上市公司监管步入精准监管时代

为推进上市公司分类监管、精准监管、科技监管，健全风险防控制度，提升一线自律监管效能，促进上市公司提高信息披露质量和规范运作水平，推动上市公司实现高质量发展，深圳证券交易所于8月30日发布《上市公司风险分类管理办法》（以下简称《分类管理办法》）。这是一项非常值得重视的监管政策。

一、主要内容

《分类管理办法》共计五章十六条，包括“总则”“分类评级标准”“分类评级工作程序”“差异化监管”“附则”五个部分。《分类管理办法》就分类管理原则、评估分类五维度、两类评级指标、评级程序、评级结果动态调整、评级结果通报及告知、差异化监管、强化监管措施等内容作出了明确规定。

二、积极意义

《分类管理办法》借鉴证券公司、期货公司分类监管的做法，对监管对象分类监管，以便提高精准监管、科学监管水平，提高监管工作效能。在全面推行注册制、目前A股上市公司数量已突破4000家并正以前所未有的速度增加的背景下，实施分类监管确有必要，《分类管理办法》的发布恰逢其时。

(一) 科技赋能分类监管。《分类管理办法》在总结监管实践经验的基础上，进一步完善风险分类监管制度，是构建“人工+科技”监管新模式的积极探索。

(二) 分类施策推动精准监管。《分类管理办法》明确对财务造假、资金占用、违规担保等违法违规行为“零容忍”，对高风险类及次高风险类上市公司重点配置监管资源，对其信息披露、并购重组、再融资等事项予以重点关注。

(三) 资源共享强化监管协作。《分类管理办法》明确了有效使用分类监管信息的工作机制。第一，完善与证监会及其派出机构的分类监管沟通协作机制；第二，向地方政府通报有关情况，配合地方政府共同防范化解公司风险；第三，向高风险类上市公司通报其评级情况，强化分类评级结果对上市公司的督促警示作用。

三、值得讨论之处

虽然《分类管理办法》第四条明确规定“本所对上市公司分类等级的评价结果并不代表本所对上市公司股票的价格、投资价值或者投资者的收益作出实质性判断或保证，也不构成任何投资建议”，但正如在审核制下证监会所作的“对发行人首次公开发行股票的核准，不表明其对该股票的投资价值或者投资者的收益作出实质性判断或者保证”声明一样，市场尤其是中小投资者恐怕仍然会高度关注甚至依赖监管部门的这种评级或审核结果。试想，如果某上市公司已被交易所列入高风险类或次高风险类，该结果一定会对投资者的判断产生重大影响。因此，《分类管理办法》将是对全市场会产生重大影响的一项自律监管制度，必须高度审慎。本文认为，《分类管理办法》有如下几点值得探讨：

(一) 分类标准的科学合理性

如前文分析，既然分类评级如此重要，那么首要问题就是如何确保科学合理分类。总体上看，《分类管理办法》对高风险类、次高风险类的界定基本合理，但也有个别条款值得斟酌。如，第九条关于高风险类的界定，该条第六项中有“股东大会、董事会、监事会不能正常召开或者正常运作或者决议效力存在争议”的表述。上市公司的三会运作中相关决议效力存在争议的情况在实践中并不少见，按相应程序予以解决即可，似乎不宜因此就将该上市公司纳入高风险类范围。再如，该条第八项中“公司或其重要子公司涉嫌证券违法违规行为被立案调查或初步调查”的内容。实践中，上市公司被初步调查的情况也并不少见，并且多数是因为被调查的内幕交易、操纵市场等涉嫌证券违法行为波及到该上市公司，但并不意味着该上市公司及其董监高涉嫌违法，此种情况下若将上市公司界定为高风险类，可能过于严苛。

(二) 分类评级程序的公开透明性

第一，尽管《分类管理办法》第三章对分类评级工作程序进行了规定，但相关内容较少且不够细致。因此，为了保证分类评级的公信力，建议从分类评级程序上着手，明确规则，确保分类评级公开、透明，以减少质疑。

第二，关于分类评级的调整。《分类管理办法》第十条规定，交易所后续根据日常监管情况及公司风险变化情况等动态调整公司分类等级。由于公司的风险情况存在动态变化，相应对其分类评级进行动态调整确有必要，但为了维护分类评级的严肃性，调整不宜过于频繁，建议可考虑直接明确规定为“公司分类等级每季度动态调整一次”。

第三，关于分类评级结果的公示。《分类管理办法》第十二条规定，交易所定期向中国证监会及各派出机构通报上市公司分类结果，并将高风险类公司的分类结果告知相关公司。前文已述，实施分类评级后，上市公司的风险评级结果将被市场及公司本身高度关注。《分类管理办法》仅规定将高风险类公司的分类结果告知相关公司，而未规定将其他类别公司的分类结果告知相关公司，也未规定向市场公示。本文认为，上市公司有权利也有必要知道自身的评级情况。为提高证券市场透明度、保护投资者知情权，交易所也有必要将上市公司的评级情况向全市场公示。参考市场上证券公司、期货公司分类评级的做法，其结果均是向全市场公示。反过来看，即使交易所不主动向市场公示，上市公司的分类结果也势必为市场参与者争相打探，这不仅很难保密，而且还可能引发腐败、寻租等不当行为。

(三) 分类评级结果使用（即差异化监管）的规范性

上市公司分类评级的目的是差异化监管。《分类管理办法》第十三条、第十四条规定，对高风险类及次高风险类上市公司的信息披露、并购重组、再融资等事项予以重点关注。同时，根据不同情况，在重点现场检查、增加合规培训频次、适时向地方政府通报、督促中介机构勤勉履责、限制信息披露直通车资格等方面对上市公司进行重点监管。本文认为，差异化监管的规定尚不够到位，主要有三点：一是上述强化监管措施威慑力不强。上市公司即使被评级为高风险类或次高风险类，其面临的监管措施也不过如此。二是没有对高风险类和次高风险类上市公司的差异化监管予以明确区分。如果对该两类上市公司的监管不存在明显差异，那么区分两种不同的评级结果的意义也不大。三是《分类管理办法》第十四条第五项的规定无实质意义。根据该项规定，针对高风险类上市公司，交易所应向市场公开年度报告问询函及公司回复内容。然而，实践中任何上市公司均应将交易所年报问询函及公司回复内容进行公告，因此这里作此规定没有实质意义。

四、结 语

《分类管理办法》作为首个规范上市公司风险评级及差异化监管的自律监管规定，其必要性和重要性不言而喻。《分类管理办法》在分类评级标准、分类评级工作程序、差异化监管方面作出了明确规定，便于指导上市公司及相关市场主体的实践活动，但同时也存在诸多有待探讨之处。本文认为，《分类管理办法》实施过程中尤其应当注意确保分类标准的科学合理性，加强分类评级程序的公开透明性，提高分类评级结果使用的规范性。

（本文刊发于9月17日《证券时报》）

作者简介

黄江东

国浩上海办公室资深顾问

黄江东，法学博士，国浩上海办公室资深顾问，华东政法大学客座教授，上海交大凯原法学院、上海对外经贸大学法学院校外导师。担任上海仲裁委员会仲裁员，仲裁金融类案件多起。原为某证券监管机构处长，对资本市场法律法规及其应用有精深研究。

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刘子凡

国浩上海办公室律师

刘子凡律师主要从事资本市场、证券合规、争议解决等法律服务领域。

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