泰和泰研析丨从一宗历经四审的案例看私募基金管理人的关联交易

关键词：私募基金  关联交易  案例

前言：在基金行业，信义义务是基金行业的灵魂和根基。基金管理人应恪守信义义务，将投资者的利益置于首位，始终将投资者的利益最大化作为基金活动的行为准则。信义义务的内涵一般指忠实义务和注意义务，忠实义务又可以外延到禁止关联交易义务、合规管理义务、信息披露义务、公平对待义务，其中的禁止关联交易义务是忠实义务的核心[1]。禁止关联交易义务着重是禁止基金管理人未经投资人同意或未向投资人披露的关联交易，损害投资人的利益。

但是，私募基金管理人未向投资人披露的关联交易，基金投资人能否以此要求解除基金合同呢？笔者亲自办理的一宗历经两级法院四审终审的案件，正好解答了众多私募基金投资人的疑惑。

一

案件基本情况

2017年9月初，深圳市金某有限合伙企业（以下简称：合伙企业）委托银行向某上市公司下属子公司AA房地产公司出借4亿元，AA房地产公司以项目土地作为抵押，实际控制人作为保证人，进行担保，委托贷款合同借款期限1年半。2017年9月13日深圳市某私募基金管理人（以下简称“基金管理人）与合伙企业签订《特定权益转让协议》，约定合伙企业将其对AA房地产公司享有的4亿元贷款收益权转让给基金管理人，期限18个月。

9月29日基金管理人发起设立了**1号契约型基金，10月24日，投资人庄某与基金管理人、托管银行签订《基金合同》，约定投资范围为：受让合伙企业持有的特定收益权，该特定收益权为有限合伙企业对AA房地产公司、非上市公司形成的委托贷款收益权，合同期限18个月，业绩比较基准为年化10%。庄某支付了投资款340万元，并在18个月内分期收到部分投资收益。9月29日基金管理人发起设立了**1号契约型基金，10月24日，投资人庄某与基金管理人、托管银行签订《基金合同》，约定投资范围为：受让合伙企业持有的特定收益权，该特定收益权为有限合伙企业对AA房地产公司、非上市公司形成的委托贷款收益权，合同期限18个月，业绩比较基准为年化10%。庄某支付了投资款340万元，并在18个月内分期收到部分投资收益。

委托合同借款到期后，AA房地产公司开发的项目尚未全面竣工，同时，其母公司某上市公司因连续两年亏损，面临退市，房地产公司无法偿还借款本息。

投资期满，基金管理人发布《公告》，称因房地产市场不景气，无法兑付全部本金和收益。随后，基金管理人起诉房地产开发商并查封土地和房产，房地产开发公司与基金管理人达成分期还款的调解协议。在履行调解书过程中，项目公司股权实际控制人发生变化，无力再继续投资，项目公司因资不抵债，被法院裁定进入破产程序。

庄某要求基金管理人兑付全部基金收益及本金未果，以基金管理人违反合同约定的“投资方式”，违规放贷、私自对外借款并优先受偿，与关联方交易损害投资人利益为由，起诉基金管理人，要求解除《基金合同》，要求基金管理人全额退还投资款并按照基金合同约定支付投资收益。

二

第一次审理（民事一审）情况

深圳前海合作区人民法院受理庄某的案件，经审理查明：合伙企业的普通合伙人深圳市某资产管理有限公司与有限合伙人基金管理人均属于同一控股公司的子公司，而基金管理人在与庄某签订《基金合同》时未向投资人说明其与合伙企业的关联关系。

前海法院认为：

一、基金管理人与其关联方进行交易时，应当征得投资人同意或向投资人披露其关联关系，基金管理人未向包括庄某在内的投资人披露关联交易，违背了基金管理人的信义义务，致使原告发生投资风险。

二、《基金合同》约定基金财产不得向他人提供借款，合伙企业委托银行向房地产开发公司提供贷款，基金管理人受让该债权，属于变相将基金财产用于发放贷款，不符合投资本质。庄某与基金管理人的关系为“名为投资，实为借款”。因此，庄某签订《基金合同》的投资目的不能实现。

因此，前海法院判决解除基金合同；基金管理人返还庄某投资款340万，并按照银行同期贷款利率支付利息。

三

上诉及第二次审理情况

基金管理人不服，笔者代表基金管理人提出如下上诉意见：

一、基金管理人先受让有限合伙企业的应收账款收益权，然后再发行私募基金，并非由基金管理人直接向房地产公司发放贷款，一审认定间接贷款没有事实依据。

二、庄某认购私募基金时，已经知晓投资路径为受让应收账款收益权，《基金合同》明确约定受让特定权益的出让方为某有限合伙企业。故请求二审法院发回重审或撤销原审判决并改判。

 深圳市中级人民法院经审理后认定：

一、案涉基金的运作模式是先委托贷款，再转让特定债权收益权，基金合同成立时，委托贷款已经存在。故双方关系是委托理财关系，并非借款关系。

二、基金合同对投资范围和标的公司明确约定，投资人应当知悉关联交易；法律并未禁止关联交易，投资人没有证据证明关联交易损害其利益。因此，基金管理人未披露关联关系，并非一定违反了信义义务。但庄某提出的基金管理人私自借款并优先受偿，可能存在不公平对待投资人的情况，一审对此未予以查明。故将案件发回重审。

