绿色金融科技系统的基石——针对漂绿的监管路径
绿色金融科技是金融界的最新流行语之一，但人们对金融科技的使用如何支持世界经济向可持续发展的转型知之甚少。代理冲突与信息不对称共存是可持续金融的核心问题——因为两者共同导致“漂绿”和“绿色资产泡沫”，即投资者为给定资产的真正可持续性影响付出了过高的代价——论文分析了如何利用绿色金融科技实现可持续发展目标，并详细说明了法律可以为促进绿色金融科技做些什么。借用分布式账本技术的其他用例，我们展示了使用代币化将现金流数据与给定代币中的可持续性数据匹配的重要性，代币化还可以展示现金流的可持续性概况。如果代币化与适当的监管相结合，绿色金融科技将有助于解决可持续金融的主要问题，即漂绿问题。为使绿色金融科技有效对抗漂绿行为，法律必须规定标准化数据点以匹配可持续性和现金流数据，确保代币发行人对嵌入的所有可持续性数据的可靠性负责，并允许嵌入在令牌中的数据的顺畅流动。中国人民大学金融科技研究所（微信ID：ruc_fintech）对报告核心内容进行了编译。
作者|Dirk A. Zetzsche & Linn Anker-Sørensen
来源|Green FinTech
引言
绿色金融科技是金融领域的最新流行语之一，但人们对这项技术的使用如何支持世界经济向可持续发展的转型知之甚少。事实上，欧盟委员会已经表达了对数据中心和去中心化金融服务基础设施不断增长的能源需求的担忧。据我们所知，本文是第一篇从法律角度详细阐述绿色金融科技细节的论文。我们关注两个问题：绿色金融科技如何支持金融市场向可持续发展的转型？其次，法律法规可以做些什么来推动这种绿色金融科技的发展？本文结构如下： 在第二章，我们展示了典型的可持续金融价值链，并确定了可持续金融的核心问题：代理冲突加剧、信息不对称和绿色资本在可持续金融价值链中积累过多，这种现象被称为“漂绿”。第三章，我们展示了金融科技可以做些什么来解决上述问题。换言之，我们发现金融科技的核心特征，即去中介化，有助于弥补代理冲突和信息不对称对可持续金融价值链的影响，并将可用资本引导至真正可持续的金融产品。第四章，确定法律和法规如何支持绿色金融科技，从而产生绿色金融科技系统的监管体系。最后第五章进行总结。
可持续金融价值链的核心问题
可持续金融背后的理念是，金融和可持续发展相关数据的信息由金融产品的发行人提供，然后转发给金融投资的最终受益人，并由各种中介机构进行评估。
在此过程中，金融中介机构选择和评估发行人和产品开发商提供的可持续发展相关信息，并通过识别可能被视为投资决策一部分的因素将其“转化”到他们的投资模型中。许多信息中介协助选择过程，包括评级机构、指数提供商、审计师和可持续发展顾问和咨询公司。
所有以前的中介机构部分地促成并部分地试图处理可持续金融的核心问题：一种严重的信息不对称状态，在这种状态下，公司或金融产品在提供财务回报的同时真正兑现了绿色承诺。鉴于价值链中涉及的中介众多，存在各种代理冲突：如果没有信息不对称，很多中介一开始都是多余的。因此，一定程度的不透明性符合构成信息链一部分的许多信息中介的利益：广泛的所谓的可持续发展评级以及 ESG 标准和指数存在正是一种重要的表现。鉴于前者，这些评级的结果通常未被很好地理解可能并不奇怪。这种信息不对称和代理冲突的局面，遇到了寻求“绿色现金流”的资本。这些资本来自例如养老基金这样的投资者，，他们要么寻求满足政治期望，要么他们自己的投资者期望每个中介机构都应为金融体系的可持续性转型和长期资产所有者（即养老基金）做出贡献。除了财务利益之外，还追求投资者的长期利益。反过来，许多投资者愿意为绿色现金流买单，从理论上讲，这可能会导致资产价格泡沫，因为大量资本寻求很少的绿色投资。同时，投资者的现金流是否真正来源于绿色投资也存在不确定性。这种不确定性促进了所谓的“漂绿”（或“绿色染色”），即大量发行人和/或中介机构假装采取可持续行动，但实际上，在审视相关商业模式时，这种可持续性有些牵强。
全球监管机构寻求通过以下方式解决这些问题
• 制定统一的可持续性报告标准
• 加强可持续性相关数据的披露（可持续性风险、可持续性因素的个性化评估等）
• 可持续风险的资本附加费
• 监管可持续性评级和指数提供者
• 根据“双重重要性”标准调整金融中介的受托责任。
绿色金融科技如何解决可持续金融的核心问题
我们将金融科技理解为与算法、大数据、云服务和分布式账本（带有区块链和智能合约）（algorithms, big data, cloud services and distributed ledgers，简称“ABCD“）相关的不同用例。ABCD 允许并支持当前去中心化金融和去中介化的总体趋势。
