紫光股份：芯片进展加速，上调盈利预测

  导语

核心路由器是IP领域“皇冠上的明珠”，赛道格局非常清晰，华为思科两个老牌龙头式微，新华三屡屡突破核心技术后来者居上。随着新华三自研芯片进入量产，核心路由器竞争力又上了一个台阶，我们上调目标价至43.5，上调幅度45%，继续强烈看好和推荐！

核心要点

公司自研芯片达到16nm制程，具备1.2Tbps吞吐能力，实现了自研芯片从无到有的突破。从技术指标来看，公司自启动芯片项目以来仅用1年半的时间即达到了与华为2016年相仿的水平，若明年智擎800顺利推出则将接近思科2020年的水平。虽然与行业龙头尚有差距，但是技术追赶速度超预期。同时考虑到华为低制程芯片投产能力受限，思科在国内市场开拓受阻，公司在国内高端路由器领域追平甚至超越华为思科可期。随着搭载高性能自研芯片的路由器规模应用，预计公司路由器产品毛利率和市占率水平均将得到显著提升。我们维持公司2021-2023年盈利预测，预计公司2021-2023年的收入分别为674.12亿元（+12.91%）749.70亿元（+11.21%）819.94亿元（+9.37%）；预计净利润分别为21.35亿元（+12.68%）24.83亿元（+16.30%）28.02亿元（+12.87%）。考虑到自研芯片拓展进程超预期，公司在高端路由器领域加速追赶华为思科甚至有望实现超越，给予公司2022年50倍PE，上调目标价至43.5元，维持“买入-A”投资评级

报告正文

新华三自研芯片商用元年，高端路由器搭载先进自研芯。新华三于2019年1月宣布组建新华三半导体技术有限公司，着眼5G时代的高性能网络通信芯片研发。2020年6月，新华三完成首款NP芯片研发。2021 年4月，正式发布针对运营商市场推出的智擎660。根据公司官网，智擎660芯片采用16nm工艺，拥有 256个处理核心，4096个硬件线程，提供高达1.2Tbps的接口吞吐能力，达到运营商及互联网骨干网络要求。根据公司官网，更高规格的智擎 800 系列已处在测试过程之中，将实现7nm制程，处理核心数量超过 500个，晶体管数量较智擎 600 系列提升 122%，计划在2021年年底排序流片，并在2022年正式推出应用于路由器。

华为Solar系列芯片20年研发积累，自研芯片能力强劲。华为1999年成立了IP芯片团队，开始研制基于ASIC架构的Solar芯片；2004年支撑20G/40G吞吐能力的第一代Solar芯片正式商用，NE5000E即是由该款芯片所支持。此后华为开始NP架构的研发，2009年Solar 2.0芯片成功交付，奠定了路由器100G线卡的基础。2012年，Solar 3.0正式商用，路由器芯片进入400G时代。Solar 5.0 发布于2016年，采用了 16nm 制程、集成 45亿门电路，拥有288个内核、3168 个线程，架构上的持续优化使之较上代版本提升了 4 倍的吞吐量。此外，2012年开始，华为在NE Solar芯片的基础上开始延伸，面向交换机推出了Solar-S系列芯片、面向安全、AR推出了Solar-A系列芯片，打造全系列的Solar家族，推出端到端的自研产品系列。

思科发展骨干路由器芯片，十五个月内连推十款芯片。1986年3月，思科公司向犹他州州立大学提供了世界上第一台路由产品AGS（先进网关服务器）。1996年，思科开始发售世界首款使用交叉总线交换技术的Cisco 12000路由器。2004年，思科推出高端路由器CRS-1，并在2009年发售集成多业务路由器Cisco1900/2900/3900系列。2011年至今，受中国厂商崛起冲击，思科业绩出现下滑，被迫开始了转型之路。2013年1月，思科发布Catalyst 3850系列交换机，开始尝试使用可编程芯片，使用自主研发的UADP芯片支持思科ONE可编程网络模型。2019年12月，思科公司发布新的路由器家族，运营商级别Cisco 8000系列路由器。该系列内置使用Cisco Silicon One芯片。根据思科官网信息，Silicon One系列的第一款芯片是Q100，为一款可编程的ASIC，是业内首个能够提供每秒10 TB以上带宽的芯片。

投资建议：公司自研芯片达到16nm制程，具备1.2Tbps吞吐能力，实现了自研芯片从无到有的突破。从技术指标来看，公司自启动芯片项目以来仅用1年半的时间即达到了与华为2016年相仿的水平，若明年智擎800顺利推出则将接近思科2020年的水平。虽然与行业龙头尚有差距，但是技术追赶速度超预期。同时考虑到华为低制程芯片投产能力受限，思科在国内市场开拓受阻，公司在国内高端路由器领域追平甚至超越华为思科可期。随着搭载高性能自研芯片的路由器规模应用，预计公司路由器产品毛利率和市占率水平均将得到显著提升。我们维持公司2021-2023年盈利预测，预计公司2021-2023年的收入分别为674.12亿元（+12.91%）749.70亿元（+11.21%）819.94亿元（+9.37%）；预计净利润分别为21.35亿元（+12.68%）24.83亿元（+16.30%）28.02亿元（+12.87%）。考虑到自研芯片拓展进程超预期，公司在高端路由器领域加速追赶华为思科甚至有望实现超越，给予公司2022年50倍PE，上调目标价至43.5元，维持“买入-A”投资评级。

END

风险提示：芯片研发进程不及预期，搭载自研芯片的路由器量产进度不及预期，运营商资本开支不及预期，中美贸易摩擦加剧，海外疫情防控效果不及预期

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团队介绍

马天诣：安信证券通信&海外科技首席分析师，北京大学数学系金融统计硕士，证券从业6年，曾任职于国泰君安证券/中关村科技园区管委会/中关村股权交易集团；2018-2020年财经国际最佳top3通信分析师 研究领域：前瞻研究改变人类工作/生活/通信方式的伟大科技企业，重点研究符合中国制造业发展方向的硬科技企业，希望广结善缘共同见证中国科技的腾飞

刘浩天：安信证券通信行业助理分析师，中央财经大学金融硕士，重点覆盖IT基础设施，光模块，云视频等领域

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