88家文娱公司经营情况调查：低上市率、亏损成常态及公司间判若天渊

作者 | 周妍

资料整理 | 上市公司研究组

制表 | 雅虹

2018年风云变幻，娱乐市场几经洗牌，“寒冬”论调甚嚣尘上。哪些公司迎难而上，稳稳把控住公司发展方向；哪些公司在亏损边缘挣扎，前途堪忧风雨飘摇;哪些公司正在独辟蹊径，走出差异化步伐等一直是产业关注的重点。

新文化商业（Ent-Biz）上市公司研究组，研究了头部19家上市文娱公司，同时为了更精准把握行业大势，又扩大范围排查了文娱产业主要的69家制作公司（未上市）。此次普查范围总计88家，资料来源为各公司财报和公开信息，以期在特殊时期，供各大公司、创业团队决策者参考。

新三板集体摘牌，文娱公司上市率较低

在我们整理的主要88家文娱公司里，只有19家是正规上市公司，上市率仅21.59%。此外，在上市的企业中，12家国内上市企业中，有2家是在新三板上市的，分别是开心麻花（已提交摘牌申请）和华强方特，剩下归属港股和美股。

4年前新三板刚推出的时候，很多明星加持的影视公司或经济公司纷纷登录新三板挂牌，但到了2018年，超过50家的文化、体育、娱乐公司纷纷从新三板摘牌，如郭敬明持股的和力辰光、杨幂加盟的嘉行传媒、胡歌持股的唐人影视以及乐华文化、大地院线等。这是造成目前上市率不高的主要原因之一。

究其根本，因新三板上市是有明显短板。随着影视资本的缩减，新三板流动性差、融资难、成本高的问题被直接暴露出来。大多逃离新三板的影视公司在摘牌公告中提及了“摘牌是为了提高公司决策效率，降低运营成本，加快融资节奏”。

开心麻花登录新三板的时候风光无限，号称“话剧第一股”，估值也从3亿元飙升到50多亿元，但最近刚刚申请摘牌转战IPO。剩下的上市公司按照总市值排序如下：

上市公司的平均市值在240.89亿元，对比可以看出，能在市场的淘洗下幸存下来的，首先是知名品牌，其次是在产业里面业务能力极强，有持续稳定的产品推出，并能够合理控制投入产出比。此外，这些企业都不是明显的风险偏好类型。

头部公司占据主要收益，二八定律明显，经营压力大

主营业务为制作的影视公司里，万达营收最多，但光线净利率最高。

在总营收中，万达电影跃升至首位，获得了109亿元的营业总收入，接下来是芒果超媒71.8亿元，中国电影69.2亿元，完美世界55.1亿元，华策影视35.8亿元，华谊兄弟31.8亿元，慈文传媒13.3亿元，光线传媒12.9亿元，北京文化12.1亿元，上海电影集团8.24亿元。从总体来看，娱乐影视行业与其它所有行业是类似的，头部企业获得该市场上的绝大部分收益，符合二八定律。

除2018年营收情况，资本市场更关注未来。为了更客观的评估各家公司未来预期，我们将净利率作为主要指标进行研究，净利率代表公司“钱生钱”的能力。有些大公司的资本比较雄厚，做的业务比较广泛，因此其财报的数据比较好看，但是算其净利率，可能不如一些专精的小企业，例如爱奇艺、猫眼、B站这些平台型企业，营收总额很高，但投入更高，因而有较大亏损情况。目前，平台型娱乐公司依然处在烧钱阶段，短期内盈利恐难实现。这也是平台型娱乐公司选择港股、美股上市的主要原因。

而垂直型娱乐公司中，有些非常让人兴奋。光线传媒的净利率高达177.83%，也就是说一元钱的成本可以为光线带来1.7783元的收益，这样的高收益不仅仅在文娱产业罕见，在所有上市公司中均属罕见。高净利率的背后体现出业务运作和成本控制能力非常惊人。其次是北京文化的27.04%，完美世界23.9%，中国电影18.76%，慈文传媒18.46%，上海电影集团12.25%，万达电影11.63%，芒果超媒11.32%，华谊兄弟10.32%，以及华策影视9.93%。

整体来说，除了业务能力超强的光线传媒，其它公司的业务能力之间的差距并不大。从净利率也可以看出之所以说2018年是文娱产业的寒冬，在于华谊、华策等这种头部中的头部公司盈利均不乐观，相比较而言，其他文娱公司能做到不亏损就已经是行业中的佼佼者了。

代表性企业单独分析

一、芒果超媒：2018主打安全牌，抗周期能力强

可能因其在2017年和2018年均因娱乐节目受到有关部门重点关注，2018年芒果果断选择了“安全牌”。第一步就是将其定位为以融合发展为特色的新型主流媒体集团，以弘扬主旋律、传播正能量作为首要目标。当然，因为其多年培养的观众群体并不会轻易地离去，且经营的条目均已清晰，所以整体依然拥有比较可观的收益情况。

