主无法继续获得房租，进而驱赶租客，但租客还需继续偿付每月贷款并面临无房可住的困境。正所谓“覆巢之下安有完卵”，租金贷业务蕴藏的风险已经对金融市场和社会稳定构成一定冲击。
第一，流动性风险较高：形成资金沉淀，造成期限错配。 相比传统公寓运营商而言，“租金贷”业务形成了一个资金池，并可能通过期限错配进一步放大风险。首先，传统公寓的租赁合同主要是承租人和出租人双方的法律关系，权利义务较为清晰明确；而租金贷业务则如同打入租赁关系中的“楔子”，事实上形成了一个多头（承租人、出租人、长租公寓运营商、第三方金融机构）双层（租赁关系+借贷关系）的法律关系；第三方金融机构的加入使长租公寓运营商提前获得需要支付给房屋出租人的剩余全部资金，在运营平台内部形成了沉淀资金。房产中介通过透支信用的方式，把原本是房客与房东之间的租赁关系，异化成房客与金融公司之间的信贷关系，房客“被贷款”了（如图4所示）。其次，与传统长租公寓运营商以月度/季度、季度/半年的频率向原始房东支付房租略有不同，租金贷运营商向租客贷款多为一次性缴付一年甚至是两年。由此长租公寓运营商虽然通过加杠杆的方式获得了大量资金并进而实现了规模扩充的目的，但这种加杠杆本质上并不以其本身实力或信用为基础，而仅是一种风险的转移，即将风险从自身剥离，分散到租客和出租人身上。这种“双重”资金期限错配进一步加剧了风险的传染性，并随着频频“爆仓”而波及到租赁市场各方主体。从目前已经“爆仓”的机构来看，其背后大多浮现着P2P、消费金融公司的影子，相关机构一拍即合，大力推进“租金贷”业务开展。随着近期网络借贷平台“爆雷”事件及资金方“抽贷”现象频出，由此引发的“多米诺骨牌效应”已经逐步显现。
第二，信用风险突出：管理能力薄弱，资金违规挪用。“租金贷”业务风险突出，其不仅表现在流程复杂化导致风险在长租公寓运营商、出租人、承租人以及第三方金融机构之间肆意扩散，还使得自融和资金违规挪用成为重灾区。一方面，部分企业对资金的使用管理能力薄弱，片面追求规模扩张，忽视资金使用效率，致使履约和抗风险能力逐步降低；另一方面，资金违规挪用严重。对于资金缺乏有效监管，导致使用过于随意，部门企业将提前“攫取”的资金进行冒进投资或者干脆私下挪作他用。实质上，防范“租金贷”业务风险的机制主要关涉两个层面：一是底层借款人（租客）的还款意愿和能力，二是长租公寓运营商的融资和风控管理能力。然而，在以上机制尚未完全建立起来的情况下，一旦资金回款出现问题，不仅对自身经营产生负面影响，还会直接牵扯到房屋承租人、出租人、放贷机构及投资者。在已经“爆仓”的事件中，资金违规挪用导致的信用偿付能力降低均无一例外地成为导致长租公寓运营商倒闭或者跑路的最后一根“稻草”。
第三，法律风险严重：信息披露缺失，维权追责困难。一方面，从已经“爆仓”的平台风险来看，在“租金贷”业务中普遍存在着误导消费者的情况，而这与信息披露机制缺失不无关系。部分长租公寓运营商通过设计房屋租赁合同条款，在房屋承租人不知情或者未对其进行充分风险提示的情况下，为承租人办理“租金贷”。如部分长租公寓运营商以押金减免、房租月付、贷款利息优惠等方式进行宣传，诱导消费者采用租房分期贷款，甚至以“信用租房产品”等为概念故意意藏“贷款”字样。以上行为带有较强的蛊惑性和欺诈性，极易导致承租人的信用透支，个人征信也会受到较大影响。另一方面，当运营平台经营出现严重困难时，权益相关主体维权极为困难，如出租人因为收不到当期房款而强制收房，承租人却因为平台跑路破产无从诉诸法律，只能选择忍气吞声。
三国际住房租赁市场发展经验
目前国际上尚没有针对住房租赁信贷出台专门的监管政策，但通过比较分析美国及日本的租赁市场运营体系与模式，或对我国租赁市场发展及“租金贷”监管具有一定的借鉴意义。
（一）美国：重点打造租赁金融生态
