全球视野 | 12张图看全球经济"日本化"

人口老化，利率趋零，即便是无限量化宽松也难以刺激经济增长 —— 这是日本九十年代资产泡沫破裂后无奈走过的道路，而如今欧美主要经济体似乎开始重蹈日本“失落的二十年“。对于全球经济“日本化”的讨论与担忧，随着疫情的发酵，愈加激烈。但从投资的角度而言，也并非只有风险，我们不妨通过12张图来比较一下现今欧美等经济体与日本当年轨迹有何异同，看看其中除了风险，又蕴涵着哪些机遇。

“日本化”通常指的是低增长、低通胀与非常宽松的货币政策并存的经济常态。从如今欧美等经济体在股市表现的角度来看，销售收入增长率及10年期债券收益率变动趋势等方面均与日本有着惊人的相似性。

在巨大泡沫破裂的九十年代，日本企业总体盈利并没有明显下滑，然而预期下调与资产价格暴跌之间形成了恶性循环。造成上述经济失速的一大元凶是人口老化，日本劳动人口自九十年代后期便进入漫长的下跌周期，总人口也连续九年递减。纵观欧美主要经济体的人口变动趋势，我们可以发现除美国外的很多国家正在步其后尘。

从分行业表现来看，银行股可能是日本化的一大受害者。08金融危机之后欧洲银行板块开启了漫漫熊途，走势跟日本九十年代银行股高度相似，市净率不断下滑。如果剔除金融板块，欧洲近十年和日本近三十年的股指走势都会亮丽很多。

另一方面，我们可以看到日股整体表现与全球制造业景气有一定关联。无论在欧洲还是日本，出口型企业均表现良好，日用消费和医疗板块也很突出。内需虽然萎靡，但许多企业抓住了海外增长机遇，增长迅速。

从标的类型来看，日本泡沫破裂后的最初十年，由于很多损失惨重的散户割肉离场，小盘股表现明显落后于大盘股。但随着通缩来临，小盘股的颓势开始扭转，其主要上升动力可能来自于低端零售行业的小公司和一些小型互联网企业。

另一方面，日本泡沫破裂后的十年，价值股明显强于成长股，与此相反，08金融危机后的欧洲则是成长股吊打价值股。这给我们的启示在于，延续很长一段时间的趋势可能会在下一时间段反转，比如日股长期内都是低市净率优于高市净率，但08金融危机后则相反。

站在今天的时间节点上来看，走过了“失落的二十年”后，日企基本面开始改善，如今企业总盈利大约是2010年的三倍，自由现金流也大幅增加。

与此同时，经历了三十年去杠杆，日企已经储备了大量现金，而投资机会并不多，这些现金可通过回购和分红回馈长期投资者。相比之下，美企负债率过去十年呈现上升趋势，而欧企杠杆率基本持平。

疫情催化下，面对经济增长压力，欧美经济体不约而同采取了以宽松的货币政策托底经济、拉升通胀的对策。但我们也预见到了政策的低效以及随之产生的一系列副作用。反观历史，基于老龄化、大放水和资产泡沫这些熟悉的场景，东洋经验对我们当下的投资决策具有重要的参考意义。

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