全球债市“日本化”，主动型投资人下一步怎么走？
在当前增长动力不足、复苏前景暗淡、低通胀的背景下，各国央行和政府将在未来一段时间继续扮演金融市场的主要参与者。主动型债券投资者需要保持敏捷，瞄准估值战略性地选择信用和国家，目标资本利得和总回报。大选临近，我们看到波幅有所回升，信用利差有所扩大；是发挥逆向投资策略，在整个投资组合中增加一些信用的好时机。
—— 富达国际基金经理 Rick Patel
今年以来疫情冲击全球经济。各国出台了有效的财政和货币政策救市，但从现在这个时点看从疫情中复苏的时间将长于预期。“日本化”席卷全球债市，美国10年期国债收益率位于0.8%左右，各国长期国债收益率走势低迷。
“日本化”之路
在新冠疫情来临前，美国经济已逐步呈现出与20世纪90年代日本经济衰退的相似性。在日本经济“失去的十年”中，日本经济停滞不前，陷入了一个低通胀、收益率曲线受压以及政府债务增加的周期。经济衰退导致了GDP构成的显著变化。企业和消费者支出减少，储蓄水平增加。当时安倍政府实施了超宽松货币政策，日本央行大举购买国债以缓解需求放缓和通胀下降。
来到2020年的美国，实际上疫情前美国人口结构已发生根本改变。贫富差距、生育率下降、老龄化等影响经济潜在增长动力的问题已经显现。即便在2019年的宽松货币政策下，美国的财政赤字也已开始增长，美联储仍未达到2%的通胀目标。和90年代的日本相同，经济前景暗淡导致近年来美国家庭与企业储蓄率不断走高。
另一个我们认为具备“日本化”特征的就是美国商业银行。在日本经济衰退的高峰期，日本国债和信用债的大买方不再是外国投资者和共同基金，而是以商业银行为主的国内机构投资人。如今美国的商业银行存款不断增加，现金储备过多，削弱了银行的盈利能力。大型银行被迫将过多的流动性注入债券市场，今年以来不断购入美国国债、MBS等。最终，这种挤出效应导致收益率曲线长期受压，就像此前日本经历的那样，市场对外国投资者和共同基金的吸引力降低。如果美国商业银行的存款增长继续超越贷款增长，美国债券收益率也可能会进一步下行。同时，随着国外债券买家数量的减少，美国债券市场将变得更加本土化。
瞄准估值战略性选择信用和国家
美联储8月27日发表声明，寻求实现2%的平均通胀率目标。鉴于近期疫情再次升温，市场预计核心PCE（个人消费支出）物价指数至少要再过18个月才能达到2％的门槛，并且预计在未来两年内不会出现加息的情况。其他一些通用指标如生产力水平、企业资本支出等并没有显示经济增长复苏的迹象。
在当前增长动力不足、复苏前景暗淡、低通胀的背景下，各国央行和政府将在未来一段时间继续扮演金融市场的主要参与者。主动型债券投资者需要保持敏捷，瞄准估值战略性地选择信用和国家，目标资本利得和总回报。
观察目前美国信用债市场的信用利差水平，许多板块都回到了2006年2月的历史最窄水平，估值偏贵。但在另一方面，我们注意到，不同的板块和发行人存在明显差异，那些仍受疫情影响的企业的信用利差仍相对较宽，估值仍然吸引。因此，着眼于估值，选择性地购入高品质债券，寻找最佳入市时机，在未来至关重要。大选临近，我们看到波幅有所回升，信用利差有所扩大；是发挥逆向投资策略，在整个投资组合中增加一些信用的好时机。在国债市场，我们超配美国国债以保持防御性。但同样会战术性地寻找其他市场中具有增值潜力的机会。
市场动荡时的主动投资管理
多年来，关于主动型投资与被动投资孰优孰劣的争论一直很激烈。而我们认为2020年以来的市场表现印证了主动投资的优势。三月份经历的市场抛售其中部分来自被动投资工具的大幅抛售。而像我们这样拥有足够现金储备的主动型投资者能够以非常低的价格大量购买这些资产，以在之后市场反弹时获得资本利得收益。低收益率、高不确定性时，是主动型投资人真正展示实力的好时机。富达固定收益团队拥有庞大的信用分析能力，各领域专家交易员，可以帮助投资者先人一步于发现投资机会。
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