据链家研究院研究发现，美国作为全球最大的住房租赁市场，截至2015年末，美国租金成交总额约5000亿美元，租赁人口1亿人，租赁房屋4300万套。美国租赁市场主要分为公寓住宅与独户住宅两类运营公司。根据组织结构和金融特征，租赁住宅运营商划分为金融特征运营公司和非金融特征运营公司。美国持有运营企业主要通过购买或自建持有大量住宅，并通过管理团队实现房屋租赁管理，以租金收益及房屋增值收益为收入来源。大规模持有房屋必然要求运营机构具有资本运作、专业投资、规模化管理的能力，行业转入门槛高。总体来看，运营行业崛起得益于20世纪90年代房地产投资信托基金（REITs）的发展及开发商转型。
在租赁金融方面，美国拥有发达的租赁金融体系，以资产证券化为代表的REITs及独户抵押贷款证券化为运营机构提供了良好的融资渠道。围绕租赁环节，美国成长出以保险为核心、征信为补充、租赁期权为特色的场景金融产品体系。包括面向租户的租户财产保险、面向业主及运营公司的租赁征信、面向业主的租赁保证保险，平滑租赁与交易租赁期权。其中，租户保险行业较为成熟，市场规模较大，其他场景金融产品仍处于初步发展阶段。租户保险为租户个人财产提供风险分担体制，租赁保证保险为房东提供租户违约时租金损失、诉讼费用的补偿，租赁征信有助于租客建立或恢复信用记录，租赁期权平滑租赁与房屋交易行为，帮助租户提前锁定理想的房屋。
（二）日本：构建从开发到管理的租房产业链
日本是经历过房地产泡沫的少数具有学习价值的对象之一。其房屋租赁产业，已经形成从专业的租赁房屋开发到房屋出租、租后管理的全产业链条。据信达证券研发中心研究发现，日本的开发领域分为商品房开发、自建自住房和租赁用住宅开发三个类型。住房租赁市场的供应主体大致分为两类：租赁中介和房地产开发商。在历年的新屋开工中，租赁类住房占比稳定在40%左右。租赁类住房中，79%归属于私人企业，10%归属于政府，5%归属于社
会企业。
租赁中介服务的对象主要为自住房屋或租赁住宅业主。日本的租赁中介企业往往也同时提供业务管理服务，使前者成为增强用户黏性的手段。房地产开发商往往不只从事建筑业务，而是以租赁为主线，提供从上游建造到下游资产管理的全方位服务。典型企业有大东建托、Leopalace21、三井等。
日本房东中将自家房产交由资产管理公司进行统一管理的比例占近80%。日本现代租赁住宅资产管理公司发展已有40年历史，业务体系、人才培养和行业的社会认知都较成熟。登记备案的资产管理公司超过6000家，其中多数规模小、经营范围局限于本地，也有少数不受地域限制的大型公司。资产管理业务在租赁住宅领域覆盖率高，与租房中介业务融合度高，并且根据住宅管理公司对房东负有义务的多少形成两种模式，分别类似中国通常意义上的托管和包租。托管，即代业主进行收缴租金、设备管理、清洁卫生等一般服务，业主以其所收租金的一定比例作为物业管理费用。包租，即业主将房子以整租形式全权委托资产管理公司进行租赁运营，资产管理公司承担费用和风险。
四完善我国“租金贷”业务的政策建议
长租公寓频频“爆仓”以及“租金贷”存在的风险已经引起我国相关监管机构的高度重视，深圳、上海、浙江均发布了相应的监管文件，进行风险提示（如表1所示）。“租金贷”客观上形成了资金池和期限错配，杠杆高、风险大，但从各地已出台的监管政策看，我国目前尚无针对住房租赁信贷业务方面的统一监管规定，对中介机构联合金融机构等发放的租房贷款要求也并不明确，对网贷平台发放的“租金贷”等管理也存在空白。有鉴于此，我国应当积极加强制度建设，尽快补齐监管短板。