a) 基于技术的去中介化的潜力。“ABCD”的主要影响是去中介化，不仅在制度意义上，而且在个人意义上。如果管理流程完全依赖于“if-then”二元条件，那么人为干预就不会浪费地延迟或破坏执行。考虑以下简单过程：如果收到遗嘱声明，则将现金发送给收件人。检测是否满足“if-then”条件的智能合约会立即自动执行操作；人为干预不能篡改 if-then 条件，这反过来又增强了收款人对钱实际上会发送给她的信任。这使各方无需进行安全安排（例如保证金、抵押品等），从而解决机会主义问题。
b) 投资链的代币化。技术不仅可以使投资过程脱节，还可以使数据收集和数据分发过程脱节。代币化允许整个投资链的技术去中介化：投资者可以持有代币的更大或更小部分，而不是将他们的投资捆绑到合法产品中。除了任何权利或财务数据外，代币还可以保存有关现金流如何产生的可持续性信息，例如产生了哪些温室气体排放或生产过程如何影响生物多样性或水资源。
c)适当的监管是有益的。如果使用分布式账本技术和先进的密码学以去中心化的方式建立生态系统，并且如果该生态系统以健全的方式建立并且管理良好，那么它可以在所有其他方面提供透明但不可变的数据集，即：整个价值链都可以依赖的数字格式的廉洁和不变的可持续性信息。只有确保整个代币链的良好治理实践才能真正实现代币化对可持续投资的好处。
如前所述，绿色金融科技系统可以利用金融科技使现金流和可持续发展数据以合规的方式绑定在一起。当核心可持续性数据由于代币化而与财务数据密不可分时，每个代币持有者都可以将这些数据输入到根据自己的流程、模型和偏好编程的自己的评估工具中。此外，代币本身可以以开放域的方式存储，以使任何投资者或中间人都可以访问相关数据。
通证化带来的透明性和不变性的“双重打击”可以解决可持续金融的核心问题：其唯一功能是数据收集、聚合和传输的信息中介变得多余。同时，评估数据的代理人（如评级机构）将通过与资产管理人开发的评估模型或标准投资软件中添加的预设模型的竞争来判断自身的效率。反过来，代理的数量会减少；并且由于依赖这些中介而引起的代理冲突也将被最小化。总而言之，通证化可以通过技术手段解决可持续金融链中的代理问题，用信息化的方式促进金融脱媒
绿色金融科技体系的监管基石
如上所述，如果技术得到充分监管，则很有潜力实现去中介化；因此，在缺乏适当的监管和治理的情况下，我们很可能会看到超过技术可能提供的好处伴随的有害影响。那么问题来了：一个运作良好的绿色金融科技系统的监管前提是什么？法律如何支持可持续发展信息对社会有益的去中介化？
a)可持续性风险和可持续性因素分类。首先，本文提出的可持续性代币需要关于如何披露与可持续性风险和对可持续性因素的影响有关的数据的标准化术语。该分类法必须附有关于如何披露和存储这些信息的国际标准，因此需要新的国际可持续发展标准委员会 (ISSB) 和技术标准化提供商之间的合作。
b)数据传输的赋能。其次，必须允许嵌入的数据在金融数据链中顺畅流动。只要披露仅涉及与业务相关的数据，数据隐私和保护法就是次要问题；然而，如果令牌和数据应该是个性化的（如在点对点借贷令牌中），数据传输可能会成为一个挑战。
c)“数据发起者”的责任和义务。将数据嵌入代币的参与者是代币化绿色金融科技系统中的薄弱环节，本文称为“最终数据提供者”。最终数据提供者通常包括正式作为发行人的实体或生产商品的实体经济公司，这两者都有很强的动机来披露绿色数据。
只有最终数据提供者以透明、可靠和忠实的方式披露可持续性数据，信息脱媒系统才能发挥作用。朝着这种可靠性迈进的合法途径是对错误披露进行严格的公共和私人制裁。最重要的是，我们建议将可持续性数据的来源证书标准化并添加到每个代币中，同时对资产的有效性和嵌入的可持续性数据进行法律问责和责任。每个代币都必须带有最终数据提供者和内部审计员的数字签名，以证明用于测量和实施数据的方法大体上符合定义的国际标准化方法。
结论
我们在此提出，金融市场的可持续性转型可能会得到金融科技的去中介化功能的支持，这可能会导致透明度、不变性和通过代币化的方式直接处理可持续性数据。这可以通过在现金流上印上可持续性标志来实现，其后果可能很并不如人意。例如，代币化可能允许将可持续金融与非可持续金融区分开来：散户和机构投资者（也包括国家）可以使用标准的 IT 工具，直接识别哪些金融产品迎合他们的可持续性偏好——并放弃信息中介加上目前构成可持续金融业的额外机构冲突和成本。
正如我们所阐述的，这种模式需要三种方式的法律支持：
(1) 对导致可持续性风险和可持续性因素的 ESG 因素的统一披露标准，
(2) 数据权限和治理因地而异，形成流通的传输环境；
(3) 可靠的“最终数据提供者”，私人和公共执法机构共同寻求确保数据线索有效性的制度体系。
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END
编译|钱家彦
排版/王晗
责编/张谦
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