四

第三次审理（发回重审）情况

重审的一审法院经审理查明并认定：

一、案涉基金合同中对投资的范围和投资的标的公司都有约定明确， 庄某作为合格投资者，对投资项目应是清楚知悉的；庄某亦未主张系关联交易造成了其投资损失，故该行为尚不构成投资者解除基金合同的充分理由。因房地产开发公司破产重整，基金管理人在重审期间发布《置换资产公告》，投资人可以选择以房产抵债或将基金份额置换其他资产的方式进行清算分配。庄某并未选择以物抵债的方式，在涉案基金清算结束前，庄某不符合退出的条件。

二、基金管理人将募集的所有资金全部用于支付给合伙企业，作为受让款项，基金管理人收到AA房地产公司的融资利息后由外包机构及托管机构按照各投资人的投资比例进行了收益兑付，庄某主张基金管理人私自对外借款，并在合伙企业支付投资收益时优先受偿的情形，却没有证据证明。故法院判决驳回庄某全部诉讼请求。

五

第四次审理（重审案件二审）情况

庄某对于前海法院重审的结果非常不满，又向中级人民法院提起上诉，认为合伙企业系基金管理人的关联企业，基金管理人向合伙企业投资是为了获得不正当利益、 损害了投资者利益。

深圳市中级人民法院经审理后认为：

一、案涉基金于 2017 年 9 月 29 日备案，基金设立时间晚于委托贷款合同的订立时间和抵押登记时间 （均为 2017 年 9 月 18 日）。案涉基金向合伙企业支付债权受让款的时间亦晚于合伙企业通过银行向房地产开发公司支付贷款的时间。案涉基金合同中明确约定基金主要受让的就是合伙企业持有的特定收益权，即对房地产开发公司的债权，基金管理人系按照基金合同约定使用基金财产并投资于约定的项目 。

二、案涉基金合同中对投资的范围和投资的标的公司都有明确约定， 基金管理人并未擅自挪用基金资金。上诉人庄某作为合格投资者，对案涉基金的投资项目是清楚知悉的，对合同约定的收益分配方式和风险负担，同样应当知晓并确认。上诉人庄某尚未收回投资资金并取得收益系因投资标的公司未能如期偿还借款本息所致，属于投资风险。

因上诉人未能提交充分证据证明被上诉人在履行案涉基金合同过程中存在严重违约情形，以致于合同目的无法实现。故二审法院判决“驳回上诉，维持原判”。

裁判观点要旨

这个案件前后2年多的时间，历经两级人民法院四次审理，最终对投资人以关联交易主张解除基金合同的诉求予以驳回，笔者归纳了人民法院对于案件的裁判观点：

一、私募基金管理人与其关联方的交易，是否一定违背了基金管理人的信义义务，是否一定损害投资人利益？

虽然禁止关联交易或者说基金管理人的关联交易应当向投资人披露或征得投资人同意，是基金管理人忠实义务的核心，但是就如同上市公司的关联交易，应当向社会公众即使披露一样，这类禁止关联交易约束的对象应该是公募基金这种公开发行的基金，私募基金由于其私募性质，有点类似于一般的非上市公司，法律法规并未禁止一般公司的关联交易，只是禁止或限制损害债权人利益的股东关联交易。纵观上述案件，二审法院和发回重审的一审法院在判决书中再三陈述：私募市场产品设计及产品信息无须向公众公开，更多的是当事人之间意思自治的产物， 因此决定了私募市场是面对高净值人士的市场， 需要由具备风险识别能力和承受能力的合格投资者进入市场；法律没有禁止关联交易本身，应该避免的是非法的、损害投资者利益的关联交易。案涉基金合同中对 投资的范围和投资的标的公司都有约定明确，作为合格投资者，在投资项目时对投资项目应是清楚知悉的；如果没有证据证明关联交易造成了其投资损失，不构成投资者解除基金合同的充分理由。

二、基金管理人对外投资的行为是否属于变相发放贷款，是否违反基金合同约定的投资方式。

2018年4月《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》明确提出：“私募产品的投资范围由合同约定，可以投资债权类资产、上市或挂牌交易的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权以及符合法律法规规定的其他资产”。而本案的交易方式是私募基金管理人先受让有限合伙企业对外的贷款收益权，再发行基金产品，募集资金受让该特定资产收益权，且基金合同中明确约定，主要受让的就是合伙企业持有的特定收益权。因此，不能以此认定私募基金利用基金财产变相发放贷款。

结语

尽管私募基金管理人胜诉，但笔者还是重申：私募基金管理人的信义义务是基金管理人的基本义务，私募基金管理人与其关联方的交易，可能存在利益冲突，根据2020年中国证券监督委员会《关于加强私募投资基金监管的若干规定》及中国基金业协会2019年的备案相关规定，私募基金管理人应当在募集阶段向投资人披露关联交易，并在基金合同中约定涉及关联交易的事前、的事前、事中信息披露安排以及针对关联交易的特殊决策机制和回避安排等[2]。因此，私募基金管理人应履行好关联交易的信息披露义务，防止今后发生纠纷。

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[1]  甘培忠、周淳《基金管理人信义义务研究》，载于《声音》2019年第9期。

[2]《私募投资基金备案须知（2019版）》第19条

作者简介

陈丽阳 律师

业务领域：公司股权/基金、新能源、民商事仲裁诉讼

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