19/20财报系列丨留住桑乔，多特蒙德底气在哪？

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多特蒙德于近日发布19/20赛季年报，近九年来首次出现亏损。突如其来的疫情让“大黄蜂”亏损4,700万欧元，终结了此前连续八年向股东分红的纪录。

作为首批披露财务信息的上市俱乐部，多特的这份年报对于迫切了解如今足坛财政状况的我们有极大的参考作用。

据管理层预计，尽管足坛正在回暖，20/21赛季俱乐部依然将亏损7,000-7,500万欧元。

遭受亏损的大黄蜂究竟有没有底气坚持对“大英帝星”桑乔的要价呢？让我们从财报正寻找答案。

营业收入

此前三年，多特蒙德一直保持在德勤足球财富榜的第十二位，德甲内仅次于拜仁慕尼黑。虽然本年榜单尚未揭晓，可以预见多特德甲“老二”的位置依然稳固。

上赛季营业收入避免下滑实属不易，支撑着大黄蜂的是转播和商业两大收入来源。

a) 转播收入

德甲亚军和欧冠十六强的成绩与18/19赛季一致，因此1.7亿欧元的转播收入也较之前基本持平。

根据财务专家Swiss Ramble预估，来自德甲和欧冠的收入分别为9,800万和6,700万。

值得一提的是，除了历史成绩外，德甲转播分成制度还加入了本土U23球员出场时间的权重（2%）。相信在这一项上，以青春风暴著称的大黄蜂绝对占优。

19/20赛季德甲转播分成前十名（百万欧元）

放眼整个欧洲，多特的这个国内转播收入就有点“寒碜”了。要知道，连18/19赛季英超转播收入最低的哈德斯菲尔德都收获了9,700万…英镑。

b) 商业收入

得益于虚拟广告牌的大规模使用（增长76%），以及ESET Spol、Comdirect银行、美乐家和欧莱雅的新赞助合同，球队虽在赛季后段遭受了一定损失，商业收入仍能逆势增长970万欧元。

19/20赛季德甲赞助收入前十名（百万欧元）

1.68亿欧元的商业收入不错，足以胜过其他十六个德甲对手，但距离拜仁却有两个亿的差距（18/19赛季），任重而道远。

大黄蜂在疫情前还锁定了两笔赞助合同：将彪马的球衣赞助合同延长到27/28赛季，本赛季起年赞助费从1,000万增长至3,000万欧元；新赛季胸前广告采用双赞助商制，年赞助费增长一倍。

c) 比赛日收入

比赛日收入的大幅度下滑并不令人意外。尽管球迷回归球场，人数的限制会让同样的趋势在新赛季延续。

尽管伊杜纳信号公园的容量并不逊于安联球场，但票价的劣势让多特的比赛日收入仅达拜仁的2/3，这也是短期内无法改变的现实。

气势恢宏的威斯特法伦南看台

d) 疫情影响

乍一看，至少在营收总数上，疫情对大黄蜂的影响并没有太大。

如果仔细分析会发现，19/20上半年一路飘红，总营收较18/19赛季同期增长2,200万欧元，而下半年则截然不同，总营收下降2,000万。

从提升2,000多万到下降2,000多万，一来一回就是超过4,000万的差异。回想上一份年报中管理层曾预计球队可实现七位数的盈利，如今却亏损将近半亿，这部分损失可以解释绝大部分落差。

由于疫情的警报仍无法解除，多特管理层预计20/21赛季球队营收仅有3.6亿欧元左右，下滑近2,000万。

球员转会

除了新引入金主的柏林赫塔，德甲诸强近年的转会净投入排名与营收规模基本一致，多特仅次于拜仁的财力也得到了体现。

去年夏天，多特高达1.5亿欧元的大采购带来了胡梅尔斯、小阿扎尔、布兰特等实力球星，又从出售迪亚洛、帕科、魏格尔等人回收了1.2亿资金，净支出实际只有2,500万。