为了在现有的情况下扩大受众，芒果选择了差异化的IP矩阵，获得了不错的成效。比如《明星大侦探》已经独立成为悬疑类IP，并带动了周边的衍生剧《我是大侦探》，游戏，以及互动娱乐等一系列的产品的火热发展。不得不承认，近2年，芒果在自主创新和内容孵化上是有显著进步的。

芒果超媒已经不满足于单纯的娱乐制作，它的主营构成里还包含了家居生活，3C数码，珠宝美妆，汽车，流行服饰，这些分别为其带来了12.8亿元，7.79亿元，3.32亿元，2.79亿元以及1.62亿元的收入。虽然在总收入里的占比很小，但是可以看出，其在未来想要全面布局发展的构画。

2018年，芒果超媒有了长足的发展，2017年全年收入仅为29.8亿元，但到了2018年3季度，其总收入已经达到了71.8亿元，在其它企业还在生死存亡线上挣扎的时候，芒果已经跃而成为了头部企业，本企业的毛利和每股收益均超出了其发展趋势，可以说是飞跃式发展。按照其布局的发展方向来看，它的整体抗周期能力非常强，后续的趋势是十分向好的。

二、博纳：资本市场屡屡走偏，18年颓势有整体改观

博纳在2017年由腾讯的全资子公司-林芝腾讯科技有限公司，持股4.84%。按照2018年，博纳的《红海行动》等影片爆红于市场的情况下，相信腾讯肯定会予以更多关注。博纳的2018年较好的市场行情，一定程度上挽救了17年的颓势。整个17年只有4.33亿元的营业收入，净利润只有0.5亿元，相对于16年0.99亿元同比减少49%，持续的低利润经营对其整体业务的发展肯定会有较大的影响。

博纳的道路与万达有着相似之处，都是电影与电影院的搭配。为了能够在低迷的经营情况下获得更多的运营资金，IPO是必选道路。2017年3季度末，博纳影业集团股份有限公司拟发行新股12217.95万股，发行后总股本122179.52万股，拟赴中小板上市。预期是好的，但上市之路漫漫无期，不知道博纳能不能撑到上市那天。

三、万达电影：主营起量，周边获利，道路越走越稳

万达主营业务与博纳相似——以电影为主，围绕电影发展出多样化的搭配，比如影院，广告和商品等的销售。不知道大家知不知道肯德基和麦当劳所出售的商品中，什么商品的毛利最高？是可乐。在汉堡鸡翅的价格标的下，一杯可乐的价格可以比其它任何同地区的价格高，再加上店家对可乐的调制，每杯可乐的成本可以被压得极低，因此它是毛利最高的商品。这个道理同样可以用于万达。万达2018年观影收入有48.36亿元，占绝对的主导地位，但其毛利率只有14.46%。而12.56亿元的广告收入的毛利率可以达到68.3%；9.98亿元的商品销售收入的毛利率达到了60.8%；只有2.77亿元的其它收入，毛利率居然达到了90%。

万达在主营和周边的双向加持下，总营业收入是在逐年增长的。2011年22.1亿元，2012年30.3亿元，2013年40.2亿元，2014年53.4亿元，2015年80亿元，2016年112亿元，2017年132亿元，2018年破百亿元不是问题。可以说，万达已经摸出了只属于它的经营模式。

四、华谊兄弟：受“阴阳合同”重创，瘦死的骆驼比马大

2018年是华谊兄弟的至暗时刻。

“阴阳合同”对华谊有一定影响，但华谊兄弟扎根院线多年，依然有值得同行学习的地方。2018年业绩预告显示：2018年归属上市公司股东净利润为亏损9.82亿元-9.87亿元。这是公司自2009年上市以来首次出现净利预亏,针对首亏，王中军做了自我反思，指出主要有两方面原因:报告期内公司上映的主要影片票房未达预期，电影业务表现拖累到集团整体业绩;公司将对包括商誉在内的资产计提减值准备。

但是从财报来看，华谊的发挥依然算是稳定，虽然王中军也反省了绿灯委员会太过宽松，风险控制能力减弱，但从数据来看，在风险控制领域依然算是同行中的佼佼者。

五、光线传媒：未来方向的岔路口，是多样化发展还是转型？

比起前面几家，光线是最为老牌的传统文娱企业，但是从报表上来看，它却比其它几家更为青春。它不仅仅专注于电影及衍生品，还积极地接触游戏、视频直播及其它。从它出品的影片，比如《熊出没·变形记》《唐人街探案2》《动物世界》《心理罪之城市之光》《新笑傲江湖》等，可以看出，光线一直调整，让其更适合年轻的观影群体的口味。

