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欠配行情下利差纷纷收窄——资本补充工具半月报(海通固收 姜珮珊、张紫睿、藏多)

海通固收 珮珊债券研究 2022-12-14

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摘要:

一级发行:40亿元永续债+226亿元二级资本债。7月前半月(7/1-7/15,下同),商业银行次级债券共发行5只,规模合计为266亿元,较上一统计周期(6/16-6/30,下同)环比减少448亿元。

二级成交:成交降温。二级资本债和永续债成交额双双回落,但仍高于6月前半月水平。7月前半月,商业银行次级债券成交额合计3814.76亿元。其中,二级资本债成交额为2493.58亿元,较前一统计周期环比减少356.21亿元;永续债成交额为1321.18亿元,较前一统计周期环比减少110.51亿元。永续债和二级资本债收益率继续下行,低等级收益率下行幅度更大;日均换手率、活跃券日均换手率均下降。

利差走势:利差整体收窄。7月前半月,二级资本债、永续债与国开债、普通金融债利差继续收窄,低等级收窄更为明显;永续债与二级资本债利差整体转为收窄。

其他资本补充工具(保险和券商):7月1日至7月15日,证券公司次级债共发行3只,总规模为130亿元,较前一统计周期环比减少37.5亿元;无新发行保险资本补充债。保险资本补充债换手率下降,券商次级债换手率小幅上升;二级利差继续小幅回落。

7月上半月次级债整体供给较6月大幅回落,商业银行二级资本债与5月供给量基本持平。债市7月上半月整体收益率先上后下,3-5年AAA二永与国开利差收窄。目前二级资本债利差和永续债利差均位于近一年40%分位数水平,属于今年以来的较低位置,整体次级债性价比相对偏低

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1.  一级发行:40亿元永续债+226亿元二级资本债
7月前半月(7/1-7/15,下同),商业银行次级债券共发行5只,规模合计为266亿元,较上一统计周期(6/16-6/30,下同)环比减少448亿元。其中,1只城商行永续债规模为40亿元,4只二级资本债规模合计为226亿元,截至7月15日,今年共发行商业银行次级债券5637.5亿元。

2. 二级成交:成交额和换手率均回落
二级资本债和永续债成交额双双回落,但仍高于6月前半月水平。7月前半月,商业银行次级债券成交额合计3814.76亿元。其中,二级资本债成交额为2493.58亿元,较前一统计周期环比减少356.21亿元;永续债成交额为1321.18亿元,较前一统计周期环比减少110.51亿元。从银行类型来看,除城商行二级资本债和股份行永续债成交规模分别上升203亿元、46亿元外,其余均下降;国有商业银行二级资本债下降幅度最大,为364.4亿元。

永续债和二级资本债收益率继续下行,低等级收益率下行幅度更大。7月前半月,二级资本债和永续债收益率继续下行(相较于6月30日),二级资本债方面,5年期和3年期AAA-、AA+、AA收益率下行幅度在7bp~11bp之间,AA-、A+和A等级收益率均大幅下行22bp。永续债方面,5年期和3年期AAA-、AA+、AA收益率下行幅度在8bp~15bp之间,AA-和A+等级收益率大幅下行21bp~24bp。

二级资本债和永续债日均换手率、活跃券日均换手率均下降。7月前半月(7/1-7/15),二级资本债与永续债日均换手率分别为2.42%、1.72%,较前一统计周期(6/16-6/30)分别环比下降87BP、5BP。从活跃券(前五只债券区间成交金额/期初债券余额)换手率来看,二级资本债活跃券日均换手率由前一统计周期12.5%继续回落至11.1%,永续债活跃券日均换手率由13%回落至12.2%。

3. 利差分析:利差继续收窄
二级资本债、永续债与国开债利差继续收窄,低等级收窄更为明显。7月15日,AAA-、AA+、AA、AA-、A+二级资本债与国开债利差分别较6月30日环比-5BP、-8BP、-4BP、-19BP、-19BP。永续债与国开债利差分别较6月30日环比-7BP、-9BP、-9BP、-21BP、-20BP。

二级资本债、永续债与普通金融债利差整体收窄。7月15日,AAA-、AA+、AA、AA-、A+二级资本债与普通金融债利差分别较6月30日环比-2BP、-5BP、+0.5BP、-14BP、-14BP。AAA-、AA+、AA、AA-、A+永续债与普通金融债利差分别环比-3BP、-5BP、-4BP、-15BP、-14BP。

永续债与二级资本债利差整体转为收窄。7月前半月,我们样本券的永续债与二级资本债利差相较于前一统计周期整体转为收窄。与6月30日相比,7月15日利差变动位于-3.1-0.6BP区间内。

4. 保险和券商资本补充工具:供给减少,二级利差回落

7月1日至7月15日,证券公司次级债共发行3只,总规模为130亿元,较前一统计周期环比减少37.5亿元;无新发行保险资本补充债。

保险资本补充债换手率下降,券商次级债换手率小幅上升。截至7月15日,7月前半月保险资本补充债和券商次级债换手率(换手率=7月前半月成交额/月初存量)分别为2.61%、0.76%,较6月后半月换手率(6月后半月成交额/6月16日存量)分别下降3.9pcts、上升0.1pcts。与二级资本债对比来看,保险资本补充债与券商次级债换手率分别较二级资本债低5.8pcts、7.7pcts。成交额方面,7月前半月保险资本补充债和券商次级债成交额分别为74.25亿元、40.26亿元,占6月成交额比重分别为32%、75%。

二级利差继续小幅回落。我们用存量AAA债券的估值收益率减去当天相同剩余期限国开债收益率作为个券利差,以个券余额占存量AAA债券总余额的比重作为权重,计算AAA保险资本补充债、券商次级债和二级资本债的二级利差。截至7月15日,保险资本补充债、券商次级债的二级利差均为0.63%,较6月30日分别下行2.7BP、下行5.7BP。对比来看,截至7月15日,AAA券商次级债平均利差高于保险资本补充债15.09BP,高于二级资本债15.37BP。

7月上半月次级债整体供给较6月大幅回落,商业银行二级资本债与5月供给量基本持平。债市7月上半月整体收益率先上后下,3-5年AAA二永与国开利差收窄。目前二级资本债利差和永续债利差均位于近一年40%分位数水平,属于今年以来的较低位置,整体次级债性价比相对偏低。

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