有出才有进，这正是大黄蜂赖以生存的经营模式，也让他们在会计报表上持续实现盈利。

近五个赛季，多特平均每年可以实现7,200万欧元的球员注册权处置收益。大黄蜂历年的利润高度依赖球员出售情况，除去这部分收益，俱乐部的运营实际上是亏损的。

然而今年夏窗多特并没有做太多出售，仅有托普拉克一人带来了400万欧元的转会费。

坚持对桑乔的要价不妥协，让俱乐部承受20/21赛季继续巨亏的压力。

成本费用

多特的工资水平在欧洲范围与收入水平相符，这一点19/20赛季不会有太大变动。

其实大黄蜂的经营哲学也在发生着微妙的变化，我们可以从工资和转会费摊销的增长中看出管理层隐藏的野心。

五年前多特的工资支出与转会费摊销之和仅有1.72亿欧元，如今这个数字增长四分之三达到3.03亿，而工资占营收比例也从不到50%逐渐逼近60%的水平。

资产、负债与现金流

球员注册权原值是衡量阵容构建成本最准确的指标，多特蒙德的建队成本从18/19赛季末的2.77亿大幅上升至4.04亿欧元，仍远远落后于其他一线俱乐部。

这也算是德甲特色，笔者查到了拜仁与沙尔克的球员注册权净值（扣除了摊销和减值），18/19赛季末分别为1.03亿和9,200万欧元，比多特的1.61亿净值还要低…

遭遇疫情后，大黄蜂能花的钱就更少了。此前几个赛季，多特都能够保持5,000万欧元上下的现金储备，而到今年6月30日，俱乐部账面现金就只剩下可怜的300万，瞬间转为净负债状态。

如果考虑上还要支付的转会费，多特的净负债将高达1.08亿欧元。

好在目前的金融负债大多是一年以上的融资租赁款，而且球队原本还未提取的6,000万银行授信已被追加至1.2亿。

可以看到，原本每个赛季3,000万欧元上下的经营性现金流19/20赛季全部泡汤。

不过，管理层预计本赛季经营性现金流能够恢复到3,400万的水平，再加上未动用的一亿多银行授信，球队的经营倒不至于出现困难，也算是球队多年来量入为出、拒绝杠杆的成果。

难怪CEO瓦茨克面对曼联时表现如此强硬，桑乔的标价“一分不降”，果然是有底气的。待到来年市场回暖，再把仍然年轻的大英帝星高价抛售，岂不“哈啤”？

小结

看起来多特上赛季的亏损主要来自运营策略的微调，减少转会收益和增加的阵容投入（工资与摊销）贡献了6,600万欧元的利润损失，但归根结底还是因为一向谨慎的管理层无法预见疫情的到来。

原本可能是创造队史营收纪录一年如此收尾，实在是可惜。

连续的盈利与分红纪录作古是事实，不过大黄蜂暂时还无须像德比对手沙尔克那样甩卖球员筹集运营资金，桑乔被“摆上货架”更多来自球员个人意愿。

不要忘记，桑乔最大的“绯闻”对象也是一家年年分红的上市公司，而且净负债高达4.3亿英镑，持续整夏的肥皂剧无疾而终也是一个事先可以预料的结局。

多特股价断崖式下滑之后逐渐回稳

通过财务分析，我们也看直观感受到多特与拜仁的财力差距，现代足球比拼的是俱乐部的整体实力。尽管这些年多特的稳步提升有目共睹，想挑战德甲老大的地位仍需修炼。

另一方面，也正是因为多特世纪之初濒临破产后的痛定思痛，让球队如今能够保持健康运营的理念，积累了如今熬过危机的充足资本。

是的，也许多特很难追赶得上拜仁，但只要继续坚持正确的道路，又有谁敢小瞧大黄蜂的威力呢？

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作者：橘乐  CFA, CPA

资料来源：

多特蒙德年报（后台输入“1920多特年报”获取报告下载链接及利润表摘要）

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2020德勤足球财富榜报告（后台输入“2020德勤财富榜”获取报告下载链接）

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