同时光线还投资了蓝白红影业及大千阳光等，并陆续签约了一批艺人、编剧和导演，看得出来它有整合上下游资源，进行产业布局的想法。

这一点也体现在了它的资产数据上，从13年开始，光线一直维持着一定的长期股权投资，2013年9.163亿元，2014年12.5亿元，2015年14.28亿元，2016年16.86亿元，2017年徒增至58.85亿元，2018年9月份已经达到了48.49亿元。这绝不是一笔小的投资，这也不是短期的投资。

从长远来看，这也是一柄双刃剑，如果风控做得到位的话，这些投资可以在未来持续地为光线带来盈利，但是如果风控做得不到位的话，可能会拖累到公司的整体经营情况，毕竟光线毛利率很低。2017年营业总收入18.4亿元，毛利润7.56亿元；2016年营业总收入17.3亿元，毛利润8.51亿元；2015年营业总收入15.2亿元，毛利润5.11亿元；2014年营业总收入12.2亿元，毛利润4.71亿元；2013年营业总收入9.04亿元，毛利润4.11亿元；2012年营业总收入10.3亿元，毛利润4.29亿元。

由这个数据可以看出，虽然每年收入都在增长，但是增长的幅度比较弱，比起动辄48亿元的股权投资额，10亿元的收入根本不足以覆盖。按这样看来，与其说光线在寻找新的业务，不如说它在往投资公司进行转型。未来到底会怎么发展，值得期待。

六、阿里影业：高成本和高开销带来的增长并不乐观

说到阿里影业，就不得不提《我不是药神》。《我不是药神》电影的火爆带来了超出电影之外的社会大范围关注。

但是好的口碑并不代表能带来好的收益，阿里影业的营收情况并没有那么突出，虽然也在持续增长，从2014年的1.27亿元逐渐扩大到17年的23.66亿元，但是其运营成本不低，各项开支非常地多，在毛利的基础上去除各项成本及费用，从2014年至今，居然只有2015年达到了4亿元的正收益。公司每年的亏损就代表着其持股人每年的亏损，这并不是好的现象。在这样的情况下，阿里影业既没有吸收投资，也没有增发股份，只是少量的借款，不知其对未来经营资金的需求是否会寻求阿里总部的帮助？

七、爱奇艺：美国的学习者和中国视频领域的开拓者

爱奇艺可以说是这些年视频网站的黑马玩家。从学习美国流媒体巨头Netflix开始，版权采买和发力自制兼顾，《盗墓笔记》、《老九门》、《中国有嘻哈》、《延禧攻略》等娱乐爆款皆出自他手。

爱奇艺于近两年开始布局生态，票务、体育、短视频、硬件、电商等均开始涉猎，逐步点对点拓展其业务范围。同时，爱奇艺非常注重信息流的抓取，大量的信息流可以带来大量的大数据，与该公司倡导的“AI+娱乐”概念不谋而合。此外，爱奇艺也在动漫、文学和游戏等也有高点击率，面对年轻受众，粘性较高的领域进行布局，从商业逻辑上来说，整体也算是稳扎稳打。

爱奇艺自从2018年在纳斯达克上市后，资产量有所上涨，从17.378亿元增加至24.989亿元。但与此同时，它还承担着相对较高的应付账款，2017年3.744亿元，2018年8.982亿元，而毛利润为-21.44亿，接近资产30%的应付账款和为负的毛利润就说明爱奇艺的经营情况是令人担忧的。

与亏损相对的是爱奇艺的主要营收结构发生了巨大变化，付费收入开始超过广告。2017年有8.159亿的收入是在线广告，6.536亿的收入是会员充值，但是到了2018年数据形成了对调，在线广告是9.328亿，而会员充值的收入达到了10.623亿。可以看出，爱奇艺做付费视频运营商的长期决策得到印证，但何时盈利，仍待观察。

结语：前路艰难，依然可期

2018年，影视资本快速缩水，这对于文娱公司有着致命的打击。必须承认，在宏观走势偏弱的环境下，能够在这一轮洗牌中留存下来的文娱企业，均在特定方面有着无可比拟的优势。

整体来说，单纯依靠电影电视剧和综艺已经很难维持企业发展了，所有留存企业都在找寻各自的发展空间。比如芒果的IP和其它行业的同期孵化，万达的影视+周边，光线的长期股权的布局以及腾讯的动漫方向的深挖等。

从长远来看，由明星控股的影视和经济公司很难再像2016年一样快速发展并上市了，在新税制的监控下，后续2-3年内，整个文娱市场会经理大量的撤销、合并以及重组，在优胜劣汰的环境下，能够坚持下来的企业不仅需要多方向地进行布局，还需要有着明确的未来发展方向的预期。所有的项目和产品必定是走强针对性，风格化，且可持续化的路线。

未来依然可期。

End

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