一是正视租金贷积极作用，满足租户合理贷款需求。目前随着城镇化的推进，进入一二线的“新市民”流动人口往往呈现出年轻化、家庭化流动等特征，因此住房租赁市场在满足中低收入群体的居住方面起着十分重要的作用。我国目前租房需求较高的城市通常为经济活力发达的一二线城市，而这些城市通常也是房租收入比较高的城市，其房租占租客收入比甚至高达40%～60%，因此“租金贷”的出现很好地解决了那些经济压力较大的承租人的负担。“租金贷”衍生出诸多风险，其原因不在于自身，而是发生了异化。在信息对称、费率合理的情况下，“租金贷”有其自身优势及存在的合理性。不宜一刀切地杜绝“租金贷”产品，而应适当考虑到部分刚需租房者的正常需要。建议对开展“租金贷”的资质要求、费率标准和风控等进行明确规定，同时积极鼓励商业银行、小贷公司、消费金融公司直接为其提供贷款，或者与长租公寓运营商合作的第三方金融机构为其提供专门性、差异化的贷款。
二是创新盈利模式，满足行业融资需求。在长租公寓行业还处在培育期、供给不足的大背景下，“金融+长租公寓”的模式是一种有益探索。除了大力支持和培育一批头部企业发展外，还应当积极鼓励长租公寓企业的模式创新，强化其与传统金融机构的合作。进入一个正在发展中的行业需要资本的助力，“租金贷”之所以在我国出现，即充分反映了资本市场与租赁住宅类市场的对接程度不断加深，以及提高长租公寓服务商的投资回报率、缩短投资回报期的行业发展的金融诉求。在这种背景下，可以有限度地尝试推动长租公寓运营商发行资产支持证券（ABS）的金融创新，当前发行ABS具有高门槛要求，审核标准严格。从目前的条件来看，能够采取ABS模式融资的长租公寓运营商非常少。2017年全年，长租公寓ABS产品数量不超过4只。为了满足行业发展，可以考虑适当降低长租公寓企业发行的门槛和资金数量要求。
三是明确监管主体职权，建立健全住房租赁市场监管体系。由于“租金贷”形成的多头双层的法律关系，不仅牵涉主体较多，而且涉及证监会、住建部、银保监会等多个部门的职责职权。鉴于法律关系的复杂性，应当构建以“行为监管”为核心的监管架构：一方面，要完善住建部等管理部门对住房租赁行为的监管，目前涉及房屋租赁的法律主要有《合同法》《物权法》等，缺乏针对租房租赁行为及相关企业管理的专门法规，应当制定统一的管理细则，明确从业机构管理要求，规范住房租赁信贷行为，加强住房租赁信贷审慎经营；另一方面，要细化证监会、银保监会的监管职能，对开展住房租赁贷款业务、证券融资业务的金融机构进行有效监管，对利用互联网金融平台开展的“租金贷”进行严格监管。确保在市场秩序、租赁关系、监管体系、投诉渠道、惩罚机制上形成强制约束型的制度安排。
四是完善信息披露制度，简化合同流程。“租金贷”本身是一种有益的金融创新，但在实际操作中，由于长租公寓运营商通过设计房屋租赁合同条款，在租客不知情或者未对租客进行充分风险提示的情况下，为租客办理了“租金贷”服务。如何通过好的制度设计来保障承租人利益和有效化解纠纷，是值得思考的问题。一方面，应对长租公寓租房分期贷款的所有参与者进行充分的风险提示和信息披露，同时明确规定长租公寓运营商的制度流程，加强与承租人的信息沟通，尽到对承租人告知责任，充分保护承租人作为金融消费者的权益。另一方面，为了防止长租公寓运营商利用“格式”合同和“霸王”条款侵害承租人利益，可以由监管部门或者行业协会出台“示范性”合同，作为租房过程中的合同模板，除了保留必要合同条款，应当尽可能地简化合同流程，保障承租人权益。
五是确立并实施资金托管制度。为了强化对信贷资金的有效监管，防止企业过度扩张和经营危机，可以参考借鉴P2P监管中广泛采用的“托管”制度，强制性要求长租公寓运营企业将提前预支的资金存到商业银行进行资金委托和管理；同时加强对长租公寓运营商资金的用途监管，保证资金账目清楚、专款专用；此外，为了增加相应运营主体的抗风险能力，可以对其流动性资金比例做强制性要求，或者提高自有资金（实缴资本）。
延伸阅读
文章来源：《清华金融评论》2018年第11期（文中观点仅代表作者作为一位研究人员个人的看法，不代表任何机构的意见和看法）
本篇编辑：鞠諃諃